Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[04.09.2009]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Правление Газпрома утверждает сокращение программы капиталовложений на 2009 г.

Правление Газпрома вчера официально одобрило 17%-ное сокращение инвестиционной программы на 2009 г. до 762 млрд руб. в соответствии с решением правительства от 13 июля (на тот момент объем новой программы был объявлен на несколько более высоком уровне в 775 млрд руб.). Объем финансирования инвестиционной программы в части капиталовложений будет уменьшен на 30% до 488 млрд руб., а объем долгосрочных финансовых вложений вырастет на 24% до 273 млрд руб. Совет директоров компании рассмотрит новый проект программы позже в сентябре.

Официальное одобрение инвестиционной программы правлением компании запоздало, и утвержденный вчера документ в целом лишь повторяет решения, принятые правительством в июле. Прямое сравнение объемов новой инвестиционной программы с предыдущей версией, по нашему мнению, не репрезентативно, поскольку новая редакция включает 138 млрд руб., потраченные на приобретение 20%-ной доли в Газпромнефти (в предыдущую версию эта сумма не входила), и не включает учитывавшиеся ранее расходы на покупку лицензий в 57 млрд руб. С корректировкой на указанные статьи сокращение общего объема инвестиционной программы компании составило 24% и отражает отложенные расходы на освоение Бованенковского месторождения, а также уменьшение бюджетов на реализацию проектов Сахалин-2, «Северный поток» и разработку Штокмановского месторождения, как сообщает сегодня газета «Ведомости».

ОГК-6: высокая рентабельность по результатам первого полугодия

Опубликованная вчера финансовая отчетность ОГК-6 за январь-июль по МСФО отразила рублевую выручку на уровне аналогичного периода прошлого года, тогда как более низкий объем генерации был компенсирован повышением регулируемых тарифов. Операционные расходы при этом сократились на 18% за счет 27%-ного уменьшения затрат на топливо. В результате чистая прибыль выросла с почти нулевой отметки годом ранее до USD81 млн. Все показатели рентабельности увеличились, а уровень рентабельности EBITDA (20%) оказался одним из самых высоких среди генерирующих компаний, работающих на ископаемом топливе, за данный период.

Мы полагаем, что представленные результаты будут позитивно восприняты инвесторами как признак того, что ОГК как класс активов демонстрируют признаки улучшения эффективности управления, что, в свою очередь, приводит к росту рентабельности. Мы полагаем, что резкое снижение расходов на топливо у ОГК-6 отчасти отражает тот факт, что на долю угля приходится около 50% в топливном балансе; это сокращает риск максимизации цен на газ со стороны Газпрома – контролирующего акционера.

Долговая нагрузка компании оставалась незначительной: коэффициент Долг/EBITDA составил 0.3 (чистый долг не превысил 0.5 млрд руб.), поскольку капитальные затраты в размере 4.8 млрд руб. за первое полугодие были профинансированы за счет операционных денежных потоков и свободных денежных средств. Единственной крупной статьей обязательств на балансе был выпуск облигаций на 2.9 млрд руб. (с офертой в апреле 2010 г.), который имеет относительно низкую ликвидность и торгуется с доходностью 12.3%. Мы не считаем обязательства ОГК-6 привлекательными для покупки на текущих ценовых уровнях.

Совет директоров Магнита утверждает допэмиссию акций

Совет директоров Магнита второго сентября одобрил дополнительный выпуск 1.1 млн акций. Дата закрытия реестра акционеров, имеющих преимущественное право покупки бумаг, также была назначена на второе сентября. Акции допэмиссии составляют 13.3% существующего капитала и 11.8% с учетом размывания. Хотя компания не делала официальных сообщений о сроках размещения, мы полагаем, что оно может пройти в октябре как в Лондоне, так и в России. Прогнозировать цену размещения сложно, но исходя из результатов предыдущей эмиссии акций Магнита в апреле 2009 г. можно предположить, что цена может быть близка к рыночной. На основе текущих котировок мы оцениваем общую стоимость размещения в USD545 млн.

Новость, безусловно, позитивна с точки зрения кредитного качества Магнита: после размещения акций ему еще долго не потребуется привлекать большие объемы заемных средств для финансирования программы развития. Тем не менее, по показателю Долг EBITDA у компании есть большие возможности для дополнительных заимствований. Мы по-прежнему считаем, что Магнит является самым сильным эмитентом с точки зрения кредитного качества среди российских компаний продуктовой розницы. Выпуск рублевых облигаций Магнит Финанс-2 в настоящее время торгуется с доходностью около 14.4%, и мы ожидаем, что он будет показывать такую же динамику, как и облигации высококачественных корпоративных эмитентов.

ЕвроХим: основные итоги телеконференции

После публикации финансовой отчетности ЕвроХима (BB/BB) за первое полугодие 2009 г. по МСФО (см. наш комментарий в «Обзоре рынка долговых обязательств» от третьего сентября) финансовый директор компании А. Ильин вчера провел телеконференцию для инвесторов. Ниже мы приводим основные итоги мероприятия.

• В отношении доли в германской компании K+S (группе принадлежит 16.3%-ный пакет, из которых 12.5% акций находится на балансе ЕвроХима, а еще 3.8% – на уровне холдинговой компании MCC Holding), руководство ЕвроХима подчеркнуло, что в настоящее время ее рыночная стоимость лишь на 5-7 млрд руб. меньше чистого долга компании и в случае необходимости ЕвроХим сможет получить денежные средства под залог пакета в K+S – насколько мы понимаем, через механизм РЕПО. Партнерство с компанией K+S, которая нуждается в пополнении запасов калия, остается стратегически приоритетной задачей, и у руководства не будет возражений против приобретения дополнительных акций K+S. Между тем, по заявлению А. Ильина, потенциальные сделки с MCC Holding до конца года будут менее крупными, чем заключенные в первом полугодии.

• Прогнозы ЕвроХима в отношении объемов продаж в сегменте азотных удобрений весьма оптимистичны, однако нейтральны в том, что касается рентабельности, учитывая медленное восстановление цен (прогноз по рентабельности EBITDA за второе полугодие соответствует показателю за первую половину года на уровне 27%). В сегменте фосфорных удобрений ожидания по объемам продаж выше (с учетом спроса на рынках стран Латинской Америки, Азии и СНГ), в связи с чем предполагается улучшение рентабельности благодаря более высокой загрузке мощностей, даже если цены останутся невысокими. Что касается результатов за первое полугодие, г-н Ильин отметил, что показатели во втором квартале оказались хуже, чем в первом, главным образом в результате лага между динамикой спроса на спот-рынке и цен, с одной стороны, и их влияния на выручку компании – с другой из-за определенной жесткости условий контрактов с клиентами. По его мнению, во втором квартале результаты деятельности ЕвроХима достигли низшей точки, и в третьем квартале он ожидает улучшения рентабельности (однако не выше уровня первого квартала).

• Планируется, что в июле-декабре объем капитальных затрат будет в целом соответствовать показателю за январь-июнь. ЕвроХим намерен поддерживать органический свободный денежный поток на уровне, близком к нулю (что наблюдалось и в первой половине 2009 г. без учета сделки по наращиванию пакета в K+S). Капитальные затраты на разработку Гремячинского месторождения калийных солей начнут увеличиваться ближе к концу 2010 г. и в 2011 г. Общие затраты оцениваются в диапазоне 85-86 млрд руб., из которых 15 млрд руб. уже будет потрачено к концу 2009 г. (с учетом расходов на приобретение лицензий). Предварительный прогноз по капиталовложениям по всем проектам группы в 2010 г. составляет от USD600 млн до USD700 млн. В отношении возможных приобретений хорошая новость состоит в том, что ЕвроХим не собирается подавать заявку на покупку Одесского припортового завода из за низкой прозрачности будущих финансовых показателей последнего.

• Рейтинговое агентство S&P подтвердило рейтинг компании на уровне BB (прогноз «стабильный») ранее в этом году, и г-н Ильин в ближайшее время ожидает аналогичных действий со стороны агентства Fitch.

ЭКОНОМИКА

За неделю с 21 по 28 августа золотовалютные резервы Банка России увеличились

За неделю с 21 по 28 августа золотовалютные резервы Банка России возросли на USD6.6 млрд до USD404.9 млрд, максимального уровня с третьего июля. Запасы золота увеличились на USD0.04 млрд. Сокращение валютных запасов из-за 0.08%-ного укрепления евро и 2.14%-ного ослабления британского фунта оценивается в USD0.63 млрд. Курс рубля относительно бивалютной корзины в это время находился в диапазоне 37.40-37.80.

Ситуация с ликвидностью в этот период была достаточно напряженной: ставки денежного рынка выросли до 8 9% на фоне налоговых платежей в конце месяца. Таким образом, мы предполагаем, что столь существенный рост золотовалютных резервов может отчасти объясняться покупками валюты Банком России. Тем не менее, характер торгов на валютном рынке (торговые обороты, волатильность) не дает особых оснований считать, что Банк России принимал в них активное участие. Мы сомневаемся, что с 21 по 28 августа объем покупок валюты регулятором мог превысить USD2 млрд. На наш взгляд, в большей степени рост золотовалютных резервов объясняется увеличением остатков средств коммерческих банков на валютных корреспондентских счетах в Банке России.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: