Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[02.04.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Стабильный денежный рынок поддерживает котировки облигаций

Некоторые признаки ухудшения настроений инвесторов на глобальных финансовых рынках на этой неделе несильно влияли на динамику корпоративного сектора, где цены качественных бумаг оставались на месте или росли.

Новости о покупке Системой акций компаний Баштэка не удалось сразу изменить отношение инвесторов к кредитному качеству компании. А вот негативный прогноз по рейтингам сразу от двух рейтинговых агентств (S&P, Fitch), похоже, все же заставил держателей сомневаться, в результате чего котировки рублевого бонда потеряла целую фигуру, а доходность достигла 19%.

Мы по-прежнему считаем, что кредитное качество Системы не должно пострадать в результате заключения сделки, а в долгосрочной перспективе должно выиграть. Ложку дегтя добавляет ощущение, что нам неизвестны подводные камни этой сделки – выполнение каких-либо дополнительных обязательств или условий, которые Система берет на себя перед ВТБ. Кривая облигаций Москвы корректировалась на фоне результатов размещения нового выпуска (см. ниже). Неудивительно, что инвесторы избавлялись от бумаг Москва-45, Москва-46, Москва-50, доходность которых явно не соответствует новым ориентирам по Москве. Вчера с офертами успешно справились Метрострой и АльфаФинанс, а на сегодня запланированы оферты сразу по 7 выпускам: АСПЭК, БРС-7, Барклайс Бaнк, НКНХ-4, МДМ-Банк-3, Севкабель- 3, ЭГИДА.

Техническим фактором, поддерживающим котировки рублевых облигаций, остается стабилизировавшийся денежный рынок и ожидания снижения ставок Банком России. В этой связи резко снизился интерес к инструментам ЕБРР, ставка которых привязана к ставке 3-месячному Mosprime, которая с начала марта снизилась с 23% до 17%.

Аукцион Минфина – задача получить доход

Сегодня Минфин объявил детали очередного размещения 3-месячных бюджетных средств. Так аукцион, к участию в котором будет допущено 20 банков (из 32 кредитных организаций, с которыми заключены соответствующие соглашения), состоится 7 апреля, объем предложения составит 180 млрд руб. При этом сегодня представитель Минфина отметил, что задача аукциона – не поддержка банковской системы, а разместить свободные средства бюджета, чтобы они приносили доход, а значит, ставка должна быть выше чем раньше.

В последний раз Минфин проводил 3-месячный аукцион 22 сентября, тогда 20 банкам было предложено 600 млрд руб., из которых они взяли чуть более половины – 330 млрд руб. по ставке 8.81%.

Основанная интрига в мигрантах

Первый эшелон практически достиг нижней границы минимальной доходности – короткие blue chips сейчас дают инвесторам всего 11-13%, второй эшелон с понятным будущим – до 20%. Как правило, это облигации телекомов, электроэнергетиков, качественных банков. Например, короткие облигации ЮТК-4 и Центртел-4 сейчас дают доходность всего в 13.6% и 14.89%. Далее следуют бумаги эмитентов с довольно высоким кредитным качеством, но с менее очевидными шансами на получение госпомощи/рефинансирования. Именно здесь еще остались привлекательные опции, и здесь будет разворачиваться главная интрига, кто из эмитентов перейдет в список, обозначенный выше, а кто переместится в сегмент distressed debt. Рост котировок в этом слое бумаг часто основан на инсайдерской информации или попытке угадать призера, фундаментальные факторы – позиция ликвидности, кредитоспособность, перспективы отрасли или бизнеса – принимаются во внимание в меньшей степени.

Судя по котировкам и рыночной активности, потенциальными мигрантами в «высшую лигу» инвесторы считают, например, ЛК Уралсиб, Мечел, Белон, ГЭС, СТГ. Так, рост уверенности в будущем лизинговой компании Уралсиб после размещения двух схемных выпусков сделал рыночные бумаги компании наилучшей торговой идеей последних недель (наравне с ГЭС), а котировки выпуска УралсибЛК-2 бумаг с начала месяца выросли на 30 п.п. В то же время оценить качество лизингового портфеля ЛК Уралсиб довольно сложно – компания еще не публиковала отчета по МСФО, который мог бы пролить свет на возможные трудности с обслуживанием лизинговых платежей российскими компаниями. Текущий интерес к бумагам не без оснований базируется на факторе поддержки ФК Уралсиб, которая до сих пор не дала повода усомниться в помощи своей дочке.

Москва продолжает и выигрывает

Вчера состоялось размещение облигаций нового двухлетнего выпуска Москва-58, которое можно назвать вполне успешным. При спросе в 9 млрд руб., городу удалось привлечь 6.5 млрд руб. по ставке 16.9%. Как сообщает глава Москомзайма Сергей Пахомов, в аукционе приняло участие 23 банка, в том числе госбанки, а вот спрос нерезидентов в этот раз был невысоким – всего порядка 6%.

Интересно, что после размещения Пахомов сообщил, что следующий аукцион по размещению состоится 15 апреля, а пока Москомзайм будет стоять с офером на вторичном рынке (как было с Москвой-59, и что мы ошибочно приняли за сделки между участниками), однако размещения на вторичном рынке будет выше чем на аукционах. Это вполне резонный фактор в поддержку покупки бондов на аукционе и для роста цены бумаги на вторичном рынке. До тех пор пока Москва дает хорошую премию, мы по-прежнему считаем эти аукционы крайне привлекательными для участия.

Глобальные рынки

На рынках царит оптимизм

Рынки на подъеме. Сегодня в Лондоне решается судьба глобальной финансовой системы. Главы стран G-20 начали саммит по выработке путей выхода из кризиса. Рынки ждут важных заявлений и надеются на лучшее.

Азия закрылась в плюсе. Японский фондовый индекс Nikkei вырос на 4.4%, а индекс Hang Seng закрылся в плюсе на 6.6%. Азиатские рынки по-прежнему растут на новостях о возможном банкротстве GM и Chrysler, а также в ожидании позитивных решений на саммите G20.

Макростатистика: продажи автомобилей, рынок труда, ISM

Вчера как нельзя кстати вышла статистика по продажам автомобилей в США. Снижение продаж с начала года составило 37.7% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Всего за первые три месяца было продано 2.19 млн. машин. Продажи General Motors упали за первые три месяца на 48.2%, Ford – на 42.5%, а Chrysler – на 44.8%. Совокупная доля рынка «Большой тройки» составляет 44.8%. Остальной рынок поделен между немецкими, японскими и корейскими производителями.

Продажи японских Toyota и Honda сократились на 34.4% и 36.3%. Продажи всего двух концернов корейской Hyundai Group и японской Subaru смогли удержаться от падения и даже немного вырасти на 2.1% и 2.9% соответственно.

Индекс деловой активности ISM в промышленности вырос до 36.3 пункта в марте с 35.8 в феврале. Итоговый показатель оказался немного выше ожиданий аналитиков (36.0). Завтра будут опубликованы очень важные цифры по рынку труда в США. Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg по итогам марта 2009 г. рынок ждет сокращения числа рабочих мест на 660 тыс. с 651 тыс. в феврале. Тем не менее, согласно расчетам аналитической группы ADP Employer Services сокращение числа рабочих мест может оказаться гораздо выше. По данным ADP число сокращений в марте составило 742 тыс., а данные за февраль были пересмотрены до 706 тыс. с 697 тыс.

US Treasuries стабильны

Сегодня с утра котировки UST немного снизились на волне оптимизма, царящего в Азии. В целом кривая UST остается довольно стабильной на этой неделе. Рынок ждет важных заявлений на саммите G20 и завтрашней статистики по рынку труда.

EM: Мексика просит у МВФ $47 млрд. и заявляет о $30 млрд. свопе с ФРС США

Котировки суверенных еврооблигаций EM также на подъеме. Вчера индекс EMBI+ вырос почти на 0.5% (+0.7% за неделю), а спрэд индекса снизился на 3 б.п. до 634 б.п. Суверенные еврооблигации России остались относительно стабильны. Индекс EMBI+ Россия практически не изменился. Сегодня с утра спрэд России 30 к UST 10 находится в пределах 570 – 580 б.п. В еврооблигациях Мексики есть повод для оживления. Страна запросила у МВФ кредит в размере $47 млрд, а также объявила, что собирается использовать своп-линию объемом $30 млрд. с ФРС США для того, чтобы успокоить инвесторов и укрепить национальную валюту. Пожалуй, это самый большой объем кредита, который был запрошен у МВФ с начала острой фазы глобального финансового кризиса. Безусловно, если кредит будет одобрен, это событие будет позитивно воспринято рынками.

Корпоративные еврооблигации: хороший спрос сохраняется

Общий позитивный настрой передается и в сектор корпоративных еврооблигаций. Большинство корпоративных еврооблигаций подросло, даже не смотря на обилие хороших (Распадская) и не очень (Система, МТС). Радует интерес инвесторов к длинным выпускам еврооблигаций. Хороший спрос можно отметить в выпусках РСХБ.

Корпоративные новости

Банк «Возрождение»: интервью с основным владельцем и МСФО за 2008 год

В сегодняшнем номере газеты «Коммерсантъ» опубликовано развернутое интервью с председателем правления Банка «Возрождение», который буквально на днях опубликовал очень приятную отчетность по МСФО за 2008 год, кстати, одним из самых первых среди других банков. Несмотря на то что с чисто читательской точки зрения интервью мы сочли достаточно интересным, в нем содержалось относительно немного фактов, которые были бы любопытны с кредитной точки зрения.

Ключевым моментом интервью для нас стало признание того факта, что в перспективе 2-3 лет по мере возобновления роста российской и мировой экономики Дмитрий Орлов как основной бенефициар Возрождения (30%-ная доля в капитале) готов продать этот бизнес более сильному игроку. У главы банка есть четкое понимание, что у него лично нет достаточного ресурса для агрессивного роста бизнеса Возрождения, так как вкладывать заметные средства в капитал он не может, а соответственно и не может претендовать на субординированные кредиты от государства.

Основной владелец банка подтвердил, что на «дочки» Московской области кредитный лимит банка не превышает 6 млрд руб., что при совокупном портфеле в 99 млрд руб. на конец 2008 г. (по МСФО) смотрится весьма комфортно. Дмитрий Орлов поделился своим позитивным видением в отношении кредитного риска Московской области и ее инфраструктурных дочерних компаний, указав, что не ожидает по ним дефолтов.

Мы считаем, что интервью носит нейтральный характер для восприятия кредитоспособности Банка «Возрождение», которая по-прежнему находится на очень высоком уровне. По нашему мнению, и через 2 года бизнес Возрождения будет стратегически привлекателен из-за большого покрытия в Московской области, низкой концентрации рисков и высокой отраслевой диверсификации кредитного портфеля, хорошей рентабельности.

Итоги 2008 г. показали, что, пройдя через тяжелый 4-й квартал 2008 г., банк не растерял своих ключевых преимуществ. Его активы и кредитный портфель за весь 2008 год выросли на 21-25 % в рублевом выражении, рентабельность только упрочилась (ROAA=2.5% и ROAE – свыше 23 %), NPL символически вырос на 0.05 п.п. при более чем 2-кратном покрытии резервами. Очень отрадно, что и операционная эффективность Возрождения возросла, о чем говорит уменьшившееся c 63 % до 53 % соотношение Cost/Income ratio. Со слов топ-менеджера Возрождения, при консервативном сценарии в течение 2009 г. норма резервирования может вырасти в 2 раза до 9 %, в этом случае банку грозит не очень существенный, но все же чистый убыток, который может оказать существенное давление на текущую достаточность капитала. Кстати, умеренная капитализация – пожалуй, один из самых серьезных недостатков Банка «Возрождение» в текущем году, который, как нам видится, не приведет к заметному росту кредитного портфеля и, таким образом, будет ограничивать расширение бизнеса банка. Хотя, с другой стороны, стагнация портфеля сейчас может сыграть и на руку в деле сохранения качества портфеля.

Годовые рублевые облигации Банка «Возрождение» с доходностью 17.4 % к погашению в марте 2010 г. – инструмент очень надежный, но не самый интересный с точки зрения доходности.

Тракторные заводы успешно реструктурировали банковский долг

По информации Ведомостей со ссылкой на президента Альфа-Банка Петра Авена и владельца холдинга «Тракторные заводы» Михаила Болотина, Тракторные заводы договорились с Альфа-Банком о реструктуризации кредитов на общую сумму $ 100 млн на следующих условиях: выплата тела долга отложена до 2010-2011 гг., ставка увеличена до 15- 18 % годовых, залога не оформлено, единственным обеспечением стало личное поручительство Болотина.

С одной стороны, мы позитивно оцениваем факт успешной реструктуризации банковских кредитов, да еще и на таких хороших условиях – прежде всего, мы имеем в виду отсрочку платежей по основной сумме долга. С другой стороны, говорить о каком-то материальном снижении рисков рефинансирования компании у нас поводов нет, учитывая, что в конце 2008 г. называлась общая сумма долга в размере $ 800 млн.

Учитывая официальные данные по снижению производства тракторной продукции в январе-феврале 2009 г., высокий объем долга компании, мы считаем, что риски реструктуризации по двум выпускам облигаций компании – Промтрактор-2 и Промтрактор-3 на общую сумму 8 млрд руб. с офертами в августе и октябре 2009 г. – очень высоки, так как грубая оценка денежных потоков компании не позволяет надеяться на удовлетворение требований кредиторов в срок за счет собственных средств. Более короткий выпуск Промтрактор-3 на 5 млрд руб., судя по реальным котировкам bid в системе, можно продать за 40-45 % от номинала. На более длинные облигации Промтрактор-2 заявок на покупку нет вообще.

Мосмарт опять рассчитывает на Сбербанк

Владельцы розничной сети «Мосмарт» хотят продать долю в компании Сбербанку, чтобы рассчитаться с поставщиками, которые уже подали иски к компании на общую сумму в 1 млрд руб. (источник – Ведомости).

Нам остается только порадоваться за держателей облигаций Мосмарт, у которых в рамках оферты в октябре 2008 г. был выкуплен почти весь выпуск облигаций компании на сумму 2 млрд руб. не без помощи оперативного сбербанковского кредита на 1.5 млрд руб. Вместе с тем, мы хотели бы еще раз обратить внимание, что вхождение в «списки» (а Мосмарт осенью 2008 г. вошел в правительственный список 10 ритейлеров, претендующих на господдержку) – это, к сожалению, далеко не гарантия избавления от всех финансовых проблем.

Кстати, облигации Мосмарт-1 (оферта – октябрь 2009 г.) сравнительно активно торгуются сейчас (вчерашние сделки проходили по 50 % от номинала), из чего мы можем сделать вывод, что компании удалось продать определенное количество бумаг обратно в рынок. Понятно, что описанный выше новостной фон не позволяет рекомендовать облигации компании к покупке.

Экономика РФ

Внешний долг России сократился в 4-м квартале на $ 57.4 млрд

Согласно данным Банка России, на 1 января 2009 г. внешний долг РФ составлял $ 484.7 млрд. По итогам года внешний долг вырос на $ 19.6 млрд, при этом в относительном выражении он сократился с 36 до 29 % ВВП (минимум за всю постсоветскую историю).

В 4-м квартале 2008 г. произошло резкое снижение внешнего долга – на $ 57.4 млрд. Наиболее радикально сократился объем внешнего долга банковского сектора – на $ 31.8 млрд, или на 16 %. Интересно, что, согласно ранее публиковавшемуся графику платежей по внешним долгам, банки в 4-м квартале должны были выплатить лишь $ 27.4 млрд. Эти цифры позволяют предположить, что банки гасили внешний долг с опережением графика (впрочем, более существенное сокращение внешнего долга может объясняться изменением валютных курсов, так как часть долгов номинирована в евро и других валютах).

В отличие от банков, корпоративный сектор выплатил лишь чуть более трети своей внешней задолженности, приходящейся на 4-й квартал. Согласно данным ЦБ, в октябре-декабре 2008 г. компании нефинансового сектора должны были выплатить $ 44.9 млрд, но их задолженность за этот период сократилась только на $ 15.6 млрд. Мы полагаем, что существенная часть разницы между двумя этими цифрами находится сейчас в разряде проблемной задолженности и российские компании ведут переговоры со своими западными кредиторами о пролонгации/реструктуризации кредитов.

Согласно данным ЦБ, в 2009 г. российским компаниям и банкам предстоит выплатить $ 76 и $ 60 млрд соответственно. Мы ожидаем, что российские эмитенты начнут осторожно выходить на мировой рынок капитала в следующие 3-6 месяцев, однако до конца года эти сделки будут носить скорее разовый характер. Перед большинством эмитентов будет стоять выбор – либо гасить долги, либо договариваться о реструктуризации. Мы полагаем, что банки, аккумулировавшие валюту в период «плавной девальвации», без больших проблем расплатятся по своим долгам. Нефинансовый сектор, по нашим оценкам, погасит не более 30- 35 % своей внешней задолженности. В результате к концу года внешний долг банков может сократиться до $ 120-130 млрд (порядка 15 % от общего объема обязательств), внешний долг нефинансового сектора составит $ 250-260 млрд.

Внешний долг России на конец 2009 г. мы оцениваем на уровне $ 410-425 млрд, или порядка 34-35 % ВВП. Чистый отток капитала, по нашим оценкам, составит $ 80 млрд.

Мировая промышленность в марте: без видимых улучшений

В первые дни нового месяца традиционно публикуются индексы PMI по промышленному сектору. Сейчас эти индексы рассчитываются практически по всем крупнейшим мировым экономикам и дают возможность получить наиболее оперативную оценку ситуации в глобальной промышленности.

Мартовская статистика не позволяет говорить о заметном улучшении ситуации в мировом промышленном секторе – пока можно констатировать лишь некоторое замедление спада.

Тревожный сигнал – снижение китайского PMI. О том, что Китай испытывает возрастающее негативное влияние мирового кризиса, говорил вчера в Лондоне и премьер-министр Китая Вэнь Цзэбао. Косвенным признаком слабости китайской промышленности в последний месяц может являться и устойчивое снижение Baltic dry index (в начале года стоимость фрахта сухогрузов резко взлетела именно благодаря спросу со стороны Китая).

Российский PMI также разочаровал – значение 42.0 (существенно ниже нейтрального уровня 50), не позволяет говорить о начале восстановления промышленности. При этом в отчете по России отмечается развитие негативных ценовых трендов – продолжающийся рост закупочных цен, толчок которому дала девальвация, при ограниченных в условиях слабого спроса возможностях повышения отпускных цен. Очевидно, что подобные тенденции угрожают прибыльности российских производителей.

Справочно: индексы PMI рассчитываются на основании опросов крупнейших промышленных предприятий о состоянии различных показателей бизнеса и деловой среды; значение индекса ниже 50 свидетельствует о сокращении промышленного производства, выше – о росте. Чем выше/ниже индекс, тем быстрее темпы роста/падения промышленного сектора. Считается, что значение индекса ниже 40 свидетельствует об общей рецессии в экономике. Экономисты используют индексы PMI как один из наиболее надежных опережающих индикаторов бизнес-цикла.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: