Абсолют Банк (Ва3/ВВ+)

Возвращение на долговой рынок

Банк размещает облигации на 1,8 млрд руб.

Новый выпуск небольшого объема. Вчера Абсолют Банк открыл книгу заявок на участие в размещении рублевого выпуска облигаций серии 05 объемом 1,8 млрд руб., сроком обращения пять лет и офертой через три года. Банк выходит на долговой рынок впервые после кризиса, его еврооблигации были погашены в 2010 гг., а последний из рублевых выпусков – весной 2008 г.

Российский актив международной финансовой группы, выставленный на продажу. Акционерами Абсолют Банка, согласно последней аудированной отчетности, являются KBC Bank NV (95%) и IFC (5%). Первый подконтролен бельгийской KBC Group (A-/A1/A), что способствовало присвоению Абсолют Банку довольно высоких кредитных рейтингов – «Ва3» и «ВВ+» по версии Moody’s и Fitch соответственно. До конца 2009 г. эти рейтинги были соответственно еще на три и две ступени выше, однако они были понижены обоими агентствами в связи с заявлением KBC о намерении продать свой российский актив (тем не менее рейтинги все еще содержат «надбавки» за потенциальную помощь материнской структуры). Российский банк не является ключевым для группы KBC, основная деятельность которой сосредоточена в Бельгии, а также странах Центральной и Восточной Европы, и составляет примерно 1% ее совокупных активов. KBC в рамках требований Европейской комиссии о проведении реструктуризации разработала стратегический план, предусматривающий продажу ряда непрофильных активов в нескольких странах, к которым относится и российская «дочка». Но, хотя продажа предварительно запланирована на 2011 г., мы сомневаемся, что она состоится в нынешнем году, поскольку пока доля полученных от материнской структуры средств в фондировании Абсолют Банка очень значительна и процесс их замещения другими источниками фондирования (на наш взгляд, размещение облигаций – как раз и есть шаг в эту сторону) только начинается. В 2010 г. КВС получила 1,86 млрд евро чистой прибыли, из которых 56,5% пришлось на Бельгию, 21,8% - на страны Центральной и Восточной Европы.

Банк среднего размера. Согласно рэнкингу «Интерфакс-100», Абсолют Банк по итогам I квартала занимал 39-е место среди российских банков по размеру активов, тогда как в конце 2009 г. он входил в ТОП-25. После вхождения КВС в капитал банка он начал активно расширять свое присутствие в регионах за пределами ключевых для себя Москвы и Московской области, открывая филиалы в других крупных городах России. Однако кризис внес свои коррективы в стратегию банка, и дальнейшее развитие сети было приостановлено. В настоящий момент сеть Абсолют Банка насчитывает 49 отделений в рамках 20 филиалов, но предполагается, что в 2011 г. семь филиалов будут закрыты (решение уже одобрено советом директоров). Объем активов банка по состоянию на 1 июня составлял 107,5 млрд руб. (согласно форме 101), сократившись с начала года на 15 млрд руб. Из представленных на рынке облигаций банков Абсолют Банк наиболее близок по размеру активов к КБ Восточный и ОПТ-Банку.

Сильная зависимость фондирования от акционеров. Согласно отчетности банка по МСФО, на конец 2010 г. доля средств материнской компании в его обязательствах равнялась 54,3% (52,3 млрд руб.), еще 39,4% приходилось на средства клиентов, тогда как доля оптового фондирования составляла менее 2%. Если бы не планы КВС продать банк, такая структура фондирования была бы весьма благоприятной для потенциальных приобретателей облигаций банка. Однако в случае смены собственников возникает вопрос о замещении средств КВС, а также о том, в какой степени новый собственник будет готов поддерживать банк, поскольку привлекаемых депозитов недостаточно для обеспечения непрерывной банковской деятельности (отношение Чистые кредиты/Депозиты составляет 186,3%). Более того, за первые пять месяцев года средства клиентов на балансе банка сократились почти на 9 млрд руб. (-24,3%).

Универсальный банк с активами среднего качества. Абсолют Банк является в чистом виде универсальным банком: на долю корпоративных кредитов приходится 49,2%, а розничных – 50,8% кредитного портфеля (на конец 2010 г.). При этом в последние два отчетных периода розничное направление было для банка убыточным. На наш взгляд, это отчасти объясняется тем, что 39,2% валового кредитного портфеля представлено ипотечными кредитами, хотя и низкорисковыми, но не позволяющими зарабатывать высокую маржу. Чистая процентная маржа Абсолют Банка по итогам 2010 г. составила 4,3%, что ниже среднего уровня универсальных банков за период (см. таблицу ниже). Помимо 50,8% розничных кредитов, 18,5% и 13,8% валового портфеля приходятся на сектора торговли и недвижимости, для которых характерны повышенные риски. Как следствие, качество активов банка нельзя назвать высоким. Несмотря на то что в отчетности Абсолют Банка не раскрывается объем кредитов, просроченных более чем на 90 дней, там указана совокупная величина просроченных и индивидуально обесцененных кредитов, которая на конец 2010 г., по нашим расчетам, составляла 24,7% валового портфеля. О невысоком качестве кредитов косвенно свидетельствует объем накопленных резервов, который составляет 13,5% портфеля. Более того, несмотря на сжатие портфеля кредитов на 20,9%, Абсолют Банк в 2010 г. продолжил формировать резервы, отчисления в которые составили 0,9% от среднего портфеля за период.

К преимуществам относится высокая достаточность капитала, но банк остается убыточным. Среди положительных аспектов финансового профиля Абсолют Банка отметим его низкую зависимость от высоковолатильных торговых доходов, тогда как основную долю доходов (95,8%) банк получает за счет процентов и комиссий. Кроме того, АБ отличает относительно высокая достаточность капитала (20,7%) при довольно ликвидном балансе (доля ликвидных активов – 18,7%). Также отметим, что примерно 40% кредитного портфеля банка подлежит погашению в течение 2011 г., что снимает вопросы относительно краткосрочной ликвидности, однако вызывает сомнения относительно темпов выдачи новых кредитов в условиях высококонкурентной среды. Таким образом, мы не исключаем, что активы Абсолют Банка, которые за два последних года сократились на 36,5%, продолжат сжиматься и в нынешнем году. Среди откровенно слабых мест банка – низкая операционная эффективность (отношение Расходы/Доходы по итогам 2010 г. составило 87,2% при снижающихся доходах и стабильных расходах), что на фоне падающих доходов и маржи привело по итогам 2010 г. к убытку в размере 194 млн руб. (убыток в размере 5 млрд руб. по итогам 2009 г. был в значительной мере обусловлен большими отчислениями в резервы).

Размещение привлекательно с середины ориентировочного диапазона доходности. Мы оцениваем финансовый профиль Абсолют Банка неоднозначно. Последние два года банк получает убытки, а его активы быстро сжимаются, и только за счет этого ему удается поддерживать относительно высокую достаточность капитала. В связи с этим мы считаем, что новый выпуск Абсолют Банк-5 должен предлагать премию к выпуску ОТП-Банк-02, который мы рассматриваем как наиболее подходящий ориентир для определения справедливой доходности нового выпуска. ОТП-Банк близок к Абсолют Банку по размеру активов, также является универсальным банком (с упором на розницу) и контролируется венгерской OTP Group с размером активов около 35 млрд евро. Однако, в отличие от КВС, намеревающейся продать Абсолют Банк, OTP Group рассматривает ОТП-Банк как одно из своих ключевых подразделений (на долю которого приходится порядка 7% активов группы), так что, если сравнивать степень готовности обеих материнских компаний оказывать помощь своим дочкам, то у OTP Group, она, по нашему мнению, должна быть выше. Кроме того, финансовый профиль ОТП-Банка выглядит значительно устойчивее, чем у Абсолют Банка. При этом небольшой объем выпуска, скорее всего, станет причиной его невысокой ликвидности на вторичном рынке, тогда как ОТП-Банк-02 довольно ликвиден. Исходя из этого, мы оцениваем величину премии не менее чем в 50 б.п. Ориентир по доходности Абсолют Банк-5 находится в диапазоне 8,42–8,94% (купон 8,25–8,75%), что предполагает спред к кривой ОФЗ в размере порядка 200–250 б.п. Выпуск ОТП-Банк-02 торгуется с премией в размере около 170 б.п. к ОФЗ. Таким образом, мы считаем новый выпуск привлекательным при доходности 8,63% (купон 8,45%) и выше.