Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬торичное размещение RussiaТ30 прошло на уровне рынка


[12.04.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

¬ центре внимани€ данные по инфл€ции. ќдним из основных событий ближайших дней станет публикаци€ показателей инфл€ции: сегодн€ будет объ€влены данные об индексе цен производителей, а завтра – о динамике индекса потребительских цен в марте. ѕо нашему мнению, постепенное ускорение инфл€ции в —Ўј приведет к росту доходностей казначейских облигаций —Ўј. Ќа графике представлен спред спред индекса потребительских цен к 10UST: в насто€щий момент он отрицательный, то есть доходности 10UST ниже уровн€ »ѕ÷, что едва ли будет продолжатьс€ долго. Ќаш прогноз по доходности 10 UST на конец года составл€ет 3,5%. ќдной из основных причин столь низких доходностей в —Ўј €вл€ютс€ за€влени€ ‘–— о готовности удерживать ставки на рекордно низких уровн€х до конца 2014 г., однако мы не исключаем, что риторика монетарных властей может изменитьс€ при продолжении устойчивого экономического роста. ¬ опубликованной вчера Ѕежевой книге ‘–— отмечаетс€, что восстановление американской экономики продолжаетс€ умеренными темпами, признаки повышени€ активности наметились на рынке труда, в сфере розничной торговли и в обрабатывающем секторе. Ќовых доказательств этого инвесторы будут ждать от публикуемых, как всегда, в четверг, данных по рынку труда – согласно прогнозу, число обращений за пособи€ми по безработице снизилось на 2 тыс. —ледует отметить, что старт публикации корпоративной отчетности за 1 кв. оказалс€ вчера весьма обнадеживающим: результаты алюминиевого гиганта Alcoa превзошли ожидани€, и американские рынки откликнулись на это повышением индексов по итогам сессии. —егодн€ после закрыти€ торгов представит результаты Google.

–ынок несколько успокоилс€, вторичное размещение Russia’30 прошло на уровне рынка. ¬чера спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST сузилс€ на 5 б.п. до 210 б.п.: доходность 10 UST выросла с 1,98% до 2,03%, тогда как цена Russia’30 (YTM 4,1%) снизилась на 10 б.п. до 119% от номинала. ќдним из основных событий на рынке евробондов стало вчера вторичное размещение суверенного выпуска Russia’30 объемом 1 млрд долл., продажа выпуска на рынке проводилась в интересах клиента. ÷ена отсечени€ составила 118,85%, что соответствует уровню вторичного рынка. јллокаци€ будет объ€влена несколько позже, но мы думаем, что проблем со вторичным размещением выпуска не возникло. —прос могло отчасти поддержать то обсто€тельство, что не так давно по выпуску была выплачена амортизаци€. ¬ корпоративном сегменте многие выпуски уже стали восстанавливать свои позиции. “ак, среди бумаг инвестиционного уровн€ покупались выпуски GAZPRU’20 (YTM 3,9%), GAZPRU’34 (YTM 6,5%), VTB NW’15 (YTM 5,5%) и VTB’17 (YTM 5,9%), завершившие день незначительным повышением. ѕри этом следует отметить, что давление на евробонды Ћ” ќ…Ћа и “Ќ -¬– сохранилось и они подешевели еще в среднем на 25 б.п. ¬о втором эшелоне несколько отыграли потери бумаги VimpelCom, VIP’22 (YTM 8,1%), прибавившие в цене 20 б.п.  отировки выпусков ѕромсв€зьбанка, заметно снизившиес€ накануне, также вновь пошли вверх: PROMBK’14 (YTM 7,2%) подорожал на 90 б.п. —егодн€ утром внешний фон дает основани€ ожидать повышени€ котировок при открытии торгов: азиатские рынки и фьючерсы на американские индексы растут.

¬нутренний рынок

Ќизкий спрос на аукционе ќ‘«. –езультаты вчерашнего аукциона по дев€тилетним ќ‘« 26205 (YTM 8%) таковы: из предложенного объема 35,8 млрд руб. удалось разместить бумаг лишь на 4,6 млрд руб. ввиду крайне низкого спроса, составившего лишь 4,8 млрд руб., или 13% предложени€. ƒоходность по цене отсечени€ равн€лась доходности по средневзвешенной цене – 8%, что соответствует верхней границе объ€вленного ћинфином ориентира (7,9–8%). “аким образом, размещение выпуска прошло на уровне вторичного рынка и без премии. ћы оцениваем результаты аукциона как низкие и объ€сн€ем их тем, что уровень ликвидности пока только начинает восстанавливатьс€ после периода налоговых платежей, а на рынке госбумаг преобладают пессимистические настроени€. ќднако привлекательность дев€тилетних ќ‘« 26205 сохран€етс€. ћы рекомендовали принимать участие в доразмещении ввиду наличи€ премии выпуска к кривой ќ‘« и рублевым свопам (пор€дка 50 б.п. к последним). ¬чера на рынке госбумаг наблюдалась разнонаправленна€ динамика, продажи преобладали, но были незначительными по размеру. Ќаибольшие потери понес выпуск ќ‘« 26200 (YTM 6,3%) с погашением через год, однако бумага крайне низколиквидна.

ѕополнение в ломбардном списке ÷Ѕ: рекомендуем р€д бумаг к покупке. ¬чера в «¬естнике Ѕанка –оссии» был опубликован список облигаций семнадцати эмитентов, которые будут в ближайшее врем€ включены в ломбардный список ÷Ѕ. –егул€тор начнет принимать данные бумаги в качестве обеспечени€ по кредитам после установлени€ по ним дисконтов и поправочных коэффициентов. Ћомбардный список пополнитс€ 27 новыми бумагами, полный перечень которых мы приводим в представленной ниже таблице. ’отелось бы отдельно отметить выпуски, на наш взгл€д, привлекательные дл€ покупки:  редит ≈вропа Ѕќ-02 (YTP 10,3%), ћ Ѕ Ѕќ-01 (YTP 9,7%) и ћ Ѕ Ѕќ-05 (YTM 11,5%), Ћ  ”ралсиб Ѕќ-05 (YTM 11%), Ќѕ  Ѕќ-01 (YTM 10%) и Ќѕ  Ѕќ-02 (YTM 10%).

ѕредложение ё“эйр трудно назвать привлекательным. ¬чера дочерн€€ структура авиакомпании «ё“эйр» (NR), «ё“эйр-‘инанс», открыла книгу за€вок на размещение двух выпусков биржевых облигаций, Ѕќ-06 и Ѕќ-07 объемом 1,5 млрд руб. каждый. «акрытие книги за€вок запланировано на 20 апрел€, размещение выпусков на бирже намечено на 25 апрел€. —огласно материалам организаторов, планируетс€ включение выпусков в котировальный список «ј1». ќриентир по ставке купона составл€ет 9,8–10%, что предполагает доходность к оферте через год на уровне 10,17–10,38% и премию к кривой ќ‘« в размере пор€дка 380–400 б.п. Ёмитент – не новичок на долговом рынке: в обращении наход€тс€ шесть выпусков облигаций компании суммарным объемом 9 млрд руб., однако все эти выпуски крайне неликвидны. ¬ феврале нынешнего года “рансаэро (NR), котора€ €вл€етс€ второй по величине авиакомпанией –оссии после јэрофлота, разместила на рынке выпуск Ѕќ-01 объемом 2,5 млрд руб. и с полуторагодичной офертой. —тавка первого купона составила 12,5%, выпуск торгуетс€ с доходностью к оферте на уровне 12,8%, что предполагает премию к кривой ќ‘« в размере 600 б.п. Ќа этом фоне ориентиры, предложенные ё“эйр, трудно назвать привлекательными.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ќеожиданна€ дестабилизаци€

—тавки ћЅ  выросли, а объем средств в системе сократилс€. Ќесмотр€ на то что период налоговых платежей начинаетс€ только на следующей неделе, ликвидность оказалась под давлением. ќбъем средств на счетах в ÷Ѕ упал: остатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии уменьшились на 72,0 млрд руб. до 750,8 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ – на 13,0 млрд руб. до 83,2 млрд руб. —тавки ћЅ  всех сроков выросли, в частности, индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам взлетела сразу на 70 б.п., до 5,43%, превысив среднюю ставку –≈ѕќ. —прос на –≈ѕќ с ÷Ѕ также увеличилс€ до 176,2 млрд руб. – выше установленного регул€тором лимита в 140 млрд руб. —редн€€ однодневна€ ставка по этим операци€м прибавила 5 б.п., составив 5,42%. ћожно говорить о возникновении давлени€ на ликвидность, которое может усилитьс€ и вызвать дальнейший рост ставок ћЅ  в преддверии начала периода налоговых платежей.

–убль укрепилс€ вследствие роста цен на нефть. ¬чера курс рубл€ поддержал рост цен на нефть, вызванный публикацией данных о снижении нефт€ных запасов в —Ўј. ÷ена на WTI подпрыгнула на 1,7%, Brent также подорожала, но не столь заметно (лишь на 0,3% ). Ётого оказалось достаточно дл€ укреплени€ российской валюты, чему также способствовало неожиданное усилени€ внутреннего спроса на ликвидность. Ќа ћћ¬Ѕ рубль подорожал по отношению к доллару на 12 копеек до 29,63 руб./долл., а относительно евро – на четыре копейки до 38,86 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины опустилась на восемь копеек до 33,78 руб. —егодн€ ситуаци€ не изменилась: цены на нефть растут и ликвидность остаетс€ нестабильной. ћы ожидаем, что сегодн€ российска€ валюта будет торговатьс€ в диапазоне 29,60–29,55 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

Ќ  «јль€нс», Alliance Oil Company (B+/–/B):  онвертируемый евробонд VOSTOK’14 выгл€дит очень привлекательно

“оргова€ иде€: сама€ высока€ доходность в нефт€ном секторе

–екомендуем покупать Vostok’14. ћы обратили внимание на опережающее снижение котировок конвертируемого евробонда Vostok’14 по сравнению с динамикой других облигаций эмитента, при том что доходность указанного выпуска к погашению летом 2014 г. достигла 10%, тогда как еще мес€ц назад она колебалась в диапазоне 4–5%. Ќа фоне евробонда Vostok’15 (YTM 7,7%) конвертируемый выпуск выгл€дит привлекательно: во-первых, при более короткой дюрации он предлагает премию пор€дка 230 б.п. к выпуску с погашением в 2015 г., в то врем€ как средний дисконт доходности бумаги к выпуску Vostok’15 в последние полгода составл€л около 400 б.п., во-вторых, в структуру Vostok’14 встроен колл-опцион на конвертацию в акции, и, хот€ в насто€щий момент опцион находитс€ «вне денег», его стоимость ненулева€, что с учетом высокой доходности выпуска делает его еще более интересным.

¬нушительный потенциал роста, риски снижени€ невелики. ≈вробонд Vostok’14 выгл€дит перепроданным на опасени€х дальнейшего снижени€ котировок акций компании (сильно коррелирующих с облигаци€ми), что, впрочем, представл€етс€ маловеро€тным – их текущие уровни уже отражают крайне пессимистические ожидани€ в отношении  олвинского месторождени€. ѕри этом мы полагаем, что даже в случае дальнейшего падени€ акций компании снижение котировок выпуска Vostok’14 будет ограниченным, поскольку он уже торгуетс€ ниже номинала, и встроенный в него колл-опцион находитс€ глубоко «вне денег». »сход€ из нашей прогнозной цены акций Alliance Oil выпуск Vostok’14 обладает потенциалом роста до уровн€ не менее 105–110% от номинала.

X5 Retail Group (B+/¬2/-): „резвычайно слабые операционные результаты за 1 кв. 2012 г.; розничные продажи практически сто€т на месте

“емпы роста консолидированной выручки на уровне инфл€ции. ¬чера ’5 Retail Group опубликовала разочаровывающие операционные результаты за 1 кв. 2012 г.  онсолидированные продажи в 1 кв. 2012 г. увеличились лишь на 4,4% (здесь и далее – год к году) до 117 млрд руб. (в долларовом выражении – на 0,9% до 3862 млн долл.), что отражает дальнейшее замедление роста выручки в св€зи с негативной динамикой сопоставимых продаж (минус 3,9% в 1 кв. 2012 г.) на фоне падени€ покупательского потока на 4,6%.

ƒинамика покупательского потока выходит из под контрол€. √ипермаркеты и супермаркеты ощутили падение сопоставимого потока покупателей в наибольшей степени (–8,7% и –6,6% соответственно), а в среднем по компании снижение трафика составило 4,6%. ѕо темпам роста сопоставимых продаж X5 сильно отстает от ведущих продовольственных ритейлеров и соответствующих рынков. —лабые показатели, демонстрируемые гипермаркетами, могут отчасти объ€сн€тьс€ недавними попытками руководства компании сократить торговые площади в р€де крупнейших магазинов этого формата. ќднако основна€ причина, с нашей точки зрени€, заключаетс€ в плохом управлении ассортиментом товаров. „иста€ торгова€ площадь ’5 за 1 кв. 2012 г. увеличилась лишь на 12,6% год к году и на 2,4% квартал к кварталу до 1 770 тыс. кв. м. –ост площади обеспечило открытие семи гипермаркетов, 130 дискаунтеров и магазинов «у дома» (чистый прирост). ѕроанализировать результаты компании по регионам в этот раз невозможно в св€зи с отсутствием соответствующих данных.

 ороткие выпуски  опейки привлекательны дл€ удержани€ до погашени€. ’5 сохранила прогноз роста выручки на 2012 г. на уровне 15–20%, однако мы считаем, что дл€ большинства участников рынка крайне слабые операционные результаты 1 кв. 2012 г. могут стать основанием дл€ того, чтобы понизить прогнозы выручки на 2012 и последующие годы, сокращение же сопоставимых продаж будет оказывать давление на рентабельность компании по EBITDA. ƒл€ того чтобы добитьс€ роста выручки на уровне 20% в 2012 г., X5 потребуетс€ продемонстрировать сверхъестественное ускорение роста сопоставимой выручки и торговых площадей. ¬ то же врем€ мы не считаем, что слабые операционные результаты станут причиной неисполнени€ компанией своих об€зательств перед кредиторами.   облигаци€м компании на данных ценовых уровн€х мы относимс€ нейтрально, хот€ выпуск  опейка Ѕќ-1 (8,5% на 3,6 мес.) может быть привлекателен дл€ удержани€ до оферты.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: