Стратегия внутреннего рынка

Ставки NDF снизились на 40-50 б. п.

Изменений в характере торгов на российском валютном рынке в среду не наблюдалось, и они по-прежнему проходили в спокойном режиме. Курс рубля к бивалютной корзине колебался в узком диапазоне 38.75-38.90, закрывшись на уровне 38.86. Торговые обороты в секции рубль-доллар с расчетами завтра составили всего USD2.2 млрд против USD3.0 млрд днем ранее. При этом сохранилась тенденция к снижению ставок NDF: годовая ставка NDF по итогам дня уменьшилась на 40-50 б. п., составив 15.5-16.0%. Таким образом, довольно существенная коррекция цен на нефть пока не привела к усилению девальвационных ожиданий.

Успешное размещение облигаций Москвы

Инвестиционная активность на рынке рублевых долговых обязательств на текущей неделе остается низкой. Вместе с тем, результаты прошедшего аукциона двухлетних облигаций Москвы позволяют делать оптимистичные выводы относительно перспектив этого рынка. Спрос на аукционе выпуска Москва-58 объемом 15.0 млрд руб. составил внушительные 9.06 млрд руб. В результате были размещены облигации общим номинальным объемом 6.45 млрд руб., а доходность составила 16.9%. В связи с проведением аукциона другие инструменты этого эмитента участники рынка предпочитали продавать. По итогам торговой сессии Москва-50 и Москва-59 потеряли в цене около 0.1-0.2 п. п.; в то же время, котировки облигаций Москва-58 выросли после размещения, закрывшись на уровне 89.55. Следующий аукцион по продаже выпуска Москва-58 состоится 15 апреля.

Банк России расширяет Ломбардный список

В среду стало известно, что Банк России включил в Ломбардный список облигации Мечел-2, ЧТПЗ-1, ЧТПЗ-3, ОГК-6 и АвтоВАЗ-3. После установления дисконтов указанные долговые инструменты будут приниматься регулятором к операциям РЕПО. Из вновь внесенных в список облигаций наиболее интересным с точки зрения соотношения кредитного качества и доходности нам представляется выпуск Мечел-2, доходность которого составляет около 21.0%.

Стратегия внешнего рынка

Событий много – возможна волатильность

Количество значимых событий, которые в конце недели смогут вызвать резкое движение рынка в ту или иную сторону, велико (результаты саммита «Группы двадцати», заседание ЕЦБ, публикация данных по рынку труда). Соответственно, вряд ли можно ожидать высокой инвестиционной активности на рынке еврооблигаций в четверг и пятницу. Достаточно вялые торги наблюдались в российском сегменте и в среду. Сравнительно высокая активность присутствовала только в суверенных инструментах: выпуск Россия 30 торговался в узком диапазоне около 94.0. Существенного изменения котировок по итогам дня не произошло. Примечательно, что пятилетние CDS на риск России опустились ниже отметки 500 б. п. (до 490 б. п.).

Индекс ISM Manufacturing порадовал…

Инвестиционные настроения на мировых рынках вчера немного улучшились. Поводом для оптимизма в первую очередь стала динамика индекса деловой активности в производственном секторе по данным ISM, который в марте достиг максимума за последние четыре месяца (36.3). Хотя значение индекса ненамного превысило прогнозы участников рынка (36.0), на наш взгляд, важно обратить внимание на динамику его отдельных компонентов. Отрадно, что мощный рост продемонстрировал индекс новых заказов (с 33.1 до 41.2). Именно этот показатель является своего рода опережающим индикатором восстановления экономической активности.

…но данные по рынку труда могут оказаться неблагоприятными

Позитивной оказалась и статистика по расходам на строительство, а также продажам домов на вторичном рынке. Первый показатель снизился не столь значительно, как прогнозировалось, а второй неожиданно вырос (+2.1%) после резкого падения (-7.7%) в январе. Но не обошлось и без ложки дегтя: по данным ADP, в марте количество рабочих мест снизилось сразу на 742 тыс., что заметно превысило прогнозные значения. Таким образом, рынок, скорее всего, будет настраиваться то, что данные по рынку труда, публикуемые в ближайшую пятницу, окажутся мрачными.

Что заседание ЕЦБ нам готовит?

Сегодня состоится заседание ЕЦБ, на котором будет рассмотрен о ключевой процентной ставке в еврозоне. Среднерыночный прогноз предполагает второе подряд снижения ставки на 50 б. п. (до 1.0%). При этом вполне вероятно, что по итогам заседания ЕЦБ сообщит о возможности перехода к политике «количественного смягчения», как это уже было сделано Банком Англии, Банком Японии и ФРС. Такое заявление может вызвать резкое ослабление курса евро на валютных рынках.

Мексика обращается за помощью к МВФ

Курс мексиканского песо по итогам торговой сессии вырос на 1.8%. Поводом для покупок послужило объявление правительства Мексики о намерении воспользоваться поддержкой МВФ – впервые со времен так называемого текила-кризиса – и запросить кредитную линию в объеме USD47 млрд. Напомним, что стоимость страховки от мексиканского суверенного риска по-прежнему на 100 б. п. дешевле по сравнению с российским. Указанная премия существенно сократилась с начала года (с 300 б. п. до 100 б. п.), но на наш взгляд, сохраняет потенциал дальнейшего сужения.

Кредитные комментарии

Магнит публикует хорошие результаты за 2008 г., потенциал снижения доходности облигаций сохраняется

Магнит первого апреля представил финансовую отчетность за 2008 г. по МСФО. По итогам года выручка составила USD5.3 млрд (рост на 46% к 2007 г.), что соответствует нашим ожиданиям, а EBITDA с корректировкой на неденежные статьи – USD402 млн (+83%), что несколько выше наших прогнозов. Результаты операционной деятельности за четвертый квартал стали приятной неожиданностью: EBITDA за этот период превысила наш прогноз на 5.3%. Операционная рентабельность Магнита в октябре-декабре составила 7.4% (рентабельность EBITDA 9.1%), что стало возможным благодаря росту валовой рентабельности, главным образом за счет соглашений с поставщиками о более выгодных ценовых условиях в обмен на сокращение срока погашения кредиторской задолженности. Очевидно, в четвертом квартале сложилась ситуация, когда хорошие показатели баланса напрямую положительно влияют на отчет о прибылях и убытках. Поскольку многие поставщики все еще находятся в сложном финансовом положении, мы ожидаем, что эта тенденция сохранится и в первой половине 2009 г.

Несмотря на сокращение сроков оплаты поставок, в прошлом году Магнит эффективно управлял оборотным капиталом, что принесло дополнительно USD138 млн денежных средств, в том числе USD92 млн во втором полугодии. Что касается структуры капитала, компания все еще имеет самую низку долговую нагрузку среди представителей сектора: совокупный долг снизился до USD406 млн (не только за счет переоценки рублевых обязательств, но и благодаря погашению задолженности в течение года). Денежные потоки Магнита в очень незначительной степени связаны с иностранной валютой, и весь его долг также номинирован в рублях. Соотношение Совокупный долг/EBITDA составляет около 1, что мы считаем более чем приемлемым уровнем, принимая во внимание наличие у ритейлера USD115 млн денежных средств. Крупнейшим краткосрочным кредитором компании является Сбербанк, долг перед которым (эквивалент USD160 млн) должен быть погашен в октябре-ноябре текущего года. Трехлетний выпуск облигаций Магнита торгуется с доходностью более 20%, и мы считаем, что здесь присутствует потенциал дальнейшего снижения доходности.

Экономика

Внешний долг России в четвертом квартале 2008 г. уменьшился

По данным Банка России, по состоянию на первое января 2009 г. суммарный внешний долг страны был равен USD484.7 млрд, что несколько выше, чем годом ранее (USD465.4 млрд). Государственный долг в 2008 г. снизился на USD14 млрд, тогда как частный увеличился на USD33 млрд. Относительно ВВП совокупная внешняя задолженность сократилась с 36% ВВП в 2007 г. до 29% на конец 2008 г.

Мировой экономический и финансовый кризис оказал существенное влияние на динамику внешнего долга, и в четвертом квартале обязательства негосударственных заемщиков уменьшились на USD47 млрд – впервые с 1999 г. Долг банков снизился на USD32 млрд, а компаний в других секторах – на USD16 млрд. Суммарный объем выплат по основной сумме долга в частном секторе в четвертом квартале составил около USD80 млрд, следовательно, около 40% задолженности удалось реструктурировать.

На наш взгляд, долг является одним из самых серьезных рисков для российской экономики в 2009 г. Совокупный объем платежей в этом году составляет около USD120 млрд, и даже если заемщикам удастся пролонгировать 40% задолженности, как в четвертом квартале 2008 г., суммарный объем выплат превысит USD70 млрд.

Министерство финансов России начинает расходовать средства Резервного фонда

Данные Министерства финансов отражают уменьшение Резервного фонда: на первое апреля совокупный объем фонда составил USD121 млрд (4 118 млрд руб.) против USD136 млрд (4 870 млрд руб.) по состоянию на первое марта – таким образом, за месяц Резервный фонд сократился на USD15 млрд. По информации министерства, 600 млрд руб. (около USD17 млрд) было использовано на пополнение федерального бюджета.

Расходование Резервного фонда обусловлено ростом бюджетного дефицита: в феврале он составил почти 9% ВВП, а в марте может увеличиться еще больше в связи с осуществлением антикризисных мероприятий (информация об исполнении бюджета в марте пока не опубликована). Согласно прогнозам, дефицит федерального бюджета в 2009 г. составит 8% ВВП, или около USD94 млрд, из-за экономического кризиса и низких цен на нефть. Для сравнения, дефицит бюджета США ожидается на уровне 13% ВВП.

Использование средств Резервного фонда не приводит к сокращению валовых валютных резервов: их расходование осуществляется в рублях, которые Банк России эмитирует в обмен на доллары, полученные от Министерства финансов.