Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Снижение долгосрочного рейтинга США служит сигналом о структурных проблемах американской экономики, но едва ли S&P открыло что-то новое для крупных инвесторов в казначейские облигации


[08.08.2011]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

А ветер крепчал, и над морем звучало.

И было тревожно смотреть в глубину

А. Блок

США лишились рейтинга «ААА» по версии S&P. В пятницу вечером, уже после закрытия рынков, рейтинговое агентство S&P приняло беспрецедентное решение и снизило долгосрочный кредитный рейтинг США на одну ступень: с «ААА» до «АА+». Таким образом, США впервые в истории лишились наивысшего кредитного рейтинга, который был присвоен стране еще в 1917 г. Ни мы, ни большинство участников рынка не верили в потерю США наивысшего кредитного рейтинга, и решение агентства стало для нас большой неожиданностью, хотя, конечно, гром раздался не с ясного неба. Сложно сказать, чем было мотивировано столь странное решение S&P, но не исключено, что стартовавшей в США предвыборной политической борьбой. Необходимо абстрагироваться от политики и постараться понять, какие последствия ожидают рынки и глобальную экономику. Во-первых, S&P подтвердило краткосрочный кредитный рейтинг США на наивысшем уровне, что позволит фондам денежного рынка сохранить свои позиции в казначейских облигациях США. Снижение долгосрочного рейтинга служит сигналом о структурных проблемах американской экономики, но едва ли S&P открыло что-то новое для крупных инвесторов в казначейские облигации. Южная Корея, Россия, Бразилия и Япония подтвердили свою уверенность в надежности казначейских облигаций США, Китай же не упустил возможности выразить свою обеспокоенность. Конечно, сомнений в том, что США смогут обслуживать и расплачиваться по своим долгам нет, и в случае необходимости печатный станок будет запущен столько раз, сколько нужно. Однако рынки все же ждет продолжение негативной волны, зародившейся на прошлой неделе и усилившейся сегодня утром. Снижение рейтинга ударит прежде всего по качественным американским бумагам. На отрезке в несколько дней и недель неизбежна и цепная реакция среди первоклассных американских эмитентов – в рамках правила «суверенного потолка» под снижение попадут квази-суверенные эмитенты, 11 американских штатов имеющих рейтинг «ААА» и четыре американские частные корпорации. В свою очередь, снижение рейтингов затронут банки – собственно, новый раунд мер поддержки будет скорее предназначен для них. Мы не исключаем изменения структуры резервов азиатских стран в пользу евро, франка, фунта, канадского и австралийского долларов. В среднесрочной перспективе испытают давление европейские и более экзотические госубумаги уровня «ААА» – туда будут направлены потоки избыточных резервов азиатских стран. Реакция самих Treasuries будет достаточно мягкой – UST являются достаточно безальтернативным инструментом. Вспомним, что, когда в свое время снижался рейтинг Японии и Италии, в течение недели после этого ставки падали на 15–25 б.п. Однако в США возможен рост ставок по различным кредитам, и худшего времени для этого не придумаешь, учитывая, что экономика США сбавила темпы восстановления и балансирует на грани медленного роста и спада. Реакция властей на снижение рейтинга была моментальной: в Казначействе США заявили, что в своих расчетах S&P допустили грубейшую ошибку в размере 2 трлн долл. ЕЦБ заявил, что будет активно реализовать программу выкупа облигаций, известную как Securities Markets Program, и скорее всего, речь пойдет о госбумагах Италии и Испании. На предстоящей неделе состоится заседание ФРС, и мы не сомневаемся, что рынки будут ждать помощи и сигналов о дальнейших шагах от денежных властей США.

Евробонды продолжат движение вниз. В пятницу спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST несколько сузился – на 4 б.п. до 162 б.п., а цена бенчмарка опустилась на 81 б.п. до 119,1 % от номинала, но при этом доходность 10UST выросла с 2,4% до 2,56%. В пятницу евробонды отыгрывали негативную динамику мировых рынков в четверг, теперь же им предстоит продолжить падение после снижения рейтинга США. Суверенный сектор был и останется одним из аутсайдеров: по итогам пятницы котировки снизились в среднем на 55 б.п. Лишатся благосклонности инвесторов и нефтегазовые бумаги: евробонды Газпрома в последний день прошлой недели потеряли в цене в среднем 85 б.п. Как мы и предполагали, под наиболее сильным давлением оказались самые длинные выпуски, их потери составили порядка 300 б.п. Евробонды ЛУКОЙЛа, ТНК-ВР и НОВАТЭКа подешевели в среднем на 70–80 б.п. В ближайшее время можно ожидать сильного давления и на банки, которым в первую очередь может потребоваться помощь, как во всем мире, так и в РФ. Бумаги ВЭБа подешевели в среднем на 110 б.п., ВТБ на 80 б.п., Сбербанка и РСХБ – на 60 б.п. Азиатские рынки сегодня утром снижаются в ходе торговой сессии в среднем на 2,5%, фьючерсы на американские индексы также ушли в минус. Цены на нефть упали уже приблизительно на 4%, зато золото установило новый рекорд, превысив отметку 1700 долл./унция. Российский рынок откроется с заметными потерями.

Внутренний рынок

Аукцион по ОФЗ – Минфину придется нелегко. В пятницу на рынке госбумаг сгустился негативный фон, и ОФЗ подешевели в среднем на 35 б.п. Основными аутсайдерами стали бумаги с дюрацией более шести лет: ОФЗ 46018 снизились в цене на 70 б.п., ОФЗ 26205 – на 82 б.п., однако наиболее ликвидные выпуски, такие как ОФЗ 25079, ОФЗ 25077 и ОФЗ 26204, также просели в среднем на 50 б.п. Предстоящая неделя, видимо, окажется еще более тяжелой – утром понедельника мировые финансовые рынки откликнулись на снижение агентством S&P кредитного рейтинга США обвальным падением. Вместе с тем следует отметить то важное обстоятельство, что сильный рост доходностей на рынке исторически наблюдался преимущественно в моменты резкого падения свободной ликвидности. В настоящее время денежный рынок чувствует себя неплохо: уровень свободной ликвидности превышает 1 трлн руб., и, хотя мы не исключаем, что показатель может пойти вниз, многое будет зависеть от скорости реакции денежных властей – если она потребуется. Мы не сомневаемся, что 2008 г. преподнес ЦБ хороший урок, и теперь регулятор сможет действовать оперативно и решительно, опять-таки, если на рынке возникнет потребность в свободных средствах, при том что мы считаем вероятность этого невысокой. Если кому-то и придется нелегко, так это Минфину – при размещении в среду десятилетних ОФЗ 26205 объемом 20 млрд руб. Внешние факторы решительно не способствуют высокому спросу на самые длинные из размещаемых ОФЗ, и мы не исключаем, что Минфин либо заменит выпуск на более короткий, либо вообще отменит аукцион. Первый вариант более предпочтителен.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ситуация в банковской системе спокойная, несмотря на обвальное падение рынков

Ставки МБК снижаются по мере роста ликвидности. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ уменьшились на 28,1 млрд руб. до 657,6 млрд руб., депозиты банков в ЦБ повысились на 59,1 млрд руб. до 415,8 млрд руб. Краткосрочные ставки MosPrime понизились на 3–6 б.п., индикативная ставка по однодневным кредитам потеряла 5 б.п. и опустилась до 3,94%. Однако долгосрочные ставки MosPrime (двух–шестимесячные) поднялись на 3–5 б.п.

Рубль опустился до минимального с апреля уровня против бивалютной корзины, подорожавшей на 1% (35 копеек) до 33,68 руб. Курс доллара на ММВБ подскочил на 23 копейки до 28,32 руб./долл., евро поднялся на 48 копеек до 40,23 руб./евро., что является максимальной отметкой за последний месяц. Рынки акций охвачены паникой после того, как агентство S&P впервые в истории снизило рейтинг США. Доллар падает против основных мировых валют, индекс доллара в пятницу упал на 1% и сегодня продолжает двигаться вниз. Евро укрепился на 1,4% в пятницу и сегодня прибавил уже 0,4% до 1,433 долл./евро. Стоимость иены выросла на 0,8% до 78,5 иены/долл. по итогам последней торговой сессии на прошлой неделе, и сегодня японская валюта также растет. Цена на золото установила новый рекорд, достигнув 1703 долл./унция (+1% в пятницу и +2,3% сегодня). С другой стороны, масштабы потерь нефтяных котировок сегодня уже превысили величину их роста в пятницу: Brent снижается на 2,7% и торгуется по 106,4 долл./барр., а месячный фьючерс WTI падает на 4% и стоит 84 долл./барр. Сегодня рубль явно окажется под давлением, однако уберечь российскую валюту от серьезного падения может ослабление доллара. Мы ожидаем, что сегодня рубль будет торговаться в диапазоне 28,20–28,30 руб./долл. и продолжит дешеветь против евро.

МАКРОЭКОНОМИКА

ИПЦ впервые показал нулевой прирост в июле

Годовая инфляция в июле замедлилась до 9%… В июле 2011 г. индекс потребительских цен остался на июньском уровне, сообщил Росстат в минувшую пятницу. Таким образом, годовая инфляция замедляется второй месяц подряд, и в июле она составила 9% против 9,4% в июне. Месячный результат снова оказался ниже нашего и консенсусного прогнозов, предусматривавших инфляцию на уровне 0,2% месяц к месяцу. Столь низкого показателя не наблюдалось за всю историю июльской статистики. Между тем базовая инфляция составила 0,4% месяц к месяцу, задержавшись, таким образом, на уровне 8,4% год к году. Это говорит о том, что праздновать победу над инфляцией еще рано.

…из-за продолжающегося удешевления продовольственных товаров. Причиной нулевого прироста ИПЦ за минувший месяц стало снижение цен на продовольствие на 0,7% месяц к месяцу (в результате годовой рост этих цен замедлился в июле до 11,3% по сравнению с 12,5% в июне) на фоне удешевления свежих фруктов и овощей (-9,2% месяц к месяцу). За вычетом фруктов и овощей цены поднялись за июль на 0,4%, сохранив годовые темпы роста, отмеченные в июне (+11,7%). Цены на непродовольственные товары прибавили за месяц 0,3%, а относительно уровня годичной давности повысились на те же 6,6%, что и в июне. Услуги подорожали на 0,6% месяц к месяцу, годовой же рост цен в данном секторе ускорился до 8,9% против 8,8% в июне. При этом больше всего подорожали услуги санаториев – на 5,1% месяц к месяцу.

В августе ожидается сезонная дефляция. Как показывает статистика, август обычно отмечен дефляцией или чрезвычайно низкой инфляцией, поскольку именно в этот месяц в магазины поступает новый урожай. Поэтому в августе 2011 г. следует ожидать дальнейшего замедления роста ИПЦ. После засухи летом прошлого года, когда удалось собрать всего 60,9 млн т зерна, Россия планирует отправить в закрома 85–90 млн т. Цены на зерно на внутреннем рынке уже упали на 40% по сравнению с февральским максимумом, и сезонная дефляция началась раньше обычного. Однако, с другой стороны, не стоит забывать об инфляционных рисках, связанных с мягкой денежной политикой и ростом потребительского спроса: реальные доходы российских граждан вновь стали увеличиваться, рост потребительского кредитования ускорился, а депозитов – замедлился. Хотя потребительские цены растут медленнее, чем ожидалось, мы подтверждаем прогноз инфляции по итогам 2011 г. – 9,2%. Но при продолжительном снижении цен на продовольствие вследствие того, что урожай превзойдет даже плановые показатели, может возникнуть риск понижения нашего прогноза.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Уралкалий (NR). Компания выкупает свои бонды

Уралкалий уходит с рынка публичного долга. В пятницу стало известно, что совет директоров Уралкалия принял решение выкупить единственный обращающийся выпуск биржевых облигаций первой серии в полном объеме – 30 млрд руб. Проведение выкупа назначено на 22 августа, а уведомления о продаже облигаций будут приниматься с 11:00 МСК 17 августа до 17:00 МСК 18 августа. Выпуск, ставший дебютом компании на рынке публичного долга, был размещен в конце февраля 2011 г. с целью финансирования сделки по покупке 20-процентной доли Сильвинита в рамках объединения компаний. Помимо размещения облигаций, Уралкалий привлек кредит Сбербанка на сумму 12 млрд руб. и затем конвертировал оба займа в доллары с помощью свопа, который также подлежит закрытию после погашения облигаций, и, по сообщению компании, эта операция даже принесет ей дополнительный доход за счет благоприятного изменения валютных курсов.

Мы рекомендуем возможным держателям облигаций Уралкалия предъявить их к выкупу. Стоит напомнить, как проходило размещение облигаций Уралкалия: книга заявок была открыта и закрыта в один день, а объем размещения был очень крупным для одного выпуска эмитента – 50 млрд руб. Уместно предположить, что этот выпуск являлся, по сути, обычным банковским кредитом, предоставленным компании в форме публичного долга, поскольку по итогам размещения банк (организатором выступал ВТБ Капитал) выкупил весь объем на себя. Эта точка зрения подтверждается и тем обстоятельством, что объем торгов в течение менее чем полугодового периода обращения выпуска был минимальным, за исключением пары сделок в РПС, однако, скорее всего, это были схемные сделки в рамках одной группы держателей. По этой же причине в данной ситуации нам представляется не совсем целесообразным давать рекомендацию инвесторам, поскольку мы полагаем, что практически весь объем выпуска в настоящий момент сосредоточен в одних руках, и, скорее всего, договоренность о погашении облигаций была достигнута между кредиторами и компанией заранее. Кроме того, в силу специфики размещения бумаг определение их рыночной цены также может быть непростой задачей – несмотря на то, что последняя котировка от 4 августа 2011 г. находилась на уровне 100,9%, в течение лета единичные сделки проходили близко к цене выкупа по 103%. Таким образом, с нашей точки зрения, если облигации оказались на руках, мы рекомендуем предъявить их к выкупу, в противном случае инвесторам почти наверняка придется держать их до даты погашения через 2,5 года.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: