Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: —тавки на рынке межбанковского кредитовани€ достигли самого низкого уровн€ с начала года на фоне растущей ликвидности


[14.05.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

ќттепель на мировых рынках оказалась краткосрочной. Ќа глобальных рынках инвесторы вчера переосмысливали риски, св€занные с долговыми проблемами отдельных стран еврозоны. ѕохоже, отсутствие новых позитивных новостей из ≈вропы было восприн€то как плохой знак. CDS-спреды проблемных европейских стран вновь начали расшир€тьс€ (5-ти летний CDS-спред √реции увеличилс€ на 29 б.п. до 526 б.п.), а европейска€ валюта зафиксировала очередной минимум с марта 2009 г., опустившись до отметки 1,25 по отношению к доллару —Ўј. ‘ондовые индексы ≈вропы в четверг не сформировали единой динамики, а американские потер€ли по итогам сессии пор€дка 1%. ¬ —Ўј была опубликована неоднозначна€ статистика по рынку труда: количество первичных обращений за пособи€ми по безработице на прошлой неделе снизилось на четыре тыс€чи, но на те же четыре тыс€чи был пересмотрен в сторону повышени€ показатель, опубликованный неделей ранее.  оличество же американцев продолжающих получать пособие по безработице за прошедшую неделю возросло, в то врем€ как эксперты прогнозировали снижение. Ќегатива вчера добавило известие о том, что американские регул€торы начинают новые расследовани€ де€тельности восьми крупнейших банков, которые предположительно давали рейтинговым агентствам недостоверную информацию о выпускаемых ипотечных облигаци€х. јмериканские казначейские облигации в четверг стали бенефициарами преобладающего пессимизма – по итогам дн€ доходность дес€тилетней ноты снизилась на 4 б.п. до YTM 3,52%, таким образом, полностью компенсировав потери предыдущего дн€. ¬ тоже врем€ результаты прошедшего вчера аукциона по 30-летним UST объемом 16 млрд долл. оказались неубедительными. —прос на бумаги данной срочности был самым слабым за последние три мес€ца (bid-to-cover 2,60), а активность нерезидентов снизилась. ’от€, впрочем, общий результат аукционов по казначейским облигаци€м, прошедших на этой неделе, по нашему мнению, можно назвать успешным. Ќапомним, ћинфин —Ўј разместил бумаги общим объемом 78 млрд долл.

—лабость нефт€ного рынка не остановила покупателей в корпоративных бумагах. ƒолги развивающихс€ стран в четверг не показали единой ценовой динамики. —пред индекса EMBI+ за день практически не изменилс€, оставшись вблизи отметки 278 б.п. –оссийские суверенные облигации преимущественно дешевели: Russia’30 удержала ценовую планку в 114,3% от номинала, а котировки Russia’15, Russia’18 и Russia’28 за день опустились на 10–30 б.п. Ќа фоне снижени€ доходности казначейских облигаций спред Russia’30 – 7YUST расширилс€ на 6 б.п. до 220 б.п. ѕротив российских бумаг в четверг играла немного подешевевша€ нефть – фьючерсы WTI по итогам дн€ опустились ниже отметки 75 долл./барр. ќднако, несмотр€ на это, в корпоративных облигаци€х сохранилс€ преимущественно восход€щий ценовой тренд.  отировки выпусков √азпрома подросли на 20–40 б.п., убедительный рост (около 1 п.п.) продемонстрировали долговые об€зательства Ћ” ќ…Ћа. ¬ыпуск Raspadskaya’12 вчера подорожал на 64 б.п. до 99,65% от номинала, что соответствует доходности YTM7,7%. ѕохоже, инвесторы стали осознавать, что авари€ на основной шахте компании не несет существенных угроз дл€ кредитного профил€ эмитента. „то же касаетс€ нашего прогноза по ценовой динамике российских еврооблигаций на сегодн€, то он умеренно негативный.  ак мы считаем, продажам может способствовать нефть, продолжавша€ дешеветь сегодн€ утром.

¬нутренний рынок

“орговл€ ќ‘« немного интенсифицировалась. ѕосле праздничного затишь€ в сегменте госбумаг по€вились, наконец, приличные обороты, хот€ в целом торговл€ ќ‘« остаетс€ малоликвидной. “оргова€ активность была сосредоточена в основном на средней части кривой – в ќ‘« 25073, 25072, 25065. ÷енова€ динамика оставалась положительной: длинный конец кривой смещаетс€ вниз, и наша цель – 6,5% по доходности ќ‘« 46018 – пока не мен€етс€. —ейчас бумага торгуетс€ приблизительно под 7,3%, а уровень 6,5% вз€т как референсна€ точка, поскольку он €вл€етс€ докризисным (и историческим) минимумом доходности ќ‘« 46018.

 орпоративный сегмент продолжает подрастать. ѕоложительна€ ценова€ динамика преобладала вчера и в корпоративных бумагах. — хорошими оборотами торговались на повышение выпуски —истемы, Ѕашнефти, длинные бумаги ¬“Ѕ, √азпром-11 и √азпром-13, бумаги металлургов (≈враза, ћечела, —еверстали, ћћ ), а также облигации –—’Ѕ. јбсолютный пик активности с дневными оборотами более 1 млрд рублей и большим объемом сделок был отмечен в –∆ƒ-10 и -16. “аким образом, торговл€ сосредоточена сейчас в наиболее качественных и ликвидных выпусках, что абсолютно правильно, поскольку после распродажи начала ма€ нет смысла выбирать неликвидные дешевые выпуски, когда есть возможности заработать на общем движении в бумагах с большой дюрацией.

„то купить? Ќам кажетс€, что хорошее соотношение риск/доходность предлагают сейчас наиболее качественные бумаги длиной пор€дка 2,5–3 года, торгующиес€ выше 8% годовых. —реди таких можно выделить: ¬ымпелком-2, –—’Ѕ-8/9 и –—’Ѕ-3, ¬“Ѕ-Ѕќ1/5 и -5, –∆ƒ-10. —овершенно очевидными кандидатами на покупку остаютс€ выпуски ≈враза (как трехлетние, так и п€тилетние), пострадавшие после аварии на –аспадской. ѕо этим бумагам мы ожидаем доходность менее 10% в самое ближайшее врем€. ≈сли ≈враз уже куплен, можно увеличить позицию в ћечеле, который увидит дополнительный спрос на свою продукцию в услови€х сокращени€ поставок –аспадской, а также в Ѕашнефти, спред которой к облигаци€м —истемы составл€ет сейчас 200 б.п., – это неоправданно широко, особенно учитыва€, что обращающиес€ облигации €вл€ютс€ пока единственным долгом компании, а ее соотношение ƒолг/EBITDA на конец 2009 года оцениваетс€ нами на уровне 1. ¬ банковском секторе интересны: ѕетроком-6 (чуть менее 9% на 32 мес€ца), ’ ‘-5 (8,6% на 1,5 года), ћЅ––-2 и -4 (чуть более 8% на 10 мес€цев). Ќам также традиционно нрав€тс€ бумаги –осбанк-ј3/5 как наиболее доходные выпуски инвестиционного уровн€ среди бумаг с дюрацией в пределах года.

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ и/или NDF, равном более 300 б.п. “аковыми облигаци€ми €вл€ютс€ среднесрочные выпуски ќ‘«, ¬“Ѕ24-1, –∆ƒ-10, а также јкрон-3, Ћ  ”ралсиб-2.

- –ублевые выпуски —ибметинвест-1,2 выгл€д€т недооцененными относительно ставок –≈ѕќ.

- ¬ыпуски –∆ƒ-15,17,18 с плавающим купоном предоставл€ют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- ѕреми€ облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещени€ суверенных бумаг –оссии. ¬ частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- ¬ыпуски TNK-BP выгл€д€т наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Ѕанковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- ѕокупать еврооблигации Sinek'15, выгл€д€щие дешево дл€ своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- ѕокупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (≈враз и “ћ ).

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

—тавки межбанковского кредитовани€ – самые низкие с начала года

—тавки на рынке межбанковского кредитовани€ достигли самого низкого уровн€ с начала года на фоне растущей ликвидности. »ндикативна€ однодневна€ ставка MosPrime, потер€в 16 б.п. относительно уровн€ предыдущей сессии, опустилась ниже уровн€ 3% – до 2,93%. ¬ понедельник компани€м предстоит выплата страховых взносов, что может несколько повли€ть на ликвидность и привести к некоторому повышению ставок на межбанковском рынке.

ќстатки на корсчетах кредитных организаций в ÷Ѕ выросли на 11,4 млрд руб. и составили 487,9 млрд руб., а депозиты банков – на 3,5 млрд руб. до 962,6 млрд руб. ќбъем сделок ÷Ѕ по операци€м –≈ѕќ-кредитовани€ снизилс€ на 9% по сравнению с предыдущей сессией и составил 6,3 млрд руб. —редн€€ ставка однодневного –≈ѕќ осталась практически без изменений на уровне 5,47%.

¬чера ÷Ѕ опубликовал данные о международных резервах по состо€нию на 7 ма€, которые снизились за неделю на 4 млрд долл. и составили 456,7 млрд долл. ѕричиной сокращени€ резервов стало преимущественно ослабление рубл€, курс которого к доллару за этот период снизилс€ на 4,6%.

¬чера рубль подешевел на 5 копеек относительно доллара, торги на ћћ¬Ѕ закрылись на отметке 30,02 руб./долл.; по отношению к евро национальна€ валюта прибавила 26 копеек, курс составил 37,71 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины уменьшилась на 9 копеек и составила 33,48 руб. —егодн€ рубль может открытьс€ вниз относительно доллара, поскольку последний укрепл€етс€ на мировых рынках. ÷ены на нефть сегодн€ снижаютс€, и это уменьшает симпатии инвесторов к рублю. ћы ожидаем, что сегодн€ национальна€ валюта достигнет отметки 30,1 руб./долл.

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

 азаньоргсинтез (Fitch: RD). ќтчетность за I квартал 2010 г. отражает заметное улучшение кредитных метрик

ќтчетность за 2009 г. по –—Ѕ” подтвердила у€звимость кредитного профил€  «ќ—а. ќдин из лидеров российской нефтехимической промышленности,  азаньоргсинтез, опубликовал отчетность по –—Ѕ” за 2009 г. и I квартал 2010 г., котора€ вполне позвол€ет составить мнение о кредитном профиле компании. ќтчетность за 2009 г. сюрпризов не преподнесла, отразив непростое финансовое состо€ние компании – на конец 2009 г. совокупный долг  «ќ—а составл€л 29,5 млрд руб., а отношение долга к EBITDA превышало 9.

ќднако в I квартале 2010 г. ситуаци€ заметно улучшилась. ¬месте с тем, данные за 2009 г. – это уже «стара€ фотографи€», и дл€ кредиторов компании гораздо большее значение будет иметь финансовое положение на текущий момент. ¬ этом смысле  «ќ—у определенно есть чем порадовать инвесторов. ¬ I квартале 2010 г. компани€ заметно увеличила выручку – до 8,5 млрд руб. (рост выручки составил 85,6% к соответствующему периоду 2009 г.). –ентабельность по EBITDA также значительно улучшилась, составив 17,5% против 13,7% в 2009 г. — учетом фактических показателей I квартала планы компании по выручке в 2010 г. на уровне 35 млрд руб. выгл€д€т вполне реалистичными.  омпани€ также добилась значительных успехов в оптимизации долга: на начало года весь долг  «ќ—а €вл€лс€ краткосрочным, а благодар€ привлечению в начале года кредита —бербанка в размере 20 млрд руб. и проведению реструктуризации выпуска еврооблигаций, компании удалось довести долю долгосрочных заимствований в портфеле до 86% при общем долге на конец I квартала 2010 г., равном 29,8 млрд. руб. ѕланы компании по инвестици€м в 2010 г. предполагают затраты на уровне 1,6 млрд. руб., что позволит  «ќ—у обойтись без привлечени€ новых заимствований в текущем году при сохранении рентабельности по EBITDA на уровне не ниже, чем в и I квартале 2010 г.

√оворить о значительном улучшении кредитных метрик пока преждевременно. Ќесмотр€ на заметное улучшение финансового состо€ни€  «ќ—а в I квартале, в 2010 г. долгова€ нагрузка компании вр€д ли снизитс€ до комфортных значений. ¬ случае, если  «ќ— достигнет запланированных показателей по выручке (35 млрд руб) и сохранит рентабельность по EBITDA на уровне не ниже, чем в I квартале, отношение ƒолг/EBITDA, по нашим оценкам, не опуститс€ ниже 4,5. ѕосле проведенной в марте реструктуризации выпуска евробондов KZќS’11 объемом 200 млрд руб. в рынке осталась примерно половина выпуска. ¬ насто€щее врем€ котировки погашающегос€ в 2015 г. выпуска наход€тс€ на уровне 89-90% от номинала, что предполагает доходность пор€дка 12,5%. — учетом значительной субординированности держателей евробондов по отношению к банкам-кредиторам  «ќ—а (об€зательства перед которыми помимо залога имущества обеспечены еще и залогом контрольного пакета акций  «ќ—а), а также сохран€ющейс€ у€звимости кредитного профил€ компании еврооблигации компании не кажутс€ нам привлекательными.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: