Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ќблигации ‘—  с прив€зкой к инфл€ции будут интересны пенсионным фондам и ” 


[01.08.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

ќсновным событием сегодн€шнего дн€ станут итоги заседани€ ‘–— —Ўј. ѕоследний мес€ц лета начинаетс€ с ожидани€ результатов заседаний центробанков. Ќаиболее важным событием сегодн€шнего дн€, конечно же, станут итоги двухдневного заседани€ ‘–— —Ўј, а до этого времени, а также пока не станут известны решени€, прин€тые ≈÷Ѕ, инвесторы сохран€т выжидательную тактику.  онсенсус-прогноз состоит в том, что ≈÷Ѕ на этот раз пойдет на более кардинальные меры, тогда как ‘–— вр€д ли будет очень активна – по меньшей мере до сент€бр€. ѕомимо этого, в центре внимани€ инвесторов сегодн€ окажутс€ окончательные данные по индексам PMI в крупнейших экономиках мира. “акже интерес дл€ участников рынка представл€ет запланированна€ на сегодн€ публикаци€ индекса деловой активности в производственной сфере ISM-Manufacturing. —огласно данным Bloomberg, рынок ждет роста показател€ за июль с 49,7 до 50,2 пункта. ¬ преддверии выхода большого блока макростатистики по рынку труда достоин внимани€ и отчет о зан€тости в частном секторе —Ўј от агентства ADP.

»нвесторы ждут новостей с глобальных рынков. ¬чера на рынке российских евробондов выдалс€ относительно спокойный день, торги проходили неактивно в преддверии важных новостей с глобальных рынков. —пред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 3,1%) к 10 UST (YTM 1,47%) осталс€ на уровне 162 б.п., при этом цена российского бенчмарка подн€лась на 25 б.п. до 125,2% от номинала, достигнув нового исторического максимума. –ост цен вдоль суверенной кривой был умеренным и составил 20–30 б.п. ¬ первом эшелоне корпоративного сектора неплохо смотрелись выпуски квазисуверенных банков, VEBBNK’25 (YTM 5,3%) и VEBBNK’20 (YTM 4,7%) подорожали почти на 80 б.п., VEBBNK’22 (YTM 4,9%) и SBERRU’22 (YTM 5%) – на 60 б.п., SBERRU’21 (YTM 4,9%) прибавил в цене полпроцентных пункта.  отировки GAZPRU’37 (YTM 5,4%) выросли на 70 б.п., а GAZPRU’22 (YTM 4,4%) – на 60 б.п. ѕочти на 50 б.п. подорожали бумаги RURAIL’22(YTM 4,3%). ”веренный рост продемонстрировали и евробонды Ќќ¬ј“Ё а: NOTKRM’16 (YTM 3,4%) стал дороже на полпроцентных пункта, NOTKRM’21 (YTM 4,4%) – на 85 б.п. ¬ бумагах с рейтингами иже инвестиционного торгова€ активность была невысокой, цены практически не изменились относительно предыдущего дн€. ƒлинные евробонды VimpelCom выросли примерно на 20 б.п. —егодн€ внешний фон нейтральный, колебани€ рынков јзии и фьючерсов на американские фондовые индексы незначительны. Ќа российском рынке до поступлени€ новостей будет продолжатьс€ консолидаци€.

¬нутренний рынок

ћинфин сегодн€ предложит новый дес€тилетний выпуск... ¬черашн€€ торгова€ сесси€ выдалась спокойной дл€ сегмента ќ‘«, как цены, так и объемы торгов изменились незначительно. Ўестилетние ќ‘« 26204 (YTM 7,8%) подешевели почти на 20 б.п., наибольший объем сделок прошел в п€тилетних ќ‘« 25080 (YTM 7,7%), цена которого снизилась по итогам дн€ почти на 15 б.п. —егодн€ ћинфин будет проводить аукцион ќ‘«, в рамках которого инвесторам будут предложены два выпуска суммарным объемом 50 млрд руб. —толь крупную сумму ћинфин за прошедший год еще не пробовал зан€ть ни разу (в конце июн€ 2011 г. на аукционе было предложено ќ‘« на 70 млрд руб.). ќднако сегодн€ состоитс€ очень крупное погашение ќ‘« 25073 на 150 млрд руб., что существенно повышает шансы министерства на размещение всего за€вленного объема. —огласно предварительному графику ведомство планировало доразместить п€тилетний выпуск на 35 млрд руб. и п€тнадцатилетний на 15 млрд руб. ќднако вчера ћинфин прин€л решение вместо последней бумаги предложить инвесторам новый дес€тилетний выпуск ќ‘« 26209 также на 15 млрд руб. —тавка купона по новому выпуску составит 7,6%, согласно нашей модели модифицированна€ дюраци€ выпуска составл€ет 6,65 года, а справедлива€ доходность равна 7,74%. ќриентир доходности дл€ новой бумаги 7,87–7,92% предполагает премию к нашей оценке справедливой доходности в размере как минимум 13 б.п. ќднако, как видно на графике ниже, исход€ из за€вленных ориентиров выпуск, как и его «соседи», предлагает премию к кривой ќ‘« (например, за€вки на покупку наиболее близкого по дюрации дев€тилетнего ќ‘« 26205 вчера выставл€лись на уровне 7,86–7,88%).  ак следствие, новые ќ‘« 26209, веро€тно, будут размещены ближе к верхней границе ориентира. —егодн€ на аукционе мы не ожидаем значительного спроса на новый выпуск, однако ћинфин, по нашему мнению, в дальнейшем будет активно доразмещать ќ‘« 26209, что повысит его ликвидность и привлекательность.

…однако п€тилетние ќ‘« 25080 выгл€д€т интереснее. ѕ€тилетний выпуск ќ‘« 25080 уже давно и хорошо известен инвесторам. ќднако предыдущий аукцион, состо€вшийс€ неделю назад, нельз€ назвать удачным: из предложенных 15 млрд руб. было продано бумаг всего на 2,7 млрд руб. ƒоходность по цене отсечени€ составила 7,92%, по средневзвешенной цене – 7,91%. ¬чера вечером за€вки на покупку выпуска выставл€лись на уровне 7,68–7,71%, тогда как ориентир ћинфина 7,63–7,68% также подразумевает доразмещение выпуска по верхней границе.  ак видно на графике, преми€ ќ‘« 25080 к кривой рублевых свопов примерно на 10 б.п. выше, чем у новых дес€тилетних ќ‘« 26209. ћы думаем, что сегодн€ спрос на п€тилетний выпуск будет выше, чем на дес€тилетний, и отдаем предпочтение именно первой бумаге.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ћиквидность восстанавливаетс€, но ставки по-прежнему высокие

ќбъем средств на счетах в ÷Ѕ вновь вырос. —езон налоговых платежей завершилс€, и уровень ликвидности в системе растет уже второй день подр€д. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии увеличились на 56,2 млрд руб. до 719,5 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ – на 46,5 млрд руб. до 133,3 млрд руб. ќднако на ставках ћЅ  это пока никак не сказалось – они по-прежнему остаютс€ высокими, а индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам даже выросла (+10 б.п. до 6,27%). ¬чера ÷ентробанк провел три аукциона пр€мого –≈ѕќ сроком на один день: в рамках первой сессии банки зан€ли 507,2 млрд руб. по средневзвешенной ставке 5,29%, а в рамках второй – 12,8 млрд руб. под 5,49%. ¬ целом объем привлеченных средств оказалс€ несколько ниже уровн€ предыдущего дн€ – на 19,7 млрд руб. “акже регул€тор провел аукцион пр€мого –≈ѕќ на семь дней в объеме 1,1 трлн руб. по средневзвешенной ставке 5,27%. —егодн€шний день дл€ денежного рынка богат на событи€. ¬ частности, можно отметить погашение ќ‘« на 150 млрд руб., что, учитыва€ прогнозируемое на сегодн€ же размещение новых выпусков на 50 млрд руб., должно положительно сказатьс€ на ликвидности.

ќсновные событи€ на валютном рынке развернутс€ в конце недели.  ак мы и сообщали вчера, серьезных движений на валютном рынке не произошло: к доллару рубль укрепилс€ на две копейки до 32,17 руб./долл., но подешевел по отношению к евро на 16 копеек до 39,59 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины подн€лась на шесть копеек до 35,51 руб. ћы ожидаем, что сегодн€ российска€ валюта может ослабнуть на фоне дешевеющей нефти, однако основные событи€ на валютном рынке ожидаютс€ в конце недели после обнародовани€ результатов заседаний ‘–— —Ўј и ≈÷Ѕ.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

Ёнел ќ√ -5 (-/¬а3/-)

 омпани€ представила сильные результаты за 1 п/г 2012 г.

Ќеожиданный рост EBITDA на 52% год к году. ¬чера Ёнел ќ√ -5 опубликовала сильные финансовые результаты по ћ—‘ќ за 2 кв. 2012 г. EBITDA преподнесла при€тный сюрприз: показатель взлетел на 52% (здесь и далее – год к году) до 3,6 млрд руб. (117 млн долл.). »сход€ из этого, рентабельность по EBITDA составила 26,4% (+10 п.п.). „иста€ прибыль подскочила на 34% до 1,0 млрд руб. (31 млн долл.). –екордному чистому результату способствовал запуск энергоблоков суммарной мощностью 800 ћ¬т в 3 кв. 2011 г., см€гчивший негативное вли€ние слабых операционных показателей электростанций, работающих на газе. —уммарное производство электроэнергии в отчетном квартале сократилось на 1,1%, тогда как мы ожидали роста на 11%. —ущественным расхождением между нашей оценкой и фактическими показател€ми стали высокие «прочие операционные доходы» в размере 0,8 млрд руб. – на 0,6 млрд руб. выше, чем мы предполагали. –асходы на персонал в 1 п/г не изменились относительно уровн€ годичной давности и остались на уровне 1,8 млрд руб.

 омпани€ подтвердила прогноз EBITDA на 2012 г., долгова€ нагрузка снизилась. ѕосле публикации отчетности состо€лась телефонна€ конференци€, в ходе которой менеджмент подтвердил свой прогноз EBITDA в 2012 г., равный 15 млрд руб. (500 млн долл.). ѕо нашему мнению, прогноз руководства Ёнел ќ√ -5 выгл€дит выполнимым, учитыва€, что за 1 п/г компани€ уже получила 51% плановой EBITDA. » хот€ повышение прочих операционных доходов, по всей видимости, было разовым событием, высокое качество контрол€ над расходами на персонал и динамичный рост цен на электроэнергию в 3 кв. 2012 г. дают поводы дл€ оптимизма. ѕо итогам 1 п/г свободный денежный поток компании составил 3,2 млрд руб., однако менеджмент предупредил о возможном отрицательном значении этого показател€ во 2 п/г. — нашей точки зрени€, в этой св€зи Ёнел ќ√ -5 может воздержатьс€ от дивидендных выплат по итогам года. „истый долг компании с конца 2011 г. снизилс€ на 7% до 25,6 млрд руб. на конец 1 п/г 2012 г., а долгова€ нагрузка по коэффициенту „истый долг/EBITDA снизилась с 2,0 до 1,7.

ƒлинный выпуск облигаций интересен. ћы считаем опубликованные результаты позитивными, а кредитное качество компании высоким. ¬ насто€щий момент предложение бумаг ќ√ -5 на долговом рынке ограниченно – в обращении наход€тс€ два выпуска рублевых биржевых облигаций серии 15 (модиф. дюраци€ 0,8 года; YTM 7,98%) и 18 (модиф. дюраци€ 1,7 года; YtM 8,93%).  редитный спред первого выпуска к ќ‘«, который в конце июн€ прошел оферту (ни одна бумага не предъ€влена к выкупу), составл€ет 140 б.п., спред более длинного выпуска – 180 б.п. ќтметим, что спред как первой, так и второй бумаги сейчас выше, чем, например, в мае 2012 г. (120 б.п.) или конце 2011 г. (40–50 б.п.). »сход€ из этого, длинный выпуск выгл€дит спекул€тивно привлекательным. ћежду тем инвесторам, готовым прин€ть на себ€ повышенный риск, мы рекомендуем бумаги ћеталлоинвеста, обладающего теми же кредитными рейтингами и схожими кредитными метриками (с учетом их умеренного ослаблени€), но предлагающего спред в размере 220 б.п. за счет большего риска отрасли.

ћечел (-/¬1/-)

—равнительно хорошие операционные результаты за 1 п/г 2012 г.

–ост производства год к году. ¬чера ћечел объ€вил операционные результаты за 1 п/г 2012 г. ѕроизводство угл€ увеличилось на 7% (здесь и далее – год к году, если не указано иное) до 13,4 млн т, а продажи концентрата коксующегос€ угл€ выросли на 4% до 6,2 млн т. ѕродажи угл€, используемого дл€ пылеугольного вдувани€, взлетели на 51% до 1,1 млн т за счет 15-процентного сокращени€ объемов реализации энергетического угл€. ѕроизводство стали увеличилось на 13%, составив 3,4 млн т.  омпани€ не представила нового прогноза на 2012 г., а последний, который был обнародован в мае в ходе презентации стратегии дл€ аналитиков, предусматривал производство угл€ на уровне 30– 31 млн т. –иски, что фактический показатель будет ниже, по нашему мнению, весьма ограниченны.

ƒинамика сталелитейного сегмента соответствует общеотраслевой. ѕродажи сортового проката выросли на 4% до 2,0 млн т, а плоского – на 12%. ѕроизводство заготовок существенно сократилось – на 13%, однако это соответствует отраслевому тренду. MetalBulletin сообщил, что европейские сталелитейщики приостановили производство в св€зи с плановым техобслуживанием на шесть-восемь недель вместо обычных двух, а в —Ўј средн€€ загрузка сталелитейных мощностей снизилась в июле до 75% с 76% в июле и 80% в мае. ѕо данным »нтерфакса, российский металлотрейдер «Ѕрок-»нвест-—ервис» объ€вил, что в июле экспортна€ цена сл€бов упала на 7% мес€ц к мес€цу до 505 долл./т на фоне снижени€ спроса на экспортных рынках, тогда как в –оссии внутренний спрос на сортовой прокат и другую продукцию, использующуюс€ в строительстве, остаетс€ достаточно высоким и в августе ожидаетс€ рост цен на сортовой прокат на 2– 3% к июльскому уровню.

—нижение спотовой цены коксующегос€ угл€ может негативно сказатьс€ на результатах компании. —потова€ цена на коксующийс€ уголь снизилась на прошлой неделе до 180 долл./т (FOB јвстрали€), что стало следствием слабого спроса со стороны китайских сталепроизводителей, многие из которых покупают коксующийс€ уголь по долгосрочным контрактам (ценовой ориентир на 3 кв. 2012 г. сейчас составл€ет 225 долл./т).  роме того, в  итае началс€ процесс закрыти€ предпри€тий на плановое техобслуживание – о замораживании мощностей уже сообщили несколько китайских компаний, а в августе-сент€бре к ним присоедин€тс€ еще несколько производителей. ѕоскольку значительную часть производимого угл€ ћечел экспортирует в јзию, его цены реализации будут оставатьс€ под давлением, что может негативно сказатьс€ на результатах компании.

ќблигации по-прежнему непривлекательны. ѕосле распродаж последних мес€цев кредитный спред ћечела к ќ‘« расширилс€ до 480–580 б.п. (в зависимости от срочности), хот€ еще в конце марта составл€л 300–330 б.п. “ем не менее в насто€щий момент мы по-прежнему рекомендуем воздерживатьс€ от инвестиций в облигации ћечела.  лиентам, толерантным к повышенному риску, мы советуем обратить внимание на облигации –усала, преми€ которых к кривой ћечела продолжила расшир€тьс€ и составл€ет около 230 б.п. (в основном за счет отсутстви€ бумаг –усала в ломбардном списке ÷Ѕ), а абсолютна€ доходность превышает 14%. ќсновной риск –усала – сохранение низких цен на алюминий, которые в насто€щий момент наход€тс€ вблизи уровн€ безубыточности компании. Ќапомним, в комментари€х к годовой отчетности менеджмент ћечела сообщил, что компани€ решила отказатьс€ от модели экстенсивного развити€ и сфокусироватьс€ на снижении долговой нагрузки. ÷елевое значение коэффициента „истый долг/EBITDA установлено на уровне 2,0 (на конец 1 кв. 2012 г. – 4,3). ƒл€ достижени€ поставленной цели компани€ готова приступить к продаже активов и сократить капвложени€. Ќа наш взгл€д, если рыночна€ конъюнктура нормализуетс€, а планы менеджмента трансформируютс€ в позитивные финансовые результаты, облигации ћечела в среднесрочной перспективе могут стать хорошей спекул€тивной ставкой, однако пока говорить об этом преждевременно.

‘—  (¬¬¬/¬аа2/-)

 омпани€ размещает облигации с прив€зкой к инфл€ции

ѕреми€ к »ѕ÷ составит 2,5%. ‘—  выходит на первичный рынок с новым выпуском классических облигаций серии 22. —рок обращени€ облигаций – 15 лет, но по выпуску предусмотрена 10-летн€€ оферта. ќбъем размещени€ – 10 млрд руб. ƒеньги привлекаютс€ под финансирование масштабной инвестпрограммы. ќсобенность выпуска – ставка купона, котора€ прив€зана к индексу потребительских цен (»ѕ÷). ѕреми€ к индексу – 2,5%.  упон по выпуску выплачиваетс€ два раза в год. ќриентир по ставке первых двух периодов не будет зависеть от »ѕ÷, а предлагаетс€ организаторами на уровне 9%.  нига за€вок была открыта вчера, а закроетс€ в четверг в 14:00 мск. “ехническое размещение состоитс€ 8 августа.

¬ыпуск может быть интересен дл€ пенсионных фондов и ”  с длинным горизонтом инвестировани€. ¬ обращении уже имеютс€ выпуски с прив€зкой к »ѕ÷ – это бумаги —«   (с премией 300 б.п. к индексу) и выпуски –оснано (преми€ – 250 б.п.). —овсем недавно, в июле, с первичным предложением облигаций, прив€занных к инфл€ции, на рынке по€вилс€ схожий по кредитным рейтингам –∆ƒ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬). ѕреми€ к »ѕ÷ по этому выпуску составила 210 б.п. ”читыва€ разницу в рейтингах и качестве кредитного профил€, предлагаемые облигации ‘—  могут представл€ть определенный интерес. ѕрогноз наших макроэкономистов предполагает рост инфл€ционного давлени€. “ак, потребительска€ инфл€ци€ в 2012 г. ожидаетс€ нами на уровне 6,7% (текущий показатель равен 4,6% год к году), а в 2013 г. – 6,9%, что должно поддерживать купон выше 9%. ”читыва€ срок займа и его структуру, мы считаем, что бумаги станут интересны, прежде всего, пенсионным фондам и ” , ориентированным на реализацию buy&hold стратегий, и позвол€т им стабильно обыгрывать инфл€цию. ќднако, скорее всего, выпуск будет низколиквидным и, соответственно, не совсем подход€щим дл€ спекул€тивной игры.

ѕоследние публикации по теме:

24 апрел€ 2012 г. ‘—  ≈Ё— – –ост долговой нагрузки не внушает опасений.  омпани€ представила достойные финансовые результаты по ћ—‘ќ за 2011 г.

Ѕанк «ѕетрокоммерц» (B+/Ba3/-)

Ќовые планы по размещению

ћаркетинг биржевых облигаций. ¬чера Ѕанк «ѕетрокоммерц» объ€вил о намерении выйти в середине августа на долговой рынок с двум€ выпусками биржевых облигаций серий Ѕќ-2 и Ѕќ-3 совокупным объемом 8 млрд руб. —огласно представленной информации, по выпуску Ѕќ-2 на сумму 3 млрд руб. предусмотрена оферта через полтора года, а ориентир по ставке купона находитс€ составл€ет 9,25–10,00%, что соответствует доходности в пределах 9,46–10,25%. ѕо выпуску Ѕќ-3 оферта состоитс€ через два года, а ставка купона обозначена в диапазоне 9,50–10,25% при эффективной доходности 9,73–10,51%. Ќовые бумаги отвечают критери€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ, где уже присутствуют обращающиес€ выпуски эмитента.

— щедрой премией ко вторичному рынку – предложение интересно ближе к середине диапазона. Ѕанк не новичок на публичном рынке. ¬ насто€щее врем€ в обращении находитс€ четыре выпуска рублевых облигаций ѕетрокоммерца, однако их ликвидность достаточно низка€. —рок обращени€ бумаг по большей части короткий. ѕоследнее размещение (облигаций серии Ѕќ-1) в объеме 3 млрд руб. состо€лось в феврале текущего года. ћы полагаем, что в насто€щее врем€ эмитент скорее тестирует рынок –ориентировочный диапазон доходности широкий и предполагает щедрую премию в размере до 100 б.п. ко вторичному рынку и 250–330 б.п. к кривой ќ‘«. ƒл€ сравнени€ с размещаемыми выпусками наиболее подход€т облигации Ѕанка «енит (-/Ba3/B+) и Ѕанка –усский —тандарт (B+/Ba3/B+). ѕри схожей дюрации они торгуютс€ с премией к кривой ќ‘« в размере 280–290 б.п. »сход€ их этого новые выпуски, на наш взгл€д, могут быть интересны ближе к середине объ€вленного диапазона по доходности, то есть на уровне 9,8–10% дл€ короткой бумаги и 10,0–10,2% дл€ более длинной. ћы ожидаем, что в случае открыти€ книги диапазон будет сужен, а успех нового размещени€ во многом определит рыночна€ конъюнктура. ѕри стабилизации положени€ на рынке бумаги найдут спрос, однако поток первичный размещений тогда возрастет, что может потребовать от организаторов сохранени€ щедрой премии в цел€х привлечени€ внимани€ инвесторов.

ѕредыдущие публикации по теме:

27 феврал€ 2012 7. Ѕанк «ѕетрокоммерц» – ¬озвращение на первичный рынок. Ѕанк размещает новый биржевой выпуск серии Ѕќ-1.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: