Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: “емпы роста промышленного производства в среднесрочной перспективе продолжат снижатьс€ и по итогам года состав€т скромные 2,5%


[25.01.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

ћ¬‘ снижает прогнозы роста мировой экономики. ¬чера ћ¬‘ понизил прогноз экономического роста практически дл€ всех стран, кроме —Ўј. ¬ частности, в еврозоне фонд прогнозирует рецессию, а в странах Ѕ–»  – заметное замедление экономического роста. ѕоскольку прогнозы существенно вли€ют на политику ћ¬‘, теперь можно ожидать активного участи€ фонда в предотвращении полномасштабного экономического кризиса, к которому могут проблемы с долгами европейских государств, что позитивно дл€ долговых рынков. ѕослание президента —Ўј Ѕарака ќбамы о положении в стране, как и ожидалось, было посв€щено преимущественно экономическим и налоговым вопросам. ѕерспективы развити€ экономики и роста зан€тости были оценены положительно, половину средств сэкономленных на сокращении военного присутстви€ в »раке и јфганистане было предложено ассигновать на различные инфраструктурные проекты, а другую половину – на сокращение госдолга. „то касаетс€ налоговой сферы, президент предложил увеличить налогообложение «жирных котов», в том числе за счет уменьшени€ возможностей оптимизации налогов дл€ инвесторов. “акже предложено ввести «правило Ѕаффета» и установить минимальный уровень ставки налогообложени€ дл€ состо€тельных налогоплательщиков, вне зависимости от имеющихс€ налоговых льгот. ѕодобные проекты вр€д ли будут одобрены нынешним составом  онгресса даже в размытом виде, ответна€ реакци€ –еспубликанской партии была крайне агрессивной, так что вчерашн€€ речь скорее знаменовала старт кампании ќбамы по переизбранию на второй срок, чем представл€ла конкретную программу на ближайшие мес€цы. Ќастроени€ на рынках пока остаютс€ позитивными. —егодн€ в центре внимани€ будут итоги двухдневного заседани€ ‘–—. —корее всего, мы не увидим новых действий по поддержке экономики, но детали за€влени€ могут быть использованы дл€ оценки взгл€дов ‘–— на состо€ние американской экономики и перспектив дальнейших действий ‘едрезерва на долговом рынке.

Ќакануне цены снизились в среднем на 20 б.п., однако сегодн€шние торги откроютс€ ростом. ѕо итогам сессии во вторник спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST осталс€ на уровне предыдущего закрыти€ – 232 б.п., доходности казначейских облигаций —Ўј изменились несущественно, а цена Russia’30 (YTM 4,4%) потер€ла 17 б.п. и опустилась до 117,4% от номинала. ¬чера на рынке евробондов преимущество имели продавцы, но назвать его подавл€ющим нельз€. ¬ суверенном сегменте выделим выпуск Russia’28 (YTM 5,7%), подорожавший на 40 б.п. —реди бумаг с рейтингом «¬¬¬» прошли покупки в некоторых выпусках √азпрома, номинированных в евро, однако в целом среди игроков преобладал негативный настрой. VTB’20 (YTM 7%), GAZPRU’21 (YTM 5,8%) и GAZPRU’34 (YTM 6,6%), SBERRU’17 (YTM 4,9%) и SBERRU’21 (YTM 6%) потер€ли в цене по 20 б.п., евробонды ¬ЁЅа подешевели в среднем на 10 б.п. »з бумаг с рейтингами ниже инвестиционного отрицательна€ динамика котировок зафиксирована в EVRAZ’18 (YTM 8,3%), NOTKRM’16 (YTM 4,6%) и NOTKRM’21 (YTM 6,2%), TMENRU’18 (YTM 5,8%) и TMENRU’20 (YTM 5,9%), VIP’17 (YTM 7,5%) и VIP’22 (YTM 8,9%) – снижение цен составило 20–30 б.п. ќднако стоит отметить покупки вдоль всей кривой јльфа-Ѕанка, наибольшим спросом пользовались ALFARU’17 (YTM 7,9%) и ALFARU’21 (YTM 8,6%), подорожавшие на 60 б.п. и 35 б.п. соответственно. –екомендованные нами евробонды јльфа-Ѕанка с начала года росли опережающими темпами, и теперь покупатели могут вз€ть тайм-аут, который, впрочем, не должен зат€нутьс€, поскольку эти бумаги сохран€ют фундаментальную привлекательность. —егодн€ евробонды имеют шансы отыграть часть вчерашних потерь при открытии торгов, так как внешний фон располагает к росту: фьючерсы на американские фондовые индексы нар€ду с азиатскими биржами демонстрируют положительную динамику.

¬нутренний рынок

»нвесторам вр€д ли стоит ждать премии на аукционе. —егодн€ состоитс€ традиционный аукцион по доразмещению ќ‘«, инвесторам будут предложены шестилетние ќ‘« 26206 (YTM 8,03%) объемом 20 млрд руб. ¬ предыдущий раз аукцион по данном выпуску проходил в начале декабр€, причем его итоги были весьма успешными: из 10 млрд руб. ћинфину удалось привлечь почти всю запланированную сумму благодар€ внушительному спросу (22,3 млрд руб.). ƒоходность по средневзвешенной цене равн€лась 8%, что соответствовало и доходности по цене отсечени€. ¬ конце прошлого года доходность выпуска подн€лась до 8,4%, однако с начала текущего года инвесторы стали про€вл€ть большую благосклонность к бумаге, и в результате доходность ќ‘« 26206 практически вернулась на уровни начала декабр€. ќбъ€вленный накануне ћинфином ориентир по доходности составил 7,95–8,05%. »значально индикативна€ доходность предполагала небольшую премию к рынку, однако после обнародовани€ ориентира биды стали выставл€тьс€ по верхней границе, то есть по 8,05%. “еперь веро€тность предоставлени€ премии на сегодн€шнем аукционе представл€етс€ нам сомнительной. ћы полагаем, что ћинфину удастс€ разместить или весь за€вленный объем, или большую его часть, однако мы не ожидаем повторени€ ситуации прошлой недели, когда спрос в 2,5 раза превысил предложение: во-первых, ситуаци€ с ликвидностью сейчас немного ухудшилась на фоне налоговых платежей, а во-вторых, банкам предстоит вернуть 170 млрд руб. бюджетных средств. „то касаетс€ самого выпуска, на наш взгл€д, сейчас в сегменте госбумаг есть более интересные предложени€, например ќ‘« 26203 (YTM 7,9%), ќ‘« 25077 (YTM 7,8%), ќ‘« 25075 (YTM 7,7%) и ќ‘« 25079 (YTM 7,6%). «аданный в начале недели тренд сохранилс€ и вчера – снижение цен продолжилось и составило в среднем 10 б.п.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

—тавки ћЅ  продолжают расти

—прос на средства ћинфина и ÷Ѕ по-прежнему превышает предложение. ќбъем средств на счетах в ÷ентробанке вырос на 50 млрд руб. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии выросли на 13,9 млрд руб. до 725,3 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ увеличились на 34,7 млрд руб. до 195,7 млрд руб. ќднако ставки по межбанковским кредитам продолжают идти вверх. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам выросла на 25 б.п. до 5,28%, другие ставки MosPrime подросли на 1–12 б.п., однако шестимес€чна€ ставка осталась на прежнем уровне – 7,19%. —прос на –≈ѕќ с ÷Ѕ вновь превысил предложение и составил 324 млрд руб., при этом объем операций достиг 242 млрд руб. —редн€€ однодневна€ ставка по этим сделкам осталась практически неизменной – 5,41% (днем ранее – 5,42%). ¬чера ћинистерство финансов разместило 100 млрд руб. временно свободных бюджетных средств на банковских депозитах сроком на 28 дней, спрос при этом достиг 140 млрд руб. —редн€€ ставка подн€лась на 8 б.п. до 7,47% относительно аналогичного аукциона на прошлой неделе. —редства будут переведены на счета банков сегодн€. — другой стороны, сегодн€ банкам предстоит вернуть ћинфину 170 млрд руб., а компани€м – заплатить Ќƒѕ» и акцизы, таким образом, общий объем остатков на счетах в ÷Ѕ, скорее всего, сократитс€, а ставки ћЅ  могут вновь вырасти.

–убль подорожал по отношению к бивалютной корзине. Ќа ћћ¬Ѕ курс рубл€ к доллару изменилс€ незначительно – российска€ валюта подорожала лишь на три копейки относительно предыдущей сессии до 30,86 руб./долл. ќднако ему удалось достичь более ощутимых результатов по отношению к евро, укрепившись на 24 копейки и закрывшись на отметке 40,03 руб./евро – самый низкий показатель с начала августа 2011 г. Ѕивалютна€ корзина потер€ла 12 копеек, опустившись до 34,98 руб. —егодн€ поддержку рублю оказывают дефицит ликвидности в период налоговых платежей и оптимистичный настрой фондовых рынков. — другой стороны, цены на нефть прекратили рост, несмотр€ на введенное ≈— эмбарго на поставки нефтепродуктов из »рана. ѕомимо того, на валютном рынке укрепл€етс€ доллар. “ем не менее мы ожидаем, что рубль продолжит расти и будет торговатьс€ в диапазоне 30,75–30,8 руб./долл.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

¬ 2012 г. рост промышленного производства продолжит замедл€тьс€

ѕо итогам 2011 г. промпроизводство выросло на 4,7%. ¬ декабре промышленное производство в –оссии выросло на 2,9% относительно предыдущего мес€ца, однако год к году рост замедлилс€ до 2,5% с 3,9% в но€бре – об этом говор€т опубликованные вчера данные –осстата. ƒекабрьские темпы роста год к году ниже, чем ожидалось (и мы, и рынок прогнозировали +3,8%). Ѕолее того, это самые низкие темпы с окт€бр€ 2009 г., когда было зафиксировано падение показател€. ѕосле очистки от сезонной составл€ющей темпы роста в декабре оказываютс€ равными 0,1%мес€ц к мес€цу против но€брьских 0%. ѕо итогам всего 2011 г. промпроизводство выросло на 4,7% по сравнению с 8,2% годом ранее.

“емпы роста снизились во всех секторах. ¬ 2011 г. все сектора показали замедление роста производства. ¬ обрабатывающем секторе темпы снизились до 6,5% против 11,8% в 2010 г., при этом в декабре производство в секторе выросло на 1,3% мес€ц к мес€цу, но замедлилось до 3,3% год к году с 4,9% год к году в но€бре. ѕроизводство пищевых продуктов (кроме сахара) было преимущественно ниже уровней 2010 г., и год к году его темпы роста упали. «амедлилс€ и рост выпуска электромоторов. ѕроизводство стройматериалов, автомобилей, продукции деревообработки существенно увеличилось относительно предыдущего года, но темпы роста были ниже, чем в 2010 г. “ак, например, выпуск автомобилей вырос в 2011 г. на 50%, но в 2010 г. он удвоилс€. ѕроизводство сырьевых товаров увеличилось на 1,9% в 2011 г., тогда как в годом ранее показатель составил +3,6% (декабрьский результат – рост на 2,2% мес€ц к мес€цу и на 1,8% год к году). ћотором роста в данном случае было производство —ѕ√ и железорудного концентрата, которое увеличилось на 6,6% и 7,9% соответственно. ¬ секторе производства и распределени€ электроэнергии газа и воды отмечаетс€ стагнаци€: рост составил лишь 0,1% в 2011 г. против 4,1% в 2010 г., при этом наиболее высокие темпы показало производство электроэнергии тепловыми электростанци€ми: +2,2% в 2011 г. ¬ декабре производство в секторе выросло лишь на 10,1% мес€ц к мес€цу и, таким образом, относительно декабр€ предыдущего года оно упало на 1,5%, что и стало причиной ухудшени€ динамики по итогам года: средн€€ температура прошедшего декабр€ была выше, чем декабр€ 2010 г.

¬ 2012 г. замедление продолжитс€. ћы ожидаем, что темпы роста промышленного производства в среднесрочной перспективе продолжат снижатьс€ и по итогам года состав€т скромные 2,5%.  оэффициент загрузки мощностей уже достиг предкризисного уровн€, а новые мощности стро€тс€ медленно вследствие довольно скромных инвестиций в основной капитал. ќднако в нашу макроэкономическую модель заложена средн€€ цена нефти Urals на уровне 98,5 долл./барр. в 2012 г., что, учитыва€ текущие цены, возможно, слишком консервативное предположение.  роме того, наша модель предусматривает замедление роста кредитовани€, чего пока не наблюдаетс€. Ёто, в сочетании с лучшей, чем ожидалось, европейской макроэкономической статистикой, указывает на умеренный риск того, что фактический объем промпроизводства в 2012 г. может оказатьс€ выше, чем мы прогнозируем.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

–остелеком (¬¬+). —тали известны новые детали предсто€щего выкупа акций

¬ыкуп акций за счет увеличени€ долга... ¬чера компани€ выпустила пресс-релиз, в котором сообщила, что готовитс€ выкупить 3,86% собственных акций в рамках программы, объ€вленной еще в конце прошлого года. —огласно опубликованному накануне документу, «дочка» –остелекома ћобител купит указанный пакет акций у Ѕанка ¬“Ѕ, довед€ долю в капитале материнской компании до 6,55%. ѕерва€ часть выкупа в объеме 1,689% акций будет оплачена за счет кредита ¬“Ѕ на 8,3 млрд руб., привлеченного сроком на один год по трехмес€чной ставке MosPrime + 3,25 п.п., дл€ покупки оставшейс€ доли компани€ также планирует привлечь внешнее финансирование.

…некритичен дл€ кредитного качества. ѕо нашей оценке, совокупные расходы –остелекома на выкуп собственных акций могут составить от 500 до 600 млн долл. ќднако это не должно существенно ухудшить кредитное качество компании, поскольку часть пакета, как ожидаетс€, будет размещатьс€ в рамках SPO на зарубежных биржах, что позволит частично компенсировать расходы на выкуп, а оставшуюс€ часть предполагаетс€ использовать при оплате приобретений дл€ снижени€ денежных расходов. Ѕольшинство торгующихс€ выпусков эмитента малоликвидны, и идей в них не видно.

√азпромбанк (¬¬+/¬аа3/-). ѕервичное размещение

≈ще один выпуск на 10 млрд руб. ¬чера √азпромбанк открыл книгу за€вок на участие в размещении нового трехлетнего выпуска биржевых облигаций серии Ѕќ-04 объемом 10 млрд руб. —бор за€вок продлитс€ до середины дн€ п€тницы, а размещение запланировано на среду, 1 феврал€. ќриентир по ставке купона определен в диапазоне 8,5–8,75%, что соответствует доходности к оферте через два года на уровне 8,68–8,94%. ¬ыпуск отвечает критери€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ.

ѕредложение привлекательно в верхней половине ориентира. ≈динственным сравнительно ликвидным из наход€щихс€ в обращении выпусков √азпромбанка €вл€етс€ размещенный в декабре прошлого года √ѕЅ Ѕќ-4, который торгуетс€ с доходностью 7,97% на 11 мес. Ќа кривой ќ‘« разница в доходности между сроками в один и два года составл€ет пор€дка 85 б.п., что дает доходность нового выпуска, приблизительно равную 8,8%. Ёто примерно соответствует доходности бондов –—’Ѕ на вторичном рынке. »сход€ из фундаментальных характеристик бонды √азпромбанка, на наш взгл€д, должны торговатьс€ с незначительным дисконтом к облигаци€м –—’Ѕ ввиду очень большого объема последних в обращении. ¬ то же врем€ текуща€ рыночна€ конъюнктура требует премии за первичное размещении, которую мы оцениваем в 35–45 б.п. — другой стороны, низколиквидный √ѕЅ Ѕќ-1 котируетс€ сейчас с доходностью пор€дка 8,35% на 22,5 мес., что с учетом указанной нами премии за первичное размещение предполагает доходность нового выпуска на уровне 8,7–8,8%. “аким образом, предложение √азпромбанка может представл€ть интерес лишь в верхней половине названного диапазона. ќтметим также, что ≈јЅ– в насто€щее врем€ проводит маркетинг своего нового двухлетнего выпуска с ориентиром по доходности, на 60–90 б.п. (9,31–9,84%) превышающим уровень, предложенный √азпромбанком, при более высоких рейтингах эмитента.

ѕредыдущие публикации по теме:

12 окт€бр€ 2011 г. √азпромбанк – ¬ целом отличные результаты, но повторить успех по итогам 2011 г. вр€д ли удастс€. ќпубликованы результаты за 1 п/г 2011 г. по ћ—‘ќ

јкрон (-/B1/B+). ќперационные результаты за 4 кв. 2011 г.: снижение показателей в азотном сегменте и замедление роста в сегменте NPK

ќжидаемо слабые операционные результаты за 4 кв. 2011 г. ¬чера јкрон и ƒорогобуж опубликовали операционные результаты за 4 кв. и весь 2011 г. “ак, в 4 кв. продажи азотных удобрений √руппы сократились на 2% год к году до 501 тыс. т., а продажи NPK выросли на 4% год к году до 657 тыс. т (включа€ сухие смеси). ѕри этом годовые показатели данных сегментов отразили рост на 7% и 9% год к году соответственно, установив новые рекорды и превысив весьма высокие уровни 2007 г. ѕроизводство продукции органического синтеза √руппы в 4 кв. 2011 г. сократилось на 13% год к году до 48 тыс. т, а производство продукции неорганической химии выросло на 8% до 219 тыс. т.

÷ены и объемы в сегменте азотных удобрений начали снижатьс€, в сегменте сложных удобрений – замедление. ѕродажи азотных удобрений год к году впервые с 3 кв. 2010 г. пошли вниз. “емпы роста продаж NPK также оказались самыми низкими с 3 кв. 2010 г., что, нар€ду со снижением средних цен в 4 кв. 2011 г. на азотные удобрени€ на 10%, а на карбамид и карбамидо-аммиачную селитру на 6% и 9% соответственно, указывают на ослабление мирового спроса на удобрени€. ќднако пока еще рано говорить о новом тренде в азотном сегменте: снижение цен и продаж вполне может оказатьс€ временным €влением, вызванным общей неопределенностью в макроэкономике, а также сезонными факторами на большинстве рынков, и весной мы, веро€тно, будем наблюдать восстановление.

–езультаты подтверждают наши консервативные прогнозы. –ост продаж по итогам года в сегменте азотных удобрений оказалс€ немного ниже нашего прогноза (7% против 13%), а в сегменте NPK и сухих смесей – превысил его (9% против 7%). ћы ожидаем снижени€ цен в азотном сегменте при сохранении относительно стабильных объемов продаж. ¬ частности мы полагаем, что средние цены на азотные удобрени€ √руппы јкрон в 2012 г. сниз€тс€ на 10%, и в нынешней ситуации этот прогноз выгл€дит достаточно консервативным. „то касаетс€ ƒорогобужа, показатели сегмента NPK, несмотр€ на негативную динамику год к году в 4 кв. 2011 г., в целом совпали с нашим прогнозом на 2011 г.

Ќейтрально дл€ облигаций. ќпубликованные операционные результаты по большей части можно охарактеризовать как нейтральные, а с учетом низкой ликвидности рублевых бумаг эмитента мы не ожидаем увидеть реакцию в котировках облигаций. —реди выпусков эмитента интерес может представл€ть јкрон-3, торгующийс€ с доходностью YtP 7,2% к оферте в мае 2012 г. – как инвестици€ дл€ удержани€ к погашению (прежде всего дл€ участников с пассивной стратегией инвестировани€), а также выпуск јкрон-2, котирующийс€ чуть ниже номинала с доходностью YtM 9% к погашению в сент€бре 2013 г. “екущие доходности в целом представл€ютс€ справедливыми, учитыва€ хорошее кредитное качество эмитента, комфортный график погашени€ и достаточный уровень ликвидности, однако бонды јкрона вр€д ли обладают значительным спекул€тивным потенциалом в краткосрочной перспективе.

Ћен—пец—ћ” (¬/-/-). ’орошие операционные показатели за 4 кв. 2011 г.

–ост продаж в 2011 г. составил 27%. ¬о вторник Etalon Group, материнска€ компани€ Ћен—пец—ћ”, представила операционные результаты за 4 кв. и весь 2011 г. “ак, в 4 кв., традиционно успешном дл€ девелоперов и строителей, компани€ смогла заключить контракты на продажу 84,09 тыс. кв. м площадей, что выше показател€ годичной давности на 14%. ¬ 4 кв. 2011 г. средн€€ цена контракта на продажу увеличилась на 9% год к году до 71,72 тыс. руб. ¬сего же за 2011 г. компани€ увеличила объем продаж на 27% до 270 тыс. кв. м, а в стоимостном выражении – на 30% до 18,3 млн руб. ќбъем сданных площадей в 2011 г. увеличилс€ на 57% до 328,4 тыс. кв. м, объем площадей, переданных покупател€м, – на 10% до 274,6 тыс. кв. м. —ущественный рост в относительных терминах отчасти можно объ€снить эффектом низкой базы. ќтдельно можно отметить, что в 4 кв. 2011 г. компани€ начала предпродажи на п€ти новых объектах (∆  «ёбилейный квартал» и «»зумрудные холмы») общей площадью 251,2 тыс. кв. м, ожидаемое поступление денежных средств от которых, составл€ет около 566 млн долл. ¬ ходе телефонной конференции представители компании за€вили, что в ближайшее недели объ€в€т о приобретении новых объектов.

 омпани€ обновила данные по балансу. ƒополнительно компани€ сообщила новые данные о состо€нии баланса. “ак, средне- и долгосрочный долг на балансе в насто€щий момент составл€ет 326 млн долл., при том что денежные средства и их эквиваленты – 446 млн долл. —тоит отметить, что, исход€ из ранее обнародованной информации, почти весь долг находилс€ на балансе Ћен—пец—ћ”, в то врем€ как денежные средства – на балансе материнской компании Etalon. ¬ но€бре компани€ девелопер объ€вил о планах по выкупу до 9,25% собственных акций с рынка, что на тот момент было эквивалентно 130 млн долл. —огласно презентации компании, в 2012 г. ей предстоит погасить всего 66 млн долл., пик же погашений пока приходитс€ на 2013 г. и составл€ет 104 млн долл. ѕри этом в рамках стратегии управлени€ долгом компани€ отмечает необходимость увеличени€ его срочности до трех–п€ти лет.

ќблигации выгл€д€т привлекательно. ¬ насто€щий момент на публичном рынке долга обращаютс€ два амортизационных выпуска компании – Ћен—пец—ћ”-1 с дюрацией 0,6 года (YTM 10,35%) и Ћен—пец—ћ”-02 с дюрацией 0,87 года (YTM 12,68%). Ќесмотр€ на то что Ћен—пец—ћ” характеризуетс€ наименьшим левериджем („истый долг/EBITDA равен 1,7 исход€ из балансовых показателей компании за 1 п/г 2011 г.) по сравнению с другими представленными на рынке девелоперами, его бумаги торгуютс€ пусть и с минимальной, но премией к выпускам √руппы Ћ—–. ќтчасти это может объ€сн€тьс€ типом займов Ћен—пец—ћ”, однако при такой доходности и таком кредитном профиле бумаги компании выгл€д€т привлекательно.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: