СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Потребительская уверенность определит настрой рынка. В день, когда начинается двухдневное заседание ФРС, не стоит ожидать высокой активности на рынках. На ход торговой сессии может также повлиять публикация индекса потребительской уверенности за апрель, который, согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, вырос, хотя и незначительно – до с 63,4 пунктов до 65 пунктов. Потребительская активность – один из основных двигателей экономического роста, так как на личное потребление приходится порядка двух третей ВВП. Неделя на мировых рынках началась с вялой динамики и незначительного изменения индексов – отчасти в связи с тем, что европейские биржи были закрыты. Европейская валюта сегодня утром снижается в стоимости, во вторник Италия и Испания, принадлежащие к числу проблемных стран группы PIIGS, размещают гособлигации. В свете обострения ситуации с Грецией стоимость заимствований для периферийных стран еврозоны заметно возросла, и главный вопрос состоит в том, какую премию за риск будут теперь требовать инвесторы. Вчера доходность десятилетних казначейских облигаций США опустилась на 5 б.п. до 3,36%. Сегодня ФРС проведет выкуп 10–16-летних бумаг, потратив на это 1,5–2,5 млрд долл., а также два аукциона: по размещению четырехнедельных бумаг на 30 млрд долл. и двухлетних облигаций на 35 млрд долл.

Евробонды подросли, нефтяники в лидерах. На фоне низкой торговой активности в отсутствие многих западных участников рынка по причине пасхальных каникул российские евробонды в большинстве своем несколько подросли в цене. Спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST изменился совсем незначительно, закрепившись у отметки 134 б.п., а цена бумаги снизилась лишь на 7 б.п., оставшись почти неизменной на уровне 116,3% от номинала. Бумаги суверенного сегмента в основном снижались, пользовался спросом рублевый выпуск Russia’18, прибавивший в цене 70 б.п. до 106,1% от номинала. В корпоративном сегменте, в отличие от суверенного, уверенно чувствовали себя покупатели. Евробонды Газпрома стали стоить дороже в среднем на 7 б.п., бумаги ЛУКОЙЛа и НОВАТЭКа – на 20 б.п. Евробонды Вымпелкома отыграли потери предыдущего дня и поднялись в цене в среднем на 15 б.п. Среди облигаций финансового сектора наибольшим спросом пользовались бумаги ВТБ, прибавившие в цене в среднем 12 б.п., и Сбербанка, которые подорожали в среднем на 10 б.п. Азиатские индексы сегодня утром демонстрируют негативную динамику, фьючерсы на американские фондовые индексы также торгуются в отрицательной зоне. Ожидаем открытия торгов в России в минусе.

Внутренний рынок

ХКФ-банк закрыл книги по двум выпускам, обе бумаги привлекательны. В пятницу ХКФ-Банк (Ba3/B+/—) – российский дочерний банк чешской PPF Group – закрыл книги заявок на размещение двух трехлетних выпусков биржевых облигаций БО-01 и БО-03 объемом 3 млрд руб. и 4 млрд руб. соответственно. Первоначальный ориентир по ставке купона для БО-03 составлял 8–8,3%, однако с учетом благоприятной рыночной конъюнктуры был понижен до 7,9–8%. В результате книга закрылась по нижней границе ориентира, то есть на уровне 7,9%. По выпуску предусмотрена оферта через 2,5 года, и ставка купона в размере 7,9% соответствует доходности 8,14%. В нашем специальном обзоре от 13 апреля мы писали, что нижним пределом доходности, за которым бумага утрачивает свою привлекательность, является 8-процентный уровень, – таким образом, на наш взгляд, потенциал снижения доходности сохраняется. Что касается выпуска ХКФ-Банк БО-01, то это флоатер: ориентир по ставке купона определялся как трехмесячный Mosprime+275 –325 б.п. В результате букбилдинга премия к ставке Mosprime сложилась ближе к нижней границе заявленного диапазона, на уровне 290 б.п., что соответствует ставке купона 6,65%. Спрос на облигации с плавающей ставкой оказался ниже, чем на выпуск с фиксированной, – конечная ставка уложилась в диапазон, который не сдвигался вниз. Причина, по нашему мнению, в том, что флоатеры – непривычный инструмент для российских инвесторов. Тем не менее выпуск БО-01, как и БО-03, привлекателен: в вышеупомянутом обзоре мы отмечали, что он представлял бы интерес даже по нижней границе диапазона.

Публикации по теме: "ХКФБ – Два новых рублевых выпуска, один из них – с плавающей ставкой".

Рубль продолжит укрепляться. По нашим ожиданиям, в ближайшее время укрепление рубля продолжится, чему будут способствовать целый ряд факторов, и прежде всего высокие цены на нефть. Ситуация в Северной Африке, и в частности в Ливии, остается непростой, причем мы не исключаем начала вооруженных конфликтов и в других странах региона, что подтолкнет вверх цены на нефть. Еще одним фактором поддержки высокого курса рубля, как мы полагаем, станет политика ЦБ, который будет меньше препятствовать укреплению национальной валюты, о чем было еще раз заявлено накануне. В апреле ЦБ уменьшил объем покупки валюты на валютном рынке: по предварительной оценке в текущем месяце регулятор купил валюты примерно на 3 млрд долл. против 5,4 млрд долл. в марте. В настоящий момент основной задачей ЦБ является борьба с инфляцией, чему способствует сильный рубль. Укрепление национальной валюты будет также поддерживать спрос на российские долговые бумаги.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность сократилась, ставки МБК выросли

Ликвидность находится под давлением налоговых выплат; вчера ее уровень снизился после уплаты компаниями НДПИ и акцизов. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ сократились на 90,5 млрд руб. до 513,4 млрд руб., депозиты банков в ЦБ снизились на 55,0 млрд руб. до 501,2 млрд руб. В силу уменьшения объема ликвидности ставки МБК пошли вверх – большинство из них прибавили 1-2 б.п. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам выросла на 1 б.п. до 3,18%. Следующий отток ликвидности из банковской системы ожидается в четверг, когда компаниям предстоит уплатить налог на прибыль. До этого дня ставки МБК, как мы полагаем, будут оставаться стабильными или повысятся на 1-2 б.п.

Сегодня Министерство финансов предложит банкам временно свободные бюджетные средства для размещения на депозитах. Возможно, текущее снижение ликвидности в связи с налоговыми выплатами повысит интерес банков к средствам Минфина, однако предыдущие два размещения были отменены в связи с отсутствием заявок.

Рубль укрепился на ММВБ как против доллара, так и по отношению к евро. В результате стоимость бивалютной корзины снизилась на 15 копеек до 33,62 руб. Курс доллара упал на 17 копеек до 27,85 руб./долл., евро потерял 13 копеек и опустился до 40,66 руб./евро. Сегодня евро растет против доллара и котируется по 1,453 долл./евро по сравнению с 1,458 долл./евро накануне. Японская иена по итогам вчерашней сессии также укрепилась к американской валюте с 81,88 иены/долл. до 81,83 иены/долл. и сегодня торгуется на уровне 81,71 иены/долл. Нефть накануне подешевела и сегодня утром продолжает снижаться: Brent находится на отметке 123 долл./барр. Фондовые индексы Азии падают, что может стать причиной нисходящей динамики российского рынка акций и рубля. Мы полагаем, что сегодня рубль снизится против доллара до уровня 28,0 руб./долл. и до 40,70–40,75 руб./евро против единой европейской валюты.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Национальная факторинговая компания (B-/B3): Облигации сохраняют привлекательность

Бумага торгуется уже неделю. Облигационный выпуск НФК-БО1 объемом 2 млрд руб., размещенный на ММВБ 15 апреля, довольно ликвидно торговался на прошлой неделе, постепенно повышаясь в цене. К пятнице она составила приблизительно 100,7% от номинала, что соответствует доходности 9,73% к оферте через 18 месяцев.

На фоне растущего рынка. Несмотря на некоторый ценовой рост, выпуск НФК-БО1 сохраняет привлекательность, поскольку на прошлой неделе соседние выпуски небольших банков двигались параллельным курсом. Нам представляется разумным рекомендовать НФК-БО1 инвесторам, намеренным держать бумагу до оферты, поскольку выпуск в первую очередь интересен не спекулятивным потенциалом роста, который в любом случае ограничен небольшой дюрацией, а доходностью.

Есть и конкуренты. Справедливости ради отметим, что на рынке присутствуют предложения, которые можно считать не менее интересными, чем НФК-БО1. Среди таковых следует в первую очередь отметить облигации банка ТКС (B2/B), а именно ТКС-БО2 (доходность 10,8% на 7 мес.) и ТКС-БО3 (11,5% на 16 мес.).

Публикации по теме: "Банк НФК - Первичное размещение", "ТКС Банк – Дебютант с интересным предложением".

ЮТэйр (NR): Компания продолжает показывать высокие операционные результаты, но облигации непривлекательны

Пассажирооборот в январе–марте 2011 г. вырос на 28,3% год к году. Опубликованные вчера операционные показатели ЮТэйр за I квартал 2011 г. вновь оказались высокими и превысили отраслевую динамику. Так, пассажирооборот компании за первые три месяца года увеличился на 28,3% год к году до 2,06 млрд пассажирокилометров, тогда как рост по отрасли в целом за тот же период составил лишь 12,1%. В отчетном периоде компания перевезла 1,26 млн пассажиров – на 14,7% больше, чем в аналогичном периоде прошлого года, – что с учетом указанной динамики пассажирооборота свидетельствует об оптимизации маршрутной сети компании. Наиболее низкий рост наблюдался в сегменте грузовых перевозок, объем которых увеличился всего на 10,6% относительно годичной давности. Однако отметим, что в текущем году пассажирооборот компании пока немного уступает показателю 2010 г. по динамике (по итогам 2010 г. пассажирооборот увеличился на 37% до 7,98 млрд пассажирокилометров), что, с нашей точки зрения, прежде всего объясняется эффектом высокой базы.

Облигации низколиквидны и непривлекательны. Несмотря на довольно впечатляющие квартальные итоги операционной деятельности, стоит помнить о слабости финансового профиля компании. Мы рассчитываем увидеть заметное улучшение показателей ЮТэйра во II полугодии 2010 г. за счет роста пассажирооборота, поскольку на конец I полугодия 2010 г., судя по доступной отчетности по МСФО, финансовое положение компании не отличалось устойчивостью при показателе Чистый долг/EBITDA на уровне 8 и доле краткосрочного долга на уровне 54%. Следовательно, прежде чем рекомендовать облигации компании к покупке, необходимо дождаться выхода отчетности за более поздние периоды. Пока же пять находящихся в обращении выпусков облигаций компании торгуются с доходностью 7,9–9,2% в зависимости от срочности и на текущих уровнях не выглядят привлекательными. Кроме того, учитывая такой недостаток бумаг ЮТэйра, как низкая ликвидность, можно предположить, что они находятся на балансе у банков – основных кредиторов компании.

СУЭК (B1): Улучшение кредитных метрик налицо

Результаты за 2010 г. по МСФО

По итогам года отмечен заметный рост. Угольно-энергетический холлдинг СУЭК отчитался за 2010 г. по МСФО. Выручка холдинга возросла на 10,9% до 165,2 млрд руб., в то время как EBITDA увеличилась более значительно – на 38,2%, достигнув 35,1 млрд руб. Рентабельность по EBITDA в 2010 г. повысилась до 21,2% с 17% в 2009 г.

Долговая нагрузка сократилась, ликвидная позиция улучшилась. В начале прошлого года слабым местом СУЭКа была не только высокая долговая нагрузка, но и низкая ликвидная позиция в связи со значительной долей краткосрочного долга. В течение 2010 г. обе эти проблемы были решены. На 31 декабря долговая нагрузка компании в терминах Чистый долг/EBITDA снизилась до 2,2 по сравнению с 3 на начало года. При этом доля краткосрочного долга сократилась до 20%, а денежные средства стали покрывать объем краткосрочных обязательств на 50%. Мы также обратили внимание, что в 2010 г. свободный денежный поток компании остался в положительной зоне.

Облигации оценены справедливо. Выпуск СУЭК Финанс-1 торгуется с доходностью YTP 7,8% на срок два года, что предполагает премию к ОФЗ в размере 180 б.п. На этом же уровне котируются выпуски сопоставимых по кредитным рейтингам Мечела (В1) и Евраза (В+/В1/В+), исходя из чего потенциал роста котировок облигаций СУЭКа мы связываем с общей рыночной конъюнктурой.

РУСАЛ (NR): Реструктурированный долг погашается с опережением графика

План на нынешний год выполнен. Вчера РУСАЛ сообщил, что с начала апреля выплатил кредиторам 517 млн долл. По соглашению о реструктуризации компания должна выплатить в 2011 г. 700 млн долл., а все привлекаемые новые кредиты направлять на погашение существующих обязательств. Соответственно, можно ожидать, что средства, привлеченные в ходе недавнего размещения облигаций, также будут использованы для выплаты долга. Учитывая объем размещения (15 млрд руб.), можно говорить о том, что план погашений на этот год РУСАЛ выполнил, одновременно снизив и стоимость обслуживания долга.