Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: “ранснефть: ѕовышение рентабельности и ожидаемый рост долговой нагрузки


[03.06.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

–езультаты 2009 г. по ћ—‘ќ

¬ целом нейтральные результаты. ¬чера “ранснефть опубликовала аудированную финансовую отчетность за 2009 г. по ћ—‘ќ. ћы считаем представленные результаты нейтральными дл€ котировок облигаций компании. ’от€ кредитный профиль монополиста остаетс€ устойчивым и подкрепл€етс€ квазисуверенным статусом заемщика, а также его стратегической важностью дл€ экономики –‘, финансовые показатели компании отразили ожидаемо негативные тенденции (в частности рост долговой нагрузки и смещение свободного денежного потока еще дальше в отрицательную зону по сравнению с прошлым годом). ¬ то же врем€ с точки зрени€ динамики выручки и EBITDA показатели “ранснефти по итогам 2009 г. выгл€д€т вполне достойно (рост соответственно на 28% и 35% относительно 2008 г.). –осту показателей способствовало повышение тарифов на прокачку нефти (+20,8% к 2008 г.) и нефтепродуктов (+7,4%). ”величение амортизационных отчислений в св€зи с вводом новых основных фондов и умеренный рост расходов на электроэнергию (+23,5% относительно уровн€ годичной давности) стали основными причинами опережающего увеличени€ EBITDA компании относительно выручки. Ёто позволило эмитенту довести норму EBITDA по итогам 2009 г. до рекордного уровн€ 61,6%, что на 3,1 п.п. выше показател€ 2008 г.

ќсуществление инвестиционных проектов привело к заметному увеличению долгового бремени. ¬ 2009 г. совокупный долг “ранснефти вырос более чем вдвое относительно показателей 2008 г. и на отчетную дату составл€л 553,3 млрд руб, чистый долг равн€лс€ 269,6 млрд руб. ќтношение ƒолг/EBITDA эмитента увеличилось с 1,6 в конце 2008 г. до 2,6 на конец 2009 г. ћы не ориентируемс€ на показатель чистого долга компании, так как ее значительна€ денежна€ позици€ на отчетную дату (284 млрд руб.) объ€сн€етс€ тем, что эмитент еще просто не успел вложить привлеченные средства в реализуемые инвестиционные проекты. –ост долговой нагрузки “ранснефти был ожидаемым и стал в основном результатом привлечени€ в Ѕанке развити€  ита€ кредитных ресурсов на строительство ответвлени€ от ¬—“ќ-1 (от —ковородино) до границы  Ќ– в 2010 г. Ѕанк открыл “ранснефти кредитную линию общим объемом 10 млрд долл. (в 2009 г. компани€ выбрала в рамках данного лимита 9 млрд долл.).  редит имеет плавающую ставку, прив€занную к LIBOR, срок погашени€ кредита – 20 лет (погашение начинаетс€ с п€того года действи€ кредитного договора и осуществл€етс€ равными дол€ми). ѕрочие крупные заимствовани€ “ранснефти в 2009 г. включали размещение рублевых облигаций на 135 млрд руб. дл€ финансировани€ строительства второй очереди Ѕалтийской трубопроводной системы. ќтметим, что, несмотр€ на заметное увеличение долга “ранснефти в прошлом году, его структура представл€етс€ нам исключительно благопри€тной (долгосрочные займы формируют около 98% общего долгового портфел€).

—вободный денежный поток останетс€ в отрицательной зоне в 2010 г. «начительные объемы капитальных затрат продолжают оказывать давление на денежные потоки “ранснефти. —вободный денежный поток эмитента остаетс€ отрицательным с 2006 г. ¬ 2009 г. объем капитальных затрат увеличилс€ на 56% относительно 2008 г. и составил 203 млрд руб, в результате чего свободный денежный поток сместилс€ еще дальше в отрицательную зону (до минус 39 млрд руб. с минус 10 млрд руб. в 2008 г.). ¬ 2010 г. объем капитальных затрат “ранснефти, по нашим оценкам, основанным на р€де прогнозов менеджмента, почти изменитс€ по сравнению с 2009 г. и составит пор€дка 210 млрд руб. ѕоловина этой суммы придетс€ на реализуемый компаний проект по строительству ¬—“ќ-2, общий объем инвестиций в который оцениваетс€ в 350 млрд руб.  ак сообщили нам представители “ранснефти, они ожидают, что по итогам 2010 г. свободный денежный поток компании останетс€ отрицательным. ѕри этом они отметили, что в 2010 г. компани€ не предполагает привлекать новые кредиты, не счита€ использовани€ оставшейс€ части кредита в рамках лимита Ѕанка развити€  ита€ на 1 млрд долл. ¬ то же врем€ напомним, что “ранснефть зарегистрировала биржевые облигации общим объемом 119 млрд руб., поступлени€ от размещени€ которых предполагает направить на финансирование проекта по строительству ¬—“ќ-2. ћы не исключаем, что бумаги могут быть предложены рынку в нынешнем году.

”худшение кредитных метрик не мен€ет нашей точки зрени€ о высокой кредитоспособности компании. ћы продолжаем рассматривать “ранснефть как исключительно надежного заемщика, отвечающего критери€м рейтингов инвестиционного уровн€. ” нас нет сомнений, что правительство продолжит оказывать компании всестороннюю поддержку в реализации ее масштабных инвестиционных проектов как посредством как тарифного регулировани€, так и помощи в привлечении финансировани€. ≈вроблигации “ранснефти традиционно торгуютс€ с дисконтом в размере около 40– 60 б.п.к кривой доходностей √азпрома (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬), что мы объ€сн€ем в первую очередь меньшим предложением новых бумаг “ранснефти и их более низкой ликвидностью. ƒела€ выбор между бумагами двух эмитентов, мы отдаем предпочтение долговым об€зательствам √азпрома. ¬ то же врем€ мы считаем, что дл€ инвесторов, с высоким «аппетитом» к российским корпоративным бумагам квазисуверенного статуса, облигации “ранснефти – неплоха€ возможность диверсифицировать кредитный риск √азпрома.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: