Еврооблигации:

Четверг принес участникам рынка большое облегчение и поселил оптимизм, хотя пока еще очень осторожный. День начался с того, что продажи евробондов российского сегмента закончились, а значительный разрыв в спрэдах между offer и bid по наиболее ликвидным бумагам стал сокращаться за счет роста цен на покупку. Мы видели, что стали появляться крепкие офера, и, что приятно, стали появляться рыночные биды, чего мы не наблюдали уже почти неделю. В целом сделок прошло не много, но в данных условиях - это скорее свидетельство того, что паника рассеивается и торговля принимает уже более конструктивный характер с большей оглядкой на кредитные риски эмитентов. Вчерашняя динамика спрэда Russia 30 к US Treasuries показала успешность осуществления стратегии по его покупке: если утром спрэд составлял G+130-132 бп, то к концу дня он сократился на 7-8 бп и достиг 123-124 бп. Напомним, что еще 2 дня назад он достигал 140 бп. Казахский сегмент вчера смотрелся слабее российского, однако массово го снижения котировок мы не наблюдали, за исключением, пожалуй, еврооблигаций Казкоммерцбанка. Мы полагаем, что на текущих уровнях привлекательно смотрятся выпуски Евразхолдинга, Распадской, Рольфа и Еврохима.

Рублевые облигации:

Настроение на рынке рублевых облигаций царило умеренно оптимистичное. Мы наблюдали долгожданный спрос на «2й» эшелон, да blue chips тоже выглядели посильнее. Самые значительные покупки прошли в облигациях АИЖК-7, АИЖК-8, Мособласть и ГидроОГК. Между тем, ставки по рублевым свопам и валютным форвардам пока по-прежнему находятся под давлением иностранцев, хеджирующих рублевый процентный риск.

Мы обращаем внимание инвесторов, что выпуск Русь-Банк вошел в список А1, что, очевидно, спровоцирует спрос на него со стороны управляющих компаний. По выпуску Трансаэро купон на очередной период (1.5 года) понижен почти на 1 п.п. до 10.66%. Мы считаем данный уровень непривлекательным для кредитного риска данного качества. Основная причина - существенные отраслевые риски авиаперевозчиков.

Корпоративные новости:

(1) Как сообщает агентство Reuters, председатель Совета директоров Казкоммерцбанка (ККБ) увеличил свою долю в капитале банке с 10% до 41%, таким образом, доля топ-менеджмента в ККБ достигла 45.12%. По нашему мнению, подвижки в конечной структуре акционеров носят формальный характер и не должны влиять на кредитное качество ККБ. Вчера на и без того слабом рынке казахского валютного долга еврооблигации KKB активно продавали. Максимальные обороты прошли в KKB 2014 (YTM 9.21%), где котировки упали почти на 0.5 п.п. Выпуски KKB 2013, KKB 2015, KKB 2016N потеряли в цене 0.33 п.п., 0.3 п.п. и 0ю58 п.п. соответственно. Учитывая слабость казахского сегмента и продолжающуюся волатильность на EM, мы не рекомендуем инвесторам евробонды казахских банков.

(2) Арбитражный суд Нью-Йорка принял решение в пользу Telenor в ее споре с Altimo по поводу дочернего украинского оператора Kyivstar, говорится в пресс-релизе Telenor. Норвежской компании принадлежит 56.5% акций Kyivstar, Altimo - 43.5%. Суд постановил, что Altimo должна продать либо свою долю в Kyivstar не аффилированной компании в течение 120 дней, либо избавиться от принадлежащих ей пакетов акций Turkcell и "Украинские новейшие технологии" - превышающих 5%. Насколько мы поняли позицию Altimo по поводу данного вопроса, озвученную сегодня в газетах Коммерсант и Ведомости, компания пока не спешит исполнять решение суда американской юрисдикции. Компания ссылается на постановление суда украинской юрисдикции признающее решение спорных вопросов между акционерами Kyivstar в судах США незаконным. Таким образом, наша трактовка событий - акционерный конфликт в Kyivstar отнюдь не заканчивается, а лишь переходит на очередной этап, поэтому влияние новости на кред итное качество компании минимально. Мы не ждем движения спрэдов в еврооблигациях Вымпелкома и Киевстара на фоне этой новости.

Кредитный комментарий: Аптеки 36.6

Вчера Аптечная сеть 36.6 опубликовала неаудированные финансовые результаты по МСФО за 1 кв. 2007 г. С одной стороны, компания убыточна (чистый убыток за период составил $5.7 млн.) и ее основным слабым звеном остается розничный сегмент, где мы наблюдаем как резкое снижение показателя EBITDA и чистый убыток в $4.2 млн. С другой стороны, на фоне эффективной работы производственного направления (Верофарм), EBITDA margin в целом по группе 36.6 составила 4.5% против 4.8% за 2006 г., а долговая нагрузка даже уменьшилась, но по-прежнему крайне высока: показатель Долг/EBITDA на 1 кв. 2007 г. составил 7.8х. Насколько мы понимаем, Аптечная сеть 36.6 ставит основной своей целью рост стоимости бизнеса с целью продажи в перспективе крупному мировому мейджору. Соотвественно, развитие компании осуществляется преимущественно за счет долга, что делает ее непривлекальным риском с точки зрения кредитного качества. На наш взгляд, действующая модель развития бизнеса сильно ущемляет интересы кре диторов компании, и мы не считаем, что доходность облигаций Аптеки 36.6 (YTP 9.77% к оферте в июле 2007 г.) в полной мере покрывает риски инвесторов. Недавняя новость об одобрении допэмиссии является лишь умеренно-позитивной: нам не нравится - так это заявленные цели дополнительной эмиссии («развитие бизнеса», а не сокращение очень высокой долговой нагрузки). По нашему мнению, акционеры должны использовать пока ещё хорошую ситуацию на рынках капитала и использовать существенную часть полученных средств на сокращение левереджа компании.