ХКФБ (B+/Ba3)

Два новых рублевых выпуска, один из них – с плавающей ставкой

Мы считаем риск ХКФБ привлекательным. В обзоре финансовой отчетности ХКФБ за прошлый год, опубликованном 3 марта , мы отмечали превосходные результаты банка, но оговорились, что общая картина благополучия омрачается только одним обстоятельством: эти результаты побудили контролирующего акционера ХКФБ, Группу PPF, вывести из банка 40% капитала в виде дивидендов, которые и были выплачены 5 марта. Между тем, судя по отчетности других российских банков, общей характеристикой банковской системы в IV квартале 2010 г. стало снижение достаточности капитала, тогда как в случае ХКФБ даже после вывода столь крупной суммы достаточность капитала I уровня не опустилась у банка ниже 20%. При этом ликвидность, которая пострадала в результате выплаты акционерам 13,2 млрд руб., была затем восстановлена путем размещения евробондов HCFB’14 на сумму 500 млн долл.

Размещение №1 – рублевые облигации с фиксированным купоном. По выпуску биржевых облигаций серии 3 объемом 4 млрд руб. предусмотрена оферта через 2,5 года. Маркетинг облигаций проводится с ориентиром ежеквартального купона в диапазоне 8–8,3%, что примерно соответствует доходности к погашению на уровне 8,25–8,55% и представляется нам весьма щедрым предложением. Самый длинный из обращающихся рублевых выпусков банка – ХКФБ-6, котирующийся с доходностью 7,32% к оферте через 20 месяцев, или спредом в размере 205 б.п. к рублевым свопам. Этот спред соответствует доходности 7,8% через 2,5 года (срок обращения ХКФБ-БО3), которую мы оцениваем как справедливую для этого выпуска на вторичном рынке. Поскольку даже нижняя граница диапазона, с которым проводится маркетинг, предполагает премию в размере 45 б.п. к этой точке, мы рекомендуем инвесторам принять участие в размещении. Однако не исключено, что первоначальный диапазон оценки будет скорректирован в сторону снижения с учетом благоприятной рыночной конъюнктуры. Мы советуем инвесторам установить для себя нижний предел доходности, после которого бумага утрачивает привлекательность, на уровне 8%.

Размещение №2 – рублевые облигации с плавающей ставкой. Эти биржевые облигации серии 1 на сумму 3 млрд руб. могли бы стать пробным шаром, позволяющим выявить отношение рынка к бумагам с плавающей ставкой, если бы они оценивались к погашению через три года. К сожалению, по выпуску предусмотрена оферта через год, что делает игру существенно менее интересной. Тем не менее до оферты будут выплачены четыре купона со ставкой, привязанной к трехмесячной ставке MosPrime, и спредом, ориентир которого при маркетинге определяется в диапазоне 275–325 б.п. Индикативная ставка в настоящий момент составляет 3,8%, так что нижняя граница соответствует купону в размере 6,55% – совсем неплохо, учитывая, что другой рублевый выпуск банка, ХКФБ-5, в настоящий момент котируется с доходностью 6% на шесть месяцев. Исходя из этого, мы также советуем инвесторам принять участие в размещении, но, повторимся, было бы лучше, если бы эти облигации с плавающей ставкой размещались сроком на три года.