ВТБ (ВВВ/Ваа1/ВВВ)

Роста ключевых доходов и снижения отчислений в резервы оказалось недостаточно для компенсации потерь от торговых операций

Результаты за 2 кв. 2012 г. по МСФО

Ожидаемо слабые результаты. Вчера ВТБ опубликовал результаты за 2 кв. 2012 г. по МСФО, которые оказались слабыми, но в рамках ожиданий. В отчетном периоде банк смог немного нарастить чистую процентную маржу и доходы от основных операций, а также снизил отчисления в резервы, однако этого оказалось недостаточно, чтобы компенсировать рост расходов и понесенные им убытки от торговых операций. В результате чистая прибыль существенно снизилась относительно предыдущего квартала. При этом рост активов возобновился, что при заметном снижении рентабельности привело к падению достаточности капитала до довольно низких уровней. Несмотря на относительно слабые результаты, менеджмент подтвердил прогноз на 2012 г.

Маржа начала восстанавливаться, торговые убытки очень большие. Во 2 кв. ВТБ удалось добиться небольшого восстановление чистой процентной маржи (ЧПМ) – по нашим расчетам, на 0,3 п.п. (здесь и далее – за квартал, если не указано иное), но по итогам 1 п/г этот показатель составил 3,7%. Восстановление маржи произошло благодаря росту ставок по кредитам, тогда как стоимость фондирования у банка относительно 1 кв. не изменилась. Во 2 п/г банк ожидает дальнейшего повышения ЧПМ и по итогам года рассчитывает, что показатель превысит 4%, что, впрочем, немного ниже, чем у основных конкурентов, в первую очередь у Сбербанка. На фоне увеличения маржи, а также некоторого роста кредитного портфеля чистые процентные доходы банка выросли на 8,1% до 54,8 млрд руб. Чистые комиссионные доходы прибавили 11,7%, составив 11,5 млрд руб., прежде всего за счет активного развития розничного и транзакционного бизнеса. В результате совокупная доля доходов от основных операций в общем операционном доходе ВТБ составила 103,2%. Как и ожидалось, 2 кв. оказался не слишком удачным для торговых операций, и, поскольку в портфеле ценных бумаг ВТБ находится много акций, потери банка от операций с ценными бумагами составили 5,9 млрд руб., еще 11,7 млрд руб. было потеряно на операциях и переоценке иностранной валюты. В совокупности общий убыток банка от торговых операций во 2 кв. составил 17,6 млрд руб., тогда как в 1 кв. данные статьи принесли ВТБ 23,5 млрд руб. дохода. В связи с этим даже сокращение отчислений в резервы почти вдвое до 11,9 млрд руб. не смогло предотвратить существенного снижения чистой прибыли, которая в отчетном периоде составила лишь 10,3 млрд руб. против 23,3 млрд руб. в 1 кв. В общей сложности за 1 п/г банк заработал 33,6 млрд руб. чистой прибыли, что означает ROAA и ROAE на уровне 1,0% и 11,7% соответственно. Несмотря на слабые результаты, банк пока не отказывается от своего прогноза на 2012 г. по чистой прибыли в размере 100 млрд руб. Мы на текущий момент несколько скептически относимся к данному прогнозу – выполнить его банк сможет только в том случае, если во 2 п/г получит значительную прибыль от торговых операций, что в свете планируемого существенного сокращения портфеля акций кажется нам сложно достижимым.

Рост кредитного портфеля возобновился, но пока является слабым. Валовый кредитный портфель ВТБ во 2 кв. вырос на 2,1% до 4,6 трлн руб. после сокращения на 0,2% в 1 кв. При этом стоит отметить, что частично росту спобоствовала валютная переоценка корпоративного кредитного портфеля, примерно 30% которого номинировано в долларах, тогда как в отчетном периоде американская валюта укрепилась относительно рубля приблизительно на 12%. Но даже несмотря на это, объем корпоративных кредитов остался примерно на уровне предыдущего квартала (3,7 трлн руб.), зато розничный портфель продолжил расти опережающими темпами, прибавив еще 10,3% и достигнув 949,7 млрд руб. В результате по итогам полугодия корпоративные кредиты банка сократились на 1,9%, а розничные – выросли на 15,2%, что продолжит поддерживать маржу банка. Несмотря на по-прежнему слабую динамику кредитования, ВТБ оставил в силе прогноз по приросту кредитования на 2012 г., предполагающий 13-процентное увеличение корпоративного портфеля и 20-процентный прирост розничного. Исходя из отчетности банка по РСБУ за 8 мес., корпоративный портфель пока существенно остает от прогнозов, однако по розничному портфелю прогноз, по нашим оценкам, будет заметно превышен.

Стоимость риска вернулась к нормальным уровням. В отчетном периоде объем неработающих кредитов увеличился в абсолютном выражении на 9,8 млрд руб., что повлекло за собой рост их доли в общем портфеле на 0,1 п.п. до 5,6%. При этом стоимость риска ВТБ вернулась к нормальному уровню 1,0% против 1,7% в 1 кв. До конца года банк планирует удерживать стоимость риска на уровне около 1%. Норма резервирования увеличилась на 0,2 п.п. до 6,8%, а коэффициент покрытия «просрочки» резервами вырос на 3 п.п. до 122%.

Стабильная структура фондирования, комфортная ликвидность. Структура фондирования в отчетном периоде существенно не изменилась: на долю средств клиентов приходится 55,2% обязательств (-2,1 п.п.), на средства других банков – 22,7% (+2,3 п.п.), а на долговые ценные бумаги – 14,3% (+0 п.п.). Ликвидные активы составляют порядка 767,2 млрд руб., что с большим запасом покрывает погашения по долговым ценным бумагам в этом и следующем годах.

Достаточность капитала существенно упала вследствие разовых выплат. Как мы и полагали, увеличение достаточности капитала первого уровня в 1 кв. на 0,6 п.п. оказалось временным. В результате выплаты дивидендов в размере 9 млрд руб. и выкупа собственных акций у акционеров на 14 млрд руб., а также на фоне шестипроцентного роста активов достаточность капитала первого уровня ВТБ сократилась на 0,7 п.п. до 8,9%. Общая достаточность капитала также упала на 0,9 п.п. до 12,8%, и по данному показателю банк теперь заметно отстает от конкурентов. В то же время ВТБ рассчитывает, что на конец года достаточность капитала первого уровня увеличится до 10% – за счет капитализации чистой прибыли и включения в капитал «вечного» бонда на 1 млрд долл., которые банк разместил в июле (по оценкам менеджмента, это увеличило показатель до 9,5%). Мы же считаем, что достижение по итогам года прогнозного показателя будет возможно лишь в том случае, если банк получит близкую к прогнозной чистую прибыль.

Спред относительно других госбанков держится на постоянном уровне, обращаем внимание на «вечные» евробонды. Среди выпусков госбанков еврооблигации ВТБ продолжают торговаться с наиболее высокими доходностями – приблизительно на 120–150 б.п. выше, чем у аналогов. Причем за несколько последних месяцев премия увеличилась приблизительно на 20–30 б.п., что мы считаем оправданным, учитывая довольно слабые квартальные результаты банка. Для инвесторов, толерантных к риску, среди выпусков банка мы рекомендуем старший и субординированный BoM’15 (доходность 3,84% и 5,14% соответственно), премии которых к Sberbank’15 за последнее время вновь расширились до 140 и 270 б.п. соответственно. Также мы обращаем внимание на выпуск «вечных» евробондов, который торгуется на уровнях, близких к номиналу, и позволяет получить довольно высокую текущую доходность при купоне 9,5% годовых.

Локальные выпуски ВТБ торгуются примерно на одном уровне с бондами других госбанков. Рублевые облигации ВТБ и его дочерних банков низколиквидны и котируются приблизительно на одном уровне с выпусками других государственных банков и со спредами порядка 150 б.п. к кривой ОФЗ. В связи с этим спекулятивный интерес в локальных бондах банка, по нашему мнению, отсутствует.