СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Банк Японии продолжает смягчение монетарной политики. Повышение кредитного рейтинга Греции от S&P после выделения стране очередного транша помощи и улучшения бюджетных показателей укрепило оптимизм в отношении еврозоны. Решение Банка Японии о расширении программы выкупа активов на 12 триллионов иен (142 млрд долл.) также положительно сказалось на настроениях. Сегодня основными новостями станут индекс цен производителей в Германии, уточненные данные по ВВП США за 3 кв. 2012 г., а также американская статистика по заявкам на пособия по безработице. Если политические события не изменят тенденцию, рынок, уйдет на рождественские каникулы, завершив 2012 г. на весьма оптимистической ноте.

Длинные выпуски VimpelCom вчера были лучшими. Достигнув накануне исторического минимума, спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,62%) к 10 UST (YTM 1,8%) практически не изменился, составив 82 б.п.: доходность 10 UST снизилась на несколько базисных пунктов, а цена российского бенчмарка поднялась на скромные 10 б.п. до 127,9% от номинала. В суверенных бумагах вновь был зафиксирован умеренный рост цен, в пределах 20–30 б.п., основная же активность сосредоточилось в корпоративном секторе, где спреды существенно шире. В первом эшелоне вновь хорошо смотрелись длинные GAZPRU’34 (YTM 5,2%) и GAZPRU’37 (YTM 5,1%), подорожавшие на 1 п.п. и 1,2 п.п. соответственно. Еврооблигации ЛУКОЙЛа прибавили в цене в среднем по 40 б.п. Банковские выпуски VEBBNK’22 (YTM 4%), VEBBNK’20 (YTM 3,6%), VTB’18 (YTM 4,4%) и BKMOSC’15 (YTM 3,8%) стали дороже в среднем на 70 б.п. Во втором эшелоне, да и на рынке в целом, бесспорными лидерами стали бонды VimpelCom: котировки VIP’21 (YTM 5,5%) и VIP’22 (YTM 5,6%) взлетели примерно на 1,5 п.п., а VIP’17 (YTM 4,4%) и VIP’18 (YTM 4,8%) – на 90 б.п. Выпуски металлургического сегмента выросли в стоимости на 20–30 б.п., а цена EVRAZ’17 (YTM 6%) поднялась на 60 б.п. Сегодня сессия должна начаться снижением, учитывая негативный внешний фон: рынки Азии и фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в красной зоне.

Внутренний рынок

Испортившееся настроение рынка сказалось на втором аукционе. Торговая сессия на российском рынке началась преимущественно с роста цен, что позволило финансовому ведомству вполне удачно провести первый аукцион по семилетнему выпуску ОФЗ 26210. Объем предложения составил 30 млрд руб., при этом спрос равнялся 21,4 млрд руб., или 71% от предложения. В результате ведомство удовлетворило весь объем заявок, доходность по средневзвешенной цене составила 6,61%, а по цене отсечения – 6,62%. Следовательно, аукцион прошел по верхней границе ориентира (6,57–6,62%). Несмотря на укреплявшийся рубль, после аукциона настроения на рынке испортились, что негативно отразилось на втором аукционе, который состоялся несколько позже. Спрос на пятнадцатилетний выпуск ОФЗ 26207 (YTM 7%) составил всего 6,56 млрд руб. при объеме предложения 16,5 млрд руб. Средневзвешенная доходность и доходность по цене отсечения составили 7,03%, что эквивалентно верхней границе ориентира 6,98–7,03% и соответствует уровню вторичного рынка. Таким образом, вчера ажиотажа среди инвесторов на аукционах не наблюдалось, и совокупный спрос составил почти 28 млрд руб. – практически в десять раз меньше, чем на аукционе недельной давности. По итогам дня наиболее ликвидные выпуски, такие как десятилетние ОФЗ 26209 (YTM 6,8%), пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 7%) и девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 6,7%), подешевели на 20 б.п., а семилетние ОФЗ 26208 (YTM 6,5%) и пятилетние ОФЗ 26206 (YTM 6,5%) потеряли по 10 б.п. Очень активно торговался трехлетний выпуск ОФЗ 25079 (YTM 6,3%), который вырос в цене на 10 б.п.

Восточный экспресс банк установил ставку первого купона 12%. Вчера Восточный экспресс банк (-/В1/-) завершил сбор заявок на выпуск БО-01 объемом 3 млрд руб., установив ставку первого купона в размере 12%, что эквивалентно доходности к оферте через два года в размере 12,36% и премии к кривой ОФЗ около 600 б.п. Ориентир по ставке купона находился в диапазоне 12–12,5%, таким образом, размещение прошло по нижней границе ориентира. Выпуск БО-01 размещен с премией ко вторичному рынку эмитента, равной почти 120 б.п., и мы рекомендуем его к покупке. Более того, новый выпуск Восточного экспресса предлагает самую высокую доходность среди банковских эмитентов с тем же кредитным рейтингом, что является еще одним фактором, свидетельствующем в пользу его приобретения.

МАКРОЭКОНОМИКА

Ожидаем роста экономики на 3,5% в 2012 г. и на 3,1% в 2013 г.

Динамика капинвестиций хуже, чем ожидалось... Вчера Росстат опубликовал ключевые экономические индикаторы за ноябрь, которые оставили неоднозначное впечатление. После неожиданного резкого увеличения в октябре (на 14,4%) инвестиции в основной капитал сократились на 0,3% месяц к месяцу, в результате чего их рост год к году замедлился до 1,2% с 4,9% в октябре. Такой результат стал неожиданностью как для нас, так и для рынка.

…но в целом картина смешанная. Общая ситуация сложилась противоречивая, поскольку некоторые показатели замедлили рост, тогда как другие, наоборот, ускорили. Помимо негативной динамики капинвестиций произошло снижение темпов роста строительства до 0,3% год к году с 5,1% в октябре. Как уже сообщалось ранее, промпроизводство несколько ускорило темпы роста – до 1,9% относительно уровня годичной давности с 1,8% в октябре. Грузооборот несколько прибавил темпы – до +0,4% год к году с нулевой отметки месяцем ранее. Производство в сельском хозяйстве за ноябрь сократилось на 7,4% год к году после падения на 13,3% в октябре. Несмотря на незначительное повышение уровня безработицы – до 5,4% с 5,3% в октябре, что, по нашему мнению, объясняется общим замедлением экономического роста во 2 п/г 2012 г., потребительский спрос остался высоким: реальные располагаемые доходы ускорили рост до 6,7% год к году с 3,5% год к году месяцем ранее (реальные зарплаты поднялись на 7,3% год к году против 7,1% в октябре). В результате розничная торговля увеличила темпы роста до 4,4% год к году с октябрьских 3,8%.

Рост экономики может ускориться во 2 кв. 2013 г. На российской экономике негативно сказывается слабость экономики Европы и бегство капитала: по данным ЦБ РФ, за 11 мес. 2012 г. из страны было выведено 59 млрд долл. Мы ожидаем, что в декабре отток усилится под влиянием сезонных факторов и крупных платежей в счет погашения внешнего долга и по итогам года достигнет 75–80 млрд долл. Экономика, по нашим расчетам, в 4 кв. 2012 г. вырастет лишь на 2,5% – основные экономические индикаторы за ноябрь в целом соответствуют нашим ожиданиям. Что касается 2013 г., то мы прогнозируем фактическую стагнацию цен на нефть и некоторое снижение оттока капитала (50–60 млрд долл. по итогам года). Сокращение объема оттоков наряду с постепенным восстановлением экономики Европы помогут придать некоторое ускорение российской экономике во 2 кв. 2013 г., и по итогам следующего года ее рост, по нашей оценке, составит 3,1%.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Globaltrans (-/В1/-): Долговая нагрузка останется умеренной; раскрыты детали покупки ММК-Транса

Стоимость сделки составит 225 млн долл., ее закрытие планируется в январе 2013 г. Вчера компания официально сообщила, что покупает 100% ООО «ММК-Транс», кэптивного оператора ж/д перевозок Группы ММК, за 225 млн долл. денежными средствами, не учитывая чистый долг и оборотный капитал ММК-Транса в размере около 110 млн долл. В рамках сделки Globaltrans получит пятилетний контракт с ММК, по которому будет обеспечивать транспортировку как минимум 70% железнодорожных грузов ММК. ММК-Транс принадлежит ММК (50% акций), менеджменту Globaltrans (37,5%) и менеджменту ММК-Транса (12,5%). Сделка одобрена незаинтересованными членами совета директоров Globaltrans и будет финансироваться как за счет собственных денежных ресурсов компании, так и кредитных средств. Закрыть ее планируется до конца января 2013 г. при условии получения одобрений регулирующих органов.

Крупный игрок, специализирующийся на транспортировке металлургической продукции и угля. ММК-Транс специализируется на перевозке грузов Группы ММК, в основном это металлургическая продукция и уголь. По итогам 9 месяцев 2012 г. парк подвижного состава ММК-Транса насчитывал 3 558 вагонов (порядка 6% парка Globaltrans). EBITDA ММК-Транса за тот же период составила 55,5 млн долл. (в годовом выражении это приблизительно 11% нашего прогноза EBITDA Globaltrans на 2012 г.), а скорректированная рентабельность по EBITDA была на уровне 23% (против почти 48% у Globaltrans). Грузооборот ММК-Транса на ж/д транспорте по итогам 9 мес. 2012 г. достигал 23,2 млрд ткм, что соответствует 26% совокупного грузооборота Globaltrans в указанный период. В настоящее время значительная часть перевозок осуществляется ММК-Трансом через сторонних ж/д операторов. Средний возраст подвижного состава компании составляет десять лет против семи у Globaltrans. В числе прочих активов ММК-Транса значатся десять электрических локомотивов и ремонтное депо.

Долговая нагрузка останется умеренной. Исходя из условий сделки в результате ее совершения чистый долг Globaltrans увеличится на 325 млн долл. После проведения SPO в июле этого года, в рамках которого компания привлекла порядка 400 млн долл., ее чистый долг на 31 июля составил 991,5 млн долл. (соответствовало 1,7 Чистый долг/EBITDA по проформа данным на конец 1 п/г). С учетом операционного денежного потока компании во 2 п/г чистый долг после покупки ММК-Транса, по прогнозу менеджмента, увеличится до 1,252 млрд долл. Принимая во внимание EBITDA ММК-Транса, отношение Чистый долг/EBITDA на конец 2012 г., согласно проформа данным, должен остаться на уровне 1,7 против 2,4 на конец 1 п/г.

Облигации сохраняют привлекательность. По нашему мнению, сделка положительно отразится на финансовых метриках компании в долгосрочной перспективе, поскольку Globaltrans уже обладает опытом успешной интеграции приобретенных транспортных компаний, кроме того, позиции ММК-Транса создают Globaltrans потенциал для снижения коэффициента порожнего пробега. Что касается находящихся в обращении облигаций, мы по-прежнему считаем выпуски НПК БО-1/2 (YTM 9,8% с дюрацией 1,8 года), а также амортизационный НПК-1 (YTM 9,4% с дюрацией 1,2 года) привлекательными, так как они предлагают довольно широкие спреды к ОФЗ в размере 350 б.п. и 315 б.п. соответственно.