Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: –оссийска€ экономика начала ускор€тьс€ в ответ на улучшение мировой конъюнктуры


[20.02.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

ѕлан по поддержке √реции вынесен на утверждение ≈—,  итай снижает норму резервировани€. ƒанные по инфл€ции в —Ўј стали еще одним вкладом в положительную тенденцию – в €нваре рост цен составил 0,2%, а по сравнению с уровнем годичной давности – 2,9% (несколько меньше ожиданий) на фоне продолжающегос€ роста экономики. Ќародный банк  ита€ также помог созданию на рынке позитивного настро€, снизив норму резервировани€ на 50 б.п., что увеличит объем ликвидности примерно на $63 млрд долларов и будет способствовать росту кредитовани€. Ќеоднократно откладывавша€с€ встреча министров финансов ≈—, созываема€ дл€ одобрени€ пакета помощи √реции, похоже, наконец состоитс€ сегодн€ во второй половине дн€, и, вполне возможно, успокоит европейские рынки, хот€ бы до апрельских выборов в √реции и во ‘ранции. ¬ итоге можно ожидать повышени€ аппетита к риску, в том числе и на развивающихс€ рынках. –ынки —Ўј сегодн€ закрыты по случаю государственного праздника, так что важные (и, скорее всего, позитивные) новости могут поступать только из европейских столиц.

ѕосле роста в п€тницу сегодн€шний день не обещает высокой активности на рынке евробондов. ¬сю прошлую неделю спред Russia’30 к 10 UST колебалс€ вблизи отметки 222 б.п., но в п€тницу подступилс€ к уровню 215 б.п. – доходность» 10UST незначительно повысилась, а цена суверенного российского бенчмарка (YTM 4,2%) выросла на 20 б.п. 118,7% от номинала. ¬ суверенном сегменте спрос покупателей вновь сосредоточилс€ в выпуске Russia’18 (YTM 3,8%), который подорожал на 83 б.п. »нвесторы, как и в предыдущие дни, про€вили интерес к длинным евробондам √азпрома. ¬ итоге GAZPRU’34 (YTM 6,7%) и GAZPRU’37 (YTM 6,6%) подн€лись в цене на 70 б.п.; примерно на такую же величину повысились котировки TMENRU’20 (YTM 5,4%). ¬ыпуски Ћ” ќ…Ћа продемонстрировали более скромный рост. ¬ нефтегазовом секторе мы по-прежнему отдаем предпочтение бумагам √азпрома, а именно GAZPRU’19 (YTM 5,4%) и GAZPRU’34 (YTM 6,7%). ¬ первом банковском эшелоне наибольший спрос был предъ€влен на выпуски –—’Ѕ, а частности RSHB’17 (YTM 5,4%), RSHB’18 (YTM 5,6%) и RSHB’21 (YT– 7,1%) подорожавшие на 60–70 б.п. ¬о втором банковском эшелоне продолжились покупки в ALFARU’17 (YTM 7,3%) и ALFARU’21 (YTM 8%), выросшие в цене на полпроцентных пункта. ” металлургов лидировали длинные выпуски ≈враза, подорожавшие на 30 б.п., тогда как евробонды —еверстали завершили день без существенных изменений. Ќаш фаворит в секторе – выпуски ≈враза: мы считаем, что преми€ в размере 110 б.п. к бумагам —еверстали будет постепенно сокращатьс€. ѕрошли покупки и в бондах VimpelCom., ставших дороже примерно на 50–60 б.п. —егодн€ сложилс€ благопри€тный внешний фон: рынки јзии и фьючерсы на американские фондовые индексы растут, что предполагает повышение основных индексов при открытии, однако торгова€ активность сегодн€ будет невысокой из-за выходного дн€ в —Ўј.

¬нутренний рынок

ѕараметры новых п€тнадцатилетних ќ‘« 26207 выгл€д€т привлекательно. ¬ п€тницу на сайте Ќационального расчетного депозитари€ по€вилась информаци€ о новом п€тнадцатилетнем выпуске ќ‘« 26207, при этом указана дата начала размещени€ 22 феврал€, то есть ближайша€ среда, – именно в этот день недели ћинфин традиционно проводит аукционы. ѕредставители ћинфина отказались комментировать возможность размещени€ нового выпуска, а в расписании аукционов на среду запланировано доразмещение дес€тилетних ќ‘« 26205 (YTM 7,5%) объемом 35 млрд руб. “ем не менее, мы не исключаем, что финансовое ведомство действительно предложит на этой неделе новый выпуск, что будет соответствовать стратегии ћинфина, направленной на удлинение дюрации портфел€. ќбщий объем выпуска составит 150 млрд руб., а погашение запланировано на 3 феврал€ 2027 г., таким образом, это будет самый длинный выпуск из рыночных ќ‘«. —тавка купона составит 8,15%, модифицированна€ дюраци€ выпуска, согласно нашей модели, будет равна 8,23 года, а доходность к погашению – 8,32%.  ак видно на графике ниже, на котором мы изобразили рыночные выпуски ќ‘«, нова€ точка (ќ‘« 26207) предлагает солидную премию к кривой – пор€дка 70 б.п. ќтчасти столь значительна€ преми€ оправдана за счет дюрации. Ќаш взгл€д на длину в целом позитивный: мы полагаем, что инвесторов вполне могут заинтересовать данные выпуски, а дл€ корпоративных заемщиков размещение п€тнадцатилетней бумаги станет бенчмарком. ≈сли текуща€ благопри€тна€ ситуаци€ сохранитс€ еще некоторое врем€, корпоративные эмитенты тоже могут не ограничиватьс€ трехлетними выпусками и попробовать разместить более длинные бумаги. ¬ целом, если аукцион состоитс€, он станет важным испытанием дл€ рынка и хорошим индикатором отношени€ инвесторов к длинным бумагам.

¬ЁЅ и “атфондбанк завершили сбор за€вок. ¬ п€тницу сразу два банка закрыли книги за€вок. ¬ЁЅ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬) завершил сбор за€вок на размещение трехлетних долларовых облигаций с годовой офертой на 500 млн долл., ставка первого купона установлена на уровне 3,3%. ¬ последний день сбора за€вок эмитент второй раз снизил границы ориентира до 3,3–3,5%, таким образом книга за€вок закрылась по нижней границе. Ёквивалентна€ рублева€ доходность нового выпуска равна примерно 8,3%, что подразумевает премию к аналогичным по дюрации выпускам –—’Ѕ и ¬“Ѕ, котирующимс€ с доходностью ниже 8%. “атфонднбанк (¬2) завершил сбор за€вок на выпуск Ѕќ-04 объемом 3 млрд руб. и годовой офертой.  ак и ¬ЁЅ, эмитент снизил ориентиры по выпуску в день закрыти€ книги: с 11,50–11,75% до 11,25–11,50%. —тавка первого купона сложилась на уровне 11,25% – также по нижней границе ориентира. Ќовый выпуск Ѕќ-04 предлагает премию ко вторичному рынку эмитента пор€дка 50 б.п. “аким образом, новые выпуски ¬ЁЅа и “атфондбанка €вл€ютс€ фундаментально привлекательными и обладают потенциалом снижени€ доходностей.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ћиквидность сокращаетс€, рубль незначительно укрепилс€

”ровень ликвидности вновь снизилс€ ввиду продолжени€ периода налоговых платежей. ќбъем средств на банковских счетах в ÷Ѕ упал на 25,5 млрд руб. до 1095,5 млрд руб. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии увеличились на 24,6 млрд руб. до 863,0 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ сократились еще на 50,1 млрд руб. до 232,5 млрд руб. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам незначительно подросла до 4,60%, другие ставки практически не изменились. —прос со стороны банков на –≈ѕќ с ÷Ѕ осталс€ на минимальном уровне – фактический объем однодневных кредитов составил 2,4 млрд руб., при этом средн€€ ставка опустилась до 5,26%. —егодн€ компани€м предстоит заплатить Ќƒ—, на следующей неделе наступает врем€ уплаты других налогов, в результате, объем средств в системе, веро€тно, продолжит сокращатьс€.

¬алютный рынок следует за глобальными тенденци€ми. –убль укрепилс€, прибавив 33 копейки и закрывшись на уровне 29,91 руб./долл. на фоне глобального ослаблени€ доллара и высоких цен на нефть. ќднако российска€ валюта уступила три копейки евро, завершив сессию с результатом 39,40 руб./евро. Ѕивалютна€ корзина подешевела на 17 копеек до 34,18 руб. —егодн€ утром рубль открылс€ на уровне 29,78 руб./долл., и мы ожидаем, что в ходе сессии он будет торговатьс€ в диапазоне 29,75–29,85 руб./долл.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

–оссийска€ экономика начала ускор€тьс€ в ответ на улучшение мировой конъюнктуры

«начительное увеличение капитальных инвестиций в €нваре. ¬ п€тницу –осстат опубликовал ежемес€чную экономическую статистику, котора€ отразила существенный рост большинства ключевых экономических индикаторов. ¬ частности, капитальные инвестиции выросли на 15,6% год к году против 8,9% в декабре, что превысило как наш прогноз, так и ожидани€ рынка (так, по данным »нтерфакса, консенсус-прогноз по росту капитальных инвестиций составл€л 6,7%, тогда как мы прогнозировали 9,3%)

“акже сильную динамику показали и другие индикаторы. ќбъемы строительства в €нваре выросли на 11,7% год к году против 6,7% в декабре.  лючевым фактором роста при этом стало жилищное строительство, объемы которого увеличились на 21,5% год к году с 12,8% мес€цем ранее. ¬ €нваре произошло снижение ставки страховых платежей с 34% до 30%, что и способствовало увеличению объемов строительства и инвестиций. ќднако сокращение страховых взносов не оказало позитивного вли€ни€ на реальные доходы населени€, рост которых замедлилс€ до 2,3% год к году с 6% в декабре. “емпы роста реальных зарплат в €нваре снизились до 9% год к году против 11,4% мес€цем ранее, но при этом остаютс€ весьма значительными – благодар€ низкой потребительской инфл€ции. –ост розничных продаж замедлилс€ до 6,5% год к году против 9,5% в декабре. “емпы увеличени€ грузооборота сократились до 4,1% год к году против 4,8% в предыдущем мес€це, несмотр€ на ускорение роста объемов обрабатывающей промышленности. “емпы роста сельского хоз€йства снизились до 2,5% – вследствие постепенного ослаблени€ вли€ни€ урожайного лета прошлого года. –ост безработицы – под вли€нием сезонных факторов – составил 6,4%, тогда как в декабре этот показатель был равен 6,1%.

¬ российской экономике наблюдаетс€ восстановление – на фоне улучшени€ состо€ни€ мировой экономики. январска€ статистика показала, что экономика страны снова пошла в рост – после замедлени€, наблюдавшегос€ в конце 2011 г. на фоне ослаблени€ мировой экономики. ѕомимо улучшени€ глобальной ситуации, поддержку российской экономике оказало снижение ставки страховых платежей. ’от€ пока мы не наблюдаем позитивного вли€ни€ данного фактора на реальные доходы населени€, в ближайшие несколько мес€цев рост доходов все же должен ускоритьс€ – благодар€ сокращению налогов и низкой инфл€ции. ќднако восстановительный тренд в российской экономике еще очень неустойчив и подвержен рискам, св€занным с индексацией регулируемых тарифов в июле 2012 г., а также очередным возможным спадом в мировой экономике, который может произойти на фоне эскалации долговых проблем в ≈вропе и обострени€ ситуации вокруг »рана. ћы подтверждаем наш прогноз роста ¬¬ѕ –оссии на 2012 г. на уровне 2,8%.

Ќизкие темпы инфл€ции должны сохранитьс€ по крайней мере до выборов

–ост цен производителей замедлилс€ до 8,4% год к году... ѕоказатели инфл€ции продолжают удивл€ть: в €нваре цены производителей упали на 0,2% мес€ц к мес€цу, а темпы роста год к году снизились до 8,4% с 12% в декабре. ќпубликованные цифры оказались ниже ожиданий: мы прогнозировали рост »÷ѕ на 1,2% мес€ц к мес€цу, рынок – на 0,8%. “аким образом, нынешний год началс€ весьма неплохо: и потребительские цены, и цены производителей продемонстрировали существенное замедление роста.

…чему способствовали все сектора экономики. —вой вклад в замедление »÷ѕ в €нваре внесли все сектора российской экономики. ¬ сырьевом секторе цены производителей выросли лишь на 1,9% мес€ц к мес€цу, а год к году темпы их роста замедлились до 19,2% с 26,3% в декабре. Ќесмотр€ на то снижение цен на сжиженный газ на 12,3% по сравнению с декабрем, цены в сегменте производства энергоносителей выросли 2,2% (за счет резкого роста цен на газ и газовый конденсат , взлетевших на 28,4% мес€ц к мес€цу), однако их рост год к году затормозилс€ до 20% с 28,1% мес€цем ранее. ¬ обрабатывающем секторе цены производителей падают второй мес€ц подр€д: в €нваре они снизились на 0,9% мес€ц к мес€цу и замедлили рост по сравнению с тем же периодом прошлого года до 7,1% с декабрьских 8,3%. ¬ данном случае основным фактором, обусловившим замедление роста, стало падение цен на бензин на 10,5% мес€ц к мес€цу, а других продуктов нефтепереработки – приблизительно на 6%. ¬ секторе производства и распределени€ электроэнергии, газа и воды цены опустились за мес€ц на 0,5%, а по сравнению с уровнем годичной давности показали падание на 1,8% против роста на 5,1% в декабре.

Ќефть может остатьс€ дорогой. ÷ены в сырьевом секторе замедлили рост в св€зи с падением мес€ц к мес€цу цен на бензин, которые следуют за ценами на нефть с мес€чным лагом (Urals в декабре подешевела на 2,3% по сравнению с предыдущим мес€цем). ≈ще одной причиной снижени€ цен на бензин стало соглашение между правительством и нефт€ными компани€ми об ограничении роста цен в предвыборный период – это означает, что после выборов рост может возобновитьс€. ѕо нашей оценке, в 2012 г. »÷ѕ в –оссии вырастет на 4,4%. ѕрогноз основан на средней цене Urals 98,5 долл./барр., который, возможно, слишком консервативный: недавно опубликованные данные о состо€нии ведущих экономикам мира указывают на то, что торможение мировой экономики может оказатьс€ м€гче, чем ожидалось, а в этом случае цены на нефть останутс€ высокими. ƒополнительным фактором роста цен на нефть €вл€етс€ конфликт вокруг €дерной программы »рана.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

јптечна€ сеть 36,6 (NR). ƒолгова€ нагрузка продолжает расти

EBITDA незначительно лучше ожиданий, чиста€ прибыль ниже прогноза. ¬ п€тницу јптечна€ сеть 36,6 опубликовала консолидированные результаты по ћ—‘ќ за 3 кв. 2011 г., в целом соответствующие нашим ожидани€м. ¬ерофарм, результаты которого консолидируютс€ в отчетности 36,6, ранее уже раскрыл показатели за 3 кв. 2011 г. по ћ—‘ќ, таким образом, сейчас основной интерес дл€ нас представл€ет рентабельность розничного сегмента јптечной сети (аптечного и прочего непроизводственного бизнеса).  омпани€ уже обнародовала показатель выручки за 3 кв., котора€ сократилась на 2,9% год к году до 3,5 млрд руб. (+2,3% год к году в долларовом выражении до 120 млн долл.). EBITDA оказалась хоть и незначительной, но положительной – 1 млн долл., тогда как мы ожидали отрицательного значени€ (минус 1 млн долл.). ¬ отчетном квартале 36,6 зафиксировала чистый убыток в размере 18 млн долл., что хуже наших ожиданий (17 млн долл.), – как мы полагаем, вследствие разовых расходов, св€занных с рефинансированием займов и закрытием магазинов.

¬алова€ рентабельность резко выросла по сравнению с соответствующим периодом годичной давности. Ќа фоне увеличени€ доли высокорентабельной парафармацевтической продукции и собственной торговой маркой (—“ћ) в продажах (+3,4 п.п. год к году до 14,8%), с лихвой компенсировавшего негативный эффект от существенного снижени€ цен и ограничени€ торговых наценок на жизненно необходимые и важнейшие лекарственные препараты (∆Ќ¬Ћѕ), действующего с апрел€ 2010 г., валова€ рентабельность сети повысилась на 3,9 п.п. год к году до 33,7% – на 0,2 выше, чем мы предполагали. Ѕлагодар€ снижению общехоз€йственных, коммерческих и административных издержек относительно предыдущего квартала, рентабельность по EBITDA составила 1%, в то врем€ как мы ожидали сползани€ показател€ в область отрицательных значений в свете более низкой базы продаж и ухудшившейс€ способности к абсорбированию накладных расходов. ќперационна€ рентабельность на уровне аптек за 9 мес. 2011 г. составила 8,3%, что свидетельствует о стабильных показател€х основного бизнеса компании. Ќа уровне холдинга рентабельность по EBITDA в 3 кв. оказалась на 4,1 п.п. ниже (6,1%), чем во 2 кв., и в итоге за 9 мес. 2011 г. показатель снизилс€ до 8,3% с 9,2% в 1 п/г.

ƒолгова€ нагрузка вновь растет. ¬ отчетном периоде совокупный долг компании вырос на 8,9% до 11,1 млрд руб., что на фоне снижени€ рентабельности привело к росту показател€ —овокупный долг/EBITDA до 5,6 с 5,4 на конец 2 кв. ќбеспокоенность вызывает тот факт, что увеличение долговой нагрузки происходит при отрицательном денежном потоке от операционной де€тельности – отток увеличилс€ с 1,2 млрд руб. в 1 п/г. до 1,7 млрд руб. за 9 мес. ƒол€ краткосрочного долга за квартал практически не изменилась, оставшись на уровне 42%.

ќблигации дл€ склонных к риску инвесторов. Ќесмотр€ на сложное финансовое положение, компани€ исправно выполн€ет свои об€зательства перед держател€ми облигаций. —ейчас котировки выпуска јптечна€ сеть 36и6-2 превышают номинал, что соответствует доходности к погашению в июне этого года на уровне 12,76%. ”читыва€ св€зи компании с государственными банками, а также относительно небольшой объем выпуска в обращении (который ежеквартально уменьшаетс€ из-за амортизационной структуры выпуска), мы оцениваем веро€тность своевременного погашени€ облигаций как высокую. ѕоэтому выпуск јптечна€ сеть 36и6-2 €вл€етс€, на наш взгл€д, хорошим инструментом дл€ повышени€ доходности портфел€ дл€ склонных к риску инвесторов. “акже отметим довольно высокую ликвидность выпуска.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
31 1 2 3 4 5 6
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: