Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: НОВАТЭК - Новые выпуски знакомого эмитента


[29.09.2009]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

НОВАТЭК - Новые выпуски знакомого эмитента

НОВАТЭК вновь выходит на публичный рынок рублевого долга. На прошлой неделе совет директоров НОВАТЭКа одобрил размещение биржевых облигаций общим объемом до 30 млрд руб. для привлечения финансирования на общекорпоративные цели. Программа выпуска облигаций разделена на четыре серии – два выпуска номинальной стоимостью по 10 млрд руб. и два по 5 млрд руб. Выпуски могут быть размещены как поочередно, так и одновременно. Срок обращения облигаций составляет три года. Пока компания не уточнила, предусмотрена ли по выпускам оферта. НОВАТЭК уже знаком публичному рынку рублевого долга – выпуск НОВАТЭК-1 объемом 1 млрд руб. был погашен эмитентом в ноябре 2006 г. Кроме того, ранее компания привлекала средства и на рынке еврооблигаций: два ее выпуска общим объемом 300 млн долл. также уже погашены. Интерес НОВАТЭКа к рублевому рынку облигаций вполне закономерен. В настоящее время качественные заемщики могут привлекать средства на внутреннем рынке облигаций на более привлекательных условиях по сравнению с банковскими кредитами, что во многом объясняется возможностью использовать выпуски облигаций эмитентов с кредитным рейтингом соответствующего уровня в сделках РЕПО ЦБ. По нашей оценке, справедливая доходность облигаций НОВАТЭКа должна предлагать премию в размере не менее чем 50 б.п. к кривой доходностей Газпром нефти.

Компания принадлежит к стратегической отрасли. НОВАТЭК – крупнейший в России независимый производитель природного газа, уступающий по объему добычи только Газпрому. Компания принадлежит к стратегически важной отрасли, и ее включение в «золотой список» из 295 системообразующих российских организаций в конце 2008 г. – лишнее тому подтверждение. По состоянию на конец 2008 г. доказанные запасы НОВАТЭКа оценивались в 4,96 млрд баррелей нефтяного эквивалента (б.н.э.) Все месторождения и лицензионные участки компании расположены в Ямало-Ненецком автономном округе, на долю которого приходится более 90% добычи природного газа в России и приблизительно 20% мирового показателя. Развитая инфраструктура региона и высокое качество ресурсной базы округа позволяют компании минимизировать издержки. В 2008 г. на основных месторождения компании было добыто 223 млн. б.н.э углеводородов, в том числе 30,9 млрд куб. м природного газа, что соответствует 5% от общего объема добычи газа в России.

Газпром в числе крупных акционеров. НОВАТЭК – публичная компания с долей акций в свободном обращении, равной приблизительно 28%. Компания контролируется менеджментом во главе с основателем НОВАТЭКа Леонидом Михельсоном. Крупный пакет акций компании (19,4%) находится в собственности Газпрома. Сотрудничество с Газпромом открывает для НОВАТЭКа доступ к месторождениям Ямала и позволяет монетизировать ресурсы. Помимо этого, компания пользуется возможностью привлечения кредитных ресурсов у организаций, аффилированных с Газпромом, – в августе нынешнего года акционеры НОВАТЭКа одобрили привлечение заимствований в виде кредитных линий Газпромбанка общим объемом до 30 млрд руб. на срок до пяти лет и возможностью досрочного погашения. C другой стороны, отсутствие у Газпрома хотя бы блок-пакета акций НОВАТЭКа представляется нам риском для независимого производителя – в случае возникновения каких-либо противоречий между акционерами Газпром может использовать для воздействия на компанию административный ресурс.

Эмитент с рейтингом инвестиционного уровня. НОВАТЭК характеризуется сильным кредитным профилем, о чем свидетельствует рейтинг инвестиционной категории по версии Moody’s – «Ваа3». Агентство S&P присвоило компании рейтинг на одну ступень ниже инвестиционного – «BB+» с позитивным прогнозом. НОВАТЭК отличает высокий уровень рентабельности по EBITDA (40% по итогам I полугодия 2009 г.) и умеренная долговая нагрузка: отношение Чистый долг/EBITDA на конец I полугодия 2009 г. составляло у НОВАТЭКа 1,0. Отметим, что объем чистого долга эмитента в I полугодии 2009 г. вырос более чем вдвое до 32,2 млрд руб. Это связано главным образом с тем, что после приобретения НОВАТЭКом 51-процентной доли в ОАО «Ямал СПГ» в долг компании были включены векселя общим объемом на 9,2 млрд руб. НОВАТЭК добивается высоких показателей чистого операционного денежного потока, составившего по итогам I полугодия 2009 г. 13,4 млрд руб. Средств, получаемых компанией от операционной деятельности (исходя из отчетности последних периодов), как правило, хватало для выполнения программы капвложений.

Движущей силой роста финансовых показателей НОВАТЭКа станет увеличение добычи газа … В числе основных движущих сил роста операционных и финансовых показателей НОВАТЭКа будет выступать дальнейшая разработка одного из крупнейших месторождений компании – Юрхаровского, доказанные запасы которого по классификации SEC составляют 312 миллиардов куб. м газа и 15 миллионов т жидких углеводородов. В сентябре этого года была введена в эксплуатацию вторая очередь месторождения, что даст НОВАТЭКу возможность увеличить добычу газа более чем на 20% – до более чем 100 миллиона куб. м в сутки, и в той же пропорции нарастить добычу газового конденсата.

…и повышение внутренних цен. Либерализация цен на внутреннем газовом рынке, намеченная правительством на 2011 г., была отложена в свете экономического кризиса. По решению правительственной комиссии в 2010 г. внутренние цены на газ для промышленных потребителей вырастут в среднем на 26,5% относительно 2009 г., а в 2011–2012 гг. ежегодное повышение тарифов составит в среднем 15%. Таким образом, предполагающийся рост тарифов существенно превосходит официальные прогнозы Минэкономразвития по инфляции (2010 – 10%, 2011 – 8% и 2012 – 7%). Отметим, что снижение внутреннего потребления газа в нынешнем году под влиянием кризиса оказалось не столь существенным (в январе–июле 2009 г сокращение составило 8,5% по сравнению с тем же периодом прошлого года), учитывая, как сильно экономический спад затронул ряд отдельно взятых отраслей (например, металлургию).

Премия по облигациям НОВАТЭКа к кривой Газпром нефти должна составлять не менее 50 б.п. При оценке справедливой доходности новых выпусков облигаций НОВАТЭКа мы ориентировались на обращающие выпуски Газпром нефти. Оба эмитента работают в нефтегазовой отрасли, имеют сопоставимую долговую нагрузку и одинаковые кредитные рейтинги по версии Moody’s – «Ba3». В то же время «Газпром нефть» превосходит НОВАТЭК по масштабам бизнеса и, в отличие от последнего, является первой производной от квазисуверенного риска: компанию контролирует Газпром, что, по-нашему мнению, должно выражаться в премии по бумагам НОВАТЭКа к облигациям Газпром нефти в размере не менее 50 б.п. В настоящий момент выпуски «Газпром нефти» с дюрацией 1,4–2,4 года торгуются с доходностью 11,3–11,9%. Исходя из этого, мы оцениваем справедливую доходность выпусков облигаций НОВАТЭКа при сопоставимой дюрации не менее чем в 11,8–12,4%.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: