Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: –∆ƒ: —емафор открыт. ѕривлекательное предложение


[04.12.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

–∆ƒ: —емафор открыт

ѕривлекательное предложение

¬ насто€щий момент продолжаетс€ формирование книги за€вок по размещению дебютного выпуска биржевых облигаций –∆ƒ Ѕќ-01 объемом 15 млрд руб., параметры которого приведены в таблице справа. ¬ыпуск отвечает всем требовани€м, выполнение которых необходимо дл€ включени€ в список –≈ѕќ ÷Ѕ. ќриентир организатора размещени€ по купонной ставке выпуска –∆ƒ Ѕќ-01 составл€ет 9,75–10,25%, что соответствует доходности 9,99–10,51% к погашению через три года. ѕо нашей оценке, справедливый уровень доходности новых облигаций –∆ƒ составл€ет YTP9,80–10,10%. ћы рекомендуем инвесторам участвовать в размещении, хот€ не исключаем, что по результатам формировани€ книги доходность сложитс€ ниже указанных организаторами предварительных ориентиров. ќжидающийс€ в декабре приток рублевой ликвидности и возможное снижение ключевых ставок будут поддерживать спрос на облигации, даже несмотр€ на большой объем первичного предложени€ со стороны эмитента.

ќбъем перевозок стабилизируетс€.  ризисные €влени€ в российской экономике незамедлительно сказались на де€тельности –∆ƒ. — но€бр€ 2008 г. по май 2009 г. ежемес€чное снижение грузооборота составл€ло 21–33% относительно результатов годичной давности.  омпани€ отмечает, что к насто€щему моменту ситуаци€ стабилизировалась, по итогам 2009 г. ожидаетс€ снижение грузооборота на 15%. ¬ нынешнем году тарифы на грузовые перевозки повышались уже дважды, по итогам года их рост составит 12,4%. “ем не менее –∆ƒ ожидает падени€ консолидированной выручки (включающей показатели всех дочерних компаний монополии) по ћ—‘ќ на 5,6%. — 1 €нвар€ 2010 г. тарифы на грузовые перевозки будут повышены на 9,4% (на 10,4% по итогам года), а рост выручки планируетс€ на уровне 13,8%.

”спешное сокращение затрат. ¬ период кризиса –∆ƒ осуществила масштабное сокращение затрат в размере 188 млрд руб., что мы считаем серьезным достижением дл€ компании, издержки которой на 80% формируютс€ посто€нными затратами. «а счет договоренности с поставщиками (среди которых крупнейшие российские металлургические компании) о снижении цен на металлическую продукцию до уровн€ 2006–2007 гг. –∆ƒ удалось сэкономить около 30 млрд руб. —ущественна€ экономи€ была достигнута за счет сокращени€ численности персонала на 54 тыс. чел. в 2009 г. (40% затрат –∆ƒ приход€тс€ на социальные расходы). »нвестиционна€ программа на 2009 г. была сокращена на 176 млрд руб. до 319 млрд руб., а в 2010 и 2011 гг. ожидаетс€ ее более чем умеренный рост – до 328 млрд руб. и 329 млрд руб. соответственно. ѕо итогам проведенной оптимизации затрат норма EBITDA, согласно прогнозам –∆ƒ, по итогам 2009 г. увеличитс€ до 24,3% против 19,3% в 2008 г.

ћасштабна€ господдержка.  омпани€ продолжает получать государственные субсидии, предоставл€емые в качестве компенсации за убыточные перевозки. ¬ 2009 и 2010 гг. поступлени€ в счет выпадающих доходов от более медленного, чем планировалось, роста регулируемых тарифов на грузовые перевозки ожидаютс€ в размере 50 млрд руб. —уммарный объем господдержки в 2010 г.прогнозируетс€ на уровне 145 млрд руб., в том числе 60 млрд руб. в виде взноса в уставный капитал на реализацию программы по строительству олимпийских объектов в —очи. “акже продолжаетс€ субсидирование убыточных пассажирских перевозок. ¬есной 2010 г. будет завершен первый этап реформировани€ отрасли пассажирских перевозок, направленного на устранение перекрестного субсидировани€ за счет более прибыльных грузовых перевозок. ѕо его завершении пассажирские перевозки будут субсидироватьс€ государством напр€мую, что в перспективе должно повысить их эффективность.

ѕланируетс€ снижение долговой нагрузки… —огласно прогнозам компании, по итогам 2009 г. долгова€ нагрузка –∆ƒ, выраженна€ отношением „истый ƒолг/EBITDA, достигнет 2. ќднако уже со следующего года планируетс€ ее постепенное снижение (до 1,3 в 2012 г.), сопровождаемое «удлинением» долгового портфел€ и сокращением доли валютных займов. „то касаетс€ ковенантов, то –∆ƒ подтвердила их размер дл€ показателей „истый ƒолг/EBITDA и EBITDA/ѕроцентные расходы – не более и не менее 3,5, что обеспечивает компании большой запас прочности дл€ компании.

…на фоне улучшени€ структуры долгового портфел€. ¬ 2008 г. краткосрочные займы составл€ли 55,6% долгового портфел€ при доле займов в иностранной валюте, равной 32,5%. ѕо итогам 2009 г. эти показатели планируютс€ в размере 17,8% и 20,4% соответственно с их постепенным снижением в дальнейшем. Ќа 1 но€бр€ суммарные заимствовани€ ќјќ «–∆ƒ» (без дочерних компаний) составл€ли 277 млрд руб., на конец года компани€ планирует их увеличение до 320– 330 млрд руб. Ќесмотр€ на большой объем неиспользованных кредитных линий (200 млрд руб. на 1 но€бр€ 2009 г.), –∆ƒ собираетс€ сокращать долю двухсторонних кредитов в пользу облигаций (увеличитс€ с текущих 68% долгового портфел€ до 77% в 2010 г.).  омпани€ особо отметила, что размещение новых облигаций (на ближайшие два года зарегистрирована программа в объеме 200 млрд руб., из которых 100 млрд руб. придетс€ на биржевые облигации, то есть бумаги не длиннее трех лет, а остальные 100 млрд руб. – на выпуски со сроком обращени€ 10–15 лет) будет проводитьс€ исключительно с целью рефинансировани€ текущей задолженности без наращивани€ долга.  роме того, к середине 2010 г. –∆ƒ намерена выйти на рынок еврооблигаций – валюта, объем и структура займа будут определены позднее.

¬ыпуск –∆ƒ Ѕќ-01 привлекателен даже по нижней границе ориентира по доходности. »сход€ из наклона кривой –∆ƒ, чтобы разместить новый выпуск –∆ƒ Ѕќ-01, дюраци€ которого, по нашим расчетам, составл€ет пор€дка 2,66 года, без премии ко вторичному рынку, его доходность должна составл€ть около 9,5%. ѕремию за первичное размещение мы оцениваем в 30–60 б.п. по причине большого навеса первичного предложени€ со стороны эмитента.  ак компани€ объ€вл€ла ранее, в декабре она намерена разместить биржевые облигации на сумму 30–40 млрд руб., то есть до конца года –∆ƒ может предложить рынку еще один или два выпуска (скорее всего трехлетних). —праведливому, по нашей оценке, диапазону доходности выпуска –∆ƒ Ѕќ-01 соответствуют ставки купона в размере 9,57–9,86%. “аким образом, покупка –∆ƒ Ѕќ-01 даже ближе к нижней границе ориентира организатора (купон 9,75–10,25%, доходность 9,99–10,51%) представл€етс€ нам привлекательной, и мы рекомендуем принимать участие в размещении.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: