СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Равнение на ЕЦБ. Вчерашние новости вновь подтвердили замедление мировой экономики. Швейцарский ВВП сократился на 0,1% за 2 кв., а темпы роста год к году упали до 0,5%. Данные индекса деловой активности в обрабатывающей промышленности США (ISM Manufacturing) за август (49,6 пункта против 50 в июле) были ожидаемыми. Сегодня главными макроэкономическими данными будут предварительные значения индексов PMI в сфере услуг в еврозоне, позитивных сюрпризов здесь не предвидится. Событием недели станет завтрашнее заседание правления ЕЦБ – инвесторы ждут решений по смягчению денежно-кредитной политики, которых пока избегает ФРС. Резервный Банк Австралии вчера оставил ставки и программы стимулирования без изменений, тех же действий (а точнее, бездействия) можно ожидать и от Банка Канады, тогда как последние сигналы из Франкфурта указывают на возможное смягчение политики регулятора. Как следствие, отказ от снижения ставок и расширения программы выкупа облигаций будут крайне негативно восприняты рынками. До объявления решения ЕЦБ цены, скорее всего, будут колебаться вблизи текущих уровней.

Настроения с утра пессимистические. Вчера утреннего роста оказалось достаточно, чтобы большинство российских евробондов завершили сессию в зеленой зоне, несмотря на усиление негативного новостного потока во второй половине дня. Спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 3,0%) к 10 UST (YTM 1,57%) сузился еще на 7 б.п. до 1,42 п.п., как за счет роста котировок российского бенчмарка, так и под влиянием поднявшейся доходности американской бумаги. Основная часть суверенных выпусков также поднялась в цене по итогам торгов, рост составил в среднем 20 б.п. Не отставали и корпоративные бумаги, отыгравшие потери понедельника. Длинные еврооблигации Газпрома подорожали в среднем на 15–20 б.п., однако в коротких бумагах отмечены осторожные продажи, и в связи с этим немного подешевели GAZPRU’13 9,625% (YTM 1,19%) и GAZPRU’13 5,625%(YTM 2,42%). В плюсе завершили день практически все выпуски ЛУКОЙЛа, доходность длинного LUKOIL’22 опустилась до 4,41%. Рост котировок евробондов ТНК-ВР оказался более внушительным, в среднем они прибавили по 25 б.п., и в результате доходность TMENRU’20 снизилась до 4,18%. Продолжают снижаться доходности длинных выпусков ВымпелКома VIP’21 (YTM 7,04%) и VIP’22 (YTM 7,12%). Более чем на 50 б.п. подорожали большинство выпусков эмитентов металлургического сектора, среди которых мы отмечаем EVRAZ’17 (YTM 6,96%) и CHMFRU’ 16 (YTM 5,30%). В банковском секторе также преобладали покупатели, высоким спросом пользовались бумаги НОМОС-Банка (длинные выпуски подорожали более чем на 20 б.п.) и Сбербанка (на длинном конце кривой котировки в среднем прибавили около 40 б.п.) В то же время в ряде коротких банковских еврооблигаций прошли продажи, участники рынка достаточно активно избавлялись от ближних выпусков Промсвязьбанка, ВТБ и Газпромбанка. Сегодня ситуация по-прежнему неоднозначная: азиатские фондовые индексы находятся в красной зоне, снижаются и фьючерсы на европейские и американские площадки, с другой стороны, инвесторы рассчитывают на смягчение денежно-кредитной политики ЕЦБ. Таким образом, торги российскими евробондами, по всей видимости, откроются нейтрально.

Внутренний рынок

Минфин предложил премию, но уверенности в успехе аукциона нет. В ходе вчерашних торгов, начавшихся на умеренно позитивной волне, сегмент российских госбумаг показал некоторый рост. Так, практически все выпуски на средне- и долгосрочном сегментах кривой ОФЗ прибавили по 25–40 б.п., а торговые обороты были значительно выше, чем днем ранее. По всей видимости, приняв во внимание позитивные настроения на рынках, Минфин решил не корректировать первоначальные и планы и, вопреки нашим ожиданиям, все же предложить рынку десятилетний ОФЗ-26209 в объеме 25 млрд руб. Ориентир по доходности в рамках сегодняшенего аукциона был объявлен в диапазоне 7,95–8,02%. Более или менее приемлемые обороты по данному выпуску были зафиксированы лишь в прошлую пятницу, когда доходность составила 7,94%, следовательно, финансовое ведомство готово предоставить премию до 8 б.п. Однако, и это, по нашему мнению, не гарантирует успех сегодняшнего размещения: ОФЗ-26209 крайне неликвиден, к тому же очень длинный и, соответственно, подвержен очень высокому рыночному риску. Для его успешного размещения необходимо, чтобы на рынке, хотя бы в течение нескольких недель, господствовал устойчивый положительный тренд. Такого на локальном рынке не было уже давно, поэтому не удивительно, что по данной бумаге аукцион состоялся лишь однажды, когда Казначейство смогло разместить лишь 9,3 млрд руб. Таким образом, если сегодня удастся разместить хотя бы половину предложенного объема, мы будем считать это успехом.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Отток денежных средств может подпортить в целом благоприятную картину

Между тем объем ликвидности растет. Вчера ситуация с ликвидностью несколько улучшилась: объем денежных средств на банковских счетах вырос, а большинство ставок снизились. Остатки средств кредитных учреждений на счетах в ЦБ сократились на 51,5 млрд руб. до 697,6 млрд руб., тогда как объем депозитов вырос на 68,6 млрд руб. до 234,5 млрд руб. Ставки МБК понизились. При этом в меньшей степени – среднесрочные, а в большей – краткосрочные. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам упала наиболее значительно – на 24 б.п. до 4,71% (это минимальный уровень с начала апреля). Ставка по шестимесячным кредитам опустилась лишь на один базисный пункт до 7,31%. Ставки МБК уже четвертую сессию остаются ниже ставок РЕПО с ЦБ, что привело к снижению спроса на операции РЕПО. Вчера средняя ставка однодневного РЕПО, упав на 15 б.п. за сессию, достигла 5,62%. Объем сделок однодневного РЕПО составил 7,2 млрд руб. при лимите в 10 млрд руб. Объем семидневных РЕПО оказался на уровне 858 млрд руб., что ниже дневного лимита в 930 млрд руб., а также объема предыдущего аукциона по семидневным РЕПО, составившего на прошлой неделе 1,26 трлн руб. Сегодня банкам предстоит закрыть семидневные РЕПО предыдущей недели, что должно спровоцировать значительный отток денег. Однако отметим, что банки получат все средства, размещенные вчера ЦБ и Казначейством. Последнее ведомство предложило к размещению на банковских депозитах на срок 35 дней объем в 50 млрд руб., из которых банки привлекли 20 млрд руб. Кроме того, банки должны вернуть сегодня в бюджет 8,2 млрд руб. В целом же ситуация в банковской системе остается стабильной, хотя сегодня, ввиду большого оттока средств, возможно некоторое повышение ставок МБК, которое, однако, вероятно, будет кратковременным.

Рубль укрепляется вторую сессию подряд – на фоне повышения цен на нефть. Вчера рубль несколько укрепил свои позиции по отношению к доллару и евро. Курс доллара снизился на 6 копеек до 32,31 руб./долл., а евро подешевел на 5 копеек до 40,61 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины упала на 6 копеек до 36,04 руб. Поддержку рублю оказало повышение цен на нефть в начале сессии. Однако к концу торгов ситуация изменилась. Азиатские рынки сегодня находятся под давлением вызвавшей разочарование экономической статистики Австралии. Цены на золото и нефть идут вниз. Марки нефти Brent и WTI котируются на уровне около 114 долл./барр. и 95 долл./барр. соответственно. Доллар укрепляется: его индекс к настоящему моменту прибавил 0,2%. Динамика рубля, скорее всего, будет определяться внешними настроениями, и мы ожидаем ослабления российской валюты до 32,35–32,45 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Осенью инфляция резко ускорится

Рост инфляции ниже ожиданий... Вчера Росстат опубликовал данные по потребительской инфляции за август, которые оказались лучше ожиданий. Инфляция выросла на 0,1% за месяц (ниже консенсус-прогноза, предполагавшего рост на 0,3%), ускорившись до 5,9% год к году с 5,6% в июле. Базовая инфляция прибавила 0,6% за месяц, а темпы роста год к году достигли 5,5% против 5,3% в июле.

...под влиянием сезонного снижения цен на фрукты и овощи. Динамика инфляции была неравномерной – ИПЦ вырос на 0,2% в период 1–27 августа, что предполагает сезонную дефляцию в конце августа. Главной причиной низкой инфляции стало падение цен на фрукты и овощи на 10,8% за месяц. Заметно снизились цены на такие овощи, как лук, морковь, картофель и капуста; среди фруктов существенно подешевели виноград и бананы. С другой стороны, цены на хлеб и хлебобулочные изделия выросли на 2,2% за месяц, крупу и бобовые – на 1,6%, мясо и птицу – на 1,4%. В целом продовольствие подешевело на 0,5% за месяц, однако год к году рост цен ускорился до 6,5% с 5,9% в июле. Непродовольственные товары подорожали на 0,4% за месяц, а темпы роста цен год к году снизились до 5,3% с 5,5% в июле. Рост цен на услуги составил 0,6% за месяц, ускорившись до 6,2% год к году с 5,9% в июле. В частности, образовательные услуги поднялись в цене на 2,7% за месяц, а услуги зарубежного туризма – на 1,7% в связи с сезонными факторами.

Инфляция ускорится в связи с ростом цен на продовольствие и еще одним раундом индексации тарифов. Скромные темпы роста инфляции в августе (+0,1% за месяц) не должны вводить в заблуждение: рост цен на продовольствие и дополнительная индексация тарифов на тепло, воду и водоотведение с 1 сентября подстегнет рост потребительских цен в ближайшие месяцы. Катализатором роста цен на продовольствие является засуха в ряде российских регионов, в результате которой Министерство сельского хозяйства уже снизило прогноз урожая зерновых до 70–75 млн т. По нашей оценке, цены на продукты питания до конца года вырастут на 3,5–4%, из которых 1–1,5 п.п. будет связано с жаркой погодой. С учетом того, что на долю продовольствия приходится 32% потребительской корзины Росстата, удорожание продуктов питания, по нашему мнению, добавит 0,3–0,5 п.п. к потребительской инфляции. Мы ожидаем, что еще 0,2–0,4 п.п. внесет индексация тарифов. Таким образом, общий рост ИПЦ по итогам года, скорее всего, составит 7–7,5%, что создает риски для нашего прогноза (6,7%).

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Евраз (В+/Ва3/ВВ-)

Правительство утвердило схему продажи Евразу 51-процентной доли в Тимирском месторождении

Шувалов подписал директиву для наблюдательного совета, что должно ускорить продажу. Как сообщают «Ведомости», вчера первый вице-премьер Игорь Шувалов подписал директиву для наблюдательного совета Алросы, согласно которой представители государства в совете должны одобрить продажу Евразу 51-процентной доли в Тимирском месторождении. Условия сделки предусматривают, что ВЭБ получит одну акцию, а все три акционера, в числе которых Алроса, Евраз и ВЭБ, заключат соглашение о преобразовании Тимирского проекта из ОАО в ЗАО. Это позволит ВЭБу получить преимущественное право на выкуп долей партнеров в случае их выхода из проекта. Кроме того, в соответствии с директивой выход одного из партнеров возможен только по итогам завершения основных этапов развития проекта и после достижения проектной мощности. Согласно комментарию вице-президента Евраза по корпоративным коммуникациям Олега Кузьмина, слова которого приводят «Ведомости», такая схема устраивает компанию.

Сумма покупки может составить 5 млрд руб. Еще осенью 2011 г. Алроса решила привлечь Евраз к реализации проекта «Тимир» (Южная Якутия) в качестве стратегического инвестора. ГМК «Тимир» владеет лицензиями на разработку четырех железорудных месторождений – Таежное, Десовское, Тарыннахское и Горкитское, общий балансовый запас которых оценивается в 4,3 млрд т. В рамках проекта предполагается строительство Таежного горно-обогатительного комбината проектной мощностью 20 млн т руды и 7,2 млн т концентрата в год на базе Таежного и Десовского месторождений, а также Тарыннахского ГОКа с проектной мощностью около 23 млн т руды и 7,3 млн т концентрата в год на базе Тарыннахского и Горкитского месторождений. Согласно ранее опубликованным данным лицензионного соглашения, первая очередь Таежного ГОКа мощностью 8 млн т руды в год должна быть запущена не позднее 2015 г., а Тарыннахского ГОКа мощностью 6 млн т руды в год – не позже 2016 г. Работы могут начаться в 2013– 2014 гг., а выход на проектную мощность планируется не позднее 2020 г. Сумма, которую Евраз заплатит за свою долю, будет определяться исходя из затрат Алросы (оцениваются в 9,7 млрд руб.) и может составить около 5 млрд руб. Ранее сообщалось, что после сделки Евраз возьмет на себя обязательство выкупать не менее 3 млн т руды в год по рыночным ценам. Как ранее заявляли официальные представители Евраза, руда с Тимира может быть использована на Новокузнецком меткомбинате, а также экспортирована в Азию. Сделка прошла согласование в антимонопольных органах Европейской Комиссии и в ФАС, однако ее завершение откладывалось из-за отсутствия директивы правительства.

Реализация проекта соответствует планам компании по развитию. Сам факт участия Евраза в проекте уже был известен, и теперь с высокой долей вероятности можно говорить о скором закрытии сделки. Участие в проекте, безусловно, скажется на инвестиционных затратах компании, которые и так ожидаются на достаточно высоком уровне исходя из обновленной стратегии развития (до 2016 г. Евраз планирует тратить около 1,5 млрд долл. в год). Между тем компания генерирует стабильный операционный денежный поток, которого достаточно для финансирования ее потребностей в денежных средствах, и мы считаем, что такое положение сохранится. Инвестиционная программа Евраза достаточно гибкая и может быть скорректирована в случае ухудшения рыночной конъюнктуры. В целом же реализация Тимирского месторождения соответствует недавно объявленным планам компании сделать акцент на развитие высокомаржинального добывающего сегмента. Ранее Евраз сообщал, что запуск горнодобывающего предприятия на Тимире может состояться не ранее 2017 г., а инвестиции компании, как мы понимаем, составят около 1–2 млрд долл.

Среднесрочные рублевые выпуски компании и длинные евробонды сохраняют привлекательность. Мы продолжаем считать облигации Евраза спекулятивно привлекательными. Кредитный риск компании, безусловно, увеличился, однако выросла и доходность ее облигаций. Важно отметить низкий риск рефинансирования – до конца года Евразу предстоит погасить лишь немногим более 400 млн долл., а для рефинансирования задолженности 2013 г. компания уже сформировала подушку ликвидности (денежные средства на балансе). После периода продаж на фондовом рынке спред по рублевым выпускам Евраза расширился до 250–300 б.п. (в зависимости от срочности), что, на наш взгляд, слишком много. Мы считаем, что риски, заложенные инвесторами в котировки, переоценены. Среди обращающихся выпусков компании нам кажутся привлекательными Сибметинвест-1, 2, а для инвесторов, терпимых к повышенному рыночному риску, при текущей конъюнктуре могут заинтересовать и выпуски Евразхолдинг-2, 4. Среди евробондов интерес представляют длинные бумаги EVRAZ’18, торгующиеся с необоснованно высокой премией к Северстали в размере 160–170 б.п.