Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: —ущественного снижени€ долговой нагрузки "јкрона" в ближайшее врем€ ожидать не стоит


[28.06.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

¬переди саммит ≈—. ¬чера торги на американских площадках завершились приростом индексов Dow Jones и S&P на 0,7% и 0,9% соответственно. Ќекоторую поддержку котировкам оказала позитивна€ статистика по рынку жиль€ и заказам на товары длительного пользовани€. —егодн€ начинаетс€ двухдневный саммит ≈—, основными темами которого станут стимулирование экономического роста, а также создание банковского союза. —егодн€ утром, в преддверии саммита, европейска€ валюта дорожает и торгуетс€ вблизи отметки 1,25 долл./евро. ќтметим, что в последнее врем€ финансовые рынки крайне обеспокоены долговыми проблемами некоторых стран ≈—, которым становитс€ все труднее занимать на рынке: доходности испанских облигаций составл€ют около 7%. ћежду тем инвесторы не возлагают на саммит больших надежд и не ожидают прин€ти€ важных решений. ѕомимо центрального событи€ – саммита ≈—, сегодн€ интерес дл€ инвесторов будут представл€ть некоторые экономические публикации, в частности статистика обращений за пособи€ми по безработице в —Ўј, а также индекс потребительской уверенности в еврозоне. ћы ожидаем, что до поступлени€ новостей из ≈вропы инвесторы, скорее всего, будут придерживатьс€ выжидательной тактики.

–ынок практически стоит на месте, спросом пользуютс€ новые бумаги. ≈ще одна торгова€ сесси€ прошла спокойно и без существенных изменений. ќтметим, что вчера рейтинговое агентство S&P подтвердило долгосрочный рейтинг –‘ на уровне «¬¬¬» со стабильным прогнозом, тогда как краткосрочный рейтинг был повышен на одну ступень до «ј-2» с минимального инвестиционного «ј-3». ќднако повышение краткосрочного рейтинга носит абсолютно технический характер (из-за пересмотров критериев взаимосв€зи между долго- и краткосрочными об€зательствами) и, по мнению агентства, не означает изменени€ оценки кредитоспособности страны в краткосрочной перспективе. Ќа фоне спокойного рынка суверенные выпуски вчера выгл€дели достаточно неплохо. —пред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST сузилс€ с 243 б.п. до 238 б.п. (доходность 10 UST осталась у отметки 1,62%), а цена Russia’30 (YTM 4%) выросла на 40 б.п. до 119,5% от номинала. —просом пользовалс€ и Russia’42 (YTM 5,2%), подорожавший на 60 б.п. ¬ корпоративном сегменте серьезных ценовых колебаний не наблюдалось. ¬ небольшом плюсе закрылись длинные бумаги √азпрома и Ќќ¬ј“Ё а. —просом пользовалс€ RURAIL’22 (YTM 5,1%), цена которого подн€лась на 20 б.п. ¬ банковском секторе инвесторов привлекли новые выпуски. –ечь идет о RSHB’17 (YTM 5%), подорожавшем на 30 б.п., и SBERRU’19 (YTM 5,2%), прибавившем 20 б.п. Ќе отставал от них и VEBBNK’22 (YTM 6%), закрывшийс€ вчера примерно на уровне 100,5%. ¬о втором эшелоне немного отскочили бумаги —еверстали: выпуск CHMFRU’17 (YTM 6,5%) вырос в цене на 40 б.п. Ѕумаги VimpelCom вновь продемонстрировали умеренный рост, который составил в среднем 25–30 б.п. ¬нешний фон сегодн€ утром позитивный: рынки јзии и фьючерсы на американские фондовые индексы растут, что должно способствовать покупкам на российском рынке.

¬нутренний рынок

јукцион по ќ‘« 25080 прошел успешно. “оргова€ активность на рынке госбумаг вчера заметно выросла, ќ‘« завершили день преимущественно в плюсе. Ќаибольший объем сделок прошел в четырехлетних ќ‘« 25077 (YTM 7,9%) и трехлетних ќ‘« 25079 (YTM 7,7%), однако цены этих выпусков выросли незначительно. ƒругие ликвидные бумаги, такие как п€тилетние ќ‘« 26206 (YTM 8,1%) и семилетние ќ‘« 26208 (YTM 8,4%), подорожали на 30 б.п. ѕозитивный настрой участников рынка также способствовал успешному проведению аукциона. ¬чера ћинфин предложил инвесторам п€тилетний выпуск ќ‘« 25080 (YTM 8,3%) внушительным объемом 35 млрд руб. ¬ысокий спрос (23,1 млрд руб.) позволил ведомству продать бумаг на 13,8 млрд руб., или 40% за€вленного объема. ƒоходность по цене отсечени€ равн€лась доходности по средневзвешенной цене и составила 8,28%, таким образом, аукцион прошел по верхней границе ориентира (8,23–8,28%). ћы считаем аукцион очень удачным и оправдавшим наши ожидани€. “еперь п€тилетний выпуск ќ‘« 25080 станет более ликвидным: до аукциона его объем в обращении составл€л менее 6 млрд руб., теперь же он вырос до 20 млрд руб. ѕодведем итоги 1 п/г дл€ ћинфина на долговом рынке: с начала года ведомством было предложено госбумаг на 434 млрд руб. против 615 млрд руб., предусмотренных графиком. ¬ €нваре–июне на внутреннем рынке ћинфин зан€л 256 млрд руб., что соответствует 59% фактически предложенного объема бумаг и 42% изначально запланированного. — нашей точки зрени€, такие результаты можно охарактеризовать как неплохие с учетом того, что в текущем году ћинфин зан€л на внешних рынках 7 млрд долл. (210 млрд руб.). ¬сего в 2012 г. ћинфин планирует зан€ть 1,2 трлн руб., и если конъюнктура рынка до конца года существенно не ухудшитс€, министерство, по нашему прогнозу, может привлечь во 2 п/г пор€дка 400 млрд руб.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ќедолгое восстановление перед последним налогом в июне

ќбъем средств на счетах в ÷Ѕ несколько вырос. ¬ промежутке между налоговыми платежами состо€ние ликвидности несколько улучшилось – уровень средств в системе подн€лс€, а ставки по межбанковских кредитам снизились. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии выросли на 60,3 млрд руб. до 647,5 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ уменьшились на 5,4 млрд руб. до 73,3 млрд руб. —реднесрочные ставки ћЅ  выросли, тогда как краткосрочные опустились, в частности, индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам потер€ла 2 б.п., составив 6,36%. ќбъем операций –≈ѕќ с ÷Ѕ сократилс€ относительно предыдущей сессии до 429,4 млрд руб., оказавшись ниже установленного лимита в 550 млрд руб. —редн€€ однодневна€ ставка по этим операци€м снизилась на 1 б.п. до 5,29%. «автра компани€м предстоит заплатить последний налог в этом мес€це – налог на прибыль (пор€дка 200 млрд руб.). ¬ результате давление на ликвидность усилитс€, а ставки ћЅ  могут вырасти.

–убль подешевел относительно бивалютной корзины. ¬чера на ћћ¬Ѕ рубль уступил доллару восемь копеек, закрывшись на уровне 33,0 руб./долл., а потери относительно евро составили четыре копейки – 41,09 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины подн€лась на шесть копеек до 36,64 руб. –убль ослаб, несмотр€ на рост нефт€ных цен: Brent подорожала на 0,9% до 93 долл./барр., а котировки WTI подн€лись на 1,5% до 80,5 долл./барр. —егодн€ фондовые рынки настроены позитивно, поскольку опубликованна€ статистика по розничным продажам в японии и объемам жилищного строительства в —Ўј оказалась лучше ожиданий. ’орошее настроение инвесторов и внутренний дефицит ликвидности поддержат российскую валюту. ¬ результате мы ожидаем, что сегодн€ рубль укрепитс€ и будет торговатьс€ в диапазоне 32,9–32,8 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

јкрон (-/B1/B+): –езультаты за 1 кв. 2012 г по ћ—‘ќ: ожидаемое замедление роста на фоне снижени€ спроса

“емпы роста EBITDA снизились, как и ожидалось. ¬чера јкрон представил финансовые результаты за 1 кв. 2012 г. по ћ—‘ќ. «а квартал выручка компании сократилась незначительно – на 4% до 18,4 млрд руб.., тогда как EBITDA и чиста€ прибыль уменьшились на гораздо более заметные 20% и 48% соответственно до 4,9 млрд руб. и 5,1 млрд руб. –ентабельность по EBITDA за отчетный период упала с 32% до 27%. —лаба€ динамика показателей была ожидаемой: снижение цен на удобрени€ оказало давление на выручку, а удорожание сырь€ негативно отразилось на прибыли и рентабельности.

—нижение цен на удобрени€ и удорожание сырь€ сказались на темпах роста, однако неплохие результаты показала ’унжи. ¬ 1 кв. 2012 г. јкрон увеличил производство сложных и азотных удобрений год к году на 9% и 7% соответственно. ѕо нашей оценке, средние цены на азотные удобрени€, несмотр€ на квартальное снижение, по-прежнему на 10% превышали значени€ 1 кв. 2011 г. ќсновными причинами замедлени€ роста финансовых показателей относительно соответствующего периода прошлого года мы считаем снижение спроса на фоне общей неблагопри€тной экономической конъюнктуры и осторожности фермеров, а также быстро дорожающее сырье. ƒанные по сегментам за 1 кв. 2012 г. не раскрывались, но, по нашим расчетам, рентабельность ’унжи и других подразделений группы, кроме јкрона (¬еликий Ќовгород) и ƒорогобужа, в отчетном периоде значительно улучшилась. ќбща€ рентабельность по EBITDA этих сегментов вышла в положительную зону, тогда как в 4 кв. 2011 г. составл€ла минус 10%.

—ущественного снижени€ долговой нагрузки в ближайшее врем€ ожидать не стоит. —овокупный долг на конец марта составил 52 млрд руб., увеличившись с начала года на 7%. ¬ результате коэффициент долговой нагрузки ƒолг/EBITDA несколько вырос – с 2,3 до 2,5 за квартал. —труктура долга осталась неизменной – около 30% (17 млрд руб.) приходитс€ на краткосрочные об€зательства, которые покрываютс€ денежными средствами в размере 20 млрд руб. Ќапомним, что во 2 кв. јкрон заметно активизировал реализацию своих инвестиционных планов – компани€ подала за€вку на приобретение 66% польской компании Azoty Tarnow, привлекла п€тилетний кредит на 300 млн долл., а также участвует в тендере на покупку доли в јпатите (26,67%) с лимитом за€вки в 25 млрд руб., веро€тность осуществлени€ покупки которой мы оцениваем как невысокую.  роме того, были увеличены итоговые дивиденды за 2011 г. (до 8,1 млрд руб.). “екущие цены на удобрени€ обеспечивают компании стабильный операционный денежный поток (3 млрд руб. в 1 кв. 2012 г.). —огласно нашей консервативной оценке, капитальные затраты на 2012 г., запланированные в размере 12 млрд руб. (400 млн долл.), будут профинансированы из операционного денежного потока объемом 14,7 млрд руб. (490 млн долл.). ќднако в случае реализации всех инвестиционных планов, эмитенту придетс€ прибегнуть к новым заимствовани€м и не удастс€ продолжить плавное снижение долговой нагрузки.

Ќейтрально дл€ облигаций, больша€ часть бумаг выкуплена с рынка. Ѕонды эмитента неликвидны, основна€ их часть была выкуплена в ходе оферт (јкрон-2,3), а также в рамках продолжающейс€ реструктуризации компании (јкрон-4,5), поэтому реакци€ в котировках маловеро€тна. ћы ожидаем, что после стабилизации ситуации на долговых рынках јкрон предложит инвесторам новые выпуски (общий объем зарегистрированных бумаг равен 15 млрд руб.), которые уже одобрены советом директоров.

ѕредыдущие публикации по теме: «јкрон – —тремительное восстановление рынка азотных удобрений обеспечит устойчивость кредитного профил€. ‘инансовые результаты за 4 кв. и 2011 г. по ћ—‘ќ».

ј‘  «—истема» (BB/Ba3/BB-) может консолидировать »“-активы на базе NVision Group

ƒоговор о покупке 50% NVision будет подписан в начале июл€. ј‘  «—истема» планирует объединить свои »“-активы на базе NVision Group. ќб этом вчера сообщил »нтерфакс. ¬ €нваре «дочка» —истемы –“ заключила предварительное соглашение о покупке 50-процентной доли в NVision Group за 200 млн долл., тогда как остальные 50% планировалось приобрести в обмен на дополнительные акции –“». ќднако по данным источников »нтерфакса, обсуждаема€ в насто€щий момент конфигураци€ сделки предполагает увеличение пакета —истемы до контрольного, а нынешние акционеры NVision в дальнейшем смогут реализовать свои бумаги в рамках потенциального IPO NVision. ќб€зывающий договор между —истемой и акционерами NVision должен быть подписан в начале июл€.

ќдин из крупнейших российских системных интеграторов. NVision Group – российский системный интегратор, выручка которого в 2011 г. составила, по предварительной оценке, 25 млрд руб. (850 млн долл.), а рентабельность по EBITDA – около 10% (на уровне 2010 г.). ѕосле поглощени€ NVision —истема, скорее всего, передаст ей »“- и телекоммуникационнoе подразделени€ —итроникса, в то врем€ как дивизион микроэлектроники —итроникса останетс€ в составе –“». —истема намерена провести делистинг —итроникса, рыночна€ капитализаци€ которого снизилась примерно на 92% с момента IPO в 2007 г. в св€зи с отсутствием вн€тной стратегии и недостаточных денежных потоков дл€ обслуживани€ внушительного долга и финансировани€ Ќ»ќ –.

—истеме необходимо доказать свою способность успешно управл€ть технологическими активами. ѕриобретение NVision должно усилить технологический бизнес —истемы, а цена покупки выгл€дит разумной. “ем не менее на данный момент пока не€сно, насколько успешным будет развитие NVision в рамках —истемы, которой, после негативного опыта участников рынка с —итрониксом, еще предстоит доказать инвесторам свою способность эффективно управл€ть технологической компанией.

≈вробонды интересны. —ейчас в обращении наход€тс€ четыре рублевых выпуска облигаций эмитента общим объемом 64,5 млрд руб. по номиналу. ¬се выпуски, кроме ј‘  —истема-04, обладают дюрацией менее года, что лишает их спекул€тивной привлекательности. ѕри этом кредитный спред ј‘  —истема-04 к ќ‘« в размере 90 б.п. выгл€дит недостаточной компенсацией за риск эмитента с учетом его кредитного качества и рейтингов. “аким образом, мы не видим потенциала сужени€ спреда в рублевых выпусках —истемы, к тому же их ликвидность в последнее врем€ находитс€ на достаточно низком уровне. ¬ то же врем€ недавно размещенный AFKSRU’19 торгуетс€ с премией к выпуску MOBTEL’20 пор€дка 100 б.п., котора€, принима€ во внимание разницу в рейтингах, представл€етс€ нам избыточной.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: