ТМК (В+/В1/-)

Без влияния на кредитный профиль

Cлабые финансовые результаты 3 кв. 2012 г., как и ожидалось

Рентабельность на минимуме за год. Трубная металлургическая компания представила достаточно слабые финансовые результаты 3 кв. 2012 г. по МСФО, что, впрочем, ожидалось. Выручка ТМК снизилась на 9% (здесь и далее – к уровню 2 кв. 2012 г.) до 1,6 млрд долл. На динамике показателя негативно отразилось 5-процентное сокращения поставок, в частности снижение объемов реализации бесшовных труб, а также неблагоприятная ценовая конъюнктура. EBITDA за отчетный период сократилась на 16% до 243 млн долл. под влиянием слабых результатов европейских и американских предприятий группы, а рентабельность по EBITDA снизилась на 1,3 п.п. до 15%, минимального для текущего года значения. Чистая прибыль по итогам квартала упала на 10% до 69 млн долл.

Свободный денежный поток в плюсе. Чистый денежный поток от операционной деятельности по итогам квартала составил 226 млн долл., увеличившись в 2,2 раза. Позитивную динамику предопределила в данном случае низкая потребность компании в пополнении оборотного капитала. Объем капвложений в отчетном периоде вырос на 8%, составив 109 млн долл. Таким образом, свободный денежный поток составил 117 млн долл. против почти нулевого значения в предыдущем квартале. За девять месяцев ТМК в рамках инвестпрограммы потратила 307 млн долл., что по темпам расходования средств вполне соответствует годовому плану, составляющему 400 млн долл. Дополнительно компания произвела выплату дивидендов в размере 71 млн долл.

Позитивный прогноз на 4 кв. 2012 г. По прогнозам компании, результаты 4 кв. 2012 г. окажутся выше, чем в 3 кв., несмотря на то что ситуация на европейском и американском рынках остается сложной (ввиду высокого уровня импорта и сокращения количества буровых установок). Росту должен способствовать высокий спрос на трубы нефтегазового сортамента на внутреннем рынке, связанный с реализацией компаниями сектора своих инвестиционных программ. Так, менеджмент ТМК ожидает, что по итогам 2012 г. показатель EBITDA превысит уровень 2011 г. (1,05 млрд долл.). Наш прогноз по EBITDA на конец 2012 г. – 1,12 млрд долл.

Долговая нагрузка без значимых изменений. Общая величина долга ТМК в 3 кв. 2012 г. выросла на 3% до 3,8 млрд долл. Чистый долг рос сопоставимыми темпами, составив к концу квартала 3,7 млрд долл. Во многом этот рост объясняется укреплением рубля к доллару и последовавшей за этим переоценкой займов на балансе компании. Показатель Чистый долг/EBITDA не претерпел существенных изменений и на конец квартала составил 3,5. На долю краткосрочного долга приходится 24% (921 млн долл.) задолженности ТМК. При этом компания имеет доступ к невыбранным кредитным ресурсам в размере 1,3 млрд долл., что делает риск рефинансирования незначительным.

Большинство выпусков утратили привлекательность. Опубликованные результаты нейтральны для кредитного профиля ТМК и едва ли скажутся на котировках ее долговых бумаг. Единственный рублевый выпуск компании – ТМК БО-1 (модифицированная дюрация 0,8, YTM 9,03%) в настоящий момент выпуск торгуется со спредом к кривой Евраза, не превышающим 30 б.п., что, на наш взгляд, не предполагает какой-либо спекулятивной составляющей. Традиционно привлекательно выглядит конвертируемый выпуск еврооблигаций TRUBRU’15, который при оферте в феврале 2013 г. предлагает доходность на уровне 4,25%. Следует отметить, что в настоящий момент цена облигации уже выше номинала и ждать существенного снижения доходности в обозримом будущем не стоит в отсутствие динамичного роста цены глобальных депозитарных расписок ТМК. Премия выпуска TRUBRU’18 (модифицированная дюрация 4,1; YTM 7,2%) к кривой Евраза за последние месяцы сузилась до 40 б.п., а доходность упала с уровня 11% до 7%, что, на наш взгляд, лишает бумаги возможности дальнейшего сужения спреда.