Внешний рынок

Главный двигатель американской экономики не оправдал надежд. Мировые фондовые индексы завершили вчерашний день снижением, откатившись назад в среднем на 0,5%. Поводов для снижения было несколько, в том числе неважная отчетность Dow Chemical и Procter&Gamble и сокращение заказов промышленных предприятий в июне по сравнению с маем на 1,2%, в то время как прогнозировалось значительно меньшее падение показателя. Но главной причиной пессимизма на рынках стала июньская статистика доходов и расходов населения, которые остались на уровне предыдущего месяца, тогда как ожидался рост обоих показателей на 0,1%. Как мы отмечали в предыдущем обзоре, расходы не растут, поскольку американские потребители предпочитают сберегать средства, а не тратить: объем личных сбережений за время кризиса увеличился в несколько раз. На доходах населения крайне негативно сказывается медленное восстановление рынка труда: работодатели ведут себя так же, как потребители – не спешат увеличивать наем персонала, предпочитая создавать подушку ликвидности на балансах компаний. На этом фоне рынок не обратил внимания на две хорошие новости. Первая заключалась в том, что продажи строящихся домов в июне сократились всего на 2,3%, тогда как в мае этот показатель рухнул на рекордные 30%, а вторая пришла от американских автомобилестроителей, сообщивших, что в июле продажи автомобилей в США выросли на 5,2% по сравнению с маем. Таким образом, с сентября 2008 г., то есть с момента начала мирового финансового кризиса, июль стал вторым месяцем, в котором автопроизводители показали впечатляющий рост продаж – только в августе 2009 г. благодаря действию программы «деньги за автохлам» продажи росли несколько более высокими темпами. Однако и в этом секторе основными покупателями выступают компании, а не население. Но, с другой стороны, это можно считать признаком того, что компании готовятся приступить к найму персонала. Как мы уже отмечали, на текущей неделе выходит большой блок статистики по рынку труда, и уже сегодня будет опубликован отчет агентства ADP по занятости за июль.

Высока вероятность принятия новых программ для оживления экономики США. После вчерашней публикации неутешительной статистики покупатели десятилетних казначейских облигаций резко активизировались, и доходности бумаг спикировали с 2,95% до 2,9%. Мы по-прежнему считаем, что в настоящий момент американские казначейские облигации слишком дороги, но, пока у инвесторов не будет уверенности о перспективах восстановления мировой экономики, существенного снижения доходностей ждать не стоит. Cигналом к небольшой распродаже облигаций может стать принятие новых мер по стимулированию экономики. Возможно, это случится уже на следующей неделе после заседания ФРС. Мы уже писали о высокой вероятности принятия денежными властями США пакета дополнительных мер, и теперь, после публикации низких показателей потребительских доходов и расходов, шансы на это еще выше. Мы думаем, что на окончательное решение может в значительной степени повлиять публикуемая в пятницу статистика по рынку труда. Уже очевидно, что до конца текущего года ФРС оставит ключевые процентные ставки на рекордно низких уровнях. В качестве дополнительных мер регулятор, возможно, начнет реинвестировать средства от погашения облигаций в новые долговые инструменты. По данным WSJ, в настоящий момент ресурс для придания нового импульса экономике составляет 200 млрд долл. По нашему мнению, правительство США может принять еще ряд мер, направленных на стимулирование потребительских расходов, так как основная задача сейчас состоит именно в оживлении потребительского спроса.

Внутренний рынок

Еще один дебют Минфина. Как мы уже отмечали ранее, сегодня Минфин планирует провести два аукциона: кроме доразмещения уже обращающегося выпуска ОФЗ 25072 на 20 млрд руб. с погашением 23 января 2013 г., будут размещаться новые ОФЗ 26203 на 25 млрд руб. с погашением 3 августа 2016г. ОФЗ 26203 имеют купонную ставку 6,9% годовых, купонный доход выплачивается дважды в год. По нашим расчетам, дюрация выпуска составляет 4,7 года, и таким образом, на кривой доходностей ОФЗ бумага будет располагаться между ОФЗ 46017 и ОФЗ 46021, что предполагает справедливую доходность на уровне 7,14%. Неделю назад Минфин со второй попытки разместил новый выпуск ОФЗ 25075, предложив весьма солидную премию в размере 9 б.п. к справедливой доходности бумаги. Вероятно, сегодня Минфин опять постарается разместить существенную часть объема. Согласно нашему прогнозу, доходность по цене отсечения составит около 7,21%. Тем игрокам, которые собираются принять участие в аукционе, мы рекомендуем выставлять заявки на 5 б.п. ниже, что соответствует цене 99,1% от номинала.

Сегодня Минфин предлагает также ОФЗ 25072. Последний аукцион по размещению ОФЗ 25072 проходил две недели назад, 21 июля, когда Минфин разместил из предлагавшегося объема 15 млрд руб. практически 12 млрд руб. Премия доходности по цене отсечения к доходности бумаги в предыдущий день была неплохой – 6 б.п. Но, как показали итоги аукционов, которые состоялись неделю назад, Минфин сосредоточится на размещении нового выпуска ОФЗ 26203, и инвесторам, принимающим участие в аукционе по ОФЗ 25072, не стоит рассчитывать на высокую премию. Вчера доходность ОФЗ 25072 составила 6,1%, и на сегодняшнем аукционе мы прогнозируем доходность по цене отсечения приблизительно на уровне 6,13%. Тем инвесторам, которые планируют принять участие в аукционе, мы советуем выставлять заявки на 2–3 б.п. ниже.

Предложение от ЦБ. Как мы уже писали, сегодня не только Минфин, но и Банк России проведет аукцион по продаже двухлетних ОФЗ 26199 из собственного портфеля на 4,5 млрд руб. По сообщению ЦБ, эта мера направлена на изъятие ликвидности с рынка. Однако, во-первых, объем ликвидности в системе только начал восстанавливаться после периода налоговых платежей, который привел к ее значительному сокращению. Именно из-за падения уровня ликвидности не состоялся в прошлый четверг аукцион ЦБ по размещению ОБР на 20 млрд руб. На этой неделе ЦБ умерит свои аппетиты и будет размещать гораздо меньший объем ОБР, частично компенсируя это размещением ОФЗ. Во-вторых, торговая активность в бумаге крайне невысока. В-третьих, обычно ЦБ не предлагает участникам почти никаких премий к рынку, максимум составляет 1–2 б.п. С учетом вышеописанных факторов сегодня не следует ожидать повышенного спроса на ОФЗ 26199. Вчера доходность бумаг находилась на уровне 5,67%, и мы думаем, что максимальный размер премии не превысит 2 б.п., исходя из чего рекомендуем выставлять заявки на уровне вчерашнего закрытия.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ставки межбанковского кредитования продолжают снижатьсяна фоне растущей ликвидности

Как и ожидалось, растущий уровень ликвидности приводит к дальнейшему снижению ставок на рынке межбанковского кредитования. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ выросли на 46 млрд руб. до 605,1 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ сократились на 5,4 млрд руб. до 434,5 млрд руб. Индикативная однодневная ставка MosPrime снизилась на 10 б.п. до 2,74%. Объем ликвидности в банковской системе, как мы ожидаем, еще несколько увеличится, и это будет удерживать ставки межбанковского кредитования на низких уровнях. Сегодня банки получат 1,6 млрд руб. в пятинедельных кредитах без обеспечения, размещенных вчера ЦБ – но эффект от поступления этих средств будет нивелирован необходимостью возвратить 2 млрд долл. Средняя ставка размещения на вчерашнем аукционе ЦБ составила 11,25%, что на 3 б.п. ниже, чем на предыдущем, прошедшем на прошлой неделе.

Объем сделок ЦБ по операциям РЕПО-кредитования составил 4,8 млрд руб., увеличившись на 4,3 млрд руб. по сравнению с предыдущей сессией, средняя ставка размещения осталась на отметке 5,03%.

Рубль вчера укрепился как к доллару, так и к евро на фоне роста цен на нефть и оптимизма на фондовых рынках. Доллар подешевел к рублю на 36 копеек, его курс к рублю составил 29,73 руб./долл. на закрытие сессии на ММВБ, евро потерял 10 копеек и опустился до отметки 39,36 руб./долл. Стоимость бивалютной корзины ЦБ снизилась на 24 копейки до 34,06 руб. Сегодня рубль может потерять часть завоеванных вчера позиций, подешевев до 29,8–29,9 руб./долл., так как азиатские рынки начали торги в красной зоне, что может подпортить настроение инвесторам. С другой стороны, цены на нефть превысили 82 долл. за баррель марки Brent, что не может не оказать значительную поддержку российским рынкам и национальной валюте.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Газпром нефть (ВВВ-/Baa3/NR). Компания привлекает синдицированный кредит

Газпром нефть привлекает обеспеченный кредит, в то время как ранее все ее долги были бланковыми. Газпром нефть подписала кредитное соглашение о предоставлении пятилетнего обеспеченного синдицированного кредита на сумму до 1,5 млрд долл. по ставке Libor + 2,1%. Привлеченные средства компания направит на рефинансирования существующей задолженности, а также общекорпоративные цели. Заметим, что ранее все предоставленные компании кредиты были бланковыми, и привлечение обеспеченного кредита (обеспеченного экспортной выручкой) несет определенный дискомфорт для прочих кредиторов.

Серьезной угрозы для кредитного профиля мы не видим. На конец I квартала 2010 г. совокупный долг Газпром нефти составлял 6,27 млрд долл., в апреле компания разместила два выпуска биржевых облигаций суммарным объемом 20 млрд руб. (около 635 млн долл.). С учетом привлекаемого кредита совокупный долг компании должен заметно возрасти (на 20–25%). Вместе с тем, прогноз компании по EBITDA на 2010 г. составляет 5,4 млрд долл. (+10% к уровню 2009 г.), а по капзатратам – 3,88 млрд долл, и, согласно нашей оценке, показатель Долг/EBITDA эмитента на конец 2010 г., несмотря на увеличение долгового портфеля, вряд ли выйдет за пределы 1,5 (предельный уровень, определенный руководством компании).

Облигации Газпром нефть БО-5,6 смотрятся интересно с точки зрения relative-value. Поскольку выпуск Газпром нефть-3 торгуется практически на одном уровне с близким по дюрации выпуском Газпром-13, стоит обратить внимание на биржевые облигации Газпром нефти. Выпуски Газпром нефть БО-5,6 (YTM ~7,05% @ апрель 2013 г.) предлагают премию порядка 30 б.п. к долговым обязательствам Газпрома и порядка 20 б.п. к размещенному недавно выпуску НОВАТЭК БО-1. НОВАТЭК (ВВВ-/Ваа3/ВВВ-) имеет рейтинг того же на уровня, что и Газпром нефть, однако заметно уступает последней по масштабу бизнеса, – таким образом, при выборе между двумя этими эмитентами мы отдаем предпочтение облигациям Газпром нефти.