ХКФБ (-/Ва3/ВВ-). Несколько слабее, чем в 1 кв., но по-прежнему хорошо

Финансовые результаты за 2 кв. и 1 п/г 2011 г.

Финансовое положение остается очень прочным. Вчера ХКФБ опубликовал в целом хорошую отчетность за 2 кв. и 1 п/г 2011 г., хотя результаты и оказались несколько слабее, чем в 1 кв. 2011 г. Эффект от небольшого снижения чистой процентной маржи (ЧПМ) был компенсирован ростом валового кредитного портфеля, однако негативным моментом является продолжающееся повышение стоимости риска. Кроме того, масштабное расширение сети толкает вверх операционные расходы, что в совокупности оказывает давление на чистую прибыль банка. Тем не менее это, а также сохраняющаяся высокая зависимость ХКФБ от оптового фондирования, не мешают нам считать банк одним из фаворитов в российском финансовом секторе, в активе которого высокая капитализация, операционная эффективность и рентабельность капитала.

Качество активов стабилизировалось… В отчетном периоде валовый кредитный портфель ХКФБ увеличился на 188 млн долл. (здесь и далее динамика дана относительно предыдущего квартала, если не указано иное) до 3,18 млрд долл. против роста на 314 млн долл. в 1 кв. Главным источником увеличения кредитного портфеля стали кредиты наличными (+303 млн долл.), тогда как объем потребительских кредитов снизился на 134 млн долл., вернувшись к уровню начала года. Негативная динамика последних объяснима, поскольку POS-кредиты наиболее популярны в новогодние праздники, и клиенты впоследствии часто погашают их досрочно. Доля просроченных более 90 дней кредитов в совокупном портфеле снизилась на 0,1 п.п. до 6,6%, что свидетельствует о стабилизации «просрочки» в абсолютном выражении и подтверждает высказанное нами в комментариях к предыдущей отчетности мнение о том, что доля проблемных кредитов достигла своего дна.

… но стоимость риска растет. При этом стоимость риска увеличилась до 6,7% против 6,2% в 1 кв. и 5,6% за 2010 г., а коэффициент покрытия «просрочки» резервами вырос до 110,6% против 107,6% и 106,3% соответственно. Этот факт мы связываем с изменением структуры кредитного портфеля ХКФБ, в котором ссуды с обеспечением (ипотечные и автокредиты) постепенно заменяются более рискованными необеспеченными кредитами наличными.

ЧПМ остается под давлением. Несмотря на рост доли более доходных кредитов в портфеле, ЧПМ банка остается под давлением, снизившись во 2 кв. на 2,6 п.п. до 23,7%, а за полугодие ее величина составила 24,6% (18,7% ЧПМ после резервов). Тем не менее снижение маржи практически не отразилось на процентных доходах, которые составили 190 млн долл. против 193 млн долл. кварталом ранее. Комиссионные доходы увеличились на 9 млн долл. до 78 млн долл. и практически полностью компенсировали увеличение расходов на резервирование.

Активное расширение сети увеличивает расходы, но экономия от масштаба пока достаточно большая. Во 2 кв. ХКФБ увеличил количество офисов еще на 135, доведя их общее количество до 488, что, очевидно, и стало основной причиной роста операционных расходов на 12 млн долл. до 92 млн долл. В результате отношение Расходы/Доходы во 2 кв. увеличилось до 35,0% против 31,1% в 1 кв., но остается ниже уровня 2010 г. (37,6%), так что экономия от масштаба работает. Рост операционных расходов привел к снижению квартальной чистой прибыли на 13 млн долл. до 95 млн долл., что, впрочем, выше показателя 4 кв. 2010 г (88 млн долл.). Доходность средних активов, хотя и снизилась до 11,2% против 12,1% в 1 кв., но остается на уровне 1 п/г 2010 г. Доходность капитала сократилась с 52,8% до 44,3%, однако основной причиной снижения доходности капитала является капитализация чистой прибыли, то есть банк быстро восполняет капитал, снизившийся в результате выплаты дивидендов в марте этого года в размере 13,2 млрд руб. (около 500 млн долл.). В итоге отношение Собственный капитал/Активы, выросшее на 1,9 п.п. до 23,2%, на текущих уровнях кажется довольно высоким, если не избыточным.

Ситуация с ликвидностью остается комфортной, а зависимость от оптового фондирования – высокой. На отчетную дату ХКФБ располагал 430 млн долл. денежных средств, однако уже после отчетной даты банк погасил еврооблигации на сумму 328 млн долл. (в августе), и привлек синдицированный кредит на 200 млн долл. До конца года ХКФБ предстоит исполнить оферту/погасить два выпуска рублевых облигаций на общую сумму 253 млн долл., для чего банку будет достаточно имеющихся у него средств, поскольку приток клиентских депозитов во 2 кв. продолжился (+64 млн долл.), а профицит ликвидности на временном промежутке до одного года на отчетную дату составлял 1,34 млрд долл. (на горизонте от одного года до пяти лет отрицательный разрыв за квартал сократился до 133 млн долл.). Отношение Чистые кредиты/Депозиты не изменилось и составило 2,9, а благодаря произведенным в апреле заимствованиям на рублевом рынке доля долговых ценных бумаг в обязательствах ХКФБ увеличилась с 52% до 56%. Таким образом, основной, на наш взгляд, недостаток в финансовом профиле банка сохраняется. Однако стоит отметить, что высокая капитализация банка оставляет ему значительный запас для наращивания активов даже при закрытии долговых рынков.

Недавний рост доходности – хороший повод для покупки. Опубликованные результаты очередной раз подтвердили устойчивый финансовый профиль банка. Таким образом, еврооблигации ХКФБ, представленные единственным выпуском HCFB ’14, продолжают оставаться одним из наших фаворитов на внешнем рынке. В настоящий момент бумага торгуется с доходностью около 6,9% (685 б.п. к долларовым свопам) против 5,6% на конец июля, и произошедший рост доходности мы склонны рассматривать как хорошую возможность для покупки. На рублевом рынке мы бы обратили внимание на выпуск ХКФБ-6 (8,76% на 16 мес.), который по доходности торгуется выше Зенит БО-06 (8,47% на 15 мес.). Кроме того, выпуск с плавающим купоном ХКФБ БО-01, предлагающий спред в размере 290 б.п. к 3М Mosprime, в период волатильности является защитным активом. Он в настоящее время котируется ниже номинала.