Стратегия внутреннего рынка

В четверг инвестиционная активность на рублевом рынке облигаций оставалась на низком уровне. Ситуация на внешних рынках не улучшилась после снижения ставки ФРС еще на 50 б. п., что не прибавило оптимизма и инвесторам в российские долговые обязательства. Интерес к выпускам первого эшелона в настоящее время невысок. Основными покупателями по-прежнему выступают российские управляющие компании, которые приобретают облигации второго и третьего эшелонов с короткой дюрацией.

Одним из ключевых событий дня стал первый в 2008 г. аукцион негосударственных облигаций. Следует отметить, что результаты размещения выпуска АИЖК-11 в объеме 10 млрд руб. не способствовали улучшению настроений участников рынка. Ставка купона по новым обязательствам эмитента была установлена по верхнему уровню заявленных ранее ориентиров (8.05-8.20%), и доходность выпуска составила 8.45% (ОФЗ+213 б. п.). Характер заключенных сделок позволяет считать, что 50-60% выпуска приобрел один инвестор. Таким образом, предположения о возможном участии в аукционе Банка развития вполне могут иметь под собой реальную почву. С началом нового месяца активность на первичном рынке должна возрасти. О планах по размещению облигаций уже заявили Москва и ВТБ 24. Кроме того, некоторые эмитенты, вероятно, сделают попытку рефинансировать свои долговые обязательства, по которым приближается дата оферты. Объем рублевых облигаций, оферта или погашение по которым наступает в ближайшие три месяца, превышает 200 млрд руб.

Предварительные результаты Банка Русский Стандарт за 2007 г.: снижение рентабельности является искусственным

Председатель правления Банка Русский Стандарт (БРС) Д. Левин вчера представил предварительные финансовые результаты банка за 2007 г. и рассказал о некоторых планах на 2008 г. Наиболее важной новостью мы считаем значительное снижение рентабельности БРС во второй половине 2007 г., но, тем не менее, мы по-прежнему положительно оцениваем фундаментальные характеристики и кредитный профиль банка и полагаем, что сообщение г-на Левина не стало сюрпризом. По всей видимости, реакция отдельных инвесторов на объявленные результаты будет негативной, и мы не исключаем некоторого давления на облигации БРС в ближайшие недели.

Г-н Левин сообщил, что чистая прибыль банка в 2007 г. составила около USD400 млн, что указывает на резкое снижение данного показателя (на 25%) по сравнению с USD535 млн за 2006 г. Однако эти результаты не должны вводить в заблуждение, т. к. в четвертом квартале БРС признал в отчете о прибылях и убытках ожидаемые убытки в связи с отменой комиссий (в отчетности за первое полугодие 2007 г. аудиторы оценили ожидаемые потери на уровне около USD260 млн). Согласно результатам по РСБУ, в декабре объем кредитного портфеля банка уменьшился; мы полагаем, что это отчасти связано с продажей кредитов с дисконтом. По оценке г-на Левина, чистая прибыль БРС без учета отмены комиссий составила бы USD566 млн, что соответствует рентабельности активов за вторую половину 2007 г. на уровне около 4% (что почти в два раза выше, чем в среднем в российском банковском секторе). Мы считаем, что такое снижение рентабельности обусловлено прежде всего отменой комиссий, а также дополнительными административными издержками, которые банк понес в связи с изменениями в структуре портфеля кредитных продуктов. Результаты были вполне ожидаемыми, и мы писали об этом в отчете «Потребительское кредитование в России: больше дыма, чем огня» от 26 октября 2007 г. По нашим прогнозам, в 2008 г. рентабельность активов банка возрастет до 5-7%, что соответствует оценкам г-на Левина – по его мнению, чистая прибыль банка в 2008 г. составит USD500 млн.

МФК становится акционером ГК Содружество и предоставляет ей кредитную линию

По сообщению газеты «Ведомости», Международная финансовая корпорация (МФК) приобрела миноритарный пакет в компании Содружество (крупнейший производитель сельскохозяйственных кормов и добавок), внеся в капитал компании USD50 млн, и предоставила ей кредит на ту же сумму (USD50 млн, сроки и условия займа в статье не сообщаются). Полученные средства компания планирует потратить на дальнейшее развитие производственных и логистических мощностей в Калининграде, а также «на рефинансирование кредитного портфеля» (мы отмечаем, что всего около 20% из USD215 млн долга компании является краткосрочным). Для МФК сделка станет первым случаем покупки акций российской сельскохозяйственной компании, хотя на мировом рынке корпорация является признанным экспертом в этом бизнесе. Мы уже долгое время положительно оцениваем стратегию Содружества, несмотря на задержки в осуществлении калининградского проекта (см. наши комментарии о последних финансовых результатах группы от 18 января). Статья подтверждает появлявшиеся ранее в СМИ сообщения о переговорах владельцев компании с МФК. Большое вливание стороннего капитала и поучение кредитной линии от международного финансового института, безусловно, является позитивным событием для кредитного профиля компании, и котировки ее облигаций должны положительно отреагировать на эту новость.

Новая ставка купона по облигациям ГАЗ-финанс привлекательна

Вчера был установлен новый купон по выпуску облигаций ГАЗ-финанс до следующей оферты (через год). Новая ставка составила 9.30%, что соответствует доходности около 9.26% и спрэду к кривой доходности ОФЗ в размере 376 б. п. Мы считаем, что такой уровень ставки купона предлагает достаточно интересную премию за риск ГАЗа, и рекомендуем инвесторам держать этот выпуск. До лета 2007 г. долговые инструменты ГАЗа торговались со спрэдом к ОФЗ на уровне 230-250 б. п.

Мы по-прежнему положительно оцениваем кредитоспособность Группы ГАЗ и не считаем, что ожидаемое увеличение долга представляет существенный риск для финансового профиля компании. Мы также принимаем во внимание фактор существенной поддержки со стороны материнской компании – холдинга Базовый элемент, принадлежащего О. Дерипаске. Более подробно последние финансовые результаты компании рассмотрены в «Обзоре рынка долговых обязательств» от 23 ноября 2007 г.

Рост ВВП России в 2007 г. составил 8.1%

Федеральная служба государственной статистики вчера представила предварительные данные по реальному росту ВВП в 2007 г. и скорректировала показатели за 2006 г. Реальный экономический рост страны в минувшем году достиг 8.1% против 7.4% в 2006 г. Таким образом, средний показатель за 2000-2007 гг. составил 7.0%, а рост ВВП в реальном выражении за данный период достиг 71%. Если российской экономике удастся сохранить средние темпы роста, то поставленная В. Путиным цель удвоения ВВП за десять лет представляется вполне достижимой.

В структуре производства ВВП самые высокие темпы роста в 2007 г. зафиксированы в строительстве (16.4%), оптовой и розничной торговле (12%), гостиничном и ресторанном бизнесе (12%), финансовой деятельности (11.4%), предоставлении жилищно-коммунальных, социальных и персональных услуг (10.5%) и секторе недвижимости (10.4%). Рост обрабатывающей промышленности составил 7.9%. Самые низкие темпы развития показали добывающая промышленность (0.3%) и производство и распределение электроэнергии, газа и воды, где отмечен спад на 0.3%.

В структуре использования ВВП расходы на конечное потребление домашних хозяйств возросли на 13% (против 11.3% в 2006 г.), расходы государственного управления выросли на 4.9% (2.3% в 2006 г.), инвестиции в основной капитал увеличились на 20.8% (17.5% в 2006 г.). Рост экспорта составил 7.4% (7.3% в 2006 г.), импорта – 30.4% (21.6% в 2006 г.).

Высокие показатели экономического роста России отражают значительный потенциал развития экономики не в традиционном нефтегазовом секторе, а в обрабатывающей промышленности, строительстве, секторе торговли и услуг. В будущем мы ожидаем ускорения темпов роста в производственном секторе и сохранения высоких показателей накопления основного капитала.

Борьба с инфляцией в России: цены вновь заморожены

Министерство сельского хозяйства вчера объявило, что крупнейшие производители сельскохозяйственной продукции, розничные сети и сельскохозяйственные объединения подписали новое соглашение о замораживании цен на социально значимые продукты питания (прежнее соглашение действовало с октября 2007 г. по 31 января 2008 г.). В переговорах принимали участие представители Росптицесоюза, Союза предприятий молочной отрасли, Масложирового союза, компаний Вимм-Билль-Данн и ЮНИМИЛК, розничных сетей Grossmart, Billa, Ашан. В список социально значимых товаров входят хлеб (пшеничный и ржаной), молоко и некоторые молочные продукты, подсолнечное масло и яйца. Соглашение вряд ли окажет серьезное влияние на инфляцию в целом в России, и мы считаем, что эти действия продиктованы скорее политическими соображениями в преддверии выборов президента.