Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[03.03.2006] Ренессанс капитал

СТРАТЕГИЯ ВНУТРЕННЕГО РЫНКА

Рынок рублевых облигаций несколько воспрянул духом на фоне наконец-то улучшившейся ситуации с ликвидностью. Тем не менее, внимание инвесторов по-прежнему приковано к первичным размещениям. В частности, сегодня состоится выпуск облигаций Металлургического завода им. Серова с заявленным объемом 2 млрд руб. Вчерашнее размещение бумаг Мосэнерго показало, что интерес к инструментам с длинной дюрацией остается очень ограниченным. На первичном аукционе были размещены облигации всего на 4.5 млрд руб. по доходности 7.8% и, судя по всему, без переподписки. Таким образом, подтверждается наша рекомендация вкладывать средства в бумаги с короткой и средней дюрацией.

СТРАТЕГИЯ ВНЕШНЕГО РЫНКА

После вчерашнего повышения ставок ЕЦБ упали котировки не только активов Еврозоны, но даже и КО США. ЕЦБ теперь якобы планирует активно повышать ставки, что приведет к сокращению разницы в процентных ставках между активами в евро и в долларах (в последнее время эта разница позитивно влияла на котировки долларовых активов). Однако, на наш взгляд, сегодня рынок вернется к своему привычному состоянию наблюдения за макроэкономическими данными США, тем более что для этого есть отличный повод – сегодня публикуется Индекс деловой активности в непроизводственном секторе (по данным ISM), традиционно значимый для американских госбумаг показатель. По нашим оценкам, значение индекса превысит ожидания рынка, что негативно отразится на котировках КО США.

СТРАТЕГИЯ ВАЛЮТНОГО РЫНКА

Вчера ЕЦБ повысил процентные ставки. При этом, судя по характеру высказываний представителей банка, вполне очевидно, что новые повышения не за горами. В результате евро существенно укрепился относительно доллара США, что, безусловно, оказало существенную поддержку курсу рубля. Мы практически уверены, что сегодня курс USD/RUB пробьет уровень в 28. Ситуация с ликвидностью на рублевом рынке продолжает улучшаться, что и было продемонстрировано вчерашним ценообразованием на рынке рублевых облигаций. Тем не менее, вчера еще сохранялся небольшой спрос на финансирование в форме РЕПО со стороны Банка России. Скорее всего, это указывает на сохраняющейся высокий уровень фрагментации в российской банковской системе, когда разные категории банков вовсе не представляют собой сообщающиеся сосуды с точки зрения ликвидности. В любом случае, сегодня мы ожидаем дальнейшего снижения ставок overnight.

СРЕДНЕСРОЧНЫЕ РЕКОМЕНДАЦИИ

• Мы полагаем, что со сменой председателя ФРС риски на рынке КО США заметно возрастут. Дело в том, что существующие котировки активов, деноминированных в долларах, в значительной степени поддерживаются за счет постоянного притока иностранного капитала. Хотя такая ситуация продолжается уже довольно давно, смена главы ФРС США может привести к росту неуверенности среди инвесторов, так как способность нового председателя контролировать ситуацию пока не проверена. Кроме того, наблюдается определенная закономерность: уже трижды вскоре после смены председателя ФРС финансовый рынок США потрясал тяжелый кризис. В настоящий момент нет оснований предполагать подобное развитие событий и на этот раз, однако мы рекомендуем инвесторам проявлять осторожность и рекомендуем еврооблигации с короткой дюрацией и/или с высокой текущей доходностью (см. наш отчет «Смена эпохи в ФРС США» от 30 января 2006 г.).

• По нашему мнению, ценовые уровни облигаций первого эшелона выглядят справедливо, и существенное укрепление рубля к доллару США за первые недели января уже реализовано в текущих котировках «голубых фишек». Однако мы не видим достаточно весомых аргументов для продолжения ралли в первом эшелоне и ожидаем умеренную коррекцию цен в «голубых фишках» на фоне возможной фиксации прибыли иностранными игроками. В данных условиях мы рекомендуем инвесторам занимать длинные позиции в недооцененных с кредитной точки зрения облигациях эмитентов второго и третьего эшелонов с короткой или средней дюрацией и высокой текущей доходностью. Котировки данных облигаций менее волатильны, а низкая ликвидность компенсируется выгодным соотношением кредитного риска и доходности.

• Агентство Moody's присвоило НОВАТЭКу корпоративный рейтинг Ba2, прогноз «стабильный». По шкале Moody's рейтинг компании находится сейчас на одном уровне с Сибнефтью, Норильским никелем, ЛУКОЙЛом и ТНК (все – Ba2, прогноз «стабильный»), которые являются первоклассными частными корпоративными заемщиками. С нашей точки зрения, на фоне принятого Moody's решения участники рынка переоценят кредитный риск НОВАТЭКа, а спрэды облигаций компании сузятся, по крайней мере, на 50 б. п.

• Из высокодоходных инструментов мы рекомендуем к покупке выпуск ОСТ-2. Несмотря на рост долговой нагрузки компании, по текущим ценовым уровням (около 12.8% доходности к оферте, спрэд более 750 б. п. К ключевой кривой) рынок, на наш взгляд, недооценивает ее облигации. Инструменты таких эмитентов, как ЮТС, Русский Текстиль или ОГО торгуются с более низкими доходностям, что мы считаем несправедливым соотношением.

• Другую интересную возможность представляют долговые обязательства компании Марта. Наиболее значительный сегмент бизнеса этой группы, связанный с розничной торговлей, представляет собой интерес для большинства инвесторов, особенно после присвоения Пятерочке рейтинга BB-. Кроме того, мы считаем весомым аргументом в пользу кредитоспособности участие Марты в высококачественных девелоперских проектах в области торговой недвижимости. Текущий спрэд Марты составляет порядка 600 б. п., что шире спрэда бумаг ИжАвто, Интеко и Салют-Энергии. Мы полагаем, что финансовое положение Марты заслуживает более низкой премии и рекомендуем покупать выпуск Марта-2.

• После размещения нового выпуска (ТМК-3) спрэд облигаций ТМК-2 сузился, и мы рекомендуем зафиксировать по ним прибыль.

• ЮТК успешно исполнила оферту по облигациям ЮТК-2, выкупив около 13% выпуска. Накануне оферты спрэды ликвидных облигаций ЮТК расширились ввиду опасений, связанных с возможностью ощутимого ухудшения ликвидности компании на фоне роста долговой нагрузки. Однако после исполнения оферты инвесторы должны почувствовать себя спокойнее, а спрэды, соответственно, сузиться. Исключением могут стать облигации ЮТК-2, в случае которых сужение спрэда может произойти позднее, так как эмитент, скорее всего, будет продавать бумаги на вторичном рынке. По этой причине мы рекомендуем открыть длинные позиции в бумагах ЮТК-4.

• В сентябре, на момент начала размещения LPN Индустриального союза Донбасса (ИСД), на рынке сложилась неблагоприятная конъюнктура, обусловленная отставкой украинского правительства. В результате спрэды выпуска оказались шире оцененных нами справедливых значений. Тем не менее, к настоящему времени многиериски (в частности, политическая неопределенность и негативная конъюнктура цен на металл) в значительнойстепени потеряли свою актуальность, поэтому мы считаем, что спрэды LPN ИСД должны сузиться на 80 б. п.

комментарий

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

Выпуски облигаций эмитентов:

Мосэнерго

Надеждинский металлургический завод

Ренессанс Капитал

Контакт-центр