ГК "РЕГИОН": Ежедневный обзор долгового рынка
Данные по безработице в США, в целом, совпали с рыночными ожиданиями: уровень безработицы практически не изменился — 4,7%, количество рабочих мест, созданных в несельскохозяйственных секторах экономики, в августе выросло на 128 тыс., стоимость рабочего часа увеличилась всего на 0,1% — $16,79. Индекс производственной активности США-ISM в августе так же практически не изменился и составил 54,5 п. против 54,7 п. в предыдущем месяце. Большинство статданных, опубликованных в июле и августе, показали либо некоторое ухудшение макроэкономических показателей, либо стабильную экономическую ситуацию. По нашему мнению, на предстоящем 20 сентября заседании ФРС США оставит ставки неизменными -5,25%. Вместе с тем, вектор кредитно-денежной политики, скорее всего, будет сохранен повышательным ВАЛЮТНЫЙ И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК В пятницу официальный курс доллара вырос на 2,5 копейки и составил 26,7542 руб./доллар. На торгах с расчетами «завтра» курс доллара вырос на 4,5 копейки на фоне снижения курса евро но международных рынках в первой половине предыдущего дня. Объем биржевых торгов по американской валюте снизился и составил около $1,783 млрд. (из которых около $1,094 млрд. пришлось на сделки с расчетами «завтра»). Торги на рынке Forex проходили в пятницу на фоне повышения курса евро, который был прерван на короткий период выходом данных по рынку труда в США. После чего рост курса европейской валюты продолжился. В результате курс евро превысил уровень $1,286. На рынке МБК, несмотря на начало месяца, процентные ставки оставались на относительно высоком уровне, хотя и несколько снизились по сравнению с предыдущем днем. По итогам дня MIACR составил 2,78% годовых против 3,15% накануне. Сегодня суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Банке Россия выросли за счет увеличения депозитов, составив около 616 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Банка России составило 29,6 млрд. рублей. На открытие торгов ставки «overnight» остались на относительно высоком уровне порядка 2,5-2,75% годовых. На валютных торгах сегодня, очевидно, можно ожидать укрепление курса рубля, учитывая рост евро на рынке Forex. РЫНОК ВАЛЮТНЫХ И РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ В пятницу на рынке корпоративных и муниципальных облигаций тенденция к повышению цен сохранилась у большей части торгуемых выпусков на фоне высокой активности инвесторов. Высокие обороты наблюдались по корпоративным бумагам первого и второго эшелонов, на долю которых пришлось более 2/3 от оборота на основной сессии ФБ ММВБ. Суммарный оборот биржевых торгов по корпоративным облигациям снизился относительно предыдущего рабочего дня, составив около 960,5 млн. руб. на основной сессии ФБ ММВБ и около 6,9 млрд. руб. в РПС. Высокие обороты наблюдались по облигациям первого и второго эшелонов: ГидроОГК-1 (около 59,7 млн. руб., +0,13 п.п.), РЖД-2 (около 50,8 млн. руб., +1,5 п.п.), Дальсвязь-2 (около 40,2 млн. руб., +0,04 п.п.), Газпром-4 (около 35 млн. руб., -0,03 п.п.). Кроме того, можно отметить облигации: Газпромбанк-1 (около 25,75 млн. руб., +0,15 п.п.) и Магнезит-1 (около 25,5 млн. руб., +0,3 п.п.). На рынке муниципальных облигаций суммарный биржевой оборот снизился и составил около 325,5 млн. руб. на основной сессии ФБ ММВБ, из которых около 24% пришлось на подешевевшие выпуски. В РПС прошло сделок на 1,25 млрд. руб. При этом активные торги наблюдалась по облигациям: Мос.обл.-6 (около 117,2 млн. руб., +0,03 п.п.), Москва-44 (около 56 млн. руб., +0,08 п.п.), Мос.область-5 (около 28,3 млн. руб., -0,06 п.п.), Казань-3 (около 21,3 млн. руб., +0,05 п.п.). Кроме того, на сумму порядка 11-13 млн. руб. были заключены сделки по облигациям Лен.обл.-3 (-4,72 п.п.), Воронеж.обл. (+0,29 п.п.) и Мос.область-4 (-0,11 п.п.). По остальным выпускам субфедеральных и муниципальных облигаций объем сделок не превысил 10,5 млн. рублей. На рынке базовых активов после выхода данных по рынку труда в США, подтвердивших ожидания сохранения паузы в цикле повышения учетной ставки ФРССША, тенденция к снижению процентных ставок сохранилась. Доходность долгосрочных бумаг снизилась до уровня порядка 4,72-4,87% годовых по 10-ти и 30-ти летним облигациям соответственно. Основным событием сегодняшнего дня, несомненно, станет повышение суверенного рейтинга России агентством Standard & Poor’s на одну ступеньку до уровня ВВВ+. Первой реакцией рынка стало снижение доходности 30-ти летних еврооблигаций РФ до уровня порядка 5,77-5,78% годовых. Последние статданные по экономике США и протокол последнего заседания Комитета по открытому рынку ФРС США увеличили вероятность сохранения паузы в цикле повышения учетной ставки ФРС США (в первую очередь, на очередном заседании 20 сентября 2006 г.) и даже позволили отдельным экспертам говорить о возможности ее снижения в средне- и долгосрочной перспективе. Наряду с благоприятными внешними факторами большее влияние на конъюнктуру рублевого долгового рынка будет иметь, по нашему мнению, внутренний новостной фон. Учитывая повышение суверенного рейтинга России со стороны второго после Fitch агентства S&P и возможное аналогичное действия со стороны третьего агентства — Moody’s, ожидания укрепления рубля в среднесрочной перспективе и другие факторы будут способствовать дальнейшему росту спроса на ценные бумаги. Мы сохраняем свои рекомендации: покупать недооцененные средне- и долгосрочные бумаги как первого (РСХБ-2, Газпромбанк-2, РЖД-3, ФСК 2 и 3), так и качественные бумаги второго эшелона (ЮТК 3 и 4 выпуски, Сибакадембанк-3, Копейка-2, Амурметалл-1, Мособлгаз-1, Черкизово-1, Мечел-2, ГидроОГК-1, Кокс-1, СтройТрансГаз-1). Кроме того, нам представляются оправданным вложения и в другие муниципальные облигации с доходностью порядка 8% годовых и выше (Казань-3, Самарск.обл.-3, Воронежск.обл.-3, Липецк.обл.-4, Чувашия-5, Волгогр. область-3, Ярослав.обл. 6 и 5, Белгород.обл.1 и 3, Саха(Якутия)-7, Тульская и Калужская области, Лен.область-2). ТОРГОВЫЕ ИДЕИ. Интересный дисбаланс наблюдается по облигациям Ленобласти: более короткий по дюрации второй выпуск (ЛенОбл-2, доходность к погашению 7,73%, дюрация 3,38 лет) торгуется на 16 б.п. выше 3-го выпуска (ЛенОбл-3, доходность 7,57%, дюрация 5,64 лет). Данная ситуация позволяет зафиксировать безрисковый спрэд путем покупки короткого выпуска и продажи длинного. 17 августа ФСФР зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ОАО «КОКС», в ближайшее время можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. За прошедший с момента размещения облигаций период на вторичном рынке доходность сопоставимого по дюрации выпуска Белон-Финанс снизилась в пределах 31 б.п. Несмотря на рост котировок Кокс-1 на «форвардном рынке» до 100,4-100,5% от номинала, мы считаем, что облигации по-прежнему недооценены. С учетом снижения доходности на вторичном рынке, премии при размещении облигаций (порядка 10-15 б.п.) и финансового положения эмитента мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска Кокс после начала его вторичного биржевого обращения на уровне 8,70-8,75% годовых и рекомендуем покупать облигации до достижения бумагой справедливого уровня. Сегодня, 23 августа начинаются вторичные биржевые торги по облигациям Черкизово,1. На аукционе, который состоялся 6 июня т. г., доходность выпуска составила 9,05% годовых, в то время как по нашим оценкам справедливый уровень доходности с учетом премии за первичное размещение находился на 20-30 б.п. выше установленного. Однако, с учетом произошедшего с момента размещения расширения спрэда к ОФЗ на 20-25 б.п. мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций Черкизово,1 на вторичных торгах в размере 8,90-8,95% годовых, что соответствует цене порядка 100,2-100,3% от номинала. В обзоре «Торговые идеи» от 13 июля «Воронежская область: доходная среди равных» мы рекомендовали покупать 3-й выпуск облигаций Воронежской области, оценивая потенциал снижения спрэда к ОФЗ на 15-20 б.п. (доходность выпуска составляла порядка 8,52% годовых) и рост цены с 107,2% до 107,7% от номинала. С того момента доходность выпуска снизилась до 8,27% годовых, а цена выросла до 108% годовых. Вместе с тем, в результате снижения доходности ОФЗ спрэд Воронежской области снизился всего на 8 б.п. С учетом вышесказанного, а также роста привлекательности субфедеральных облигаций на фоне ожиданий роста российских кредитных рейтингов, мы оцениваем новый уровень справедливой доходности в размере порядка 8,0-8,10% годовых и повышаем ориентир по цене до 108,65-109% от номинала. И сохраняем свои рекомендации «покупать». 16 августа ФСФР зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ОАО «Управляющая компания ГидроОГК», в ближайшее время можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. Отметим, что размещение проходило при достаточно неблагоприятной конъюнктуре рынка, что послужило причиной размещения выпуска с премией к своей «справедливой» стоимости. За прошедшее с момента размещения облигаций время, доходности сопоставимых по дюрации бумаг энергетических компаний снизилась в пределах 35-45 б.п. ГидроОГК — одна из крупнейших энергетических систем, как в разрезе России, так и в мировом. Установленная мощность компании составляет 21,3 МВт. По итогам 2005 года компания продемонстрировала высочайший уровень рентабельности — 43,6% (по EBITDA) и крайне низкий уровень долговой нагрузки: долг/EBITDA — 1,0. Несмотря на рост котировок ГидроОГк-1 на «форвардном рынке» до 101% от номинала, мы считаем, что облигации эмитента по-прежнему недооценены. С учетом роста цен на вторичном рынке мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска ГидроОГК после начала его вторичного биржевого обращения на уровне 7,75-7,80% годовых при спрэде к ОФЗ на уровне порядка 130-135 б.п. и рекомендуем покупать бумаги эмитента до достижения справедливого уровня. 17 августа 2005 г. состоялось размещение облигаций Самарской области 25003 на ФБ ММВБ по открытой подписке в форме конкурса по определению ставки первого купона облигаций. Объем выпуска облигаций составляет 4,5 млрд. рублей по номинальной стоимости, срок обращения 5 лет, выплата купонного дохода через каждые 3 месяца. Ставка первого купона, определенная эмитентом, составила 7,60% годовых (эффективная доходность к погашению — 7,82% годовых). В настоящее время на вторичном рынке обращаются облигации 2-го выпуска Самарской области. Доходность данного выпуска на вчерашних торгах составила 7,42% годовых (в среднем за последние 1,5 месяца — 7,5% годовых), что соответствует спрэду к «кривой» ОФЗ в размере 116 б.п., средний за последние 1,5 месяца спрэд составлял 110 б.п. Расширение спрэда, наблюдаемое в последнее время, обусловлено опережающим ростом цен наиболее качественных и надежных бумаг, к которым относится в первую очередь ОФЗ. С учетом разницы в дюрации между 2-м и 3-м выпусками Самарской области (0,66 лет) и справедливом спрэде к «кривой» ОФЗ, который мы считаем порядка 110-115 б.п., справедливая оценка доходности к погашению вновь размещенного выпуска должна составлять на вторичных торгах порядка 7,55-7,60% годовых. Мы рекомендуем покупать облигации 3-го выпуска Самарской области, которые имеют «апсайд» по цене до уровня 100,9-101,05% от номинала. Возвращаясь к теме недооцененных качественных бумаг третьего эшелона, хотелось бы обратить внимание на бумаги ОАО «Нижне-Ленское». Предприятие занимается добычей и обработкой алмазов (второе алмазодобывающее предприятие в стране после Алросы). На фоне роста выручки в 2005 году на 34% (2,0 млрд. руб.), компания продемонстрировала высокую операционную рентабельность (38%) и умеренный уровень долговой нагрузки: долг/EBIT — 2,8, EBIT/% — 2,7. В начале 2006 года в соответствии с постановлением Правительства РФ компании были выделены квоты на экспорт природных алмазов в объеме 180 тыс. каратов. Стоит заметить, что по уровню рентабельности и долговой нагрузки компания сопоставима с Алросой, но значительно отстает от Норильского Никеля. Эмитент имеет в обращении два облигационных займа объемом 400 и 550 млн. руб.; дюрация 0,4 и 0,8 лет соответственно. Выпуски торгуются на уровне 11,8% и 13,1% годовых. Основным ограничением для инвесторов выступает низкий объем облигационных займов и сопряженная с этим низкая ликвидность вторичного рынка. Тем не менее, интересно отметить, что с сопоставимой и меньшей доходностью торгуются бумаги более худших, с точки зрения кредитного качества, эмитентов. Например, ХайлендГолд — 11,4% (маржа EBITDA — 7,3%, долг/EBITDA — 14,1, операционный убыток в размере $3 млн. в 2005 году). Севкабель — дюрация год, доходность 11,9% (маржа EBIT — 4,2%, долг/EBIT — 19,4). Мы не стали присваивать рекомендации выпускам ОАО «Нижне-Ленское», осознавая их «теоретическую» природу, тем не менее, текущие уровни доходности (особенно по 2-му выпуску) не соответствуют кредитному качеству заемщика и создают хорошую премию для инвесторов. Недавно стало известно, что Газпромбанк стал владельцем более 90% акций Севергазбанка, Сибирьгазбанка и Совфинтрейда. По сообщению первого вице-президента Газпромбанка Ольги Дадашевой, выкуп акций банк проводил в несколько этапов в течение прошлого и в начале этого года. Также было отмечено, что в настоящее время отчетность указанных банков консолидируется в отчетность Газпромбанка. В настоящее время котировки на продажу векселей Севергазбанка составляют 8,5 и 9,0% годовых со сроком обращения 7 и 10 месяцев соответственно. В тоже время 16-22-х месячные векселя Газпромбанка котируются на уровне 7,2-7,5% годовых. По нашим оценкам, доходность векселей «дочки» Газпромбанка выглядит привлекательной, а сами ценные бумаги, несомненно, имеют потенциал роста в цене. Мы рекомендуем покупать векселя Севергазбанка с целевым уровнем доходности 7,0-7,5% годовых с вышеуказанными сроками обращения. За первые два торговых дня средневзвешенная цена облигаций размещенного в среду выпуска Липецкой области выросла на 0,4 п.п., а их доходность снизилась до 7,99% годовых. Несмотря на это мы считаем, что облигации сохраняют потенциал к дальнейшему росту цен. По своему кредитному качеству (кредитному рейтингу) Липецкая область сопоставима с Ленинградской и Самарской областям, облигации которых имеют близкую дюрацию и торгуются на уровне 7,61% и 7,65% годовых соответственно. Липецкая область уступает вышеназванным регионам по объему бюджета, но существенно опережает их по уровню долговой нагрузки, которая у Липецкой области одна из самых низких среди субъектов РФ по итогам 2005 г. Мы считаем, что справедливый спрэд по доходности между облигациями Липецкой области и Ленинградской и Самарской областями не должен превышать порядка 10-15 б.п. Таким образом, мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций Липецкой области-4 на уровне порядка7,75-7,80% годовых, что соответствует цене — 101-101,2% от номинала. Недавно на вторичные торги вышел 2-й выпуск Московского Кредитного Банка. В настоящий момент уровень доходности бумаг компании составляет 10,74% годовых к оферте (06.12.07); бумага торгуется ниже номинала. В то же время доходность активно торгуемых годовых векселей МКБ находится на уровне 9,80-9,85% годовых. На наш взгляд, такая ситуация соответствует недооценке облигаций МКБ; рекомендация — покупать. Среди торгуемых облигаций областей Центрального Федерального Округа, Воронежская область является наиболее высокодоходной, в то время как по темпам роста промышленности и по уровню долговой нагрузки не уступает ни Тульской, ни Тверской ни Ярославской областям. Рекомендуем инвесторам обратить внимание на третий выпуск (доходность 8,48% годовых, дюрация 3,77 лет). (Торговые идеи. Воронежская область: доходная среди равных. 13 июля 2006 г.). 26 июня появилось сообщение о том, что размер процентной ставки по 3-му купону по облигациям ООО «Промтрактор-Финанс» был утвержден в размере 9,75% годовых. Таким образом, доходность ко второй оферте по выкупу облигаций в июле 2007 года в настоящий момент составляет порядка 10% годовых. С учетом финансовых результатов группы компаний «Промтрактор», текущей доходности облигаций машиностроительных компаний, мы считаем, что бумаги эмитента имеют потенциал роста (40-60 б.п.) и присваиваем выпуску рекомендацию «покупать». (Торговые идеи. Промтрактор: в фарватере промышленного роста. 10 июля 2006 г.). Мы считаем, что текущие уровни доходности, сложившиеся на вторичном рынке 1-го выпуска облигаций ВАГОНМАШа, не соответствуют финансовому состоянию предприятия и оцениваем потенциал сужения спрэда относительно кривой Москвы до 380-400 б.п., что соответствует доходности к погашению 10,20-10,40% годовых; потенциал роста цены — 1,64 п.п. (Торговые идеи. Вагонмаш: размер имеет значение? 23 июня 2006 г.).
|
Тел: +7 (495) 796-93-88Выпуски облигаций эмитентов:Амурметалл
Белгородская область
Белон-Финанс
Вагонмаш
Волгоградская область
Воронежская область
Газпром
Газпромбанк
Группа Черкизово
Дальсвязь
ИК Регион
КААД
Казань
Калужская область
Кокс
Ленинградская область
Липецкая область
Магнезит
МДМ Банк
Мечел
МКБ
Москва
Московская область
Мособлгаз
Нижне-Ленское-Инвест
Промтрактор-финанс
РЖД
Россельхозбанк
Россия
Самарская область
Севкабель-Финанс
Стройтрансгаз
ТД Копейка
Тульская область
УК ГидроОГК
ФСК ЕЭС
Хайленд Голд Финанс
Чувашия
ЮТК
Якутия
Ярославская область
|