Внешний рынок

Снова противоречивая макростатистика…

Из США продолжает поступать неоднозначная макроэкономическая статистика. Так, вчера неожиданно показал рост индекс активности в обрабатывающем секторе (ISM), повысившийся в марте до 36,3 пунктов с 35,8 пунктов в феврале. Кроме того, в феврале на 2,1% увеличилось число незавершенных сделок по продаже домов, в то время как рынок ожидал, что показатель останется на январском уровне. Как мы отмечали ранее, оживление, наблюдающееся на рынке жилья в США, является прямым следствием снижения цен, составившем в январе 19% относительно уровня годичной давности.

…которая не помешала вырасти акциям

Данные по экономике США были положительно восприняты фондовыми рынками, которые завершили вчерашний день в положительной зоне. Складывается впечатление, что инвесторы готовы ухватиться за любую «соломинку» оптимизма, ведь значение индекса активности в обрабатывающем секторе ниже 50 пунктов свидетельствует о продолжении в США рецессии. Рынок пренебрег также оказавшимися хуже ожиданий данными по занятости в частном секторе (ADP Employer Services Report) – в марте частный сектор лишился 742 тыс. рабочих мест, что на 45 тыс. превышает февральский показатель.

Наиболее важные из публикуемых сегодня данных – недельные показатели безработицы.

Рынок UST продолжает жить своей жизнью …

Рынок казначейских облигаций продолжает жить своей жизнью, реагируя лишь на предложение бумаг со стороны Минфина и их выкуп ФРС, при этом почти полностью игнорируя события, происходящее на рынках акций. Вчера наклон кривой UST практически не изменился по сравнению с предыдущим днем. Доходность десятилетней ноты в течение американской торговой сессии снизилась на 1 б.п. до уровня YTM2,67%, но уже на открытие азиатской торговой сессии вновь вернулась на отметку YTM2,68%. Спрос на казначейские бумаги поддерживают продолжающиеся интервенции ФРС – вчера центральный банк США выкупил с рынка UST, подлежащие погашению через 3–4,5 лет в объеме 6 млрд долл. Сегодня будут выкупаться более длинные бумаги – со сроком погашения от четырех до семи лет.

… а российский сегмент игнорирует падение нефти

В российском сегменте вчера не отмечено значимых событий. Котировки Russia 30 вчера оставались на уровнях предыдущего торгового дня - 93,87 / 94,12% от номинала, суверенный спред остался на уровне 590 б.п. В корпоративном сегменте в большинстве бумаг был вчера отмечен рост котировок, несмотря на дешевеющую нефть. Цены на нефть марки Brent вчера опустились ниже отметки 46 долл./барр., при том что еще в конце марта нефть стоила более 52 долл./барр. Это вполне закономерно, учитывая, что опубликованные вчера данные по запасам нефти в США свидетельствовали о росте как коммерческих, так и товарных запасов нефти за прошлую неделю.

В секторе квазисуверенных эмитентов рост продолжился в банковских бумагах BTБ, РСХБ и Банка Москвы.

Лучше рынка выглядели бумаги Eurochem 12, которые подорожали на 3 п.п. до 70% от номинала, что соответствует доходности YTM20,4%. На наш взгляд, выпуск Eurochem 12 недооценен относительно кредитного качества эмитента, которое определяется умеренной долговой нагрузкой, а также лидирующими позициями в своем секторе.

В нефтегазовом секторе позитивную ценовую динамику вновь показал выпуски ТНК-ВР, подросшие на 0,5–1 п.п. Наблюдался спрос на выпуск Vimpelcom 11 (YTM14,12%), который подорожал на 1 п.п. до 88% от номинала.

Сегодня стартует саммит G20

Сегодня в Лондоне открывается саммит стран «большой двадцатки», на долю которых приходится 90% мирового ВВП и 80% объема мировой торговли. Насколько мы понимаем, основной вопрос, который предстоит решить в ходе саммита, – сбор средств (в размере около 373 млрд долл.) в пользу МВФ (через инструмент «специальные права заимствования» – SDR) для увеличения объемов глобальной ликвидности. Страны при необходимости смогут получить от МВФ денежные средства на сумму, эквивалентную полученным SDR, не платя при этом процентов. Акционеры смогут также предоставить полученные SDR другим странам в виде в виде процентных кредитов. При этом страны-акционеры не будут платить деньги в обмен на SDR, которые они получат при распределении.

Кредитный кризис разделил мир на страны, богатые ликвидностью (такие как Китай, Япония) и остро в ней нуждающиеся. В ходе саммита будет предпринята попытка найти такие компромиссные условия, которые оказались привлекательными для стран, богатых ликвидностью, и приемлемыми для нуждающихся в ней стран.

Внутренний рынок

Рынок возвращается к реальности

Рублевая ликвидность на денежном рынке восстановилась: ставки на рынке однодневного МБК снизились до 9%, на рынке междилерского РЕПО до 10,5%, а на рынке валютных свопов – до 8–9% годовых.

После технической переоценки, накануне проведенной участниками, чтобы улучшить финансовые результаты, вчера рынок вернулся к реальности: котировки ряда ликвидных бумаг снизились. В частности, выпуски МосОбл-4, МосОбл-7, МосОбл-8 подешевели на 0,2–1,5 п.п., также в минусе закрылись ХКФБ-2, МТС-3, Якут-7. В целом, активность была низкой.

Размещение Москвы прошло успешно

Вчера состоялся аукцион по размещению нового двухлетнего выпуска МГор-58, в ходе которого город продал бумаги на сумму 6,5 млрд руб. из предложенных 15 млрд руб., доходность составила YTM16,9%, что соответствует верхней границе ориентира по доходности.

На наш взгляд, результаты аукциона являются весьма успешными и свидетельствуют о комфортном уровне ликвидности, по крайней мере, в крупных банках. Очевидно, инвесторы сочли, что спред в 4,5 п.п. к ставкам недельного РЕПО ЦБ является адекватной компенсацией за длинную дюрацию и риск рефинансирования (в случае ухудшения макроэкономической ситуации регулятор может вновь поднять ключевые ставки, чтобы снизить давление на рубль).

Не исключено, что вслед за Москвой на первичный рынок рублевых облигаций могут последовать квази-суверенные эмитенты нефинансового сектора, поскольку стоимость рублевой ликвидности в диапазоне 17–18% годовых на два года предполагает практически нулевую стоимость заимствований в иностранной валюте, учитывая текущие ставки NDF.

Список банков под особым контролем ЦБ

Вчера ЦБ опубликовал список 38 банков, в которые были направлены уполномоченные представители. На наш взгляд, усиленный контроль со стороны ЦБ над этими банками означает их важность для банковской системы. Справа мы перечислили те банки из списка, долговые ценные бумаги которых обращаются на рынке. Нашими фаворитами в финансовом секторе являются выпуски еврооблигаций TransCreditBank 11, GazpromBank 11, VTB 12, VTB 18, VTB 09 (RUB), Bank of Moscow 09 (RUB), Bank of Moscow 13, которые выглядят недооцененными в сегменте квазисуверенных банков. В секторе выпусков частных финансовых организаций привлекательно смотрятся бумаги Rosbank 12, ЛК Уралсиб-2, РусФинанс-3, URSA 10 (RUB).

Денежный рынок

Рост ликвидности и укрепление рубля

Ликвидность восстанавливается после сокращения в конце месяца. Ставки межбанковского рынка пошли вниз, и Mosprime по однодневным кредитам опустилась на 188 б.п. до 9,92%. В краткосрочной перспективе едва ли возникнут факторы, способные воздействовать на ликвидность, так что ситуация останется стабильной, а ставки межбанковского рынка будут находиться на уровне 8-9%.

Остатки на корсчетах банков в ЦБ вчера выросли на 1,6 млрд руб. до 432,4 млрд руб., депозиты увеличились на 30,8 млрд руб., составив 194,2 млрд руб. Объем операций РЕПО с ЦБ сократился на 40% относительно предыдущего дня и составил 48 млрд руб., тогда как спрос со стороны банков был равен 95 млрд руб.

Вчера рубль открылся снижением до 34 руб./долл., однако в течение дня укрепился, закрывшись на отметке 33,86 руб./долл. Стоимость бивалютной корзины снизилась всего на 2 копейки до 38,83 руб. Сегодня мы ожидаем ослабления доллара, так как рост фондовых рынков свидетельствует об интересе инвесторов к более рисковым активам. По итогам дня курс доллара к рублю может достичь 33,8 руб./долл.

Макроэкономика

В IV квартале 2008 г. внешний долг России сократился на 10%

С октября по декабрь 2008 г. государственный внешний долг РФ сократился на 57 млрд долл. Согласно опубликованным вчера оценкам ЦБ, на 1 января 2009 г. совокупный внешний долг РФ составил 484,7 млрд долл. – это на 10,6% ниже показателя, зафиксированного 1 октября 2008 г. (542,1 млрд долл.). Сокращение размера внешней задолженности было ожидаемым, так как в результате ухудшения конъюнктуры мировых кредитных рынков российские заемщики были вынуждены либо погасить большую часть задолженности, либо рефинансировать ее на внутреннем рынке. Основная часть платежей по обслуживанию долга была профинансирована из государственных источников. В результате золотовалютные резервы РФ в IV квартале 2008 г. сократились на 23%.

На долю частного сектора по-прежнему приходится 93% внешнего долга. Наиболее значительно сократился долг Центробанка, по итогам IV квартала уменьшившийся на 67%. За тот же период внешний долг российских коммерческих банков сократился на 16%, госсектора – на 9,8%, а нефинансового частного сектора – на 5,2%. По состоянию на 1 января 2009 г. доля нефинансового сектора в совокупном внешнем долге составляла 59% (286 млн долл.), коммерческих банков – 34% (166 млн долл.), государства – 6%.

Запланированный на 2009 г. объем выплат снизится на 42%. По данным Центробанка, в 2009 г. госсектору предстоят выплаты по основной сумме долга перед зарубежными кредиторами и процентам в размере 5 млрд долл. Коммерческие банки должны выплатить 60 млрд долл., компании реального сектора – 76 млрд долл. Совокупный объем выплат по государственному и частному долгу (основная сумма долга и проценты) перед иностранными кредиторами составит в нынешнем году 141 млрд долл., что, однако, существенно меньше суммы выплат в 2008 г. (244 млрд долл.).

В марте инфляция замедлилась до 1,3%

Несмотря на мартовское замедление инфляции... По опубликованным вчера предварительным данным Росстата, в марте потребительские цены выросли на 1,2–1,3% по отношению к февралю. Таким образом, мартовский показатель инфляции существенно снизился по сравнению с февралем, когда обесценение рубля и традиционное для первых месяцев года повышение тарифов привели к росту индекса потребительских цен на 1,7% относительно январского уровня. Вместе с тем инфляция за истекшие 12 месяцев составила в марте 14% так же, как в феврале. По нашем прогнозу, в апреле инфляция за 12 месяцев останется на том же уровне, а в мае начнет замедляться.

... по итогам года рост цен превысит 13%. Хотя в марте инфляция оказалась ниже наших ожиданий (мы прогнозировали ее рост на 1,6%), нам представляется, что это едва ли существенно повлияет на динамику инфляции в остальные месяцы года. Мы по-прежнему оцениваем рост потребительских цен по итогам года на уровне 13–14% и оставляем в силе наш прогноз инфляции по итогам года – 13,8%. В течение недели Росстат опубликует полные данные по инфляции.

Корпоративные события

РАЗГУЛЯЙ: Компания предложила новую схему реструктуризации долгов

Первый платеж увеличен до 25%. Группа «Разгуляй» по итогам переговоров с держателями своих облигаций предлагает новые условия реструктуризации выпусков серий 02-04. Теперь группа предполагает выкупить 25% облигаций сразу, а остальные – по оферте в 2010 г. Помимо этого, предложение предусматривает возможность досрочного предъявления облигаций к выкупу в случае невыполнения Разгуляем долговых обязательств на сумму свыше 1,5 млрд руб. (за исключением облигаций серий 02-04). Насколько мы понимаем, ставки купона устанавливаются до погашения в размере 17% годовых, как и предполагала изначальная схема реструктуризации. Напомним, что предыдущее предложение группы кредиторам предусматривало выплату держателям 20% займа в даты оферт, ещё 35% – через год, а оставшуюся часть – в плановые сроки погашения бумаг (соответственно в 2011, 2012 и 2013 гг.) (подробнее см. Fixed Income Daily от 27 марта 2009 г.).

Вопросы по-прежнему остаются. У нас не вызывает удивления тот факт, что кредиторы не приняли первоначальный вариант реструктуризации, так как он предполагает слишком длительную рассрочку платежей в условиях, когда перспективы группы остаются туманными (на конец 2008 г. отношение Долг/EBITDA Разгуляя, по информации «Ведомостей», достигло 14). Новые условия – фактически годовой заем под 17% – также нельзя назвать привлекательными при наличии на долговом рынке более высокодоходных обязательств эмитентов относительно высокого качества, но, они, безусловно, лучше предыдущих. Однако по-прежнему остается без ответа вопрос об источниках выплаты задолженности. До конца этого года Разгуляю предстоит погасить биржевые облигации на сумму 7 млрд руб., а также пройти оферту по выпуску Разгуляй-Финанс-5 объемом 2 млрд руб. В условиях снижения цен на зерно – основного источника выручки группы – компания не сможет обслужить этот объем долга за счет собственных средств, а о каких-либо конкретных мерах государственной поддержки группы пока не сообщалось. Таким образом, владельцам остальных облигаций группы, скорее всего, будет также предложена реструктуризация.

МАГНИТ: Ожидаемо высокие результаты

Опубликована отчетность по МСФО за 2008 г.

Рентабельность растет. Вчера Магнит опубликовал неплохие аудированные результаты по МСФО за 2008 г. По итогам отчетного периода выручка ритейлера выросла на 45,5% относительно 2007 г. и составила 5,3 млрд долл. Несмотря на ослабление рубля в IV квартале, выручка выросла на 4% по сравнению с IV кварталом 2007 г. EBITDA увеличилась на 83%, благодаря чему норма EBITDA повысилась на 1,5 п.п., достигнув 6,7%. Чистая прибыль выросла на 93% относительно 2007 г. и составила 188 млн долл.

Покупательский поток снизился, но текущая динамика позитивна. Сопоставимые продажи (Like-for-like sales) по итогам 2008 г. выросли на 22,29%, что стало результатом роста среднего чека на 25,19% и снижения количе ства чеков на 2,32%. Сокращение покупательского потока объясняется непопулярностью в начале года формата дискаунтера, в котором работает Магнит. Однако с наступлением кризиса предпочтения потребителей сместились в сторону наиболее дешевого сегмента, что подтверждается ростом количества чеков в IV квартале 2008 г. на 0,17% относительно IV квартала 2007 г. Как сообщила компания, в январе–феврале эта позитивная динамика сохранилась. Мы ожидаем, что по итогам года она также будет положительной и Магнит сможет переманить покупателей из более дорогих форматов.

Существенное сокращение долга. По итогам 2008 г. Магниту удалось существенно снизить долговую нагрузку. Совокупный объем долга сократился на 41,4% – с 693 млн долл в 2007 г. до 406 млн долл. в 2008 г., что привело к падению показателя Долг/EBITDA с 3,2 до 1,0. Столь впечатляющие результаты были достигнуты преимущественно за счет средств, привлеченных на SPO в начале 2008 г. В ноябре 2008 г. был погашен выпуск облигаций Магнит-1 объемом 2 млрд руб. (85 млн долл.). Долгосрочный долг Магнита в размере 162,7 млн долл. представлен в основном выпуском Магнит-2 объемом 5 млрд руб. (в обращении остались облигации на сумму 3,6 млрд руб., остальные компания выкупила на открытом рынке) с погашением в 2012 г. Краткосрочный долг составляет 243,3 млн долл. и представлен преимущественно кредитными линиями крупных банков. Отметим, что ставки по кредитным линиям возросли за год с 8–11% до 13-26%. На 2009 г. компания запланировала инвестиционную программу в размере 450 млн долл., в рамках которой средства будут направлены на открытие 400 магазинов в формате «дискаунтер» и 6–9 гипермаркетов. Таким образом, в нынешнем году компании необходимы 693,3 млн долл. В 2009 г. компания прогнозирует операционный денежный поток в размере 328 млн долл. (420 млн долл. в 2008 г.), таким образом, с учетом денежных средств на балансе на конец 2008 г. в размере 115 млн долл., компании необходимо будет привлечь около 250 млн долл., что, на наш взгляд, не составит для нее проблемы.

Выпуск Магнит-2 (YTM22%) слишком длинный (погашение в марте 2012 г.), поэтому в данный момент интереса не представляет.