СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Китайская экономика замедляется, как и американская. Вчера мировые фондовые индексы завершили день без заметных изменений. Реакция бирж на опубликованную сегодня утром статистику по Китаю может оказаться неоднозначной. Согласно публикованному сегодня утром отчету, рост китайской экономики по итогам II квартала замедлился до 10,3% с 11,9% в I квартале. Однако при этом ослабло и инфляционное давление: инфляция снизилась до 2,9% в июне после ускорения до 3,1% в мае. Промышленное производство выросло на 13,7% по сравнению с уровнем годичной давности против ожидавшегося показателя 15,1%. Таким образом, темпы роста ВВП Китая по итогам II квартала 2010 г. оказались несколько ниже консенсус-прогноза. Это дает основания предполагать, что риск перегрева китайской экономики снижается, однако ситуация на рынке недвижимости Китая внушает серьезные опасения. Замедляется и рост американской экономики: после заседания Комитета по открытым рынкам ФРС денежные власти США снизили прогноз роста ВВП по итогам текущего года с 3,2%–3,7% до 3%–3,5%, а на будущий год – с 4,5% до 3,5%–4,2%. Однако драматизировать ситуацию с понижением прогноза роста ВВП США не стоит: он все еще значительно выше среднегодовых темпов роста американской экономики за последние 20 лет, равных 2,54%. Снижение прогноза было ожидаемым в свете участившихся в последнее время заявлений о замедлении восстановления крупнейшей экономики мира. Кроме того, ФРС несколько ухудшила прогноз по рынку труда: уровень безработицы в текущем году останется в диапазоне 9,2%–9,5% против ранее прогнозировавшихся 9,1%–9,5%. Резюмируя сказанное, можно предположить, что до конца текущего года повышение процентных ставок крайне маловероятно. Сегодня будут опубликованы данные о промышленном производстве и индексе цен производителей за июнь в США.

Португалия удачно разместила облигации, на очереди Испания. Понижение агентством Moody’s рейтинга страны во вторник не помешало португальским властям удачно разместить суверенные долговые обязательства. На состоявшемся вчера аукционе Португалия разместила 1,68 млрд евро, что больше изначально планировавшегося объема. Спрос превысил предложение в полтора раза, однако стоимость заемных средств для страны выросла, что вполне логично, учитывая экономические проблемы Португалии. Хорошие результаты аукциона помогли европейской валюте укрепиться выше отметки 1,27 долл. Сегодня Испания, имеющая одну из самых высоких долговых нагрузок в регионе, проведет аукцион по продаже облигаций на 3 млрд евро. Вчера испанский премьер-министр Хосе Луис Родригес Сапатеро в ежегодном выступлении перед парламентом заявил, что экономика страны выходит из рецессии. Но Сапатеро признает, что проблемы испанской экономики носят системный характер и проводимые сейчас бюджетная и пенсионная реформы остро необходимы. При этом для успешного проведения реформ Испании необходимо доверие инвесторов, так как бюджетный дефицит страны один из самых высоких в ЕС – 11% ВВП. Государству все труднее привлекать заимствования, а перспективы финансирования экономики за счет банковской системы весьма сомнительны. В июне долги банков Испании перед ЕЦБ достигли рекордных 126 млрд евро, за месяц сумма выросла на 47%.

В секторе евробондов продолжились покупки, ВЭБ доразмещает облигации. Вчера покупки в российском секторе евробондов продолжились, спред суверенного выпуска Russia’30 к казначейским облигациям США сузился на 12 б.п. до 192,68 б.п., однако он все ещё выше апрельского уровня 95 б.п. Согласно Reuters, ВЭБ доразмещает еврооблигации на 500 млн долл., ориентировочная доходность составит 6,6%. Накануне сообщения евробонды ВЭБа заметно подорожали, доходность опустилась до 6,5%. В начале июля ВЭБ вышел на рынок заимствований, разместив еврооблигации на сумму 1 млрд долл. В момент размещения доходность предлагала премию в размере 400 б.п. к 10 UST, теперь же премия сократилась до 357 б.п. благодаря росту на рынках в последние две недели.

Внутренний рынок

Результаты аукционов ОФЗ были ожидаемыми. Минфин провел три аукциона, разместив облигации на общую сумму 22,9 млрд руб. из планируемых 45 млрд руб. Как мы и предполагали, спрос отчасти поддержало погашение ОФЗ 46003 объемом 18,6 млрд руб. На аукционе по размещению ОФЗ 25072 с погашением 23 января 2013 г. из 15 млрд руб. было размещено 10,7 млрд руб., доходность по средневзвешенной цене составила 6,25% при доходности по цене отсечения на уровне 6,3%. При размещении ОФЗ 25073 с погашением 1 августа 2012 г. объемом 20 млрд руб. Минфину удалось разместить бумаги на сумму 11 млрд руб., доходность по средневзвешенной цене составила 5,92%, доходность по цене отсечения – 5,96%. В ходе аукциона по размещению ОФЗ 25074 с погашением 29 июня 2011 г. из предложенных 10 млрд руб. было размещено лишь 1,2 млрд руб., доходность по средневзвешенной цене равнялась доходности по цене отсечения – 4,66%. Cамый высокий спрос был традиционно предъявлен на короткие бумаги, но Минфин не предложил никакой премии к доходности по цене отсечения, из-за чего было размещено лишь 12% предложения.

На очереди аукцион ОБР. Сегодня Банк России проведет аукцион по размещению ОБР на сумму 20 млрд руб. с погашением 15 декабря 2010 г. На прошлом аукционе, состоявшемся неделю назад, ЦБ разместил 64% от планировавшегося объема 25 млрд руб., предложив премию в размере 3 б.п. к цене размещения. Мы не исключаем, что на сегодняшнем аукционе Банк России разместит меньший объем бумаг, чем на прошлом: cудя по остаткам на корсчетах и объему депозитов банков в ЦБ, уровень ликвидности снизился по сравнению с прошлым четвергом ввиду приближающихся налоговых платежей за II квартал.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Уплата страховых сборов может повлиять на ликвидность

Сегодня компаниям предстоит уплатить страховые сборы за июль. Эти платежи могут несколько снизить уровень ликвидности и привести к повышению ставок на рынке межбанковского кредитования. Вчера ставки росли на фоне возврата банками средств в ЦБ и сокращения ликвидности. Индикативная однодневная ставка MosPrime выросла на 2 б.п. и составила 2,74%. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ сократились на 30,6 млрд руб. до 427,1 млрд руб., депозиты банков выросли на 5,5 млрд руб. до 808,9 млрд руб.

Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования сократился на 2,5 млрд руб. по сравнению с предыдущей сессией до минимального за три недели значения в 511 млн руб., а средняя ставка однодневного РЕПО достигла месячного минимума в 5,06%, сократившись на 1 б.п.

Рубль укрепляется вот уже четвертый день подряд, несмотря на коррекцию на российских фондовых рынках и в нефтяных котировках. Доллар потерял 13 копеек, его курс к рублю составил 30,6 руб./долл., в то время как евро, напротив, прибавил 13 копеек до 38,91 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины уменьшилась на 1 копейку и составила 34,34 руб. Сегодня азиатские рынки движутся вниз, а нефть и доллар не показывают значительных изменений. Рубль, скорее всего, начнет торги с уровня вчерашнего закрытия, его дальнейшую динамику будут в основном определять нефтяные котировки . спрос на рубли для уплаты страховых взносов может несколько поддержать национальную валюту.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Мечел (B1): Последний слабый квартал?

Изменения незначительны, но они есть. Вчера Мечел опубликовал результаты I квартала 2010 г. по US GAAP, которые, как и ожидалось, несущественно отличаются от показателей IV квартала 2010 г. Компания продолжала бороться с растущими производственными издержками и была вынуждена тратить дополнительные средства на пополнение оборотного капитала. В то же время, по информации руководства Мечела, работа, проведенная в IV квартале 2009 г. – I квартале 2010 г., а также осуществленные за этот период инвестиции, позволили компании значительно увеличить объем производства во II квартале нынешнего года, особенно в горнодобывающем подразделении. Это стало для нас главным сигналом о том, что компания готова показать хорошую динамику результатов и в последующих кварталах можно надеяться на существенное повышение ее рентабельности за счет увеличения объема производства и благоприятной ценовой конъюнктуры.

Последний квартал, в котором облигации Мечела дешевы. Мы ожидаем, что результаты Мечела за II квартал 2010 г. позволят значительно улучшить кредитный профиль компании. После этого скепсис в отношении кредитного риска компании уменьшится, а кредитный спред Мечела заметно сократится, чего мы ждем уже достаточно долго. Исходя из этого в ближайшие три-четыре месяца можно ожидать роста котировок находящихся в обращении облигаций компании. По нашему мнению, лучшим способом выиграть от этого являются длинные позиции в трехлетних бумагах, таких как Мечел-БО3 и Мечел-БО2, которые в настоящий момент котируются близко к номиналу с доходностью чуть ниже 10%.

Распадская (B1/B+): Компания объявила операционные результаты за I полугодие 2010 г., а также сообщила предварительную оценку затрат на восстановление шахты

Реализация угольного концентрата ожидаемо снизилась. Во II квартале нынешнего года в связи с аварией на шахте «Распадская», ранее обеспечивавшей порядка 60% добычи, добыча угля сократилась на 42% по сравнению с предыдущим кварталом и составила 3 млн. т., а реализация концентрата в натуральном выражении снизилась на 31% до 2,2 млн т. Вместе с тем во II квартале средневзвешенная цена на угольный концентрат Распадской выросла на 22% относительно I квартала и составила 120 долл./т. Что касается итогов I полугодия 2010 г., то добыча угля снизилась на 25% по сравнению со II полугодием 2009 г., составив 6,4 млн т., а реализация концентрата упала на 20% до 4,7 млн т.

Первые официальные оценки ущерба. В настоящее время добыча угля на шахте «Распадская» не ведется и, по предварительным расчетам компании, общая сумма затрат на восстановление производственной деятельности составит 8,6 млрд руб. (ранее в прессе называлась сумма 5,7 млрд руб.). К сожалению, в пресс-релизе Распадской нет данных о сроке, в течение которого может возобновиться эксплуатация шахты. Ранее Интерфакс со ссылкой на представителей компании сообщал, что шахта «Распадская» может быть запущена в течение восьми месяцев, при этом частично работа может быть возобновлена уже через четыре месяца после аварии.

Кредитный профиль компании не должен существенно пострадать. Хотя в итоге сумма оказалась выше названой ранее, предварительные оценки последствий аварии позволяют сделать вывод, что кредитный профиль компании не должен заметно ухудшиться. Согласно оценкам наших аналитиков по акциям, остановка шахты на четыре месяца при текущих ценах на уголь приведет к снижению EBITDA Распадской в 2010 г. до 477 млн долл. (против ожидавшихся ранее 715 млн долл.). С учетом того, что на начало 2010 г. компания располагала денежными средствами в размере 178 млн долл., финансирование восстановительных работ стоимостью 8,6 млрд руб. (285 млн долл.) компания может осуществить самостоятельно либо с привлечением минимального объема заимствований. На начало года совокупный долг компании составлял 332 млн долл. и был практически полностью был представлен выпуском LPN, погашающимся в середине 2012 г. Таким образом, учитывая сильную ликвидную позицию Распадской на данный момент, мы по-прежнему не видим заметной угрозы для кредитного профиля компании.

Выпуск Raspadskaya Mine’12 представляет интерес для покупки. Хотя доходность выпуска еврооблигаций Распадской несколько снизилась за последний месяц и в настоящий момент составляет порядка 7%, эти бумаги по-прежнему торгуются со значительной премией к валютным облигациям Евраза (В/В1/В+). На наш взгляд, спред между облигациями Распадской и Евраза будет стремиться к нулю, что предполагает снижение доходности выпуска Raspadskaya Mine’12 по крайней мере на 60 б.п. Таким образом, в настоящий момент облигации Распадской представляют хорошую возможность для покупки качественного долга с привлекательной доходностью. Мы не исключаем, что затраты на восстановление могут оказаться выше ожидаемых в настоящее время, однако значительный запас прочности в кредитных метриках и сохраняющаяся благоприятная ценовая конъюнктура на рынке угля позволят компании привлечь дополнительное финансирование без ущерба для кредитного качества. Мы продолжаем считать минимальным риск дефолта Распадской по своим еврооблигациям.