СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Основными темами остаются Греция и проблема фискального обрыва в США. Вчера новостной фон был нейтральным – падение германского индекса ZEW, хотя и неожиданное, было несущественным. Греция сумела рефинансировать облигации на сумму 4 млрд евро, подлежавшие погашению в ближайшую пятницу и тем самым избежала риска дефолта, даже несмотря на задержку в предоставлении очередного транша помощи от ЕС. Сегодня основными темами останутся Греция и подготовка к переговорам по проблеме фискального обрыва в США. В макроэкономическом календаре выделим выходящие сегодня в США предварительные данные по розничным продажам за октябрь, а также завтрашние данные по инфляции и заявках на пособия по безработице, впрочем, публикация этих индикаторов вряд ли существенно повлияет на общее настроение инвесторов.

Суверенный сегмент устоял при общем негативе. Вчерашние торги на рынке российских евробондов стали первой полноценной сессией на текущей неделе, и завершились они преимущественно снижением котировок. Исключением стал лишь суверенный сегмент, евробонд Russia’42 (YTM 4,3%) подорожал на полпроцентных пункта. Спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,86%) к 10 UST (YTM 1,59%) незначительно расширился по сравнению с пятницей и достиг 127 б.п., в то время как изменения доходности 10UST и цены российского бенчмарка (126,6%) были несущественными. В корпоративном сегменте зафиксированы продажи. В первом эшелоне заметно пострадали банковские выпуски, старший SBERRU’22 (YTM 4,6%) упал на 70 б.п., SBERRU’21 (YTM 4,5%) подешевел на полпроцентных пункта. Котировки RSHB’18 (YTM 3,8%) также снизились на 50 б.п., VEBBNK’25 (YTM 4,8%) потерял в цене порядка 45 б.п. На кривой Газпрома GAZPRU’18 (YTM 3,6%) и GAZPRU’34 (YTM 5,3%) стали дешевле в среднем на 45 б.п., а GAZPRU’37 (YTM 5,3%) опустился на 60 б.п. В выпусках с рейтингом ниже инвестиционного уровня продажи отмечены на кривой Vimpelcom, VIP’18 (YTM 5,6%) подешевел на 45 б.п., VIP’21 (YTM 6,3%) – на 50 б.п. Среди бумаг эмитентов металлургического сектора хуже рынка выглядели евробонды Евраза, длинные выпуски потеряли в цене в среднем 40 б.п. Сегодня утром у российских евробондов есть шанс открыться ростом: рынки Азии и фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в плюсе.

Внутренний рынок

У Минфина есть шанс занять всю запланированную сумму. Вчера настроение участников рынка было пессимистическим, что неудивительно в связи с негативными внешними факторами. В корпоративном сегменте продажи прошли в бондах ВЭБа и Вымпелкома, Вымпелком-1 (YTM 9,3%) подешевел на 20 б.п., примерно столько же потерял в цене и Вымпелком-2 (YTM 9,3%), однако сделок в последнем выпуске было заметно меньше. В сегменте госбумаг превалировали продавцы. Такие ликвидные выпуски, как девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 7,4%), семилетние ОФЗ 26208 (YTM 7,2%) и десятилетние ОФЗ 26209 (YTM 7,4%), понесли потери, однако совсем небольшие, в среднем по 10 б.п. Сегодня в центре внимания аукцион по доразмещению ОФЗ, на котором инвесторам будет предложен пятнадцатилетний выпуск ОФЗ 26207 (YTM 7,7%) в объеме 25 млрд руб. В предыдущий раз аукцион по данной бумаге состоялся в середине октября и стал одним из самых успешных в этом году: предложение составило 20 млрд руб., и в итоге Минфину удалось привлечь практически всю сумму при шестикратном спросе. Доходность по цене отсечения составила 7,91%, по средневзвешенной цене – 7,9%. Отметим, что в тот же день Минфин доразместил и пятилетний выпуск на ту же сумму (20 млрд руб.). Ориентир для сегодняшнего аукциона равен 7,67–7,72%, на вторичном рынке выпуск вчера торговался по 7,72%, а значит, премии для участников не предусмотрено. Аукцион пройдет вблизи верхней границы ориентира. Мы не исключаем, что Минфин сумеет занять всю запланированную сумму при условии, что сегодня заявки вновь подадут крупные участники, как это было на предыдущих аукционах. Как видно на графике ниже, пятнадцатилетние ОФЗ 26207 являются единственным выпуском, который предлагает премию к кривой ОФЗ.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

НОВАТЭК (BBB-/Baa3/BBB-)

В 2013 г. ожидаются высокие темпы роста добычи, льготная ставка НДПИ для Нортгаза; до конца текущего года планируется разместить новые евробонды

В 2013 г. добыча газа увеличится на 8–11%... НОВАТЭК, опубликовавший в прошлую пятницу отчет по МСФО за 3 кв. 2012 г., вчера провел телефонную конференцию, наиболее важными моментами которой стали заявления менеджмента, что 1) капзатраты в 2013 г. приблизительно будут соответствовать уровню текущего года, 2) ставка НДПИ на газ для Нортгаза будет предполагать дисконт к ставке налога для Газпрома, 3) добыча газа НОВАТЭКа в 2013 г. увеличится на 8–11%. Менеджмент также выразил уверенность в том, что весь будущий объем добычи будет законтрактован, невзирая на уход Интер РАО к Роснефти с 2016 г.

…однако капзатраты будут выше, чем мы предполагали. По нашей оценке, в текущем году капзатраты компании составят 1,7 млрд долл., что соответствует прогнозу менеджмента. Принимая во внимание завершение строительства газоперерабатывающего завода в Усть-Луге и наращивание добычи на Юрхаровском месторождении, ранее мы предполагали, что в 2013 г. капзатраты сократятся до 0,9 млрд долл., однако компания планирует направить на эти цели почти вдвое больше – около 1,7 млрд долл., что объясняется инвестициями в увеличение мощности Пуровского ЗПК и развитие Нортгаза. В любом случае, будучи растущей компанией, НОВАТЭК направляет на капзатраты всего 30–40% годовой EBITDA против 60–80% у стагнирующих нефтяных компаний. Величина позитивного эффекта в отношении EBITDA от пониженной ставки НДПИ для Нортгаза, по нашей оценке, не превысит 1%, но более высокая рентабельность предприятия в среднесрочной перспективе простимулирует НОВАТЭК удвоить добычу газа Нортгаза. Прогноз компании по добыче в 2013 г. внушает оптимизм и превышает нашу оценку (мы ожидаем роста на 6% год к году).

Размещение евробондов до конца 2012 г. – отличная возможность поставить на бумагу с инвестрейтингом. В рамках объявленной сделки по приобретению 49% акций Нортгаза за 1,375 млрд долл., закрыть которую планируется до конца ноября, НОВАТЭК намерен выйти на внешний рынок с евробондами в объеме от 1 млрд долл. Исходя из текущего графика погашений эмитент может предложить инвесторам семи- и/или десятилетние бумаги. Традиционно участники рынка достаточно положительно воспринимают кредитный риск НОВАТЭКа, что отражалось в опережающей динамике котировок его бумаг в последние месяцы, в особенности на фоне выпусков других эмитентов нефтегазового сектора с рейтингами инвестиционного уровня. Мы считаем справедливой небольшую премию еврооблигаций НОВАТЭКа относительно кривой Газпрома (BBB/Baa1/BBB) – в пределах 30–40 б.п.