СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Расчет на новые стимулирующие меры. Хотя ситуация в еврозоне остается напряженной, ожидания инвесторов, связанные с новыми стимулирующими мерами в США и Китае, стали более позитивными. Италия разместила суверенные облигации на 4,5 млрд евро, получив максимальную доходность с декабря 2011 г., составившую 6,13% годовых по восьмилетней бумаге. Доходности по облигациям Испании по-прежнему находятся вблизи отметки 7% годовых по 10-летним бумагам – на фоне очередных заявлений об активных мерах по стабилизации испанской банковской системы. Данные по рынку труда и инфляции в США были восприняты нейтрально. От сегодняшних публикаций – индекса потребительского доверия и данных по промышленному производству США – также не ждут сенсаций, прогнозируется замедление. В этом контексте весьма вероятны новые стимулирующие меры от ФРС, решение о которых может быть принято на заседании 19–20 июня. Скорее всего, сегодня участники рынка постараются не делать резких движений – слишком многое зависит от непредсказуемых выборов в Греции, которые пройдут в воскресенье, поэтому до понедельника тренд, скорее всего, сохранится.

Инвесторы отдают предпочтение суверенным бумагам и Евразу. Вчера спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST сократился с 236 б.п. до 229 б.п., оказавшись, таким образом, ниже 230 б.п., при этом доходность 10 UST выросла на 5 б.п. до 1,64%, а цена Russia’30 (YTM 4%) вновь увеличилась на 10 б.п. и достигла 119,9% от номинала. Хотя динамика котировок на рынке была преимущественно негативной, суверенный сектор пользовался неплохой поддержкой со стороны покупателей. Лидером роста стал выпуск Russia’28 (YTM 5,3%), подорожавший почти на полпроцентных пункта. Неплохо смотрелся и евробонд Russia’42 (YTM 5,2%), цена которого повысилась на20 б.п. В корпоративном секторе преобладали продавцы, но падение котировок в ряде случаев было весьма умеренным. В длинных выпусках Газпрома, которые накануне показали лучший результат на рынке, инвесторы фиксировали прибыль. По итогам дня GAZPRU’34 (YTM 6,4%) и GAZPRU’37 (YTM 6,3%) потеряли в цене примерно по полпроцентных пункта. Выпуски ТНК-ВР стали дешевле в среднем на 20 б.п. В бумагах квазисуверенных банков, за исключением некоторых выпусков ВТБ, ощущалась неплохая поддержка, и котировки по итогам торгов практически не изменились. Что касается второго эшелона, продолжились покупки в выпусках Евраза – EVRAZ’18 (YTM 8%) подорожал еще на 30 б.п. Цены бумаг Альфа-Банка и VimpelComa также имели поддержку и остались в целом на прежних уровнях. Сегодня внешний фон позитивный и предполагает открытие повышением котировок: фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в плюсе, рынки Азии растут.

Внутренний рынок

Минфин занял почти 13,6 млрд руб., несмотря на рост ставок. Спрос на аукционах после длительной майской паузы набирает обороты. Минфин занимает на рынке, несмотря на то, что за последнее время рост ставок составил в среднем 60 б.п. Итак, вчера Минфин предложил участникам девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 8,64%) объемом 20 млрд руб. Ориентир по доходности находился в диапазоне 8,55–8,65%. Несмотря на отток свободной ликвидности на фоне налоговых платежей, спрос составил 21 млрд руб., полностью покрыв предложение. Таким образом, Минфину удалось продать бумаг на 13,6 млрд руб., что составило значительную часть предложения. Доходность по цене отсечения оказалась на уровне 8,65%, а по средневзвешенной цене – 8,64%. Это означает, что размещение прошло вблизи верхней границы ориентира. По столь высоким ставкам Минфин в последний раз занимал в октябре 2009 г., когда размещались пятилетние бумаги, однако сейчас предлагается гораздо более длинный выпуск. На наш взгляд, тот факт, что аукцион состоялся, несмотря на рост ставок, должен оказать определенную поддержку инвесторам. Отметим, что на развитых рынках аукционы проводятся и при росте ставок. В целом вчера настроения на рынке были неоднородными: доразмещаемый выпуск ОФЗ 26205 (YTM 8,64%) по итогам дня подешевел почти на 30 б.п., несколько большие потери, порядка 50 б.п., понесли пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 8,9%), однако эти бумаги являются менее ликвидными. Стоит отметить, что вчера торговая активность в сегменте госбумаг заметно упала. Один из наиболее ликвидных выпусков – пятилетние ОФЗ 26206 (YTM 8,2%) – выросли в цене на 20 б.п., на коротком конце кривой сильных ценовых колебаний не было.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Время платить налоги

Ставки МБК продолжили рост. Вчера ставки по межбанковским кредитам повысились на 4–40 б.п., при этом индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам взлетела на 0,5 п.п. до 6,45%, несмотря на то что объем средств в системе вырос до 840 млрд руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России увеличились на 74,4 млрд руб. до 761,4 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли на 1,9 млрд руб. до 78,4 млрд руб. ЦБ РФ увеличил лимит операций РЕПО до 420 млрд руб., однако этого оказалось недостаточно, чтобы удовлетворить спрос со стороны банков, который достиг 446,2 млрд руб. Средняя однодневная ставка РЕПО поднялась на 24 б.п. до 5,65%. Сегодня компаниям предстоит заплатить страховые взносы, что усилит давление на ликвидность и приведет к дальнейшему росту ставок МБК.

Рубль ослаб. Вчера рубль подешевел относительно бивалютной корзины на 20 копеек, в результате ее стоимость составила 36,4 руб. На ММВБ доллар укрепился к рублю на 15 копеек до 32,6 руб./долл., а евро удалось оттеснить российскую валюту на 27 копеек, закрывшись на уровне 41,05 руб./евро. Рубль испытывает давление кризиса в еврозоне, неуверенность и беспокойство инвесторов также подливают масла в огонь. Однако его могут поддержать внутренний дефицит ликвидности в течение периода налоговых платежей и растущие цены на нефть. Сегодня Brent приближается к отметке 98 долл./барр., а котировки WTI достигли порядка 84,5 долл./барр. Доллар слабеет – его индекс снижается, тогда как евро укрепился до 1,264 долл./евро. Мы ожидаем, что сегодня российская валюта может вырасти в цене до 32,4 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Снижение темпов экономического роста в течение следующих двух кварталов продолжится

В 1 кв. 2012 г. рост российского ВВП составил 4,9% год к году. Вчера Росстат опубликовал данные по ВВП за 1 кв. 2012 г., отразившие рост год к году на 4,9% и подтвердившие, таким образом, опубликованную месяц назад предварительную оценку этого показателя. Однако под влиянием сезонных факторов произошло квартальное снижение ВВП на 15,2%. В номинальном выражении российский ВВП в отчетном периоде достиг 13,48 трлн руб.

Лидером роста стал финансовый сектор. Росстат обнародовал структуру ВВП по секторам, согласно которой локомотивом роста стал финансовый сектор, объемы которого год к году возросли на 16,1%. В предыдущие шесть кварталов финансовый сектор демонстрировал весьма умеренные темпы роста на уровне около 4%, тогда как до кризиса его темпы развития составляли почти 20% год к году. Также значимым фактором роста совокупного ВВП стал сегмент розничной и оптовой торговли: темпы его роста ускорились до 9,1% с 5,9% в предыдущем квартале. Данный сегмент занимает большую долю в структуре российского ВВП, однако стагнация реальных доходов создает риски его торможения. Кроме того, стоит отметить еще два ключевых фактора роста, связанных с недвижимостью. Так, темпы роста сегмента недвижимости выросли с 3,3% в 4 кв. 2011 г. до 5,7% в отчетном периоде. Строительный сегмент также продемонстрировал высокие темпы роста, хотя и более низкие, чем 7%, которые он показывал на протяжении двух предыдущих кварталов. Начало строительного сезона должно в ближайшей перспективе поддержать развитие сегмента, восстановление которого в начале прошлого года отставало от общеэкономического. Обрабатывающая промышленность больше не является главным фактором роста российского ВВП: ее темпы замедлились до 3,5%, тогда как в 1 кв. 2011 г. они составляли 11,2%.

В ближайшем будущем торможение экономики продолжится. Недавно мы повысили прогноз цен на нефть Urals с 98,5 до 108 долл./барр. Исходя из обновленного прогноза цен на нефть мы также повысили наш прогноз по ВВП до 3,2% с прежних 2,8%. Однако на ближайшие два квартала мы прогнозируем замедление темпов экономического развития до 2,5% и 2,3% соответственно – на фоне экономических проблем в Европе и снижения темпов восстановления экономики США. Ослабление рубля должно поддержать обрабатывающую промышленность и экспорт в течение следующих нескольких месяцев. При этом значительный отток капитала и повышение тарифов на газ, электроэнергию и тепло летом нынешнего года негативно отразятся на темпах роста экономики.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Московский кредитный банк (В+/В1/ВВ-)

Кредитное качество остается на хорошем уровне

Отчетность за 1 кв. 2012 г. по МСФО

Неплохой квартал. Вчера Московский кредитный банк (МКБ) опубликовал результаты 1 кв. 2012 г. по МСФО, которые мы характеризуем как неоднозначные. С одной стороны, в январе–марте банк возобновил рост кредитования после снижения в 4 кв. 2011 г., но его темпы оказались ниже, чем годом ранее. Также можно отметить уменьшение доходов и чистой прибыли (здесь и далее – квартал к кварталу), что привело к снижению рентабельности. Активы в отчетном квартале увеличились на 12% и достигли 8,1 млрд долл. (237,8 млрд руб.) – главным образом благодаря возобновившемуся росту кредитного портфеля, объемы которого увеличились на 18% до 5,9 млрд долл. как за счет роста в рублевом выражении (+8% до 175 млрд руб.), так и вследствие укрепления рубля в отчетном периоде. При этом объемы корпоративного кредитования возросли на 18% до 4,9 млрд долл., тогда как в 4 кв. 2011 г. отмечалось снижение. Розничный портфель за отчетный период увеличился на те же 18% до 1,1 млрд долл., сохранив свою долю в совокупном портфеле на уровне около 18%.

Привлекательный выпуск – МКБ БО-5. В целом кредитное качество МКБ остается достаточно высоким: доля просроченных кредитов по-прежнему низкая, ликвидность находится на комфортных уровнях, проблемы с низкой капитализацией отодвинулись на следующий год. Данные факторы были отмечены международным агентством Fitch, повысившим на днях кредитный рейтинг банка на одну ступень до «ВВ-». Теперь кредитный рейтинг МКБ на две ступени ниже рейтингов Промсвязьбанка (-/Ва3/В+) по версии Moody’s и в среднем соответствует рейтингу Банка Зенит (- /Ва3/В+). Сейчас в обращении находятся семь выпусков локальных облигаций и один евробонд. Выпуск CBOM’14 (YTM 9,12%), торгующийся примерно с такими же спредами к кривой долларовых свопов, как и PROMBK’15 Промсвязьбанка, на наш взгляд, не имеет потенциала роста котировок. Из рублевых выпусков относительно нормальная ликвидность наблюдается только в достаточно коротком МКБ БО-4 и длинном МКБ БО-5. По нашему мнению, последний выглядит перепроданным, торгуясь со спредами к кривой ОФЗ, равными около 400 б.п., и обладая одним из лучших соотношений цены и качества среди бумаг со схожими кредитными рейтингами.

Совкомфлот (ВВВ-/Ва2/ВВВ-)

Moody's снова смотрит на компанию более консервативно, чем другие агентства

Прогноз по рейтингу понижен до негативного.Вчера рейтинговое агентсво Moody's изменило прогноз по рейтингу «Ва1» ОАО «Совкомфлот», а также рейтингу «Ва2» эмитента еврооблигаций SCF Capital Limited со «Стабильного» на «Негативный». Основанием послужили сомнения агентства в том, что компания сумеет улучшить свои финансовые метрики в течение ближайших 12–18 месяцев, поскольку текущий уровень долговой нагрузки (рассчитанный по методике Moody's Долг/EBITDA 6,5) не удовлетворяет нынешнему уровню рейтинга. В то же время Moody's отмечает хорошую клиентскую базу Совкомфлота, диверсификацию деятельности, консервативный подход к управлению флотом при ограниченной зависимости от спотового рынка и ликвидность, достаточную для обслуживания долга в ближайшие 12–15 месяцев.

Нейтрально для облигаций.На наш взгляд, снижение прогноза не должно стать сюрпризом для инвесторов, поскольку отраженное в отчетности за 1 кв. 2012 г. улучшение показателей было, как мы отмечали в нашем специальном обзоре, временным, и сама компания не ожидает восстановления конъюнктуры рынка морских перевозок ранее 2013 г. Moody’s традиционно относится к компании наиболее консервативно из всех трех агентств и уже дважды понижало ее рейтинг (с уровня «Ваа3»), тогда как два остальных ограничились лишь снижением прогнозов до негативных. Поэтому мы не ожидаем реакции на данное рейтинговое действие в котировках выпуска SCFRU '17 (YTM 6,52%), который на текущих уровнях мы оцениваем нейтрально.

Предыдущие публикации по теме:

Июнь 13, 2012 Совкомфлот (ВВВ-/Ва2/ВВВ-) – Небольшой рост рентабельности, долговая нагрузка по-прежнему высокая. Отчетность за 1 кв. 2012 г. по МСФО.