АТОН Брокер: Ежедневный обзор долгового рынка

[01.12.2006] Алексей Булгаков, Дмитрий Зеленкин, "АТОН Брокер"

РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Несмотря на появление некоторой ликвидности на межбанковском рынке, денег на бирже вчера по-прежнему не хватало, ставки по недельному «репо» фактически оставались на тех же уровнях. В результате, собственно говоря, ничего не изменилось - практически все категории участников рынка сохраняют свои позиции, присутствует много «нидвижимых» оферов, но бидов не видно, «реальный» торговый оборот по всем категориям выпусков небольшой и большинство котировок осталось на прежних уровнях (мы видели какую-то торговую активность только в ОФЗ).

Следует напомнить, что наступил последний месяц года, когда, по всей видимости, состоится рекордное число размещений. Так уже начиная со следующей недели мы увидим сразу пять крупных размещений: ФСК (5 млрд. руб., лет, ориентир по доходности - 90-120бп к ОФЗ), Интегра (3 млрд.руб., 5 лет, оферта через 3.5 года, ориентир по доходности к оферте - 10.5%), КМБ-банк (3.4 млрд.руб., 5 лет, оферта через 2 года), ЛСР-Инвест (2 млрд. руб., три года, оферта через 1.5 года), Русфинансбанк (1.5 млрд.руб., 2года), Дельта кредит (1.5 млрд.руб., 3 года). Несмотря на рост остатков банков на счетах ЦБ (+60 млрд.руб.) на сегодня, технический фон для предстоящих аукционов представляется пока остается достаточно негативным.

ЕВРООБЛИГАЦИИ

Вслед за продолжающимся ростом UST котировки облигаций большинства развивающихся рынков также подросли. Спрэды большинства бумаг начали сужаться, спрэд Россия-30 сузился до уровня G+111 бп. В российском сегменте еврооблигаций мы отмечали покупки практически во всех долгосрочных выпусках отечественных эмитентов (Газпрома, Северстали, Евраза, Алросы, Вымпелкома и МТС), среди которых наибольший рост пришелся на облигации Газпрома. Среди казахских выпусков был заметен интерес к выпускам Астана-Финанс-9 и 11 и Казахголд.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

За последние несколько дней опубликовали свои финансовые показатели за третий квартал два крупнейших российских мобильных оператора - Вымпелком (Ва3/ВВ+) и МТС (Ва3/ВВ-). Обе компании отрапортовали о росте среднего дохода с одного абонента (ARPU), выручки и рентабельности по EBITDA, как по сравнению с прошлым кварталом, так и с показателями за прошлый год. За третий квартал 2006 российские операторы увеличили тарифы для своих конечных пользователей (в среднем на 9%), в ответ на вступление в действие положения «платит звонящий» в середине этого года, что отчасти послужило причиной такого роста. Мы настроены вполне позитивно в отношении кредитного профиля обеих компаний, в виду стабильного роста операционных показателей и очень низкого финансового левереджа (показатель долг/EBITDA ниже 1.0х). Не удивимся если в ближайшее время Moody's повысит рейтинги и Вымпелкому, и МТС, а S&P повысит рейтинг МТС (сегодняшнею разницу в два уровня об ъяснить затруднительно).

Вымпелком: ARPU вырос на 16% (q-o-q) до $8.6. Рентабельность по консолидированной EBITDA достигла уровня в 52.8%, превысив показатели за прошлые периоды (EBITDA в 3м квартале составила $718 млн.), в то время как рентабельность по EBITDA отдельно по России достигла уровня в 54.2%. Величина денежного потока от операционной деятельности за 3й квартал составила $600 млн. (+62% по сравнению с прошлым годом, и $1.4 млрд. за 9 месяцев 2006), чистый долг изменился незначительно - $1.7 млрд., компания в основном израсходовала средства на капзатраты ($800 млн. за 9 мес. 2006) и новые приобретения.

МТС: показал приблизительно тот же рост по ARPU (т.е. 16% q-o-q), EBITDA за 3й квартал - $963 млн. (рентабельность 53.6%). За 9 месяцев 2006 года денежный поток от операционной деятельности составил $1.65 млрд., из которого $1.2 млрд. было потрачено на капитальные затраты, а остальная часть пошла на диведенды. Таким образом, величина чистого долга снизилась лишь до уровня в $2.68 млрд. Объем капзатрат на будущий год, вероятно, будет чуть выше, чем ожидали. Руководство компании было осторожно в своих комментариях в отношении капитальных затрат на следующий год, уточнив что они не должны превысить показателей за 2006. Тем не менее, мы считаем, что даже в случае роста затрат, они будут полностью компенсированы ростом величины выручки.