АЛРОСА (BB-/Ba3/BB-)

Нейтральные результаты; планы по размещению рублевых облигаций для рефинансирования долга

Финансовые результаты по МСФО за 2 кв. и 1 п/г 2012 г.

Без существенных изменений. Вчера АЛРОСА опубликовала финасовые результаты за 2 кв. и 1 п/г 2012 г. по МСФО, которые в целом не преподнесли сюрпризов. Выручка компании за отчетный период составила 76,5 млрд руб., увеличившись на 16% (здесь и далее – год к году, если не указано иное) благодаря росту цен на алмазы, тогда как показатель EBITDA остался на прежнем уровне (35,5 млрд руб.) на фоне значительно увеличившейся себестоимости (+46%). Рентабельность по EBITDA снизилась с 54% до 46%. Падение чистой прибыли на 38% до 16 млрд руб. вызвано переоценкой валютной части долга. В ходе телефонной конференции руководство компании сообщило онамерении рефинансировать большую часть краткосрочных обязательств, удлинить структуру долга и сосредоточиться на снижении долговой нагрузки. Переговоры с потенциальными покупателями газовых активов пока не приносят результатов, возможная сделка с высокой вероятностью переносится на 2013 г.

Снижение цен и объемов продаж на фоне ухудшения спроса. По итогам 1 п/г 2012 г. добыча алмазов составила 16,4 млн карат, что на 15% ниже, чем годом ранее (19,3 млн карат). Негативная динамика объясняется снижением добычи на трубке «Удачная» (-53%) по причине постепенного перехода от открытого способа добычи к подземному, и на трубке «Нюрбинская» – в связи с плановыми профилактическими работами на обогатительной фабрике. Средняя цена реализации ювелирных алмазов (на которые приходится до 67% объемов продаж) в 1 п/г 2012 г. составила 195 долл./карат, что на 13% ниже, чем во 2 п/г 2011 г. Объем продаж за 1 п/г 2012 г. составил 17,2 млн карат, из которых лишь 7,7 млн карат было реализовано во 2 кв. Таким образом, налицо некоторое ухудшение рыночной конъюнктуры в связи со снижением спроса, что, как мы полагаем, будет более полно отражено уже в результатах 3 кв. 2012 г. В то же время руководство подтвердило прежний прогноз на 2012 г., предполагающий продажи на уровне 4,5 млрд долл. (135 млрд руб.) и добычу в объеме 34,5 млн карат (34,6 млн карат в 2011 г.).

Непрофильные активы, скорее всего, будут реализованы не ранее 2013 г. Чистый операционный денежный поток за 1 п/г 2012 г. достиг 16,4 млрд руб., а капзатраты составили 14 млрд руб. Инвестпрограмма на текущий год запланирована в объеме 30 млрд руб.: основные расходы связаны с разработкой подземных рудников, и, как мы полагаем, будут профинансированы из операционного денежного потока, который, по нашей оценке, составит 35–36 млрд руб. Вместе с тем перспективы реализации непрофильных активов по-прежнему неясные. В ходе телеконференции менеджмент сообщил, что переговоры с потенциальными покупателями продолжаются, однако конкретные сроки обозначены не были. Мы, в свою очередь, ожидаем, что сделка все же состоится, однако, по всей видимости, это произойдет уже в 2013 г.

Основная часть краткосрочного долга будет рефинансирована до конца года, в том числе за счет выпуска облигаций. В пассивной части баланса существенных изменений по итогам отчетного периода не зафиксировано. На конец 1 п/г 2012 г. совокупный долг АЛРОСА составлял 135 млрд руб., а чистый – 121 млрд руб. Коэффициенты Долг/EBITDA и Чистый Долг/EBITDA за 2 кв. повысились с 1,9 и 1,6 соответственно до 2,1 и 1,9. По данным компании, на сегодняшний день совокупная задолженность составляет 4,3 млрд долл. (134 млрд руб.), тогда как до конца года необходимо погасить около 1,7 млрд долл. (52,7 млрд руб., или 40% обязательств). Основная часть этой суммы представлена банковскими кредитами (750 млн долл.) и выпусками ECP (954 млн долл.). В ходе телеконференции менеджмент сообщил, что в ближайший месяц из текущего краткосрочного долга будет рефинансировано порядка 1,3–1,4 млрд долл. за счет привлечения банковских кредитов и выпуска рублевых облигаций. По нашему мнению, последний вариант более предпочтителен для компании с учетом валютной структуры долга. Более того, АЛРОСА заинтересована в удлинении структуры долга и привлечении длинных денег. Принимая во внимание хорошую кредитную историю эмитента и налаженные связи с госбанками, мы не сомневаемся в своевременном исполнении всех обязательств.

Потенциал сужения спреда к кривой Северстали сохраняется. За последние три месяца спред бумаг АЛРОСА к кривой Северстали значительно расширился как за счет опережающего роста котировок последней, так и под влиянием растущей обеспокоенности инвесторов внушительным краткосрочным долгом АЛРОСА, которая при этом сохраняет финансовую стабильность. В настоящее время выпуски эмитента ALROSA’14 (YTM 3,3%) и ALROSA’20 (YTM 5,6 %) торгуются со спредом к кривой Северстали в размере 60–80 б.п. против среднего значения 20–30 б.п. летом. Мы ожидаем сокращения спреда в связи с ростом котировок в краткосрочной перспективе после успешного рефинансирования коротких обязательств и удлинения структуры долга, а дополнительный позитивный эффект окажет успешное завершение переговоров по продаже непрофильных активов.