СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

В поисках новых идей. В отсутствие важных макроэкономических новостей и политических заявлений долговые и валютный рынки пребывали в относительно спокойном состоянии. Наибольшее внимание привлекли высказывания главы Нацбанка Бельгии Люка Коэна о необходимости для Испании обратиться за помощью в максимально короткие сроки. Доходность десятилетних облигаций Испании превысила 6% впервые после объявления программы прямого вливания ликвидности на рынок суверенного долга (ОМТ) 6 сентября. Сегодня главным событием станет публикация германского индекса ZEW, который, скорее всего, отразит дальнейшее замедление экономики, а завтра пройдет заседание правления Банка Японии (изменений в денежно-кредитной политике не ожидается) и состоится выступление главы ФРБ Нью-Йорка Уильяма Дадли. Равновесие на рынках весьма хрупкое, инвесторы продолжают оценивать рыночные реалии после решений ЕЦБ и ФРС.

Суверенные бумаги – вновь явные аутсайдеры. Давление на суверенную кривую продолжилось, и в этот раз продавцы не обошли вниманием российский бенчмарк: выпуск Russia’30 (YTM 3%) потерял в цене почти полпроцентных пункта, опустившись до 125,2% от номинала. Таким образом, за вчерашнюю торговую сессию спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 3%) к 10 UST (YTM 1,84%) расширился со 107 б.п. до 117 б.п., а доходность 10 UST незначительно снизилась – до 1,84%. На суверенной кривой вновь под давлением оказался евробонд Russia’42 (YTM 4,5%), цена которого опустилась на 1,7 п.п. Недавно суверенный спред достиг нашего прогнозного значения на конец года, в связи с чем мы считаем ограниченным количество торговых идей на суверенной кривой. При этом в корпоративном сегменте потенциал сжатия спреда составляет порядка 100 б.п. Вчера выпуски нефтегазового сектора подешевели в среднем на 20–30 б.п. В первом эшелоне корпоративного сектора неплохо смотрелись выпуски РСХБ, тогда как длинные VEBBNK’22 (YTM 4,4%) и SBERRU’22 (YTM 4,5%) подешевели на 30 б.п., а VEBBNK’25 (YTM 4,8%) снизился в цене на полпроцентных пункта. Во втором эшелоне выпуски Промсвязьбанка – PROMBK’15 (YTM 7,9%) и PROMBK’16 (YTM 8,8%) – завершили торговую сессию в небольшом плюсе. Длинные евробонды VimpelCom, после роста почти на 2 п.п. накануне, закрылись снижением в среднем на 20 б.п. В выпусках металлургического сегмента основные потери понес METINR’16 (YTM 5,1%), цена которого упала на 80 б.п. Остальные представители сегмента закрылись без существенных изменений. Сегодня внешний фон неоднозначный. Рынки Азии демонстрируют небольшое снижение. Цены фьючерсов на американские индексы идут вверх. Мы ожидаем, что последний фактор поддержит российские активы при открытии торгов.

Внутренний рынок

Неделя началась с небольших продаж. С началом новой недели в сегмент ОФЗ вернулись продавцы, при этом объемы торгов заметно упали по сравнению с предыдущей торговой сессией. На рынке преобладали продажи, однако они были умеренными. Наибольший объем сделок был зафиксирован в девятилетнем выпуске ОФЗ 26205 (YTM 7,7%), цена которого практически не изменилась. Из ликвидных бумаг двухлетние ОФЗ 25076 (YTM 6,7%), четырехлетние ОФЗ 25077 (YTM 7,3%) и шестилетние ОФЗ 26204 (YTM 7,5%) подешевели в среднем на 10–15 б.п. В корпоративном секторе торговая активность была крайне низкой, ряд сделок прошел в бумагах ВТБ, так, ВТБ-6 (YTР 8,1%) потерял в цене 10 б.п. Сегодня в центре внимания рынка будет объявление Минфином планов относительно аукциона по доразмещению ОФЗ. Как отмечалось нами ранее, не исключено, что инвесторам вновь будут предложены пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 8,1%) объемом 25 млрд руб. Главная интрига состоит в том, готов ли Минфин предоставить премию ко вторичному рынку, что было сделано на прошлой неделе.

Магнит собирает заявки на выпуск БО-07 без оферты. Вчера Магнит (ВВ-/-/-) приступил к сбору заявок на выпуск БО-07 объемом 5 млрд руб., книга закроется уже сегодня, а размещение выпуска на бирже должно состояться 24 сентября. Ранее по выпуску проводился премаркетинг, в рамках которого рассматривалась возможность двухлетней оферты (подробнее см. наш Fixed Income Daily от 11 сентября). Напомним, ориентир ставки купона к погашению составлял 9–9,25% (с таким же ориентиром вчера открылась книга), а в случае двухлетней оферты он равнялся 8,7– 8,9%. Мы отмечали, что предложение без оферты выглядит менее привлекательным и может представлять интерес лишь по верхней границе ориентира.

ЛСР объявила дополнительную оферту на выпуск ЛСР-02. Вчера Группа ЛСР (-/В2/В) объявила дополнительную оферту в объеме до 500 млн руб. по номиналу на выпуск ЛСР-02. Сбор уведомлений состоится 25 сентября, выкуп запланирован на 26 сентября. Цена выкупа составит 100,6% от номинала, вчера выпуск котировался по 100,4-- -100,6%, то есть оферта практически соответствует уровню вторичного рынка. На прошлой неделе эмитент уже объявлял на этот короткий выпуск (оферта в феврале 2013 г.) внеплановую оферту объемом 1 млрд руб. также по цене 100,6 % от номинала, в рамках которой было выкуплено 1 млн бумаг.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Падение цен на нефть давит на рубль

Средства банков растут, ставки тоже. Вчера средства банков увеличились на 23,7 млрд руб. до 870,6 млрд руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ поднялись на 27,0 млрд руб. до 798,4 млрд руб., депозиты уменьшились на 3,3 млрд руб. до 72,2 млрд руб. Ставки МБК резко выросли: индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам повысилась на 48 б.п. до 5,88%. Объем операций РЕПО с ЦБ увеличился на 31,3% до 101 млрд руб. Средняя ставка однодневных операций РЕПО с ЦБ поднялась на 7 б.п. до 5,66%. Начавшийся период налоговых выплат усилит давление на ликвидность до конца месяца.

Ослабление рубля. Вчера рубль немного подешевел против доллара и евро. Курс доллара на ММВБ повысился на 11 копеек до 30,59 руб./долл., евро укрепился на 13 копеек до 40,20 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины повысилась до 34,91 руб. Сегодня мировые рынки переводят дух после ралли в четверг и пятницу на прошлой неделе, основная валютная пара колеблется вблизи уровня 1,31 долл./евро. Вчера цены на нефть скорректировались, и рубль сегодня, вероятно, последует за ними. Мы ожидаем, что торги будут проходить в диапазоне 30,80–30,95 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Слабая динамика промпроизводства в августе указывает на то, что экономика России продолжает замедляться

Прирост промышленного производства ниже ожиданий. Вчера Росстат сообщил, что в августе промышленное производство в России упало на 0,2% месяц к месяцу. Таким образом, год к году рост промпроизводства замедлился до 2,1% с июльских 3,4%. Низкий результат, отмеченный в августе, стал сюрпризом и для нас, и для рынка. Консенсус- прогноз Интерфакса предусматривал рост на 2,9% год к году, а мы ожидали 2,5%. После корректировки на сезонность снижение промпроизводства в августе составило 0,7% месяц к месяцу, тогда как в июле был зафиксирован рост на 0,8% месяц к месяцу.

Замедление роста отмечено во всех секторах. Несмотря на снижение производства на 0,5% месяц к месяцу и замедление роста год к году с 5,7% в июле до 4,1%, обрабатывающий сектор остается мотором российской экономики. Высокие темпы роста год к году показали такие отрасли, как производство мяса и птицы, постельного белья и одеял, картонной тары, металлического хрома, полимерных труб, насосов, холодильников, персональных компьютеров, телевизоров, автобусов и троллейбусов. В то же время снизились объемы выпуска ковров, костюмов и чемоданов, сильно упало год к году производство локомотивов. Производство в добывающем секторе месяц к месяцу не изменилось, а год к году замедлило рост до 0,8% с 0,9% в июле – это связано с тем, что добыча нефти выросла за месяц лишь на скромные 0,1%, а производство газа осталось на июльском уровне. Сектор производства и распределения электроэнергии, газа и воды увеличился в объемах на 1,5% месяц к месяцу, но год к году темпы его роста снизились с 0,8% в июле до 0,2% в августе.

Программа QE3 поддержит промышленность в среднесрочной перспективе. Слабые показатели промышленного производства в августе свидетельствуют о том, что российская экономика продолжает замедляться. Основные причины – экономические проблемы в Европе, ускорение инфляции и индексация регулируемых тарифов. Тем не менее, мы ожидаем в ближайшие несколько месяцев умеренных темпов роста промпроизводства – на 2–3% год к году. Новый раунд количественного смягчения в США позитивно отразится на России в среднесрочной перспективе, поскольку должен привести к улучшению конъюнктуры на рынках сырья и уменьшению отток капитала. Согласно нашим оценкам, сокращение оттока капитала на 10 млрд долл. (в 12-месячный период) увеличивает темпы роста промпроизводства на 0,3 п.п., при этом в наибольшей степени от этого выигрывает обрабатывающий сектор. Однако мы сомневаемся в том, что положительный эффект от QE3 для американской экономики будет долгосрочным. Также стоит обратить внимание на то, что количественное смягчение может негативно отразиться на экономике Европы, учитывая ожидаемый рост цен на сырье и укрепление евро. Усугубляющиеся проблемы в ЕС способны вызвать дальнейшее снижение спроса на российский экспорт и усилить отток капитала из России через 6–12 месяцев. Мы полагаем, что 3 кв. 2012 г. будет наиболее сложным для России и подтверждаем наш прогноз, предусматривающий рост российского ВВП в 2012 г. на 2,9%.

Рост ИЦП в ближайшей перспективе будет ускоряться, несмотря на повышение ставок

Месячные темпы роста оказались самыми высокими за последние четыре года… После трех месяцев непрерывного снижения цены производителей в августе подскочили на 5,1% относительно июля и показали таким образом максимальные темпы роста с июля 2008 г. Год к году темпы роста ИЦП ускорились до 6,6% против 4,1% в предыдущем месяце. Столь значительное повышение ИЦП стало неожиданностью как для нас, так и для рынка, поскольку прогнозы предполагали рост на 4% и 1,7% за месяц соответственно.

…на фоне скачка цен на нефть. Цены в добывающем секторе выросли на 14,6% относительно июля, а год к году рост ускорился до 14,3% против 7,9% в июле. Цены на нефть шли вниз на протяжении нескольких месяцев, однако в августе, как мы и ожидали, тренд развернулся. В результате после снижения на 14,4% в июле цена на нефть в августе поднялась на 26,8% за месяц. Цены в сегменте производства и распределения электроэнергии, газа и воды за месяц прибавили 6,2% против 1,7% в июле. Мы считаем, что основной причиной роста цен в данном подсекторе стала индексация тарифов. В результате год к году рост ускорился до 6,1% против минус 0,2% в июле. Повышение цен на нефть способствовало также росту цен на нефтепродукты. Цены в обрабатывающей промышленности за месяц выросли на 1,7%, моторное топливо подорожало на 39,6%, газовый бензин – на 25,5%, а бензин – на 7,1%. Год к году цены в обрабатывающей промышленности поднялись на 4% против 3,8% в предыдущем месяце.

ИЦП продолжит расти, поскольку нефть по-прежнему будет стоить дорого. Недавно ЦБ начал борьбу с растущей инфляцией и повысил ключевые процентные ставки на 25 б.п., однако мы считаем эффективность данной меры спорной ввиду немонетарной природы нынешнего роста цен. По нашим прогнозам, ИЦП продолжит повышаться в ближайшем будущем по нескольким причинам. Во-первых, индексация тарифов с 1 сентября усилит инфляционное давление. Во-вторых, цены на нефтепродукты продолжат расти. На фоне инициированного в США третьего раунда количественного смягчения, а также нестабильности на Ближнем Востоке цены на нефть в ближайшие несколько месяцев останутся высокими. Также имеют место внутренние факторы, которые будут способствовать повышению цен на нефтепродукты: некоторые НПЗ закрываются на проведение модернизации и ремонтных работ, что уже вызвало сокращение объемов производства и, соответственно, поставок на внутренний рынок. По нашим прогнозам, в 2012 г. рост цен производителей составит 9%.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Магнит (ВВ-/-/-)

Новый прогноз на 2012–2013 гг.

Прогноз на 2012–2013 гг. был пересмотрен в сторону повышения. Вчера Магнит опубликовал обновленный финансовый прогноз на 2012 г. и представил прогноз на 2013 г. Планы открытию новых магазинов также были пересмотрены в сторону повышения. Так, сейчас на 2012 г. Магнит прогнозирует более высокие темпы развертывания розничной сети формата дискаунтера (1000 новых магазинов против ранее планировавшихся 800), роста выручки (30– 32% против 25–30%), а также более значительную рентабельность по EBITDA (+0,5 п.п. относительно предыдущего прогноза до 9,0-9,5%). Прогноз на 2013 г. предполагает рост выручки год к году на 25–27%, открытие 800–1000 дискаунтеров и 55–60 гипермаркетов (против 600–800 и 40–60 соответственно). Показатель Чистый долг/EBITDA на конец этого года прогнозируется на уровне 1,4–1,5, а по итогам 2013 г. он должен составить 1,4–1,6, что предполагает небольшой рост относительно уровней конца 1 п/г 2012 г.

Прогноз на 2012 г. соответствует ожиданиям, прогноз на 2013 г. совпадает с консенсус-прогнозом, но ниже наших ожиданий. Прогноз компании по росту выручки и рентабельности по EBITDA в целом соответствует консенсусным ожиданиям(+32,5% и 9,2% соответственно). Мы же прогнозируем рост выручки на уровне 35%, а рентабельность по EBITDA, равную 8,9%. Таким образом, наш прогноз по EBITDA в абсолютном выражении оказывается между самым консервативным и самым оптимистическим прогнозом компании. Что же касается прогноза роста выручки на 2013 г., то его нижняя и верхняя границы предполагают дисконт в размере 2,4% и премию на уровне 0,6% соответственно к консенсусному прогнозу выручки на 2013 г. В то же время прогноз компании по выручке на 6–9% ниже нашего прогноза на 2013 г. Поскольку наша модель предусматривает меньшее число новых магазинов по сравнению с обновленным прогнозом Магнита, мы считаем, что ожидаемые ритейлером темпы роста выручки в 2013 г. Предполагают весьма скромные темпы роста сопоставимых продаж.

Нейтрально для облигаций, новый выпуск интересен ближе к верхней границе. Повышение прогнозов не окажет влияния на находящиеся в обращении облигации эмитента, которые обладают низкой ликвидностью и котируются со спредом порядка 190 б.п. к кривой ОФЗ. Вчера была открыта книга заявок на новый выпуск объемом 5 млрд руб., ориентир по доходности которого находится в диапазоне 9,20–9,46% к погашению через три года. Мы считаем данный выпуск привлекательным лишь ближе к верхней границе объявленного диапазона. В данном случае дисконт к выпускам обладающего более высокими кредитными рейтингами Вымпелкома составит порядка 10 б.п., что мы считаем справедливым с учетом предполагаемой низкой ликвидности выпуска Магнита.

МТС (BB/Ba2/BB+)

Узбекский суд постановил конфисковать сотовую «дочку» МТС

Ожидаемый ход узбекских властей. Вчера история с Уздунробитой, сотовой «дочкой» МТС, получила вполне ожидаемое продолжение: ташкентский городской суд по уголовным делам постановил конфисковать все имущество Уздунробиты в пользу государства. Представители МТС считают решение суда незаконным и изучают возможности взыскать свои убытки.

Влияние на кредитное качество МТС и ее облигации будет несущественным. Компания уже списала во 2 кв. 2012 г. более 1 млрд долл. убытков по операциям в Узбекистане, что привело к некоторому росту долговой нагрузки до 1,7 в терминах Долг/OIBDA (1,4 без учета этих списаний). Вклад узбекского бизнеса в консолидированные результаты МТС был не слишком большим – порядка 4% выручки и OIBDA по результатам 1 кв. 2012 г.