Решение Центробанка в помощь третьему эшелону

ЦБ снижает критерии включения в ломбардный список и обнуляет дисконт ОФЗ по РЕПО

Регулятор готов действовать. В пятницу Банк России принял решение с 5 декабря текущего года снизить минимальный уровень рейтингов эмитента для включения облигаций в ломбардный список. Кроме того, с 1 декабря будет повышен – с 0,98 до 1 – поправочный коэффициент, применяемый к ОФЗ при их использовании в качестве обеспечения по кредитам ЦБ. Также Центробанк обнуляет ставку дисконта по операциям прямого РЕПО сроком до шести дней по ОФЗ и ОБР. Стоит отметить, что в ту же пятницу состоялось очередное заседание совета директоров ЦБ по вопросам монетарной политики. По итогам заседания регулятор оставил ключевые ставки без изменения, однако выразил свою обеспокоенность в связи с напряженной ситуацией на денежном рынке. Отметим: обнуление дисконтов и расширение ломбардного списка обеспечит некоторый приток ликвидности на рынок, а для эмитентов, бумаги которых теперь попадут в ломбардный список, новые меры означают дополнительный спрос на соответствующие выпуски. Кроме того, понижение минимального порога по рейтингам теоретически облегчает путь на первичный рынок эмитентам третьего эшелона.

32 кандидата в ломбардный список из рублевого корпоративного сектора. В течение нынешнего года ЦБ дважды ужесточал требования для включения бумаг в ломбардный список: с 1 апреля минимальный рейтинг эмитента было повышен с «В-/В3» до «В/В2», а с 1 июля – с «В/В2» до «В+/В1». С 5 декабря минимальным рейтингом вновь становится «В-/В3» (что на две ступени ниже текущих уровней), при этом для бумаг с ипотечным покрытием новые требования иные – не ниже «ВВ/Ва2». Мы составили перечень выпусков, которые могут войти в ломбардный список благодаря изменению критериев. На рублевом рынке таких выпусков получилось 32 (см. справа). Что касается евробондов и облигаций с ипотечным покрытием, то тут кандидатов восемь и пять соответственно, однако в данном случае у нас нет полной уверенности, что эти бумаги действительно окажутся в списке, хотя для ознакомительных целей мы свели их в две отдельные таблицы (справа на этой и следующей страницах).

Изменения, связанные с обеспечением по кредитам ЦБ, не повлияют на ликвидность... Повышение поправочного коэффициента для госбумаг с 0,98 до 1 при расчете обеспечения по кредитам ЦБ, по нашему мнению, заметно не скажется на ликвидности. Дело в том, что овернайт-кредиты ЦБ выдаются по ставке рефинансирования (8,25%), а сейчас у инвесторов есть доступ к более дешевым средствам регулятора (на аукционах РЕПО формально ставка составляет 5,25%, но фактически 5,27–5,28%). Поэтому спрос на кредиты в настоящее время очень низкий, и среднедневной объем их может составлять лишь несколько миллионов рублей.

…тогда как нулевой дисконт по ОФЗ обеспечит ее некоторый приток. Немного иначе обстоят дела с другой мерой регулятора, обнулением ставки дисконта по ОФЗ при операциях прямого РЕПО сроком до шести дней. (Отметим сразу, что регулятор обнулил дисконт и по ОБР, но сейчас их нет в свободном обращении.) На данный момент ставка дисконта составляет 1,25%. Объем ОФЗ, которые могут быть использованы в качестве обеспечения по операциям РЕПО, мы оцениваем в 1,8 трлн руб. Соответственно, обнуление ставки дисконта может принести на рынок порядка 23 млрд руб.

Расширение ломбардного списка увеличит ликвидность примерно на 50 млрд руб. Продолжая оценивать влияние нововведений ЦБ на денежный рынок, вернемся к новому порядку формирования ломбардного списка. Как мы уже сказали, список могут пополнить 32 выпуска, общий объем в обращении которых составляет 68 млрд руб. Поправочный коэффициент для корпоративных выпусков с рейтингами «В» или «В-» (от S&P или Fitch) и «В2» или «В3» (от Moody’s) составляет 0,7. Таким образом, включение в ломбардный список новых бумаг может увеличить ликвидность примерно на 48 млрд руб.

Общее влияние на денежный рынок будет сравнительно небольшим. Исходя из приведенных выше расчетов ожидаемый эффект от принятых Банком России мер составляет 70–75 млрд руб. новых средств. Эта сумма сравнительно невелика и сильного влияния на денежный рынок не окажет. В течение ноября общий объем остатков на корсчетах и депозитах банков в ЦБ равнялся в среднем 850 млрд руб. Если вспомнить начало года, то на январском заседании ЦБ, только начинавший тогда борьбу с инфляцией и влиянием на нее монетарного фактора, вслед за повышением ставок по депозитам на 25 б.п. увеличил на 0,5–1 п.п. резервные требования для банков. С помощью этих мер, являвшихся зеркальным отражением нынешних, ЦБ забрал с рынка порядка 70–80 млрд руб., или около 6,5% от общего объема ликвидности, но сильно на денежный рынок это не повлияло.

Спрос на новичков в ломбардном списке вырастет... Итак, решение ЦБ должно оказать некоторое положительное воздействие на денежный рынок. Ослабить же нехватку ликвидности помогут прежде всего бюджетные расходы конца года (которые уже не за горами), а также переход ЦБ от продажи валюты к ее покупке в рамках поддержки рубля (чего в скором времени мы обещать пока не можем). Что касается рынка корпоративного долга, включение в ломбардный список новых эмитентов обеспечит дополнительный спрос на их бумаги. Теоретически снижение минимального порога по рейтингу должно упростить выход на первичный рынок для эмитентов третьего эшелона, однако в текущих рыночных условиях даже более качественным и «рейтингованным» эмитентам не всегда удается найти достаточное количество покупателей на свои бумаги. Как показывает практика последних недель, спрос в основном оказывается у верхней границы маркетируемого диапазона, и это при условии премии как минимум 50 б.п. ко вторичному рынку, даже для высококлассных заемщиков.

…и среди них есть весьма достойные кандидаты. В числе бумаг, которые могут быть включены в ломбардный список ЦБ, есть несколько из перечня рекомендованных нами ранее к покупке. Все они (см. ниже) относятся к банковскому сектору и сочетают высокую доходность с приемлемым уровнем риска:

■ НФК-БО-1 (В/В3), торгующийся с доходностью YTP 13,3% к оферте в октябре 2012 г.

■ КБРенКап-БО-3 (В/В3/В), торгующийся по 91,5–92,1% от номинала и с доходностью к оферте в августе 2013 г. в размере 16,2%.

■ Два выпуска ТКС Банка (В2/В): ТКС Банк БО-03 (YTP 17% @ оферта в августе 2012г.) и ТКС Банк -02 (YTM 14,7%).