Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: Ќовые облигации ¬ЁЅ-Ћизинга - не слишком щедрое первичное предложение


[02.02.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬ЁЅ-Ћизинг (¬¬¬/-/¬¬¬)

Ќе слишком щедрое первичное предложение

 омпани€ размещает облигации на 10 млрд руб.

Ќовый бонд средней дюрации. ѕродолжаетс€ сбор за€вок на участие в размещении нового дес€тилетнего выпуска облигаций ¬ЁЅ-Ћизинга серии 06 объемом 10 млрд руб. ѕо бумаге предусмотрена амортизаци€ по 20% от номинала в первые п€ть лет обращени€, в результате ее дюраци€ составит 2,61 года.  нига за€вок будет закрыта 3 феврал€, а размещение выпуска на бирже состоитс€ 7 феврал€. Ѕумага отвечает всем критери€м дл€ включени€ в Ћомбардный список ÷Ѕ. ќриентир по ставке купона находитс€ в диапазоне 9,0–9,5%, что соответствует доходности 9,20–9,73%.

јктивное развитие бизнеса. ¬ последние годы ¬ЁЅ-Ћизинг прочно удерживает первое место в отрасли по объему нового бизнеса, а по итогам 9 мес. 2011 г. компани€ сумела переместитьс€ с третьего на первое место по размеру лизингового портфел€ (по данным –ј Ёксперт), который достиг 274,4 млрд руб. ≈е основными клиентами €вл€ютс€ компании из отраслей электроэнергетики, авиа- и железнодорожных перевозок. —огласно отчетности ћ—‘ќ, за 1 п/г 2011 г. чистые инвестиции в лизинг увеличились на 65% (с начала 2010 г. их объем вырос более чем в п€ть раз), при этом по мере роста портфел€ его концентраци€ по крупным клиентам снижаетс€. “ак, за 1 п/г 2011 г. дол€ двух крупнейших клиентов в чистых инвестици€х в лизинг снизилась с 31% до 28%, а на долю св€занных сторон пришлось 15%. јктивы компании в указанный период увеличились на 71%. ѕоследние данные о качестве портфел€ были раскрыты компанией за 2009 г., когда дол€ обесцененных (но не об€зательно просроченных) контрактов составл€ла всего 2,4%. ¬ысокое качество активов косвенно подтверждаетс€ и стабильно поддерживаемой на низком уровне нормой резервировани€ (0,4%), а также незначительными относительно масштабов бизнеса компании отчислени€ми в резервы. –ост расходов на резервы в 1 п/г 2011 г. (120 млн руб. против 1 млн руб. во 2 п/г 2010 г.) мы св€зываем преимущественно с высокими темпами прироста портфел€.

«аимствовани€ на рынках капитала приобретают все большую значимость, хот€ основным источником фондировани€ остаетс€ государство. ѕо итогам 1 п/г 2011 г. дол€ долговых ценных бумаг в об€зательствах компании увеличилась с 7,5% до 26,7%, однако основным источником фондировани€ дл€ компании по-прежнему остаютс€ кредиты (66,9%), из которых более половины предоставлены государственными банками. ѕосле отчетной даты ¬ЁЅ-Ћизинг разместил облигации еще на 10 млрд руб., и мы ожидаем, что в скором времени более половины фондировани€ компании будет приходитьс€ на облигации. ќднако с учетом того, что крупнейшими держател€ми бондов компании, скорее всего, €вл€ютс€ госбанки, государство останетс€ крупнейшим кредитором ¬ЁЅ-Ћизинга.

ƒоходы растут вслед за ростом бизнеса, маржа немного ниже среднего. ¬ 1п/г 2011 г. уровень чистой процентной маржи ¬ЁЅ-Ћизинга увеличилс€ на 0,3 п.п. до 5,4%, что немного ниже среднего показател€ дл€ финансовых компаний. ѕри этом за счет существенного роста портфел€ чистые процентные доходы компании увеличились на 73% за полугодие. ќперационные расходы росли чуть более низкими темпами (+69,8%), что позволило улучшить отношение –асходы/ƒоходы на 4,4 п.п. до 50,8%, что €вл€етс€ средним уровнем по сектору. „иста€ прибыль компании в 1 п/г выросла на 41,0% относительно предыдущего полугоди€ – до 708 млн руб., что соответствует доходности средних активов и среднего капитала в размере 1,4% и 18,6% соответственно.

ƒостаточность капитала низка€, но акционер ее регул€рно повышает. ƒовольно высокий ROAE (8,6%) €вл€етс€ пр€мым следствием весьма скромной достаточности капитала компании (отношение —обственный капитал/јктивы – 8,1%). ќднако в текущий момент мы не видим в этом серьезной угрозы ее финансовой устойчивости, поскольку, во-первых, компани€ €вл€етс€ прибыльной, во-вторых, акционер регул€рно ее докапитализирует. “ак, в марте 2011 г. ¬ЁЅ выкупил допэмисию ¬ЁЅ-Ћизинга на сумму 5 млрд руб. “о же самое было сделано уже после отчетной даты (в сент€бре), что, по нашим оценкам, должно было увеличить отношение —обственный капитал/јктивы до 10–11%.

”меренна€ преми€ к вторичному рынку при размещении по верхней границе. ¬ целом мы придерживаемс€ положительного взгл€да на финансовый профиль ¬ЁЅ-Ћизинга, »ме€ в активе конечного бенефициара в лице государства, компани€ обладает возможностью быстро наращивать объемы бизнеса, а также получать фондирование в госбанках. Ќедостаток в виде низкой достаточности капитала компенсируетс€ готовностью акционера ее увеличивать в случае необходимости. ќриентиры по доходности выпуска ¬ЁЅ Ћизинг-06 предполагают премию к кривой ќ‘« на уровне около 175–225 б.п., тогда как на вторичном рынке спред облигаций компании к ќ‘« составл€ет примерно 210 б.п. — учетом того, что последние размещени€ гобанков проходили без премии к вторичному рынку, новый выпуск может быть интересен лишь ближе к верхней границе предложенного ориентира.

ѕредыдущие публикации по теме: «¬ЁЅ-Ћизинг – «ƒебют на внешнем долговом рынке», «¬ЁЅ-Ћизинг – «Ћизинг в государственных интересах».

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: