Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ќтчетность √азпрома за 1 квартал подтверждает высокое кредитное качество эмитента и вр€д ли окажет существенное вли€ние на его облигации


[07.09.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

√азпром (BBB/Baa1/BBB)

ƒостаточно слабые результаты

‘инансовые результаты по ћ—‘ќ за 1 кв. 2012

Ќеожиданно резкое падение доходов. ¬чера √азпром отчиталс€ за 1 кв. 2012 г. по ћ—‘ќ, результаты оказались несколько хуже наших прогнозов. —нижение выручки и EBITDA в отчетном периоде было ожидаемым, однако его масштабы превысили нашу оценку.  онсолидированна€ выручка √азпрома в 1 кв. 2012 г. сократилась на 9% квартал к кварталу и на 7% год к году до 1,2 трлн руб., что, по нашему мнению, объ€сн€етс€ ретроактивными скидками европейским клиентам и снижением объемов продаж на рынке —Ќ√. √азова€ монополи€ договорилась с р€дом европейских клиентов о предоставлении им скидок задним числом, что уменьшило выручку в отчетном периоде на 79 млрд руб. (2,6 млрд долл.), по итогам всего года общий объем скидок может достигнуть 7 млрд долл.  роме того, негативное вли€ние на выручку оказало снижение продаж в странах —Ќ√ на 22% год к году до 172,4 млрд руб.(5,9 млрд долл.), вызванное ослаблением спроса в регионе. ¬ то же врем€ концерн частично компенсировал эти потери за счет европейских клиентов, увеличив продажи газа в ≈вропу на 5% год к году до 492,3 млрд руб. (16,8 млрд долл.) – в основном в св€зи с ростом цен, так как физические объемы сократились на 8% год к году до 42,7 млрд куб. м.

—лабый контроль над расходами. —овокупна€ EBITDA газового концерна по итогам €нвар€–марта составила 379 млрд руб., что на 32% меньше, чем кварталом ранее, и на 33% уступает уровню годичной давности.  ак следствие, рентабельность по EBITDA опустилась до 31% – минимального уровн€ с 2009 г. ќсновной причиной снижени€ рентабельности стал опережающий рост операционных расходов, особенно налоговой нагрузки (+55% год к году до 157,6 млрд руб.), на фоне повышени€ налога на добычу полезных ископаемых. “акже из существенно увеличившихс€ расходов можно отметить затраты на транзит газа и нефти (+29% год к году до 82,4 млрд руб.), а также стоимость товаров дл€ перепродажи (+44% до 34,7 млрд руб.). „иста€ прибыль √азпрома опустилась на 18% квартал к кварталу и на 29% год к году до 327 млрд руб.

¬печатл€ющий рост свободного денежного потока. ¬ 1 кв. 2012 г. √азпром существенно увеличил операционный денежный поток – на 5% квартал к кварталу и на 53% год к году до 598 млрд руб., что, однако, объ€сн€етс€ отнюдь не повышением операционной эффективности, а в основном снижением оборотного капитала. ќбъемы капзатрат относительно стабильны: снижение на 20% за квартал с высокой базы 4 кв. 2011 г. и на 2% год к году до 391 млрд руб. ћы ожидаем, что по итогам 2012 г. инвестиционна€ программа может вырасти до 1,3 трлн руб. (примерно 41 млрд долл.). ¬нушительный свободный денежный поток за 1 кв. в размере 207 млрд руб. был направлен как на снижение долговой нагрузки, так и на увеличение остатков денежных средств на балансе (+37% за квартал до 686 млрд руб.).

ƒолгова€ нагрузка останетс€ невысокой. «а €нварь–март совокупный долг √азпрома опустилс€ на 9% до 1,4 трлн руб., при этом дол€ краткосрочных об€зательств подн€лась до 27% с 24%.  ак следствие, даже несмотр€ на снижение операционной эффективности, √азпром сократил долговую нагрузку до 0,8 в терминах ƒолг/EBITDA, а „истый долг/EBITDA – до 0,4, что €вл€етс€ минимальным значением за последние несколько лет. ¬ то же врем€, учитыва€ размер предполагаемых скидок в текущем году дл€ европейских клиентов, дивиденды и масштабную инвестпрограмму, свободный денежный поток может приблизитьс€ к нулю, и компании придетс€ увеличивать долговую нагрузку.

»нтересны GAZPRU’19 и GAZPRU’34. ќтчетность √азпрома подтверждает высокое кредитное качество эмитента и вр€д ли окажет существенное вли€ние на его облигации. —нижение рентабельности, на наш взгл€д, носит временный характер, и до конца 2012 г. показатель повыситс€, хот€ и будет ниже, чем в прошлом году под вли€нием увеличившейс€ налоговой нагрузки. ƒолгова€ нагрузка концерна на конец 2012 г., по нашим ожидани€м, вр€д ли превысит 1 в терминах ƒолг/EBITDA. Ќа внешнем рынке мы по-прежнему рекомендуем покупать выпуски GAZPRU’19 (YTM 3,96%) и GAZPRU’34 (YTM 5,35%). Ћокальные бумаги эмитента не отличаютс€ высокой ликвидностью, приемлемые объемы торгов наблюдаютс€ только в √азпром апитал-03, но он слишком короткий – оферта по нему наступает уже в но€бре текущего года.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: