Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Приобретение "ЕвроХимом" доли в "ММТП" нейтрально для кредитного качества и облигаций


[18.12.2012]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Обама идет на компромисс. В отсутствие важных макроэкономических данных участники рынка сфокусированы на политических событиях. Новости из США о готовности пойти на компромисс в вопросах о налоге на дивиденды и повышении уровня годового дохода, с которого будут взиматься более высокие налоги, увеличили вероятность достижения рамочных договоренностей еще до Рождества. Официальные заявления об отходе от бюджетного обрыва могут повысить аппетит глобальных инвесторов к рисковым активам, но пока спокойствие и предпраздничная атмосфера доминируют при крайне слабом новостном потоке.

Спред бенчмарка составляет менее 100 б.п. С наступлением новой недели спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,7%) к 10 UST (YTM 1,77%) заметно сузился (со 102 б.п. до 93 б.п.), уверенно преодолев психологически важную отметку 100 б.п. Сужение спреда вновь произошло в основном за счет роста доходности 10 UST (с 1,7% до 1,77%), тогда как российский бенчмарк подорожал на 15 б.п. до 127,4% от номинала. На суверенной кривой цены изменились в пределах 15–20 б.п., однако Russia’28 (YTM 4%) подорожал на 60 б.п. Вчера в первом эшелоне лидировали выпуски банков: VEBBNK’20 (YTM 3,7%) и VEBBNK’22 (YTM 4,2%) прибавили по 40 б.п., VEBBNK’25 (YTM 4,3%) и SBERRU’19 (YTM 3,6%) выросли в цене на 50 б.п., SBERRU’21 (YTM 4,1%) подорожал на 35 б.п. Ценовая динамика в нефтегазовом секторе была нейтральной. Во втором эшелоне лидировали бумаги VimpelCom Ltd.: VIP’21 (YTM 5,8%) и VIP’22 (YTM 5,9%) прибавили по 30 б.п., а VIP’18 (YTM 5%) подорожал на 25 б.п. Металлургические бумаги, демонстрировавшие уверенный рост в предыдущие торговые сессии, вчера в цене практически не изменились. Сегодня утром внешний фон позитивный и подразумевает рост при открытии торгов в России: рынки Азии и фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в плюсе.

Внутренний рынок

Неделя началась преимущественно с продаж. Новая неделя для большинства ликвидных корпоративных выпусков началась со снижения цен. Значительные объемы торгов были зафиксированы в выпуске АФК Система-2 (YTM 8,9%), который подешевел на 70 б.п. Кроме того, много сделок прошло в АФК Система-4 (YTM 9%), который завершил день в сравнительно небольшом минусе. ЕАБР-4 (YTР 8,1%) подешевел на 20 б.п., МБРР-5 (YTM 10%) – на 40 б.п., а НМТП БО-02 (YTM 9%) – на 15 б.п. Однако для некоторых выпусков день все же ознаменовался ростом: РСХБ-09 (YTР 8,4%) и Русгидро-01 (YTР 8,2%) прибавили в среднем по 40 б.п. На наш взгляд, в корпоративном сегменте потенциал снижения доходностей выше, чем в госсегменте, где ставки уже опустились практически до предкризисного уровня, а кривая стала почти плоской.

Минфин все же предложит новый выпуск. В госсегменте вчера также преобладали продажи, однако достаточно умеренные. Значительный объем сделок был отмечен в трехлетнем выпуске ОФЗ 25079 (YTM 6,4%), который обычно не столь ликвиден. В результате бумага подешевела на 10 б.п. Такие ликвидные бумаги, как десятилетние ОФЗ 26209 (YTM 6,8%) и пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 7%), снизились в цене в среднем на 15 б.п., а девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 6,7%) подешевели на 30 б.п. На общем фоне исключением стал пятилетний выпуск ОФЗ 26206 (YTM 6,5%), подорожавший на 10 б.п. Наше предположение о том, что Минфин на завтрашнем аукционе доразместит один из обращающихся выпусков, оказалось неверным. Финансовое ведомство приняло решение предложить новые семилетние ОФЗ 26210 с купоном 6,8%, а объем предложения должен составить 30 млрд руб. Семилетние ОФЗ 26208 (YTM 6,5%) торгуются с доходностью 6,5%, и новый выпуск будет предложен с неплохой премией к нему, что поддержит интерес инвесторов.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Уровень средств на счетах в ЦБ несколько поднялся

…несмотря на продолжающийся период налоговых платежей. С прошлой пятницы объем средств в банковской системе увеличился на 116,8 млрд руб. до 913,7 млрд руб. Такая динамика главным образом объясняется увеличением остатков на корсчетах кредитных организаций в Банке России (на 116,2 млрд руб.) до 823,5 млрд руб. Депозиты банков в ЦБ выросли лишь на 0,6 млрд руб. до 90,2 млрд руб. Ставки по межбанковским кредитам изменились незначительно, в частности, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам поднялась на 2 б.п. до 6,52% с 6,50%. Поскольку период налоговых платежей продолжается, объем РЕПО увеличился и достигнул 629 млрд руб., при этом общий размер обязательств кредитных учреждений перед ЦБ в рамках этих операций снизился лишь на 28 млрд руб. до 1 823 млрд руб. На этой неделе компаниям предстоит заплатить последнюю часть НДС. Сегодня Федеральное казначейство предложит для размещения на банковских депозитах 40 млрд руб., а завтра – еще 37 млрд руб. Кроме того, ВЭБ проведет аукцион по размещению на депозитах 25 млрд руб. из пенсионных резервов. Мы ожидаем, что до конца года объем средств на счетах в ЦБ продолжит расти умеренными темпами.

Рубль остается стабильным. С пятницы стоимость бивалютной корзины выросла на 30 копеек до 35,15 руб. В результате укрепления евро и доллара на мировых рынках, европейская валюта подорожала к рублю на 42 копейки до 40,47 руб./евро, а американская – на 19 копеек до 30,79 руб./долл. Мы ожидаем, что до конца года динамика курса рубля будет определяться в основном внутренними факторами, при этом будет наблюдаться тенденция к его некоторому ослаблению.

МАКРОЭКОНОМИКА

Рост промпроизводства несколько ускорился в ноябре

Обошлось без сюрпризов. Вчера Росстат сообщил о том, что в октябре объемы промышленного производства увеличились лишь на 0,5% месяц к месяцу после +3,8% в октябре, а год к году темпы роста ускорились до 1,9% с 1,8% месяцем ранее. Динамика полностью совпала с ожиданиями. В то же время промпроизводство с учетом корректировки на сезонность в ноябре увеличилось на 0,6% месяц к месяцу после сокращения на 0,7% в предыдущем месяце.

Повышение темпов роста в обрабатывающем секторе. Обрабатывающий сектор вновь стал основным фактором роста и единственным сектором, где зафиксировано ускорение темпов: несмотря на сокращение на 0,3% месяц к месяцу, рост в обрабатывающем секторе год к году ускорился до 4% с 3% в октябре. Объемы производства в добывающем секторе сократились на 2,2% месяц к месяцу, а год к году рост замедлился до лишь 0,3% против 2,1% в октябре в результате снижения добычи угля на 0,9% год к году с 4-процентного роста в октябре и замедления темпов роста производства угольного концентрата до 0,2% год к году с 4,2% в предыдущем месяце. Несмотря на рост в секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды на 13,2% месяц к месяцу, год к году произошло падение объемов на 2,6% против снижения на 0,6% в октябре.

По нашему мнению, сохранятся умеренные темпы роста. По нашей оценке, в декабре рост промпроизводства несколько прибавит темпы и по итогам 2012 г. составит 3%. Что касается 2013 г., то мы ожидаем роста экономики на 3,1%, а промпроизводства – на 2,8% на фоне рецессии в Европе в 1 п/г 2013 г. и значительного оттока капитала. Хотя мы прогнозируем, что объемы производства в добывающем секторе и в секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды в 2013–2015 гг. должны расти на 1–1,5% год к году, темпы роста в обрабатывающем секторе, по нашему мнению, продолжат снижаться – до 3,5–4% год к году с текущих 4,4% (за 11 мес. 2012 г.). Основные причины торможения в обрабатывающем секторе заключаются в снижении потребительского спроса вследствие замедления темпов роста кредитования (приблизительно до 13% в 2013 г.), недостаточном количестве свободных производственных мощностей и ухудшающейся демографической ситуации.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ЕвроХим (BB/-/BB): Приобретение доли в ММТП, нейтрально для облигаций

Приобретение собственной транспортной инфраструктуры. ЕвроХим в ближайшее время может купить до 49,9% голосующих акций Мурманского морского торгового порта (ММТП) – соответствующее ходатайство вчера было удовлетворено Федеральной антимонопольной службой. Сроки реализации сделки и порядок выкупа акций не разглашаются. Исходя из результатов приватизации блокирующего пакета, прошедшей в начале декабря, в ходе которой консорциум в составе Alfa Capital Holdings (6,79% уставного капитала) и угольной компании СУЭК (увеличившая свою долю в уставном капитале порта до 37,39% ) предложил 2,2 млрд руб. за долю в 25,5%, сумма покупки, как мы ожидаем, может составить 4,5–5,5 млрд руб. (150–180 млн долл.). Согласно данным «Коммерсанта», ЕвроХим будет покупать акции у офшоров, владеющих в настоящий момент 28,9% уставного капитала и Alfa Capital Holdings. Таким образом, насколько мы понимаем, контролирующий акционер СУЭКа и ЕвроХима Андрей Мельниченко в итоге намерен получить 100-процентный контроль над портом. Сейчас ЕвроХим владеет лишь Мурманским балкерным терминалом мощностью до 1,5 млн т, позволяющим гарантировать перевалку апатита и железорудного концентрата с Ковдорского ГОКа для отправки на азиатские рынки. В планах ЕвроХима к 2015 г.увеличить перевалку до 4,5 млн т груза в год.

Нейтрально для кредитного качества и облигаций эмитента. На сегодняшний день сделка выглядит нейтральной для кредитного качества ЕвроХима: сумма покупки не столь значительна, а финансовые результаты по итогам 9 мес. 2012 г. указывают на устойчивое фундаментальное положение компании. На конец сентября ЕвроХим имел достаточный запас прочности в виде денежных средств в объеме 25 млрд руб. (или 11% совокупных активов), комфортного графика погашений (14-процентная доля краткосрочного долга) и консервативной долговой политики (Долг/EBITDA 1,8, Чистый Долг/EBITDA 1,3). В дальнейшем, согласно данным «Коммерсанта», общий объем инвестиций может составить до 1 млрд руб. Единственный евробонд компании – размещенный в начале декабря EUCHEM’17 (YTM 4,65 %) – торгуется вблизи CHMFRU’17 (YTM 4,58%). Ожидания, связанные с увеличением заимствований на фоне запланированной масштабной программы по развитию калийного сегмента (30–40 млрд руб. ежегодно в период с 2013–2015 гг.), должны, на наш взгляд, отражаться в положительном спреде к кривой Северстали (ВВ+/Ва1/ВВ). Обращающиеся рублевые бумаги ЕвроХим-2, 3 неликвидны и не представляют особого интереса.

НОВАТЭК (BBB-/Baa3/BBB-): ФАС разрешила приобрести сбытовую компанию в Костромской области

Антимонопольное ведомство одобрило покупку сбытовой компании в Костромской области. Федеральная антимонопольная служба (ФАС) разрешила НОВАТЭКу приобрести 82% Газпром межрегионгаз Кострома, «дочку» Газпрома, занимающуюся оптовыми поставками газа в Костромской области. По данным СПАРК, Газпром владеет 77% компании, еще 5% принадлежит Росшельфу, в котором Газпром является крупным акционером. Доля администрации Костромской области равна 15%.

Региональная экспансия идет по плану. Костромская область является одним из приоритетных рынков для НОВАТЭКа, объем потребления газа в регионе составляет около 4,5 млрд кубометров в год. НОВАТЭК уже имеет контракт на поставку газа Костромской ГРЭС (принадлежит ОГК-3, «дочке» Интер РАО, объем годового потребления газа равен 2,0–2,5 млрд кубометров). По этому контракту в 2012–2015 гг. предусмотрены поставки в максимальном объеме 11,9 млрд кубометров, или 3,0 млрд кубометров в год, однако в 2012 г. НОВАТЭК планирует поставить лишь 0,6 млрд кубометров. Учитывая, что Костромская ГРЭС покупает газ по прямым договорам, минуя оптовый рынок, чистый прирост продаж НОВАТЭКа составит 2,0–2,5 млрд кубометров в год в натуральном выражении в 2013–2015 гг., или 3–4% запланированного объема продаж в 2012 г.

Актив, скорее всего, достался НОВАТЭКу по привлекательной цене. В ноябре 2011 г. НОВАТЭК купил крупную региональную газораспределительную организацию, Газпром межрегионгаз Челябинск, по неожиданно низкой цене, равной 50 млн долл. Потребление газа в Костромской области составляет около 26–28% от Челябинска. Даже если НОВАТЭК заплатит за Газпром межрегионгаз Кострома те же 50 млн долл., это составит лишь 1,5% его EBITDA 2012П. Эта цена выглядит разумной, поскольку НОВАТЭК получает актив, продажи которого составляют 150–200 млн долл. в год, тогда как рентабельность по EBITDA НОВАТЭКа в 2012–2015 гг., по нашей оценке, составит 46–47%. На внешнем рынке выпуски НОВАТЭКа торгуются в среднем с незначительной премией к кривой Газпрома, что мы считаем справедливым. Интересным выглядит новый NVTKRM’22, предлагающий доходность в размере 4,39% и премию к GAZPRU’22 на уровне 35 б.п. На локальном рынке консервативным инвесторам мы рекомендуем включать в свой портфель бумаги НОВАТЭК – БО-2,3-4, предлагающие доходность в размере 8,22% через 33 месяца.

Оренбургская область (-/-/BB): Установлен купон по новому выпуску облигаций

Размещение займа с предельным объемом в 4 млрд руб. Вчера Оренбургская область объявила ставку купона по облигациям на 4 млрд руб. с переменным купоном и дюрацией около 3,08 года. Учитывая возможность оферты, бумага нетипична для рынка субфедеральных бондов. Первый купон установлен на уровне 9,2% годовых. Размещение состоится в форме конкурса по купону 20 декабря.

Финансовое положение региона улучшается. По итогам 9 месяцев нынешнего года Оренбургская область показала хорошую динамику доходов. При этом долговая нагрузка области невысока – около 20 % от запланированных доходов на 2012 г. Долг состоит преимущественно из бюджетных и банковских кредитов. Новый выпуск удлинит его дюрацию и сделает погашение более комфортным. Прогноз развития кредитного рейтинга региона позитивный, и мы ожидаем положительных рейтинговых действий в среднесрочной перспективе.

Оценка справедливой доходности – 9,6% годовых. По кредитному рейтингу и кредитному качеству новый выпуск сопоставим с размещаемыми в настоящий момент облигациями Томской области (-/-/BB, дюрация 2,87, ориентир по доходности – 9,2–9,5%), но имеет несколько большую дюрацию. Наша оценка справедливой доходности выпуска – 9,6% годовых. Доходность, скорее всего, упадет после включения облигаций в ломбардный список ЦБ РФ.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: