Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ѕредложение "–∆ƒ" может быть интересно в первую очередь пенсионным фондам, ликвидность выпуска, скорее всего, окажетс€ минимальной


[12.07.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

Ѕанк японии продолжает см€гчение. ¬чера вновь пришли ожидаемые негативные новости. —татистика показала, что европейска€ экономика продолжает стагнировать, а сырьевые экономики постепенно замедл€ютс€. ќбъ€вленна€ »спанией нова€ программа бюджетной консолидации объемом до 80 млрд евро, включающа€ повышение Ќƒ— на 3 п.п. до 21%, а также существенное сокращение субсидий регионам, также не обрадовала рынки. ƒостаточно неожиданное решение Ѕанка японии расширить программу покупки активов не произвело особого эффекта, основна€ причина – отсутствие результата от последних прин€тых ≈÷Ѕ и другими глобальными центробанками мер по количественному см€гчению, а также неопределенность в отношении возможных действий ‘–—. —уд€ по опубликованным протоколам заседани€ ‘–—, большинство членов  омитета по открытым рынкам выступили против новых мер, направленных на поддержку американской экономики, несмотр€ на перспективы ее замедлени€. ћногие инвесторы предполагают, что нерешительность будет превалировать и на заседании 1 августа. —егодн€ инвесторы ждут данных по рынку труда в —Ўј и корпоративной отчетности.

¬ центре внимани€ – размещение √азпрома. Ќа рынке евробондов выдалс€ еще один хороший день, рост цен продолжилс€. —пред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST сократилс€ на 6 б.п. до 211 б.п., при этом цена Russia’30 (YTM 3,6%) подн€лась на 30 б.п. до 121,8% от номинала, а доходность 10 UST практически не изменилась (1,52%). –ост на суверенной кривой составил в среднем 30–40 б.п., однако Russia’28 (YTM 5%) и Russia’42 (YTM 4,9%) вновь подорожали почти на 1 п.п. √лавное событие вчерашнего дн€, безусловно, удачное размещение √азпромом двух новых выпусков. √азовый монополист разместил 10-летние долларовые евробонды на 1 млрд долл. со спредом в размере 340 б.п. (YTM 4,95%) к долларовым свопам и п€тилетний выпуск на 750 млн евро со спредом к свопам в 270 б.п. ќриентир по ставке дл€ дес€тилетней бумаги изначально составл€л 5,5%, затем был снижен до 5,125%, а в результате ставка оказалась на уровне 4,95%. ќсновной причиной столь успешного размещени€ €вилс€ спрос, многократно превышавший предложение: на долларовый выпуск он составл€л почти 15 млрд долл., на выпуск в евро – 6 млрд евро. Ќесмотр€ на то что размещение прошло на уровне вторичного рынка, мы полагаем, что выпуски продолжат расти: аллокаци€ была низкой, но на фоне высокого спроса те инвесторы, которым не достались бумаги, будут стремитьс€ купить их на вторичном рынке. ”же вчера на «сером» рынке выпуски дорожали на 0,25–0,5 п.п. ѕоследние размещени€ квазисуверенных бумаг (включа€ бумаги банков) отчетливо продемонстрировали, что спрос на российский долг очень высокий, и это может подтолкнуть многих эмитентов к выходу на рынок заимствований. ¬торичный рынок √азпрома на фоне размещени€ новых выпусков тоже пошел в рост после нескольких дней затишь€: GAZPRU’34 (YTM 6,1%) и GAZPRU’37 (YTM 6%) выросли в цене на 1 п.п. и 1,6 п.п. соответственно. —охранилс€ восход€щий тренд и в бумагах Ћ” ќ…Ћа, LUKOIL’20 (YTM 4,9%) вырос в цене на 80 б.п. ќблигации квазисуверенных банков вчера демонстрировали умеренный рост. ¬о втором эшелоне спросом пользовались выпуски металлургического сектора: CHMFRU’16 (YTM 5,6%) подорожал на 70 б.п., EVRAZ’17 (YTM 7,4%) – на 65 б.п. —ейчас бумаги ≈враза торгуютс€ со спредом пор€дка 170 б.п. к —еверстали, что неоправданно много, учитыва€ кредитные метрики компаний, и мы рекомендуем делать ставку на ≈враз. —егодн€ внешний фон предполагает снижение основных индексов при открытии: рынки јзии снижаютс€, фьючерсы на американские фондовые индексы торгуютс€ в минусе.

¬нутренний рынок

“ретий успешный аукцион подр€д. ¬чера сегмент госбумаг вновь завершил день преимущественно ростом котировок, что помогло ћинфину в очередной раз успешно доразместить ќ‘« на аукционе. ƒев€тилетние ќ‘« 26205 (YTM 8,2%) и п€тилетние ќ‘« 26206 (YTM 7,9%) по итогам дн€ подорожали почти на 20 б.п., рост остальных ликвидных бумаг был несколько скромнее. ¬чера ћинфин вновь удачно разместил ќ‘«, таким образом, третий подр€д аукцион оказалс€ дл€ ведомства успешным. ”частникам были предложены п€тнадцатилетние ќ‘« 26207 (YTM 8,6%) объемом 15 млрд руб. и п€тилетние ќ‘« 25080 (YTM 7,9%) на сумму 20 млрд руб. Ќа аукционе по п€тнадцатилетнему выпуску спрос составил 34 млрд руб., то есть более чем вдвое превысил предложение. ¬ результате ћинфин смог продать бумаг на 11,4 млрд руб. из предложенных 15 млрд руб. по ставке 8,65%, что соответствует верхней границе объ€вленного накануне ориентира доходности (8,55–8,65%). ”довлетворить весь спрос ћинфину не позволила система аукционов (например, не предусмотрено пропорциональное или частичное удовлетворение за€вок, как при корпоративных размещени€х). ћы полагаем, что сейчас ћинфин будет добиватьс€ изменени€ условий проведени€ аукционов, что в дальнейшем позволит ему удовлетвор€ть больше за€вок и, соответственно, размещать больше бумаг. Ќа втором аукционе – по более короткой бумаге – спрос составил 26 млрд руб., таким образом, ведомству удалось разместить бумаг на 18 млрд руб. из запланированных 20 млрд руб. ƒоходность по цене отсечени€ составила 7,88%, а по средневзвешенной цене – 7,85%, то есть размещение также прошло вблизи верхней границы ориентира. “аким образом, ћинфин вчера в совокупности зан€л еще 29,5 млрд руб. и уже третий раз празднует успех на аукционе при поддержке восстанавливающегос€ рынка и ожиданий начала расчетов через Euroclear и Clearstream.

Ћомбардный список пополн€т 15 новых бумаг. ¬чера на сайте ÷Ѕ по€вилс€ список бумаг, которые будут добавлены в ломбардный список. ѕосле установлени€ поправочных коэффициентов банки cмогут получать рефинансирование в ÷Ѕ под залог этих выпусков. ¬сего в ломбардный список будут включены 15 выпусков 13 эмитентов. ќбщий объем выпусков по номиналу составл€ет 187 млрд руб., средний поправочный коэффициент равен 0,8, что теоретически предполагает возможность увеличени€ объема рефинансировани€ почти на 150 млрд руб. ќднако фактическа€ цифра окажетс€ намного меньше: например, в список включен выпуск ”ралкалий Ѕќ-01 объемом почти 50 млрд руб., однако его предложение на рынке весьма ограниченно, так как почти весь объем уже был выкуплен эмитентом. ¬ таблице ниже содержитс€ весь перечень «новичков» ломбардного списка с основными характеристиками, однако лишь несколько бумаг, на наш взгл€д, представл€ют интерес дл€ покупки. Ёто –—’Ѕ-16 (YTP 9,1% на 33,1 мес€ца), все три выпуска ¬ымпелкома (доходность 10% на 32,5 мес€ца выгл€дит привлекательно дл€ эмитента с таким кредитном качеством), а также “еле2 —ѕб-07, который торгуетс€ с премией пор€дка 20 б.п. к кривой эмитента.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ќапр€женность несколько спала

ќбъем средств на счетах в ÷Ѕ превысил 900 млрд руб. ѕосле п€ти дней непрерывного роста уровень средств в банковской системе вчера достиг 917 млрд руб. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии увеличились на 136 млрд руб. до 827,9 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ «пот€желели» на 13,5 млрд руб. до 89,6 млрд руб. ¬ результате ставки по межбанковским кредитам снизились впервые за четыре дн€, в частности, индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам упала на 48 б.п. до 5,52%. ƒругие краткосрочные ставки потер€ли 3–19 б.п., однако шестимес€чна€ осталась на прежнем уровне – 7,43%. ÷Ѕ –‘ сократил лимит однодневных операций –≈ѕќ до 120 млрд руб., спрос при этом достиг 177 млрд руб. —редн€€ однодневна€ ставка по этим операци€м подн€лась на 22 б.п. до 5,56%. —егодн€ ставки ћЅ , веро€тно, опуст€тс€ еще немного, но завтра ситуаци€ может изменитьс€, поскольку компании начнут готовитьс€ к началу следующего периода налоговых платежей.

–убль укрепилс€ на фоне роста цен на нефть. ¬чера нефт€ные цены резко пошли вверх: стоимость Brent превысила 100 долл./барр. (+2%), а котировки WTI подн€лись до 85,81 долл./барр., также прибавив 2%. ¬ результате на ћћ¬Ѕ рубль подорожал по отношению к доллару на 18 копеек до 32,71 руб./долл., а относительно евро – на 23 копейки до 40,12 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины опустилась на 21 копейку до 36,04 руб. —егодн€ цены на нефть корректируютс€, а комментарии ‘–— о возможности дальнейшего количественного см€гчени€ могут привести к ослаблению доллара. “аким образом, мы ожидаем, что сегодн€ российска€ валюта останетс€ на достигнутом уровне и будет торговатьс€ в диапазоне 32,6–32,8 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

Ѕанк «“инькофф  редитные —истемы» (-/¬2/¬) решил воспользоватьс€ благопри€тной конъюнктурой и разместить еще один выпуск

–ынку будет предложен новый выпуск “ —Ѕанк Ѕќ-6. ѕо сведени€м информационного агентства Bloomberg, “ — Ѕанк размешает еще один выпуск облигаций. ѕри этом открыта€ на дн€х книга по выпуску “ —Ѕанк Ѕќ-5 объемом 1,5 млрд руб. будет закрыта досрочно. —егодн€ банк планирует приступить к сбору за€вок по новому выпуску “ — Ѕанк Ѕќ-6 объемом 2 млрд руб., книга закроетс€ через два дн€, а размещение запланировано на 17 июл€. ƒругой информации о новом размещении опубликовано не было, однако, с высокой веро€тностью, параметры новой бумаги будут аналогичными “ —Ѕанк Ѕќ-5, по которому инвесторам была предложена годова€ оферта и доходность к оферте в диапазоне 14,22–14,76%.

ѕривлекательно даже по нижней границе. —корость, с которой банк закрыл книгу за€вок по “ —Ѕанк Ѕќ-5 и предложил рынку следующий “ —Ѕанк Ѕќ-6 в большем объеме свидетельствуют о высоком спросе на бумаги эмитента, что неудивительно, учитыва€ предлагаемые банком уровни доходностей. “ак, даже по нижней границе диапазона ориентиров преми€ к вторичному рынку бумаг эмитента составл€ет не менее 30 б.п. ¬ то же врем€ уже торгующиес€ бумаги предлагают одни из самых высоких доходностей среди бумаг с рейтингами «¬/¬2» – выше 13%.  ак следствие, мы рекомендуем участвовать в размещении “ —Ѕанк Ѕќ-6 даже по нижней границе объ€вленного диапазона.

ѕредыдущие публикации по теме: «Ѕанк «“инькофф  редитные —истемы» – ’орошие результаты, облигации привлекательны. ќтчетность √руппы “ — Ѕанка по ћ—‘ќ за 4 кв. и 2011 г.».

–∆ƒ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬): ѕредложение дл€ определенного круга инвесторов

 омпани€ предлагает рублевые бонды, прив€занные к индексу потребительских цен. ¬чера –∆ƒ начала сбор за€вок на участие в размещении выпуска облигаций –∆ƒ-32 объемом 10 млрд руб. —рок обращени€ бумаги составит двадцать лет, предусмотрена оферта через дес€ть лет. —тавка купонов на первый год обращени€ определитс€ по результатам сбора за€вок, который завершитс€ сегодн€, а купоны на последующие 19 лет будут устанавливатьс€ исход€ из годового индекса потребительских цен плюс 210 б.п. ќриентир по ставке купона – 8,75–9,0%.

Ќавес первичного предложени€ сохранитс€. — начала года эмитент уже дважды выходил на долговый рынки, разместив в марте еврооблигации на 1 млрд долл. и 25 млрд руб., а всего на 2012 г. запланировал заимствовани€ на 140 млрд руб. (в том числе 40 млрд руб. дл€ рефинансировани€), причем все – посредством облигаций. “аким образом, размещаемый в насто€щее врем€ выпуск, скорее всего, не станет последним в нынешнем году, и можно ожидать от компании предложений еще на 55–75 млрд руб., в зависимости от быстроты продажи непрофильных активов.

ѕредложение дл€ определенного круга инвесторов. ћы считаем, что новый выпуск представл€ет интерес преимущественно дл€ пенсионных фондов, ориентированных на длинный горизонт инвестировани€, поскольку позволит им гарантированно опередить инфл€цию в доходности вложений. јналоги размещаемым бондам уже существуют на локальном рынке – семилетние бумаги –оснано (преми€ 250 б.п. к инфл€ции) и двадцатилетние выпуски —«   (преми€ 300 б.п. к инфл€ции). ќтметим, что, в отличие от последних, в структуре выпусков –∆ƒ не предусмотрено ограничений по размеру купона, хот€, учитыва€ наши прогнозы, предусматривающие замедлению инфл€ции в следующие несколько лет (прогноз ”–јЋ—»Ѕа на 2012 г. составл€ет 6,9%), в ближайшие годы ставка купона и так не должна превысить 10%. Ќесмотр€ на довольно приличный дл€ эмитента с инвестиционными рейтингами уровень текущей доходности, который, казалось бы, может обеспечить предлагаемый выпуск, краткосрочным инвесторам мы рекомендуем относитьс€ к нему с осторожностью, поскольку его ликвидность, скорее всего, будет минимальна.

Ќќ¬ј“Ё (BBB-/Baa3/BBB-): ¬о 2 кв. 2012 г. добыча газа возросла на 16% год к году

ѕроизводство газа – 14 млрд куб. м, жидких углеводородов – 1,04 млн т. ¬чера Ќќ¬ј“Ё  опубликовал предварительные операционные данные за 2 кв. 2012 г. ƒобыча природного газа увеличилась на 16% год к году до 14,04 млрд куб. м, а жидких углеводородов – на 0,7% до 1,045 млн т.

”меренно позитивно. ¬ 1 кв. 2012 г. компани€ увеличила производство газа на 9,2% год к году. ¬ целом же показатель за 1 п/г 2012 г. вырос на 12,3% год к году до 28,7 млрд куб. м., а по итогам года мы ожидаем роста на 7% до 57 млрд куб. м. ¬ июне глава компании Ћеонид ћихельсон за€вил, что рост добычи в 2012 г. может превысить 10%. ѕо нашему мнению, представленные результаты нос€т умеренно позитивный характер, так как рост в 1 п/г 2012 г. превышает наши ожидани€ по итогам года на 5 п.п. ¬ насто€щий момент мы нейтрально относимс€ к бумагам эмитента. ѕосле расширени€ спреда NOTKRM’16 (YTM 3,63%) и NOTKRM’21 (YTM 5,04%) к кривой √азпрома (BBB/Baa1/BBB), ставшего следствием майских распродаж, а также новостей о повышении Ќƒѕ» дл€ независимых газовых компаний, котировки во многом вернулись на прежние уровни – текущий спред к кривой газовой монополии составл€ет 10–20 б.п.

–аспадска€ (-/B1/B+): ќтносительно низкие операционные результаты за 2 кв. 2012 г.

–ост производства квартал к кварталу. ¬чера –аспадска€ опубликовала довольно слабые, на наш взгл€д, производственные результаты за 1 п/г 2012 г., став€щие под сомнение выполнение плана руководства на текущий год в объеме 10,5 млн т. ƒобыча угл€ во 2 кв. 2012 г. увеличилась на 16% квартал к кварталу по сравнению с гораздо менее успешным 1 кв. 2012 г., когда показатель составил лишь 1,8 млн т. ¬ результате совокупное производство угл€ за 1 п/г 2012 г. достигло 3,4 млн т., что указывает на практическое отсутствие динамики по сравнению с предыдущим полугодием. —редневзвешенна€ цена на концентрат коксующегос€ угл€ за квартал снизилась на 14% до 110 долл./т (FCA ћеждуреченск), а за 1 п/г 2012 г. упала на 24% полугодие к полугодию до 119 долл./т.  вартальна€ коррекци€ соответствует динамике внутрироссийских цен на коксующийс€ уголь.

ѕроизводственный план руководства на 2012 г. может оказатьс€ слишком оптимистическим... ¬ своем пресс-релизе компани€ указала на то, что нестабильность спроса на коксующийс€ уголь в –оссии €вл€етс€ основным негативным фактором, ограничившим объемы производства и продаж во 2 кв. 2012 г. и ведущим к росту запасов. ѕоследний прогноз менеджмента, представленный в ходе телефонной конференции в конце 2011 г., предполагал, что добыча коксующегос€ угл€ по итогам 2012 г. составит 10,5 млн т. ѕринима€ во внимание фактический объем производства за 1 п/г 2012 г. на уровне 3,4 млн т., производственный план может, по нашему мнению, остатьс€ невыполненным.  роме того, мы полагаем, что компани€ не будет стремитьс€ значительно увеличить добычу во 2 п/г 2012 г., учитыва€ низкие спрос и цены на сталь. ћы подтверждаем наш прогноз и ожидаем, что по итогам 2012 г. –аспадска€ произведет лишь 7,5 млн т коксующегос€ угл€, увеличив тем самым объем добычи тем самым на 20% год к году.

…однако мы не видим существенных рисков. —лабые результаты были ожидаемы – –аспадска€ с начала года демонстрировала невыразительные результаты, а в своем специальном отчете (см. гиперссылку ниже) мы уже указывали на риск пересмотра производственной программы по итогам года. Ќесмотр€ на сложную ситуацию, компани€, как мы полагаем, все же сумеет сохранить финансовую устойчивость, прежде всего за счет комфортной структуры долга (представлен преимущественно долгосрочными об€зательствами) и возобновлени€ экспортных поставок, однако роста долговой нагрузки по итогам года избежать не удастс€. ћы нейтрально относимс€ к выпуску RASPAD’17 (YTM 7,99%, мод. дюраци€ 3,87 года) и рекомендуем сохранить в нем позиции ввиду отсутстви€ у компании проблем с обслуживанием долга в среднесрочной перспективе и 8-процентной доходности, компенсирующей слабые стороны ее кредитного профил€. — учетом вышеперечисленных рисков спред бумаг –аспадской к кривой ≈враза (B+/Ba3/BB-), по нашей оценке, должен сохран€тьс€ на уровне 40–50 б.п. ¬ то же врем€ мы не исключаем, что дальнейша€ динамика котировок будет во многом зависеть от общего настроени€ инвесторов и волатильности рынка.

ѕредыдущие публикации по теме: «–аспадска€ – ƒолгожданное восстановление откладываетс€, рост долговой нагрузки неминуем. ≈ще один нелегкий год».

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: