На прошлой неделе (26 февраля – 2 марта) на рынке корпоративных и муниципальных облигаций состоялось размещение пяти выпусков на сумму 7,6 млрд. руб. Максимальный объем спроса был зафиксирован по дебютному выпуску ТГК-6, ставка первого купона в результате аукциона сложилась на уровне 7,4% годовых, что оказалось существенно ниже прогнозов организаторов и консенсус-прогноза участников рынка. Совокупный спрос в 3,4 раза превысил объем займа.

На предстоящей неделе (5 – 9 марта) на первичном рынке запланировано размещение десяти выпусков корпоративных облигаций на сумму 14,0 млрд. руб. Наиболее интересными выпусками нам представляется дебютный займ ОАО "Уралэлектромедь". Мы оцениваем справедливый уровень доходности к оферте дебютного выпуска ОАО "Уралэлектромедь" в размере 8,48 – 8,58% годовых, что соответствует ставке первого купона — 8,30 – 8,40% годовых, и рекомендуем инвесторам принимать участие в аукционе.

ОАО "Уралэлектромедь"

ОАО "Уралэлектромедь" — второй по величине производитель рафинированной меди в России, уступающий только ГМК Норильский Никель. Уралэлектромедь входит в Группу УГМК и является основным производственным предприятием Группы по производству меди. Предприятие расположено в г. Верхняя Пышма Свердловской области.

Основными видами продукции компании является:

- продукция цветной металлургии (катоды медные, порошок медный электролитический, купорос медный, изделия порошковые на основе меди, свинцовые сплавы, никель сернокислый, окись цинка техническая, селен технический, теллур технический, теллур специальной чистоты);
- драгметаллы (золото в слитках, серебро в слитках, концентраты металлов платиновой группы);
- прочие виды продукции (антисептик, известняк флюсовый, изделие "крышка металлическая", жесть белая в листах лакированная с художественной печатью, барабаны стальные для химических продуктов, банки под краску).

ОАО "Уралэлектромедь" готовит отчетность в соответствии с РСБУ. Выручка Компании в 2005 году составила 11,33 млрд. рублей, увеличившись по сравнению с предыдущим годом на 67,5%. В 2006 году тенденция роста выручки продолжилась — за 9 мес. 2006 г. объем выручки достиг 13,26 млрд. руб., превысив соответствующий показатель прошлого года в 1,76 раза. Рост выручки обусловлен ростом объемов производства медной продукции и драгметаллов, изменением структуры выпуска продукции в сторону увеличения объемов переработки собственного сырья (в 2003г. доля давальческого сырья составляла 50%, в 2006 г. — менее 20%), а также продолжавшимся ростом цен на мировом рынке цветных металлов. Большая часть выпускаемой продукции (70%) поступает на предприятия УГМК для дальнейшего передела. Следует также отметить, что около 43% суммарной выручки компания получает за счет продаж медной катанки, произведенной другим предприятием группы УГМК — компанией Катур-Инвест.

В последние годы наблюдается рост рентабельности Компании: в 2005 г. прибыль до налогообложения, процентов и амортизации составила 2,86 млрд. руб. (рентабельность 25,2%), за 9 мес. 2006 г. EBITDA составила 4,26 млрд. руб., что соответствует уровню рентабельности в 32,1%. Помимо основных факторов, влияющих на размер прибыли — динамика цен на металлы (прежде всего на медь), увеличение доли переработки собственного сырья, рост физических объемов производства, на рост рентабельности также оказала влияние способность компании контролировать издержки (например, коммерческие расходы снизились почти вдвое).

Активы компании на 1октября 2006 г. составили 10,9 млрд. рублей, прирост с начала текущего года составил 33%, на 53% сформированы внеоборотной составляющей. Основными статьями активов выступают: основные средства (31,5%А), незавершенное строительство (8%А), долгосрочные финансовые вложения (13%А), запасы (28%А), дебиторская задолженность (15,5%А).

Собственный капитал составляет 63% пассивов Компании (6,842 млрд. руб.), сформирован в основном за счет нераспределенной прибыли (50,8%П) и добавочного капитала (11,9%П). Уставный капитал составляет 5,071млн. руб. В отчетном периоде наблюдается рост капитала на 74%, за счет увеличения капитализируемой прибыли.

Финансовые обязательства (29%П) в отчетном периоде незначительно снизились и составили 3,176 млрд. руб. Кредитный портфель почти на 2/3 состоит из долгосрочных кредитов и займов. Основными банками-кредиторами являются: Альфа-банк, Газпромбанк, МДМ-банк, Ханты-Мансийский банк. В кредитном портфеле также присутствуют займы от ООО "УГМК-Холдинг" — 491млн. руб., а также от KOLLEGEN ENTERPRISES LIMITED — $20 млн.

Уровень долговой нагрузки Уралэлектромеди можно охарактеризовать как невысокий: аннуализированный долг/EBITDA по итогам девяти месяцев составил 0,6x, покрытие процентных расходов EBITDA — 24,9x. Показатели ликвидности находятся на приемлемом уровне — 2,61.

Непосредственные аналоги ОАО "Уралэлектромедь" на рублевом долговом рынке не представлены. На валютном рынке представлены еврооблигации ГМК Норильский Никель, торгующиеся в настоящий момент на уровне 6,0% годовых при дюрации 2,3 года.

Среди сопоставимых по дюрации компаний металлургического сегмента можно отметить рублевые облигации Амурметалла и Метзавода им. Серова. Последнее предприятие так же входит в структуру УГМК. Уралэлектромедь значительно превосходит данные компании как по уровню покрытия долговой нагрузки (долг/EBITDA находится на уровне 4,7x и 2,9x) и по показателям рентабельности (маржа EBITDA находится на уровне 13,7% и 12,9% соответственно).

Мы оцениваем справедливый уровень доходности к оферте дебютного выпуска ОАО "Уралэлектромедь" в размере 8,48 – 8,58% годовых, что соответствует ставке первого купона — 8,30 – 8,40% годовых, и рекомендуем инвесторам принимать участие в аукционе.