МТС (ВВ/Ва2/ВВ+)

Кредитное качество по-прежнему на высоте

Отчетность по US GAAP за 2 кв. и 1 п/г 2012 г.

Хороший квартал, не считая результатов в Узбекистане. Вчера МТС опубликовала результаты 2 кв. и 1 п/г 2012 г. по US GAAP, которые оказались несколько лучше наших ожиданий. Основное негативное событие в отчетном периоде – списания по обесценению активов в Узбекистане на сумму порядка 1,1 млрд. долл., о которых предупреждала компания, ставшие причиной чистого убытка, как по итогам квартала, так и за полугодие. В остальном, с корректировкой на разовые списания, МТС продемонстрировала неплохой рост операционных показателей и повышение операционной эффективности, особенно на российском рынке, что привело, в том числе, к дальнейшему снижению долговой нагрузки.

Выручка продолжает расти. Консолидированная выручка МТС во 2 кв. 2012 г. увеличилась на 4% за квартал, не изменившись по сравнению со 2 кв. 2011 г., и составила 3,1 млрд. долл. В 1 п/г 2012 г. доходы компании выросли на 1% год к году до 6,1 млрд. долл. Низкий рост выручки объясняется в основном ослаблением локальных валют против доллара. В действительности темпы роста на ключевых рынках были неплохими. Так, в России выручка увеличилась на 5% квартал к кварталу и на 9% год к году до 82,8 млрд. руб. (2,6 млрд. долл.), прежде всего за счет мобильного сегмента, доходы которого поднялись на 6% и 10% соответственно до 69,3 млрд. руб. (2,2 млрд. долл.). Рост мобильной выручки в России, в свою очередь, стал следствием повышения качества клиентов и увеличения объемов потребления сотовых услуг: ARPU и MOU за квартал повысились на 6% и 10% соответственно до 297 руб. (8,4 долл.) и 309 мин., в результате выросли доходы оператора как от голосовой связи, так и от передачи данных. Хорошая динамика наблюдалась и на украинском рынке – выручка поднялась на 8% за квартал и на 7% год к году до 2,4 млрд. гривен (300 млн. долл.), также вследствие квартального роста ARPU и MOU на 8% и 2% до 40 гривен (5 долл.) и 611 мин. соответственно. Однако в этом случае основной прирост обеспечил сегмент голосовой связи.

Повышение скорректированной рентабельности. Консолидированная OIBDA МТС во 2 кв. 2012 г. сократилась на 77% за квартал и на столько же год к году до 295 млн. долл., главным образом под влиянием списаний узбекских активов на сумму 1,1 млрд. долл. С корректировкой на эти разовые статьи (далее использованы скорректированные данные) OIBDA в апреле–июне поднялась на 9% за квартал и на 6% год к году до 1,4 млрд. долл., а в 1 п/г – на 8% год к году до 2,6 млрд. долл. На этом фоне рентабельность по OIBDA во 2 кв. 2012 г. достигла 44% по сравнению с 42% в 1 кв. 2012 г. и 2 кв. 2011 г. По итогам всего 1 п/г 2012 г. рентабельность по OIBDA составила 43% (в 1 п/г 2011 г. – 40%). Основным катализатором роста операционной эффективности вновь стал российский рынок, на котором OIBDA поднялась на 9% квартал к кварталу и на 14% год к году до 36,9 млрд. руб., в первую очередь за счет жесткого контроля над затратами, а также выручки от более маржинальных продуктов, в том числе услуг по передаче данных. Общие и административные расходы снизились на 6% квартал к кварталу и на 3% год к году до 628,7 млн. долл., уменьшилась и стоимость закупленных телефонов (-4% квартал к кварталу, -15% год к году до 180 млн. долл.), при этом продолжает увеличиваться доля продаж более маржинальных смартфонов, которые впоследствии сгенерируют дополнительный трафик. На этом фоне прогноз компании, предполагающий сохранение рентабельности по скорректированной OIBDA по итогам 2012 г. на уровне 42%, выглядит вполне реалистичным.

Свободный денежный поток остается положительным… Капзатраты в отчетном квартале выросли со среднего для компании уровня, увеличившись на 43% квартал к кварталу и на 25% год к году до 661 млн. долл., что привело к росту отношения Капзатраты/Выручка до 21% с 15% в 1 кв. 2012 г. и 17% во 2 кв. 2011 г. Главным фактором роста капзатрат стала продолжающаяся модернизация 3G-сетей. Тем не менее, даже несмотря на некоторое снижение денежного потока от операционной деятельности, свободный денежный поток остается положительным. Так, во 2 кв. 2012 г. операционный денежный поток сократился на 22% квартал к кварталу, поднявшись на 31% год к году до 998 млн. долл., по итогам 1 п/г 2012 г. его значение составило 2,3 млрд. долл. Свободный денежный поток по итогам апреля–июня составил 336 млн долл., а в 1 п/г – 1,1 млрд долл.

…что позволяет снижать долговую нагрузку. На этом фоне компания может позволить себе дальнейшее снижение долговой нагрузки. Так, за 2 кв. 2012 г. долг МТС снизился на 9% до 7,3 млрд. долл., во многом за счет валютной переоценки в связи с укреплением доллара. Денежные средства на балансе сократились на 9%, в основном по причине увеличения краткосрочных финансовых вложений перед крупными выплатами по долгу после отчетной даты. Чистый долг также опустился на 9% до 6,7 млрд. долл. Вкупе с повышением операционной эффективности это привело к снижению долговой нагрузки до уровня 1,4 в терминах Долг/OIBDA с 1,5 в 1 кв. 2012 г. и 1,7 в 2011 г. (Чистый долг/OIBDA составил 1,2). Даже по формальным показателям долговая нагрузка, без корректировки на списания, находится на вполне комфортных уровнях – всего 1,7 Долг/OIBDA, что сравнимо с показателями 2011 г.

Евробонд неинтересен, в рублевом сегменте заслуживают внимания МТС-4 и МТС-7. Отчетность в очередной раз подтвердила высокое кредитное качество МТС – невзирая на рост капзатрат, долговая нагрузка компании остается под контролем. В то же время сохраняется неопределенность в отношении ситуации в Узбекистане, хотя она не должна привести к дальнейшему существенному ухудшению финансовых показателей компании. Единственный евробонд эмитента MOBTEL’20, на наш взгляд, не представляет интереса. Более привлекательно смотрится бумага материнской компании AFKSRU’19, спред которой к кривой долларовых свопов на 100 б.п. шире, чем у «дочки», что, по нашему мнению, неоправданно. Большинство локальных выпусков не отличаются высокой ликвидностью и лежат практически на одной кривой, чуть ниже материнской АФК «Система». Среди них можно рекомендовать относительно короткий МТС-4 и длинный МТС-7, премия которых к кривой ОФЗ выше, чем у остальных бумаг.