Внешний рынок

Атомный кризис в Японии обострился. Неделя началась с плохих новостей из Японии: ситуация на атомной станции «Фукусима» вновь ухудшилась, уровень радиации заметно вырос. К сожалению, атомный кризис в Японии, скорее всего, будет преодолен нескоро и может еще не раз напомнить о себе инвесторам. Сегодня поступят также новости из США, где намечена публикация ряда важных экономических данных: о доходах и расходах населения в феврале, а так же о готовящихся сделках по продаже домов на вторичном рынке. Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, доходы населения в феврале выросли на 0,4%, а расходы – на 0,6%. Ожидаются и новости из Европы, где одна из периферийных стран, Италия, будет проводить аукцион по размещению гособлигаций на 10,5 млрд евро. Учитывая, что из-за Португалии возможен новый виток долгового кризиса, стоимость заимствований для Италии может возрасти. По итогам завершившегося двухдневного саммита ЕС было согласовано создание европейского механизма стабильности объемом 500 млрд евро, который придет на смену временному механизму, действующему сейчас. Пятница завершилась заметным ослаблением европейской валюты, которая с отметки 1,42 долл./евро упала почти до уровня 1,4 долл./евро, хотя европейские фондовые индексы несколько подросли, как и их американские коллеги. Доходности десятилетних облигаций США продолжили рост, прибавив еще 5 б.п. до 3,45%. На сегодня запланирован ряд аукционов по размещению трехмесячных, шестимесячных и двухлетних бумаг суммарным объемом 97 млрд долл., будет также проводиться выкуп облигаций с рынка (четырех- и пятилетних) на 5,5–7,5 млрд долл.

Евробонды могут снизиться в цене. В пятницу спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST сузился еще на 4 б.п. до 121 б.п., цена бумаги выросла на 8 б.п. до 116,3% от номинала. В остальных бумагах суверенного сегмента покупки были более уверенными, бумаги подорожали в среднем на 15 б.п., в корпоративном сегменте преобладали покупатели. В бумагах газового монополиста вновь не сложилось единой динамики, и по итогам торговой сессии они закрылись в целом без изменений. Бумаги ЛУКОЙЛа оказались под давлением и потеряли в цене в среднем 10 б.п. – инвесторы предпочли зафиксировать прибыль, так как несколько торговых сессий ЛУКОЙЛ выступал лидером роста в нефтегазовом сегменте. У металлургов вновь лидировал Евраз, бумаги которого подорожали в среднем на 20 б.п. Финансовый сектор в целом выглядел неплохо, на первое место вышли бумаги банка «Русский стандарт», поднявшиеся в цене в среднем на 50 б.п. РусГидро планирует разместить два выпуска десятилетних рублевых евробондов общим объемом 15 млрд руб., о чем сообщило несколько информационных агентств. Учитывая динамику обращающихся рублевых евробондов RusHydro'15, можно предположить, что размещаемые выпуски не предложат премии к свопам выше 100 б.п. Азиатские площадки сегодня утром демонстрируют негативную динамику на фоне ситуации в Японии. Фьючерсы на американские фондовые индексы так же идут вниз, как и цены на нефть. Мы ожидаем, что новая торговая неделя в Росси начнется с негативной динамики.

Внутренний рынок

Ключевые ставки остались без изменений. В пятницу состоялось очередное заседание совета директоров ЦБ, на котором было принято решение оставить все ключевые ставки без изменений, что совпало с нашими ожиданиями. В то же время регулятор повысил нормативы обязательных резервов: по обязательствам перед юридическими лицами – нерезидентами норма резервирования была увеличена с 4,5% до 5,5%, по обязательством перед физическими лицами – с 3,5% до 4%. Однако, на наш взгляд, указанное повышение норм резервирования едва ли существенно повлияет на уровень свободной ликвидности. В своем комментарии ЦБ указал на некоторое замедление инфляции в феврале–марте, но отметил, что февральская макроэкономическая статистика носит противоречивый характер: по итогам месяца замедлился рост промышленного производства (год к году) и сократился объем инвестиций в основной капитал. Мы же считаем февральские данные вполне благоприятными, так как замедление роста промпроизводства является ожидаемым на фоне постепенного увеличения загрузки мощностей, а вялая динамика инвестиций связана как с сезонными факторами, так и с особенностями инвестиционной деятельности и ее учета (сдача инвестпроектов чаще всего происходит в конце квартала). Мы ожидаем, что восстановление российской экономики продолжится и ближе к лету ЦБ еще раз повысит все ключевые ставки на 25 б.п. Мы оставляем в силе свой прогноз, согласно которому инфляция по итогам года составит 9,5% и ЦБ несколько раз в течение года будет одновременно повышать все ключевые ставки. В результате ставка рефинансирования к концу года вырастет до 9%, минимальная ставка однодневного РЕПО в ЦБ составит 6%, а ставка по депозитам овернайт ЦБ – 3,75%.

ОФЗ пользовались спросом, ОФЗ 25077 в лидерах. После сохранения ключевых ставок к инвесторам вернулся оптимизм, а к ОФЗ – покупатели, тогда как накануне динамика торгов была невыразительной. Объем торгов бумагами составил 3,7 млрд руб. – весьма высокий показатель для пятницы. Рекомендованные нами ОФЗ 25077 стали лидерами пятничного роста, прибавив в цене 27 б.п., кроме того, бумага осталась лидером по объему торгов. Мы считаем, что ОФЗ 25077 по-прежнему привлекательны для покупки: бумага предлагает премию в размере 30 б.п. к кривой доходностей ОФЗ. Неплохо смотрелись и ОФЗ 26202, подорожавшие на 13 б.п., однако выпуск низколиквиден. Помимо ОФЗ 25077, мы рекомендуем инвесторам обратить внимание на ОФЗ 25075, ОФЗ 25071 и ОФЗ 26203. Представляют интерес также «новые» ОФЗ 26204, которые были размещены на завершившейся неделе: облигации котируются с солидной премией к кривой ОФЗ – 50 б.п. Хотя пока бумага не очень ликвидна, по мере доразмещения ее на рынке, ликвидность выпуска будет расти.

В пятницу были закрыты книги заявок по размещению ряда выпусков облигаций:

Почта России – уже совсем не интересно. Ставка купона по дебютному выпуску облигаций Почты России сроком обращения пять лет и с офертой через три года была установлена на уровне 8,25%, тогда как изначально организаторы размещения ориентировали инвесторов на купон в диапазоне 8,75–9,25%. Итоговая доходность 8,41% против ранее предлагавшихся 8,93–9,45% выглядит уже совсем не так интересно, поскольку предполагает премию около 100 б.п. к кривым РЖД и ФСК и порядка 50 б.п. к кривой АИЖК. Принимая во внимание неустойчивый финансовый профиль Почты России, инвесторы вправе были рассчитывать на более высокую премию. На наш взгляд, столь агрессивный прайсинг мог быть обусловлен вероятной поддержкой компании со стороны государства.

ОТП Банк – также ниже первоначального ориентира. Книга по размещению дебютного выпуска ОТП Банка сроком обращения три года также была закрыта на 25 б.п. ниже нижней границы первоначального ориентира по ставке 8,25%. На данных уровнях выпуск также не кажется нам особо привлекательным. В качестве альтернативы данному выпуску мы бы могли предложить гораздо более короткий КредитЕвропа-6, торгующийся с доходностью около 8% на полтора года. Еще одним слабым местом данного выпуска мы считаем его сравнительно небольшой объем (2,5 млрд руб.), что, скорее всего, не позволит ему быть высоколиквидным.

БНП Париба – низкая ставка при высоком спросе. Дебютное размещение российской «дочки» французского гиганта ожидаемо вызвало высокий интерес среди участников рынка, особенно при столь привлекательном ориентире по доходности. Спрос в 12,5 раз превысил объем предложения (25 млрд руб. против 2 млрд руб.), что позволило эмитенту установить купон на 40 б.п. ниже первоначального ориентира (7,7% против 8,1–8,45%). Итоговая доходность 7,85% теперь выглядит не так привлекательно на фоне более коротких Юникредит-5 (YTM 7,64%) и Русфинанс-10/11 (YTM 7,9%).

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

ЦБ повысил нормы резервирования для банков

В пятницу ликвидность сократилась вследствие акцизных платежей и выплат по НДПИ. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ уменьшились на 163,1 млрд руб. до 537,0 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ снизились на 67,3 млрд руб. до 693,6 млрд руб. Сегодня компаниям предстоят выплаты по налогу на прибыль и ликвидность продолжит сокращаться, что должно привести к росту ставок МБК, которые пока достаточно стабильны: индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам держится на уровне 3,16%.

В пятницу ЦБ оставил ставку рефинансирования без изменений, но повысил резервные требования к банкам на 50–100 б.п. начиная с 1 апреля. Данная мера будет способствовать сдерживанию роста ликвидности в начале следующего месяца. Однако в настоящий момент она находится на достаточно внушительном уровне, и мы не ожидаем каких-либо резких изменений в уровне ликвидности в результате указанных действий регулятора.

Рубль в пятницу незначительно укрепился, подорожав на ММВБ против доллара на 3 копейки до уровня 28,31 руб./долл. и против евро на 7 копеек до 39,99 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины снизилась на 5 копеек до 33,57 руб. Сегодня ожидается ослабление рубля против доллара, который укрепил свои позиции против основных мировых валют. Фондовые рынки стран Азии начали неделю в отрицательной зоне, нефть колеблется вблизи отметки 115,5 долл./барр. (Brent), однако сегодня утром она снижается. При таком внешнем фоне российский рынок и рубль лишены необходимой поддержки. Как следствие, мы ждем ослабления рубля до уровня 28,4 руб./долл.

Банк «Санкт-Петербург»

Чистый роспуск резервов компенсировал снижение ЧПМ

Рекордный показатель ROAE по итогам IV квартала – 26% благодаря роспуску резервов. Банк «Санкт-Петербург» опубликовал финансовую отчетность за 2010 г. по МСФО. Чистая прибыль по итогам года возросла на 543% до 4,1 млрд руб. (135 млн долл.), причем в IV квартале 2010 г. банк заработал 1,8 млрд руб. (60 млн долл.), что на 55% больше, чем в предыдущем квартале, и на 13% превышает наш прогноз. Высокие результаты достигнуты прежде всего за счет чистого роспуска резервов в IV квартале (477 млн руб., или 16 млн долл.). Еще одной причиной повышения основного дохода стало увеличение комиссионного дохода на 28% квартал к кварталу за счет роста объемов операций в октябре–декабре 2010 г. В результате показатель ROAE банка в IV квартале 2010 г. составил рекордные 26%, а по итогам всего года – 15%, что практически совпало с нашими ожиданиями. Среди отрицательных факторов отметим квартальное снижение чистой процентной маржи на 40 б.п. до 4,7% на фоне усиления конкуренции. При этом кредитование росло низкими темпами, и, как следствие, чистый процентный доход по итогам квартала не изменился относительно результата предыдущего квартала. На чистую прибыль также негативно повлиял разовый убыток от кредитования по ставке ниже рыночной в IV квартале.

Облигации банка дороги ввиду дефицита предложения. Мы не видим интересных идей в бумагах Банка «Санкт-Петербург».

- На рынке еврооблигаций обращается один небольшой субординированный выпуск (B1), который, как нам представляется, оценен справедливо – его доходность к погашению в 2017 г. оценивается в 8,4%, что в целом соответствует доходности «соседних» субординированных выпусков, таких как PROMBK’16 (Ba3/B+, доходность 8%) и RUSB’15 (B-/B1, 7,6%). Доходность STPETE’17 к опциону «колл» в 2012 г. равна приблизительно 5,85% – она относительно высока при текущей рыночной конъюнктуре, однако сейчас нет уверенности, что опцион будет исполнен, хотя, поскольку бумага котируется существенно выше номинала, скорее всего, это случится. Таким образом, ноту можно было бы рекомендовать к покупке, если бы не ее низкая ликвидность.

- На рублевом рынке обращается три выпуска банка, среди которых БСПб-БО4 кайне низколикивиден ввиду

небольшого размера (3 млрд руб.). Как следствие, мы отдаем предпочтение выпуску БСПб-БО2, торгующемуся с доходностью 7,1% к оферте через год, однако в настоящий момент у бумаги немало конкурентов, включая НОМОС-БО1 (Ba3/BB-; 7,1% на 11 месяцев), АКБАРС-4 (Ba3/BB, 7,2% на 13 месяцев), Промсвязь-2 (B2/B+, 7,2% на 14 месяцев).

Мечел (В1)

Компания планирует увеличить долг

Финансовая политика вновь нацелена на рост долга. Финансовый директор Мечела Станислав Площенко сообщил, что чистый долг Мечела в текущем году может возрасти на 1 млрд долл. (на 30 сентября 2010 г. показатель составлял 6,75 млрд долл.). При этом hрос долга в 2011 г. может оказаться еще более значительным, так как названная сумма (1 млрд долл.), не включает привлечений на возможные приобретения, которые, по словам менеджмента Мечела, возможны в нынешнем году. Долговая нагрузка Мечела в терминах Чистый долг/EBITDA на конец 2011 г. вряд ли снизится до уровня ниже 3, и, таким образом не следует ожидать в этом году повышения кредитного рейтинга компании.

Нейтрально для облигаций Мечела, но выпуски Евраза выглядят более предпочтительно. Несмотря на чрезвычайно благоприятную конъюнктуру на рынке угля, агрессивная стратегия заимствований Мечела нас настораживает. Инвестиционная программа Мечела в 2011 г. может составить 2 млрд долл., что более чем вдвое превышает уровень прошлого года. Менеджмент компании не исключает, что для сдерживания роста долговой нагрузки будет проведено размещение акций горнодобывающего дивизиона «Мечел-Майнинг», причем уже во II полугодии текущего года. В то же время следует иметь в виду, что в случае улучшения конъюнктуры на рынке акционерного капитала конкуренция за деньги инвесторов, готовых вложиться в российские горно-металллургические активы, может быть довольно острой (удачного момента для IPO ждут Кокс, ЧТПЗ, Северсталь). В настоящий момент мы не видим угроз для кредитного профиля Мечела и считаем, что новость о намерении увеличить долг не должна вызвать негативной реакции в котировках облигаций Мечела, торгующихся с премией к ОФЗ в размере 170 б.п.. Однако, на наш взгляд, инвесторам следует принять во внимание, что после «передышки» в период кризиса Мечел вновь нацелен на приобретения за счет долговых средств, в связи с чем мы отдаем предпочтение выпускам Евраза (B+/B1/B+), торгующиеся на одном уровне с облигациями Мечела при более консервативном кредитном профиле Евраза.