Rambler's Top100
 

‘  "”–јЋ—»Ѕ": ≈жедневный обзор рынка долговых об€зательств


[02.03.2007]  ‘  ”–јЋ—»Ѕ    pdf  ѕолна€ верси€
–ынок рублевых облигаций
ќстатки выросли, ставки – пока высоковаты

ќстатки на корсчетах, наконец, продемонстрировали рост, достойный начала нового мес€ца, подскочив сегодн€ с 399,7 до 494,7 млрд руб. “ем не менее, ставки денежного рынка остаютс€ выше, чем мы можно было бы ожидать: овернайт равен сейчас 5%, тогда как нормальным уровнем был бы диапазон 2-3%.

–ост остатков на корсчетах дает нам надежду на то, что ситуаци€ с короткими ставками выправитс€ в самое ближайшее врем€. ћы остаемс€ уверенными, что перва€ половина марта пройдет без дефицита ликвидности, что будет стимулировать спрос на длинные рублевые инструменты.

 онференци€ ∆ 

28 феврал€ 2007 года строительна€ компани€ ∆илищный  апитал провела конференцию на интернет-портале –Ѕ , в ходе которой была озвучена информаци€, котора€ может заинтересовать участников облигационного рынка.

• —редства от размещенного облигационного займа были в основном направлены на строительство объектов микрорайона «√усарска€ баллада» в г. ќдинцово общим объемом 300 тыс. кв. м.

• ѕо итогам 2006 года продажи компании состав€т 3,2 млрд руб.,  прибыль до налогообложени€ – 232 млн., т.е. 7,25% продаж. Ќапомним, что продажи ∆  за 2005 год были равны 924,6 млн руб., доналогова€ прибыль – 26,7 млн. или 2,9% продаж. “аким образом, помимо ожидавшегос€ ранее роста реализации компани€ демонстрирует и улучшение показателей рентабельности.

•  омпани€ за€вила, что в 2007 году она планирует сдать 130 тыс. кв. м. жиль€, что соответствует уровню 124 тыс., который был озвучен в нашем репорте при размещении облигационного займа. ¬ 2006 году компани€ сдала 54,4 тыс. кв. м., что составило 100% плана на этот год.

• ѕланы ∆  по выпуску долларовых CLN объемом 100 млн долл. касаютс€ 2008 года, при этом в 2007 году компани€ будет активно сотрудничать с западными аудиторами и кредитными агентствами.

¬ насто€щий момент облигации ∆  торгуютс€ с доходностью 14,7% к оферте через 10 мес. — нашей точки зрени€, по соотношению цена-качество эти бумаги €вл€ютс€ хорошей альтернативой об€зательствам других небольших компаний строительной отрасли, например, ћ- »ндустрии.

ѕ€терочка + ѕерекресток = ”спеX

’5 опубликовала некоторые предварительные результаты pro-forma за 2006 г. ќбъединенна€ компани€ продемонстрировала внушительный рост выручки, валовой прибыли и EBITDA. —инергетический эффект от объединени€ закупок при перезаключении контрактов позволил сэкономить не менее 20 млн. долл. ћенеджмент уверен, что дальнейша€ интеграци€ бизнеса ѕ€терочки и ѕерекрестка позволит оптимизировать затраты объединенной компании. ќбращающиес€ выпуски ѕ€терочка-1 и ѕ€терочка-2 торгуютс€ под 8,36% и 8,47% к погашению через 39 и 46 мес€цев соответственно. ћы считаем, что в насто€щее врем€ облигации ритейлера справедливо оценены рынком, а существующий потенциал роста 2-го выпуска ограничен несколькими базисными пунктами. ¬ середине марта ’5 презентует свою стратегию развити€, а в апреле – полные консолидированные результаты за 2006 г. новые данные позвол€т более полно оценить перспективы лидера продуктового ритейла.

¬ыручка  омпании выросла на 46,8% и составила 3 485 млн. долл. ¬алова€ прибыль увеличилась на 60,9% и составила 972 млн. долл. ¬алова€ маржа увеличилась с 25,4% до 27,9%, EBITDA выросла на 31% до 295 млн. долл., норма EBITDA снизилась c 9.5% до 8.5% в 2006. ¬ €нваре долг компании составил около 1 млрд. долл. ¬ соответствии с нашими ожидани€ми значение коэффициента ƒолг/EBITDA составило 3,4x.

’5 стремитьс€ стать мультиформатной сетью и начина€ с 2007 года развивать формат гипермаркетов. ѕо мнению менеджмента, в ближайшие годы компани€ откроет несколько дес€тков магазинов этого формата. ћенеджмент подтвердил, что высока веро€тность исполнени€ опциона на покупку  арусели, однако решение будет приниматьс€ в конце 2007 года.

 арусель – веро€тность покупки X5 90%

¬ ходе вчерашней телефонной конференции менеджмент X5 сообщил, что веро€тность исполнени€ опциона на покупку сети гипермаркетов  арусель, истекающего в середине 2008 года, оцениваетс€ X5 на уровне 90%. ¬ насто€щий момент бумаги  арусели торгуютс€ с доходностью 9,4% на срок 1,5 года. ќблигации ѕ€терочки уже довольно давно наход€тс€ на уровне 8,5%, что при переносе на срок 18 мес. сокращаетс€ приблизительно до 8,25%. ≈сли прин€ть веро€тность покупки  арусели ѕ€терочкой равной 90%, как и за€вл€л менеджмент X5, справедлива€ доходность  арусели может быть оценена сейчас на уровне 8,365%, что еще раз убеждает нас в верности нашей долгосрочной цели по бумаге, установленной в точке 8,5%. »нвесторы должны также принимать во внимание, что если ѕ€терочка откажетс€ исполн€ть свой опцион,  арусель с большой веро€тностью может быть продана более крупному иностранному игроку, что создаст бумагам  арусели еще больший апсайд.

Ѕашкирэнерго-3 сохран€ет апсайд

¬ энергетической отрасли остаютс€ интересными дл€ покупки облигации Ѕашкирэнерго-3, торгующиес€ сейчас с доходностью 8,45% к погашению через 2,5 года. Ќа фоне ажиотажного интереса к новым энергетическим компани€м, выходившим на долговой рынок во второй половине 2006 года, Ѕашкирэнерго-3 оставалось в тени, продолжа€ торговатьс€ чуть выше номинала.

ќчевидным недостатком эмитента, безусловно, €вл€етс€ отсутствие консолидированной отчетности по ћ—‘ќ, однако конкретно в этом случае этот недостаток не так уж велик, поскольку Ѕашкирэнерго само по себе €вл€етс€ консолидированной структурой, и его отчетность по –—Ѕ” может в достаточной мере свидетельствовать о качестве компании. “ем временем, согласно отчету за 6ћ2006 года, соотношение „истыйƒолг/EBIT составило 1,6, а ƒолг/јктивам – всего около 9%, свидетельству€ об очень консервативной политике компании в области заимствований. ¬ 2005 году выручка компании составила 927 млн долл. против 749 млн. в 2004 году, позвол€€ судить, что низкий долг компании не идет в ущерб росту.

— нашей точки зрени€, справедливым уровнем дл€ Ѕашкирэнерго-3 в текущей рыночной ситуации €вл€етс€ доходность 8,25%.

¬згл€д на рынок

—итуаци€ на денежном рынке постепенно, но улучшаетс€, а это значит, что стоимость рублевых ресурсов в ближайшую пару недель будет низкой. “ем временем, Treasuries сильны, увеличива€ апсайд длинных облигаций во всем мире. ¬ такой ситуации мы остаемс€ сторонниками большой дюрации и рекомендуем пополн€ть позицию длинными бумагами.

–ынок еврооблигаций
—уверенные еврооблигации

–азвивающиес€ рынки продолжают отступать. Ќесмотр€ на относительную стабилизацию казначейских бумаг, спрэды EMBI+ расшир€ютс€. ¬ этой ситуации российские суверенные бонды выгл€д€т лучше рынка, остава€сь относительно стабильными. “ак, –осси€ ’30 вчера сначала выросла до 113,6%, затем ушла вниз к 113,3%. —прэд к US10Y в течение дн€ колебалс€ на уровне 111-112 б.п.

 орпоративный сектор

 отировки российских корпоративных еврооблигаций всЄ ещЄ наход€тс€ под давлением неблагопри€тной ситуации на мировых финансовых рынках. —нижение котировок вчера продолжилось, количество продавцов возросло. Ќаиболее «пострадали» выпуски с длинной дюрацией. ѕри этом в наиболее качественных бумагах нагативный эффект отмечен не был. ¬ ближайшие дни сильна€ волатильность на рынке сохранитс€. ¬чера было объ€влено о завершении размещени€ нового выпуска √азпрома. ƒоходность 10-летнего транша объемом 500 млн в евро,составила DBR+149, или 5,44%. ƒанный уровень точно соответствует кривой √азпрома в евро, поэтому не представл€ет интерес со спекул€тивной точки зрени€.

ƒоходность 15-летнего долларового транша объемом 1,3 млрд долл. составила 6,51%. ¬ыпуск √азпром ’34 вчера торговалс€ с доходностью 6,44%, таким образом, размещение прошло с премией пор€дка 13- 15 б.п. к долларовой кривой √азпрома. ћы считаем, выпуск имеет апсайд и может представл€ть интерес дл€ инвесторов.

–екомендации:

ћы рекомендовали выпуск —истема ’11 с целью 7,25% к покупке. 1 феврал€ рейтинговое агентство Standard&Poor’s повысило прогноз по рейтингам ј‘  «—истема» и еЄ дочерним компани€м до «позитивного». ¬ результате бумага достигла в доходности уровн€ 7,26%. ќднако спрэд к кривой ћ“— по-прежнему велик и составл€ет пор€дка 50 б.п. ћы видим дальнейший потенциал роста бумаги, поэтому устанавливаем новую промежуточную цель – 7,10%. Ќо в перспективе выпуск может торговатьс€ ниже.

- —истема ’11 – цель 7,10%
- ѕетрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- ¬ымпелком ’16 – цель 7,20%
- “Ќ  ’16 – цель – 6,35%
-  азаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- —еверсталь ’14 – цель 7,40%
- Ќ Ќ’ ’15 – цель 8,25%
- –осбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

¬ывод: ћы не ожидаем заметного изменени€ котировок корпоративных еврооблигаций. ќднако формируем позитивный взгл€д на бонды со «средней» и «длинной» дюрацией. ¬следствие снижени€ чистого долга –‘ и отсутстви€ первичного предложени€ в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Ќаша среднесрочна€ цель по спрэду к казначейским облигаци€м – 90 б.п.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: