Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[01.09.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Рынок еврооблигаций

US TREASURIES: НЕОДНОЗНАЧНАЯ СТАТИСТИКА

US Treasuries в пятницу вновь вели себя весьма волатильно, реагируя то на хорошие, то на плохие новости. С одной стороны, показатель промышленной активности Chicago PMI и индекс настроений потребителей Michigan Consumer Sentiment оказались выше консенсус-прогнозов. С другой стороны, доходы домохозяйств (Personal Income) снизились на 0.7%, а американский рынок акций закрылся в минусе (DJI -1.49%).

По итогам торгов, UST доходность 10-летних нот выросла на 3бп до 3.81%, а доходность 2-летних бумаг почти не изменилась – 2.37% (+1бп).

Сегодня в США празднуется День Труда, поэтому финансовые рынки там будут закрыты. В целом же, неделя обещает быть достаточно насыщенной с точки зрения статистики. Центральным событием станет отчет по занятости в экономике США (Payrolls), который будет опубликован в пятницу. Кроме того, в четверг ЕЦБ и Банк Англии вынесут свои вердикты по ключевым ставкам. Ожидается, что регуляторы оставят их неизменными.

EMERGING MARKETS: НЕБОЛЬШОЕ СУЖЕНИЕ СПРЭДОВ

Неплохая макроэкономическая статистика в США в пятницу немного усилила аппетит к риску: большинство индикативных выпусков Emerging Markets прибавили в цене порядка 1/4, а спрэд EMBI+ сократился на 6бп до 299бп.

В сегменте российских еврооблигаций расстановка сил кардинально не поменялась. Котировки бенчмарка RUSSIA 30 (YTM 5.73%) остались на уровне четверга, а спрэд к UST сузился на 3бп исключительно за счет американского рынка. В корпоративном сегменте по-прежнему ощущается давление со стороны продавцов в некоторых выпусках Газпрома. Например, GAZPRU 18 (YTM 8.31%) потерял в цене около 3/8. Вместе с тем, после выхода хорошей отчетности пошли вверх котировки еврооблигаций Евраза (+1/2); за ними потянулся выпуск CHFMRU 13 (YTM 9.29%, +1/8). Сохраняется спрос на бумаги Вымпелкома, в т.ч. VIP 16 (YTM 9.34%, +1/4).

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

В ПРЕДДВЕРИИ НОВОВВЕДЕНИЙ ОТ ЦБ

Комментировать ценовые движения рублевых облигаций в пятницу особого смысла не имеет, так как это был последний день месяца, и на рынке традиционно присутствовало большое количество «помех» в виде нерыночных сделок типа «sell/buy». Похоже, особенно активно участники рынка старались избежать негативной переоценки в ОФЗ – к закрытию торгов котировки подавляющего большинства выпусков взлетели на 2-3пп.

Интересно, как поведет себя денежный рынок с началом нового месяца с учетом повышения нормативов ФОР и введения лимита на утреннем аукционе прямого репо. Ситуация с рублевой ликвидностью в пятницу несколько разрядилась – объем операций прямого репо с ЦБ сократился до 124 млрд. рублей (-43.6 млрд.), а ставки overnight опустились примерно до 7.5%. По оценкам наших дилеров, в ходе валютных торгов ЦБ купил традиционные для последних дней 200 млн. долл.

Судьба ЭйрЮнион (NR) решится на этой неделе

Газеты и информагентства наперебой сообщают о том, что в ближайшие дни продолжатся консультации на тему дальнейшей судьбы альянса ЭйрЮнион, и, скорее всего, решение будет принято уже до конца текущей недели.

По сравнению с информацией, которой располагал рынок по состоянию на прошлую пятницу, мы отметили для себя два новых момента. Во-первых, крупнейшей компании альянса – КрасЭйр – предъявлены налоговые претензии на общую сумму около 1.5 млрд. руб. Во-вторых, Ростехнологии и Росимущество якобы выступают за банкротство ЭйрЮнион, т.к. считают долговую проблему альянса слишком тяжелой (Источник: Ведомости).

На наш взгляд, не следует воспринимать информацию о налоговых претензиях как сигнал о начале «операции по банкротству». Судя по газетной публикации, налоговые претензии появились не вчера, а еще весной, т.е. до начала активной стадии финансового кризиса в ЭйрЮнион. Тем не менее, новости уж точно не увеличивают вероятность благоприятного для кредиторов сценария развития событий.

И все-таки для нас по-прежнему неочевидно то, каким будет окончательное решение правительства в отношении дальнейшей судьбы альянса. Наверное, сейчас риск банкротства уже превышает 50%. Однако мы все еще не сбрасываем со счетов целый ряд аргументов в пользу того, почему правительство может выбрать сценарий поддержки и финансового оздоровления ЭйрЮнион:

- Формально контроль в ключевых компаниях авиаальянса – КрасЭйр, ДАЛ – принадлежит государству. Более того, буквально недавно правительство объявило о желании принять активное участие в управление этими активами (через Ростехнологии). Банкротство заставит инвесторов провести переоценку кредитных рисков контролируемых государством компаний, в т.ч. вероятность получения ими господдержки (bail-out) в стресс-сценарии. Дополнительные финансовые расходы, связанные с ростом «требуемой премии за риск», т.е. уплачиваемой госкомпаниями процентной ставки, могут оказаться очень значительными.

- Банкротство спровоцирует ухудшение кредитного профиля ключевых кредиторов ЭйрЮнион, в т.ч. банков, лизинговых компаний и крупных поставщиков топлива (в т.ч. ТОАП, присутствующего на рынке облигаций). Последнее может вызвать временные операционные сложности и у других авиакомпаний.

- Де-факто правительство уже оказало частичную поддержку ЭйрЮнион – из Росрезерва было выделено топливо, Ростехнологии поручились по ряду обязательств перед поставщиками и/или кредиторами авиаальянса. Принятие решения о банкротстве сейчас выглядело бы непоследовательным;

- Высокопоставленные чиновники ранее делали заявления о стремлении не допустить банкротства ЭйрЮнион;

- У правительства достаточно финансовых ресурсов для спасения компании.

X5 Retail Group (B1/BB-): результаты за 1-е полугодие. 2008 г.

В пятницу X5 Retail Group (B1/BB-) опубликовала предварительные неаудированные результаты за 2-й квартал и 1-е полугодие 2008 г. по МСФО.

Основным событием 2-го квартала стала покупка Х5 сети гипермаркетов Карусель за 940 млн. долл. Для финансирования этой сделки в мае X5 разместила допэмиссию на сумму 1.0 млрд. долл., а также получила порядка 132 млн. долл. от реализации казначейских акций.

Продажи объединенной компании (pro forma c учетом Карусели) по итогам 6 мес. 2008 г. достигли 4.3 млрд. долл., а рентабельность по EBITDA составила 9.0%. Рентабельность Карусели несколько ниже, чем у Х5, однако руководство компании намерено в дальнейшем добиться роста прибыльности сети гипермаркетов.

Соотношение «Чистый долг/EBITDA годовая» у объединенной компании на конец 1-го полугодия составило 2.4х – это даже ниже, чем значение этого показателя у Х5 на конец марта. Уменьшение долговой нагрузки произошло благодаря допэмисии акций.

Руководство Х5 подтвердило планы по капвложениям на 2008 г. на уровне 1.4 млрд. долл. При этом затраты на интеграцию Карусели оценены на уровне 60 млн. долл. По соглашению с акционерами Карусели, Х5 получит порядка 160 млн. долл., уплаченных ранее в качестве авансов за строительство гипертаркетов, а также дополнительно 40 млн. долл., которые могут быть направлены на финансирование инвестиций. Ранее Х5 сообщала, что по итогам 2008 г. долговая нагрузка не превысит 4.0х. На наш взгляд, удержать долговую нагрузку в этих пределах более чем реально, тем более, что аппетиты компании в части поглощений сейчас не очень агрессивны. Это следует хотя бы из последнего интервью гендиректора компании Льва Хасиса газете Коммерсантъ (от 14 августа).

В текущей конъюнктуре мы не видим потенциала для опережающего роста котировок в выпуске Х5- финанс-1 (10.94 YTP). Из-за огромного навеса отложенных размещений, на наш взгляд, любые выпуски с погашением/офертой более, чем через 12 месяцев, сейчас выглядят непривлекательно.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: