Магнит (NR). Впечатляющий рост рентабельности и падение долговой нагрузки

Опубликованы аудированные результаты по МСФО за 2011 г.

Темпы роста остались высокими, однако в будущем ожидается замедление. В пятницу Магнит представил полную аудированную финансовую отчетность по МСФО за 4 кв. и весь 2011 г. Опубликованные результаты несущественно (но в лучшую сторону) отличаются от данных сокращенной отчетности, представленной в конце января. Как сообщалось ранее, в 2011 г. выручка увеличилась на 46,9% (здесь и далее – год к году, если не указано иное) до 11,4 млрд долл., что свидетельствует о замедлении роста в последнем квартале (за 9 мес. 2011 г. показатель повысился на 53,5%). Основными факторами роста стали увеличение среднего чека на 9,7% и открытие новых магазинов (+1 254 магазина (нетто)), тогда как темпы роста покупательского потока были очень низкими (+1,3% за весь год, -1,9% в 4 кв.) из-за миграции покупателей между форматами, в которых работает Магнит. Несмотря на замедление в конце года, в целом представленные компанией результаты мы считаем сильными, однако в будущем Магниту едва ли удастся повторить этот успех в силу высокой сопоставимой базы. В 2012 г. мы ожидаем роста выручки на 41,9%.

Эффективный контроль над расходами приносит плоды. Благодаря жесткому контролю над расходами EBITDA компании в 2011 г. росла быстрее выручки, увеличившись на 48,7% до 939 млн долл., в связи с чем рентабельность по EBITDA повысилась на 0,1 п.п. до 8,2%. После провала в 1 п/г рентабельность начала постепенно восстанавливаться во второй половине года. Так, в 4 кв. рентабельность по EBITDA впервые за долгое время поднялась до уровня двухзначных цифр, достигнув 11,0% (против 8,4% в 3 кв., 6,7% во 2 кв. и 6,3% в 1 кв.).

Существенное снижение долговой нагрузки за счет повышения рентабельности и средств, привлеченных на SPO. В сокращенной финансовой отчетности компания не раскрыла балансовых показателей. В нашем комментарии к сокращенной отчетности мы предположили, что отношение Чистый долг/EBITDA снизится во 2 п/г 2011 г. до 1,6 с 2,2, однако фактический показатель превзошел наши ожидания. За счет 468 млн долл., привлеченных в рамках SPO в декабре 2011 г., денежная позиция Магнита на конец года увеличилась до 534 млн долл., что позволило компании снизить чистый долг сразу на 32,9% до 1 млрд долл. (совокупный долг остался практически неизменным, однако повышение рентабельности способствовало снижению отношения Долг/EBITDA НА 0,5 п.п. до 1,7), тогда как коэффициент Чистый долг/EBITDA снизился до 1,2. Мы предполагаем, что компания направит имеющиеся у нее денежные средства на инвестиционную программу, оставшаяся часть который будет профинансирована из операционного денежного потока. Таким образом, по итогам 2012 г. долговая нагрузка Магнита, по нашему мнению, как минимум не изменится, а скорее всего, продолжит снижаться.

Бонды компании неликвидны. Все выпуски облигаций эмитента низколиквидны и котируются с дисконтом порядка 15–20 б.п. к облигациям X5, что, по нашему мнению, фундаментально справедливо. Как следствие, опубликованные результаты нейтральны для котировок бондов Магнита. К недостаткам последних мы относим невозможность предоставления этих бумаг в качестве залога при рефинансировании в ЦБ по причине отсутствия у компании кредитного рейтинга.