СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Еще один плохой день для рынков. Вчера глобальные фондовые индексы снижались, поводы для оптимизма иссякли: опубликованный индекса деловой активности в обрабатывающем секторе (ISM-manufacturing) оказался ниже прогноза, упав до 56,2 пунктов. После публикации индекса ISM покупки в 10-летних казначейских облигациях стали набирать силу, доходности бумаг устремились к уровню 2,9%, однако завершили торговую сессию в районе 2,95%. Сегодня будет опубликована статистика по рынку труда в США – согласно оценкам аналитиков, в июне ситуация там несколько ухудшилась по сравнению с маем и уровень безработицы повысился до 9,8% с 9,7%. Из-за возросших опасений относительно замедления роста китайской экономики и негативной динамики индекса ISM manufacturing в США цены на нефть опустились до отметки 73 долл./барр. Даже золото, которое традиционно является защитным инструментом, вчера подешевело на 3%.

Евро совершил мощный рывок. Евро продолжил отыгрывать хорошие результаты аукционов ЕЦБ и вырос с 1,22 долл. сразу до 1,24 долл., причем на фоне падения европейских бирж. Буквально позавчера европейские рынки воспряли духом после аукциона ЕЦБ, уверовав, что недостатка ликвидности можно будет избежать, но вчера трехмесячный LIBOR, рассчитываемый в евро, поднялся до максимального за последние девять месяцев значения – 0,72%. Заметим, что при расчете ставки LIBOR учитываются данные, предоставляемые 16 банками первого эшелона, поэтому реальная стоимость денег для банков второго и третьего эшелонов существенно выше. Повышение ставки LIBOR сигнализирует не только о возможной нехватке ликвидности, но и о вполне вероятном увеличении риска кризиса доверия в банковской системе в преддверии публикации стресс-тестов. Вчера финансовые власти Испании провели аукцион по размещению пятилетних облигаций на сумму 3,5 млрд. евро, и утреннее заявление Moody`s о возможном понижении рейтинга страны было совсем некстати. Несмотря на высокий спрос, стоимость заимствований для страны по сравнению с предыдущим, майским, аукционом выросла на 12 б.п. до 3,65%. В июле Испания должна погасить задолженность в размере 24,7 млрд. евро, и, если стоимость заимствований продолжит расти, то государству будет все труднее обслуживать долг.

Шаг вперед, шаг назад. Вследствие сильного падения цен на нефть продажи суверенного выпуска Russia’30 возобновились, спред к десятилетним казначейским облигациям США вновь расширился на 12 б.п. до 250,3 б.п. В корпоративном секторе на небольших объемах больше всего подешевели длинные выпуски нефтегазового сектора: Gazprom ’37 (102 б.п.), Gazprom ’34 (94 б.п.), Gazprom ’19 (71 б.п.), Lukoil ’22 (86 б.п.) и Lukoil ’19 (86 б.п.).

ВЭБ предложил справедливую премию к суверенной кривой. Согласно последним данным новостных лент, вчера ВЭБ (BBB/Baa1/BBB) разместил дебютные десятилетние еврооблигации в объеме 1 млрд долл., предложив премию к кривой UST в размере 400 б.п., что означает доходность на уровне YTM6,9%. Таким образом, сложившая в ходе размещения премия к российской суверенной кривой составила порядка 110 б.п. (к выпуску Russia’20 премия составила примерно 140 б.п.). В целом данный уровень доходности по бумагам ВЭБа представляется нам справедливым, в частности учитывая прошедшее накануне размещение пятилетних евробондов Сбербанка (NR/Baa1/BBB) (эмитент предложил премию к суверенной кривой на уровне 100 б.п. и около 110 б.п. к выпуску Russia’15). Если сравнивать кредитные профили ВЭБа и Сбербанка, то последний, на наш взгляд, выглядит предпочтительнее, несмотря на идентичные кредитные рейтинги (в частности, Сбербанк имеет лучше диверсифицированную структуру активов и пассивов и значительно превосходит ВЭБ по размеру активов). В то же время данное сравнение не вполне корректно, поскольку ВЭБ не коммерческая организация, а институт развития. С рыночной точки зрения у облигаций ВЭБа два значимых преимущества по сравнению с новым выпуском Сбербанка. Первое – они потенциально могут быть включены в расчет индекса EMBI (ВЭБ в отличие от Сбербанка на 100% контролируется государством). Второе преимущество в том, что структура выпуска ВЭБа (114a и REGs) открывает доступ к облигациям для более широкого круга инвесторов, что позволяет рассчитывать на более высокую ликвидность бумаг на вторичных торгах. В числе ключевых рисков, связанных с инвестированием в облигации ВЭБа, мы хотели бы отметить высокую вероятность предложения ряда новых выпусков со стороны эмитента (суть деятельности ВЭБа в отличие от Сбербанка подразумевает финансирование преимущественно за счет привлечения оптового фондирования). Исходя из вышесказанного, мы полагаем, что справедливая премия по риску ВЭБа относительно российской суверенной кривой должна несколько превышать премию, которую требует рынок за риск Сбербанка, но не более чем на 30 б.п. При выходе доходности за пределы указанного диапазона мы считаем целесообразным увеличивать позиции в бумагах ВЭБа. Наше более подробное мнение о кредитном качестве и справедливом уровне доходности еврооблигаций ВЭБа будет отражено в специальном комментарии, который выйдет в течение дня.

Внутренний рынок

ОБР не пользовались спросом. Вчера ЦБ провел аукцион по размещению ОБР №4-14-21BR1-0 с погашением 15 декабря 2010г.; размещаемый объем равнялся 50 млрд. руб. Однако спрос оказался существенно ниже предложения и составил 23,8 млрд. руб., таким образом регулятору удалось разместить всего 10,1 млрд. руб. В ходе аукциона средневзвешенная доходность по цене отсечения составила 4,13%, доходность по средневзвешенной цене – 4,11%, то есть ЦБ предложил участникам скромную премию в размере 2 б.п., разместив всего 20% объема. Предыдущий аукцион по размещению ОБР состоялся 17 июня, в тот раз ЦБ дал участникам премию в размере 3 б.п., а спрос в 1,7 раза превысил предложение, при том что уровень ликвидности в банковской системе не слишком отличался от текущего. Итоги последнего аукциона отражают значительно снизившиеся объемы торгов в данной бумаге после предыдущего размещения и общую низкую торговую активность в секторе.

ЦБ постепенно сворачивает антикризисные меры. В рамках завершения антикризисной программы Центральный банк приостанавливает с 1 октября 2010 г. проведение аукционов по предоставлению кредитным организациям беззалоговых кредитов на срок более пяти недель, а с 1 января 2011 г. – на все сроки. Данный механизм был введен в действие в период острой фазы кризиса и способствовал преодолению системного дефицита ликвидности. Задолженность банков по данному инструменту достигла пика на уровне 1,9 трлн. руб. в феврале 2009 г. и в настоящий момент снизилась до 50 млрд. руб. Стоит отметить, что на пике задолженности минимальная процентная ставка по данному инструменту превышала 17%, сейчас же ставки опустились до 11%. Поскольку несколько дней назад представители ЦБ уже заявляли о постепенном сворачивании антикризисных мер, новость была ожидаемой и не оказала существенного влияния на рынок.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

ЦБ прекратит выдачу беззалоговых кредитов в нынешнем году

Центробанк объявил о том, что не будет предоставлять пятинедельные беззалоговые кредиты с 1 октября 2010 г., а с 1 января 2011 г. выдача беззалоговых кредитов будет и вовсе прекращена. Спрос со стороны банков на беззалоговые кредиты ЦБ после кризиса существенно снизился, то есть проблем с ликвидностью возникнуть не должно.

Вчера уровень ликвидности вырос: остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ сократились на 29,7 млрд руб. До 572,1 млрд руб., а депозиты выросли на 41 млрд руб. до 678 млрд руб. Ставки на рынке МБК также упали. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам снизилась на 17 б.п. до 2,67%.

Объем операций РЕПО с ЦБ составил 2,3 млрд руб., что на 0,4 млрд руб. ниже уровня предыдущей сессии. При этом средняя ставка осталась на уровне 5,09%.

Вчера рубль укрепил свои позиции к доллару на фоне ослабления последнего на мировых рынках. В результате курс доллара к рублю снизился на 6 копеек до 31,195 руб./долл. на ММВБ. Курс евро к рублю вырос на 4 копейки до 38,67 руб./евро. Сегодня рубль может сдать позиции после падения цены на нефть и на фоне негативных настроений на фондовых рынках. Курс доллара к рублю, возможно, достигнет 31,3–31,4 руб./долл.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

ЕвроХим (BВ/NR/BB)

Рейтинговое агентство S&P подтвердило кредитный рейтинг компаниина уровне ВВ

Рейтинг подтвержден. Книга заявок по рублевым облигациям закрывается сегодня. Рейтинговое агентство S&P подтвердило кредитный рейтинг компании на уровне «ВВ» со стабильным прогнозом, отметив высокие показатели ликвидности компании, её консервативную финансовую политику и сохраняющееся конкурентное преимущество по затратам. Сегодня закрывается книга заявок на приобретение рублевых облигаций ЕвроХима объемом 5 млрд руб. на срок восемь лет с пятилетней офертой. Организатор размещения ориентирует на ставку купона в диапазоне 9,25–9,75%, что соответствует доходности порядка 9,49–9,99%. Исходя из устойчивого кредитного профиля ЕвроХима и привлекательного уровня доходности (спред к кривой ОФЗ на уровне 280–320 б.п.), мы считаем выпуск привлекательным даже в случае размещения по нижней границе обозначенного диапазона. Подробнее наш взгляд на кредитный профиль ЕвроХима представлен в комментарии к размещению облигаций от 16 апреля «ЕвроХим. Качественный долг, пусть и на непривычно большой срок».