СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Европейские совещания. Позитивные данные по розничным продажам, зафиксированные по итогам «черной пятницы» в основных торговых сетях США, порадовали инвесторов и способствовали приливу оптимизма на рынках, хотя стоит отметить, что объемы торгов были низкими. Протоколы заседания правления Банка Японии, опубликованные сегодня утром, показывают, что японский ЦБ, скорее всего, продолжит реализацию политики количественного смягчения и в декабре увеличит объем программы скупки активов. Итоги выборов в Каталонии не изменили расклада сил на политической арене в Испании – сепаратисты получили большинство, но ввиду своей раздробленности вряд ли смогут организовать референдум об отделении. Сегодня основным событием будет встреча министров финансов ЕС, перенесенная с прошлой недели. По всей видимости, предоставление нового транша помощи Греции будет одобрено, а вопрос о расширении программы поддержки – в очередной раз отложен, так как списание долга было заблокировано Германией в достаточно жесткой форме. Главные макроэкономические новости текущей недели – ожидающиеся завтра данные по заказам на товары длительного пользования и индекс потребительской уверенности в США, а также данные по германской инфляции и Бежевая книга ФРС, публикуемые послезавтра. Сегодня рынок, по-видимому, будет отыгрывать пятничный позитив и внимательно следить за решениями европейских властей.

Пятница выдалась крайне неактивной. Как мы и предполагали, в пятницу торговая активность была минимальной: после Дня благодарения в четверг многие участники рынка отсутствовали и в пятницу. Однако на предстоящей неделе ожидается множество событий, в том числе роуд-шоу новых выпусков, что будет способствовать росту торговой активности на рынке. Спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,85%) к 10 UST (YTM 1,69%) практически не изменился и остался на уровне 115 б.п., при этом российский бенчмарк прибавил в цене менее 10 б.п. и достиг 126,6% от номинала. Вдоль суверенной кривой рост цен был крайне ограниченным – в пределах нескольких б.п. В первом эшелоне корпоративного сегмента изменения цен также были весьма умеренными. На кривой Газпрома стоит выделить выпуск GAZPRU’37 (YTM 5,4%), который подешевел на 40 б.п. Котировки GAZPRU’34 (YTM 5,4%) снизились на 15 б.п. Евробонды банков, имеющих инвестиционный рейтинг, в пятницу закрылись нейтрально. Во втором эшелоне был отмечен небольшой рост цен в бумагах Евраза и Северстали: EVRAZ’18 (YTM 6,8%) прибавил 40 б.п., а EVRAZ’17 (YTM 6,8%), CHMFRU’17 (YTM 5,3%) и CHMFRU’22 (YTM 6,2%) подорожали приблизительно на 20 б.п. Евробонды VimpelCom завершили торговую сессию ростом в пределах 10 б.п., а выпуск VIP’17 (YTM 5,1%) поднялся в цене на 20 б.п. Сегодня утром внешний фон предполагает снижение котировок при открытии торгов. Рынки Азии и фьючерсы на американские фондовые индексы находятся преимущественно в отрицательной территории.

Внутренний рынок

В некоторых выпусках прошла фиксация прибыли. После ралли на рынке ОФЗ, которое наблюдалось с начала прошлой недели и привело к снижению дальнего конца кривой ОФЗ почти на 30 б.п., в пятницу многие участники рынка предпочли зафиксировать прибыль. Продажи были умеренными, при этом сократились и объемы торгов после заметного роста в среду–четверг. Десятилетние ОФЗ 26209 (YTM 7,1%) потеряли в цене 20 б.п., почти на столько же подешевели четырехлетние ОФЗ 26203 (YTM 6,8%). Остальные ликвидные выпуски, такие как пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 7,3%), пятилетние ОФЗ 26206 (YTM 6,8%) и ОФЗ 25080 (YTM 6,8%) и девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 7%), понесли потери в пределах 10 б.п. В первом эшелоне корпоративного сегмента зафиксированы умеренные продажи бумаг РЖД, РЖД-14 (YTM 8%) подешевел на 15 б.п. Отметим, что в данный момент правительство рассматривает возможность инвестирования до 300 млрд руб. пенсионных накоплений в 2013 г. в инфраструктурные облигации РЖД, о чем в пятницу заявил министр финансов Антон Силуанов. Во втором эшелоне продажи прошли в бумагах НПК (российская «дочка» Globaltrans), которые подешевели в среднем на 40 б.п. при росте объемов торгов. Спросом у инвесторов пользовался выпуск Промсвязьбанк БО-03 (YTM 9,1%), подорожавший на 50 б.п. В среду Минфин планирует доразместить пятилетние ОФЗ 25080 (YTM 6,8%) на 15 млрд руб.: учитывая сравнительно небольшую сумму и относительно короткую дюрацию выпуска, у ведомства есть шансы на успешное проведение аукциона.

ММК предложит выпуск ММК-18. В пятницу ММК (-/Ва3/ВВ+) представил сильные финансовые результаты по МСФО за 3 кв. 2012 г и объявил о размещении нового выпуска ММК-18 объемом 5 млрд руб. Размещение будет проводиться 4 декабря в форме конкурса по определению ставки первого купона. Как ожидается, бумага будет включена в котировальный список «Б», а затем планируется ее включение в список «А1». Кроме того, параметры выпуска соответствуют критериям включения в ломбардный список ЦБ. Ориентир по ставке купона 8,9–9,15% эквивалентен эффективной доходности к оферте через три года в размере 9,1–9,36% и премии к кривой ОФЗ в размере 220–245 б.п. В последнее время спред кривой эмитента к госбумагам расширился до 200–210 б.п., тогда как, по нашему мнению, его справедливое значение составляет 170–180 б.п., что делает кривую ММК интересной для покупки. Новый выпуск по нижней границе ориентира практически ложится на кривую ММК (премия порядка 10 б.п.). С фундаментальной точки зрения выпуск интересен по всему диапазону. Наш более подробный комментарий по данному размещению будет опубликован в ближайшее время.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Роснефть (BBB-/Baa1/BBB)

Размещение еврооблигаций Роснефти – дополнительный повод обратить внимание на евробонды ТНК-ВР

Начало маркетинга еврооблигаций. Роснефть рассматривает возможность размещения выпуска еврооблигаций – соответствующие встречи с инвесторами запланированы на 26–28 ноября в рамках начинающегося роуд-шоу в Европе и США. Детали сделки не известны, однако принимая во внимание кредитное качество компании и текущую рыночную конъюнктуру, речь, как мы полагаем, идет о выпуске сроком семь-десять лет и объемом до 2 млрд долл. Основная цель выхода на внешний долговой рынок – финансирование сделки по приобретению ТНК-ВР. Общая сумма этой покупки оценивается в 45 млрд долл., 17 млрд долл. из которых подлежат выплате до конца года в рамках первого этапа транзакции (выкупа 50-процентной доли BP).

Подходящий ориентир – кривая Газпрома. На сегодняшний день Роснефть является крупнейшей российской нефтяной компанией, в 2011 г. на ее долю приходилось 24% суммарной добычи нефти в России. По масштабам деятельности, кредитным метрикам и комбинации рейтингов Роснефть ближе всего к Газпрому, чья кривая, на наш взгляд, является справедливым ориентиром для размещения новых выпусков нефтяной компании. Несмотря на некоторое расширение спредов по выпускам газового концерна к суверенной кривой в последние месяцы не стоит забывать, что долговая политика Роснефти менее консервативна. Так, после приобретения ТНК-ВР отношение Чистый долг/EBITDA у Роснефти, по нашей предварительной оценке, может превысить 2 (1,1 по итогам 9 мес. 2012 г.), тогда как Газпром намерен поддерживать коэффициент Долг/EBITDA на уровне не выше 1 в среднесрочной перспективе.

Среднесрочные бумаги ТНК-ВР сохраняют привлекательность. Традиционно выпуски ТНК-ВР не отличались ликвидностью и торговались на кривой Газпрома. За прошедшие дни бумаги ТНК-ВР демонстрировали отстающую динамику по сравнению с выпусками основных конкурентов, однако, на наш взгляд, среднесрочные выпуски могут быть интересны в преддверии размещения Роснефти ввиду сохраняющегося у положительного спреда к кривой Газпрома. Мы рекомендуем обратить внимание на TMENRU’16 (YTM 2,94%) TMENRU’17 (YTM 3,41%) и менее ликвидный TMENRU’18 (YTM 3,64%).

VimpelCom (ВВ/Ва3/-)

ФАС отозвала иск к Telenor

Запрет на выплату дивидендов должен быть снят... Федеральная антимонопольная служба (ФАС) в пятницу сообщила об отзыве искового заявления к Telenor о признании ее сделок в отношении акций VimpelCom недействительными. В результате запрет на выплату российской «дочкой» VimpelCom дивидендов своей материнской компании, который был наложен в качестве обеспечительной меры в рамках дела, рассматриваемого Арбитражным судом г. Москвы, должен быть снят. VimpelCom ранее объявлял о намерении выплатить окончательный дивидендный платеж за 2011 г. в размере 0,35 долл./АДР. Дата закрытия реестра была назначена на 1 июня 2012 г., однако выплата была отложена после соответствующего решения суда.

…поскольку Altimo и Telenor достигли паритета во владении акциями VimpelCom. Ранее в нынешнем году ФАС подала иск против Telenor, утверждая, что сделка между Telenor и Weather Investments, в результате которой Telenor увеличила долю голосующих акций VimpelCom до 39,5%, противоречит закону о стратегических предприятиях и поэтому ничтожна. С тех пор Telenor купила еще 3% акций у Нагиба Савириса в рамках опционного соглашения, однако российская Altimo увеличила свой пакет до 48% голосующих акций, купив доли у Нагиба Савириса, Bertofan Investments, подконтрольной Виктору Пинчуку, а также нескольких миноритариев. В результате пакет голосующих акций Altimo превысил долю Telenor, и, следовательно, иск ФАС стал необоснованным.

Позитивная новость, однако во многом отыгранная. Отзыв иска ФАС к Telenor должен привести к снятию запрета на выплату дивидендов и оказать положительное воздействие на котировки облигаций компании. За последнее время, на фоне ожидания разрешения конфликта между акционерами, спред еврооблигаций VimpelCom к МТС существенно сжался и сейчас составляет 100–110 б.п. против 180–190 б.п. еще в конце августа. Тем не менее, дальнейший потенциал его сужения сохраняется, хотя и ограничен 20 б.п. На рублевом рынке спред между двумя компаниями уже равен порядка 50 б.п.), однако и бумаги МТС представлены в большем объеме. Мы считаем, что инвесторам могут быть интересны наиболее длинные выпуски VimpelCom с дюрацией два–три года.