Внешний рынок

Эйфория на рынках акций…

S&P 500 на максимуме с начала года. Вчерашний день ознаменовался новой волной роста на рынках акций. Самыми высокими темпами роста за последние два месяца (на 2–4%) отметились ключевые европейские индексы. Основные фондовые индексы США за день выросли на 2,6–3,1%, причем индекс S&P достиг максимального значения с начала года. Лидерами роста выступали акции нефтяных и горнодобывающих компаний – на сырьевых рынках повышаются цены. В частности, нефть котировалась выше 68 долл./барр. ввиду ожиданий роста спроса со стороны Китая после публикации данных о росте промышленного производства в этой стране по итогам последних трех месяцев.

Склонность американцев к сбережению растет. В США опубликована обнадеживающая макростатистика: в апреле доходы населения выросли на 0,5% (в то время как рынок ожидал их снижения на 0,2%), при этом потребительские расходы за тот же период снизились менее существенно (-0,1%), чем предполагал консенсус (-0,2%). Таким образом, статистика свидетельствует об увеличении склонности населения к сбережению, что не может не радовать. В мае продолжил рост и индекс активности в обрабатывающем секторе США, достигнувший отметки 42,5 пункта (прирост на 2,7 пункта к апрельскому показателю), но пока он все еще остается ниже отметки 50 пунктов, что свидетельствует о низкой деловой активности.

… спровоцировала волну продаж в UST

UST растеряли все, что приобрели в ходе предыдущей сессии… Ралли на рынках акций повлекло за собой распродажу казначейских облигаций. Доходность десятилетней ноты вновь сдала все позиции, отыгранные в пятницу, и завершила вчерашний день ростом на 20 б.п. до YTM3,66%, причем наклон кривой UST продолжал увеличиваться, о чем свидетельствует расширение спреда 10Y UST – 2Y UST на 16 б.п. до 270 б.п. Дополнительное давление на рынок казначейских облигаций вчера оказывал выход на рынок первичных дилеров, принимавших участие в аукционах на прошлой неделе. ФРС вчера не выкупала UST на вторичном рынке – следующий выкуп, который затронет семи- и 10-ти летние бумаги, запланирован лишь на завтра.

… сегодня могут несколько отыграть позиции. Сегодняшний день в США будет небогатым на макростатистику: ожидается лишь публикация данных по незавершенным сделкам на вторичном рынке жилья за апрель. В настоящий момент фьючерсы на американские фондовые индексы находятся в отрицательной зоне, индексы азиатских стран демонстрируют разнонаправленную динамику. Вероятная фиксация прибыли на фондовых площадках после бурного роста накануне, может также способствовать ценовой коррекции и на рынке UST после вчерашнего снижения, конечно, в случае если инвесторы не найдут новых поводов для оптимизма.

Russia 30 растет вслед за нефтью

Рост склонности к риску вчера спровоцировал повышенный спрос на долги развивающихся стран. За вчерашний день индекс EMBI+ продемонстрировал сужение спреда к базовым активам сразу на 32 б.п. до 428 б.п., что одновременно отражает и существенный рост доходности казначейских бумаг.

Получив поддержку от дорожающей нефти, российский суверенный выпуск Russia 30 пытался преодолеть ценовую планку в 101% от номинала, но пока неудачно. Основной объем сделок прошел вблизи отметки 100,75 / 100,94% от номинала. Пятилетние CDS на Россию вчера стояли на уровне 280 / 290 б.п., суверенный спред сузился примерно на 25 б.п. до 375 б.п. В корпоративном сегменте наиболее ликвидные квазисуверенные бумаги выросли в цене, следуя за трендом суверенных бумаг, в частности, это относится к выпускам Газпрома. Спросом пользовались бумаги Северстали и длинные выпуски Вымпелкома (ценовой рост примерно на 75 б.п.). Продавцы преобладали в коротких бумагах Vimpelcom 09 и Vimpelcom 10, а также в выпусках ТМК.

Внутренний рынок

Сокращение валютных позиций

Очередной скачок цен на нефть до уровня 67 долл./барр. способствовал увеличению длинных рублевых позиций, и в результате стоимость бивалютной корзины ЦБ снизилась еще на 15 копеек до 36,41 руб. Объем сделок купли-продажи составил 4,5 млрд долл., причем регулятор, по нашим наблюдениям, вновь пополнил ЗВР, купив порядка 1 млрд долл. Вмененные ставки по форвардным валютным контрактам в среднем снизились на 50 б.п.

«Свежие» бумаги догоняют рынок

Доходности бумаг первого эшелона продолжили снижение на фоне благоприятной ситуации на денежном рынке (ставки РЕПО и МБК оставались на уровне 6–7% годовых), расположившись ниже YTW15%. Позитивная ценовая динамика наблюдалась в бумагах МГор-54, подорожавших приблизительно на 25 б.п. Также в плюсе закрылся выпуск Газпромнефть-4 (YTP14%), который с момента размещения в середине апреля прибавил в цене 5 п.п.

Наибольшая покупательская активность была сосредоточена в размещенных недавно выпусках РЖД-12 (+80 б.п.), МТС-4 (+40 б.п.) и ВБД-3 (+30 б.п.). На наш взгляд, эти бумаги сохраняют потенциал снижения доходностей до уровня кривых доходностей своих эмитентов. Особенно это касается бумаг РЖД-12 (YTP15%), которые котируются с премией в размере 156 б.п. к более коротким облигациям РЖД-9 , на наш взгляд, неоправданно большой? Если учитывать разницу в дюрациях.

По-видимому, вслед за ростом котировок бумаг МТС-4 сформировался спрос на выпуск Вымпелком-инвест-1 (+20 б.п.). Также во втором эшелоне прошли покупки в выпуске ЛК Уралсиб-2 (+30 б.п.). Практически все выпуски Московской области завершили день повышением цен на 30–50 б.п. Давление продавцов отмечено в облигациях СамараОбл-5 (YTM16,8%). В металлургическом секторе наблюдались продажи бумаг Мечел-2 (-1 п.п.).

После оферты в рынке остается все больше бумаг

В результате оферты по выпуску Итера-1 номиналом 5 млрд руб. эмитенту пришлось выкупить бумаги на сумму 2 млрд руб. Напомним, что ставка купона на период после оферты установлена на уровне 18,9% годовых к годовой оферте. На наш взгляд, прохождение оферты, при которой эмитенту удалось оставить в рынке порядка 60% облигаций выпуска – хороший результат для эмитента второго-третьего эшелона. Не исключено, что в дальнейшем, пользуясь улучшением конъюнктуры, компания будет продавать выкупленные бумаги обратно в рынок.

Денежный рынок

Только хорошие новости

Завтра банки успешно вернут ЦБ РФ 385 млрд руб. необеспеченных кредитов, так как уровень ликвидности позволяет это сделать. Вторник обещает быть спокойным днем на денежном рынке в России. Минфин проведет аукцион по размещению 60 млрд руб. на депозитах под 13,75%, средства поступят в систему завтра.

Сегодня утром остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ РФ увеличились на 12,1 млрд руб. до 426,2 млрд руб., выросли и депозиты – на 21,2 млрд руб. до 428,6 млрд руб. Объем сделок репо с ЦБ РФ остается низким: вчера он сократился на 15% с уровня предыдущей сессии до 13,1 млрд руб. Ставка Mosprime на рынке МБК, очевидно, останется на уровне 7,3%.

Доллар по-прежнему страдает от страхов по поводу того, что Китай сократит инвестиции в долларовые активы. Цена на нефть остается довольно высокой: 68 долл./барр. – рекордный уровень за последние семь месяцев. Для курса рубля и уровня ликвидности в России все это – хорошие новости. Сегодня курс рубля, по нашим оценкам, составит порядка 30,7 к доллару.

Корпоративные события

ЛЕНСПЕЦСМУ: Результаты 2008 г. по МСФО неплохие, но уже не актуальные

Рост рентабельности и снижение долговой нагрузки. Вчера ЛенСпецСМУ (ЛСС) опубликовало неплохие результаты за 2008 г. по МСФО. По итогам года компании удалось добиться повышения нормы EBITDA на 5,9 п.п. до 29,1% и существенно снизить долговую нагрузку, выраженную отношением Долг/EBITDA, – с 3,2 до 1,7 (напомним, что текущий рейтинг компании от S&P («B») ограничивает отношение Долг/EBITDA уровнем 3,5). Между тем прошлогодние результаты компании уже неактуальны для держателей CLN LenSpecSMU 2010 и облигаций рублевого выпуска ЦУН ЛенСпецСМУ-2, основная часть которого была выкуплена эмитентом в ходе предыдущих оферт, что и объясняет его почти нулевую ликвидность. В нынешнем году кризис вынудил компанию прибегнуть к реструктуризации своего долгового портфеля, в том числе по обязательствам CLN.

Негативные последствия кризиса отчетливо проявились в начале 2009 г. В абсолютном выражении объем чистого долга компании за предыдущий год почти не изменился и на отчетную дату составил около 6,5 млрд руб. В то же время объем краткосрочной задолженности за данный период вырос на 48% до 3,7 млрд руб. В условиях закрытия кредитных рынков и снижения денежных потоков вследствие спада на рынке недвижимости, эмитент уже в начале 2009 г. был вынужден начать реструктуризацию своих долгов. В частности, была достигнута договоренность с держателями CLN (объем 100 млн. долл.) об отмене апрельской оферты, при этом дата погашения по выпуску была перенесена с 2012 г. на 2010 г. ЛСС удалось также договориться с держателями CLN об отмене ковенантов по удержанию коэффициентов на определенном уровне, оставив лишь ограничения на наращивание объема долга. Кроме того, в апреле компанией были успешно изменены условия погашения (пролонгирован) кредит от Росбанка на 50 млн. долл.

Основные вопросы рефинансирования короткого долга решены. Реструктуризация CLN и кредита Росбанка позволила ЛСС решить основные проблемы рефинансирования краткосрочных долговых обязательств. В конце марта S&P, подтвердив рейтинг компании на уровне «В» со «стабильным» прогнозом, одновременно отметило слабую ликвидность и сохраняющиеся риски рефинансирования короткого долга для ЛСС. По информации рейтингового агентства, кредитные обязательства компании, помимо выпуска CLN, не содержали в себе финансовых ковенантов, что, на наш взгляд, в значительной мере облегчает ее долговое положение. Тем не менее, учитывая спад на рынке недвижимости и общее нежелание банков предоставлять кредитные ресурсы компаниям строительного сектора, очевидно, что сейчас кредитные риски для ЛСС гораздо выше, чем год назад. В то же время на фоне прочих строительных компаний ЛСС с точки зрения финансового положения выглядит весьма неплохо.

ДИКСИ: Неубедительные результаты за I квартал 2009 г. по МСФО

Компания показала снижение EBITDA на 23,7%. Вчера ритейлер «Дикси» опубликовал неубедительные результаты по МСФО за I квартал 2009 г. Выручка Дикси в отчетном периоде увеличилась на 19,2% по сравнению с I кварталом 2008 г. и составила 13,3 млрд руб. Показатель EBITDA, напротив, снизился на 23,7% до 472 млн. руб., в результате чего норма EBITDA упала до 3,6% с 5,4% годом ранее. Снижение рентабельности связано главным образом с ростом общих операционных расходов (+45,1% за период) ввиду увеличения общего числа магазинов группы с 393 на конец I квартала 2008 г. до 495 на конец I квартала 2009 г., а также снижения эффективности логистических операций.

Неденежные чистые убытки второй квартал подряд. По итогам I квартала 2009 г. Дикси получил чистый убыток в размере 790 млн. руб. против 166 млн. руб. прибыли годом ранее. Убыток обусловлен преимущественно неденежными потерями от переоценки валютных кредитов компании, которые составили 840 млн. руб. Без их учета прибыль Дикси составила бы 50 млн. руб., что более чем втрое ниже показателя того же периода прошлого года.

Рост долговой нагрузки в результате снижения EBITDA. Общий объем долга Дикси по состоянию на конец I квартала 2009 г. вырос лишь на 6,7% по сравнению с концом 2008 г., достигнув 9 млрд руб. Тем не менее компания показала значительный рост долговой нагрузки в результате снижения EBITDA. Так, показатель Долг/EBITDA увеличился с 3,0 в 2008 г. до 4,8 на конец I квартала 2009 г., что существенно выше, чем у основных конкурентов Дикси. Показатель Чистый долг/EBITDA составил 4,4 против 2,5 на конец 2008 г. Если рассматривать значение EBITDA за прошедшие 12 месяцев, то коэффициенты долговой нагрузки составят 3,4 и 3,1. Как компания объявляла ранее, в нынешнем году она не планирует увеличивать долговую нагрузку и намерена поддерживать показатель Долг/EBITDA на уровне не выше 3,5. Дикси планирует начиная с III квартала повысить эффективность логистической системы, что, на наш взгляд, позволит ей замедлить падение EBITDA и удержаться в заявленных рамках.

Краткосрочный долг на комфортном уровне. На 31 марта 2009 г. краткосрочный долг Дикси составлял 14,4% от общей задолженности компании (без учета кредитов акционеров и связанных сторон), или 1,29 млрд руб. В апреле компания достигла соглашений с ВТБ и Альфа-Банком об открытии кредитных линий на общую сумму 2,6 млрд руб. сроком на один год, таким образом, Дикси не должна испытать трудностей при выплате текущих кредитов. Как компания сообщала ранее, в нынешнем году она намерена открыть 80–100 новых магазинов, потратив на инвестиционную программу 2-2,5 млрд руб., причем финансировать капитальные вложения планировалось за счет собственных операционных денежных потоков. В I квартале операционный денежный поток компании был отрицательным, впрочем, как и у Х5.

Облигации компании не представляют интереса. За время последнего ралли на рынке облигаций выпуск Дикси(YTM34%@ 17 марта 2011) вырос в цене с 67% до 70% от номинала. Потенциал дальнейшего ценового роста облигаций, на наш взгляд ограничен их длинной дюрацией и ухудшением финансовых показателей компании.