Внешний рынок

Оптимистический настрой сохраняется. В понедельник позитивная реакция рынков на хорошие новости из США и ожидания более мягкой политики Банка Японии при новом руководстве оставались в силе. Предварительная статистика розничных продаж в Америке, публикуемая завтра, скорее всего, усилит позитивный тренд и активизирует продажи UST, а также переход в более рискованные активы. Новости из Конгресса по переговорам о бюджете также выглядят обнадеживающе. Ралли на рынке сегодня, скорее всего, продолжится.

Неуверенный рост. Несмотря на бурный рост глобальных рынков, изменение цен на российские бумаги вчера было умеренным, хотя покупатели доминировали. Евробонд Russia’42 (YTM 4,72%) подорожал на 24 б.п., цена Russia’30 (YTM 3,15%) выросла на 33 б.п. до 123,6% от номинала. В корпоративном сегменте явный спрос можно было наблюдать в банковских выпусках. Если в первом эшелоне цены изменились незначительно, то во втором эшелоне существенная активность отмечалась в бумагах Промсвязьбанка, МКБ и RSHB, которые выросли на 20–30 б.п. В нефтегазовом сегменте котировки были достаточно стабильны. Бумаги металлургических компаний несколько подешевели, лидером падения стал Evraz 18 9,5% (YTM 5,87%), потерявший в цене 16 б.п. В секторе телекомов рост возглавили Vimpelcom 18 (с 9-процентным купоном), Vimpelcom 22 и 23 подорожавшие на 25–40%. Сегодня утром внешний фон позитивный и предполагает продолжение осторожных покупок.

Внутренний рынок

Завтра состоится очередной аукцион по ОФЗ. Согласно предварительному графику аукционов в среду инвесторам будут предложены девятилетние ОФЗ 26209 (YTM 6,87%) на 8 млрд руб. и пятилетние ОФЗ 25081 (YTM 6,26%) на 20 млрд руб. Вторая бумага является новой для рынка – впервые ОФЗ 25081 были выставлены на аукцион 6 февраля. Оценить привлекательность обеих предложений можно будет позднее сегодня, когда Минфин опубликует ориентиры доходности. По состоянию на понедельник обе бумаги не выглядели особенно привлекательно на кривой: выпуску ОФЗ 25081 можно было предпочесть ОФЗ 26206, а на дальнем конце ОФЗ 26211 смотрелись лучше, чем ОФЗ 26209.

Альфа-Банк Украина выходит на рублевый рынок.В корпоративном сегменте рублевого рынка объявлено интересное размещение. ООО «Альфа Укрфинанс» планирует с 26 по 29 марта принимать заявки на выпуск объемом 3 млрд руб. Эмитент – российское SPV украинского ПАО «Альфа-Банк» (B-/-/B-), гарантирующего весь объем выпуска. Ориентир купона 12,75–13,5% соответствует доходности 13,16–13,96% годовых к однолетней оферте. Привлекательности выпуску, безусловно, добавляет тот факт, что заемщик входит в одну из крупнейших российских финансовых групп, однако нельзя игнорировать и то, что в 2009 г. Альфа-Банк Украина был вынужден провести реструктуризацию своих евробондов.

Связной Банк планирует новые выпуски. Совет директоров Связного Банка одобрил решение о выпуске рублевых облигаций серий БО-1 и БО-2 объемом 2 млрд руб. каждый, а также серий БО-3 и БО-4 объемом 3 млрд руб. В последнее время в СМИ широко обсуждались введенные ЦБ в отношении Связного ограничения на привлечение депозитов населения (действие которых впоследствии было продлено), однако при этом по состоянию на 1 февраля соотношение Кредиты/Депозиты банка составляло всего 0,67, как следствие, некоторое увеличение доли оптового фондирования пойдет эмитенту только на пользу.

На вторичном рынке внимания заслуживают НОМОС-11, Волгоградская область-10 и НПК-БО1,2. В последние дни выпуск НОМОС-Банка (Ba3/BB) серии 11 торговался в диапазоне 100,1–100,35% от номинала. Верхняя граница этого диапазона соответствует доходности 9,4% к погашению через 16 месяцев, что выглядит чрезмерным, поскольку при таких кредитных рейтингах бумага, на наш взгляд, должна торговаться не выше отметки 8,75%. Таким образом, при наличии соответствующей возможности мы рекомендуем покупать выпуск НОМОС-11 вблизи указанных нами ценовых уровней. Кроме того, в прошлый четверг в субфедеральном сегменте отмечено предложение небольшого объема выпуска Волгоградская область-10 (BB-/-/-) по цене 98,21%, что соответствует доходности к погашению 8,54%, которая, с нашей точки зрения, как минимум на 25 б.п. превышает справедливый уровень. Также бумага обладает небольшой дюрацией (1,7 года), то есть по истечении 6–12 месяцев ее цена достигнет номинала. Новостей, которые могли бы негативно повлиять на кредитное качество эмитента, из региона в последнее время не поступало. Что касается корпоративного сегмента и более ликвидных бумаг, стоит выделить выпуски НПК-БО1,2 (-/B1/-), в последнее время оказавшиеся под давлением – также без особых на то оснований. Доходность этой парной бумаги к погашению через два года выросла в последнее время с 9,25 до 9,5%, и, по всей видимости, в рейтинговой категории «B+» эти выпуски предлагают сейчас наивысшую доходность для данной дюрации.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Объем средств в системе растет…

…но медленно из-за жестких ограничений на объемы РЕПО со стороны ЦБ. Уровень средств в банковской системе с прошлого вторника поднялся на 112,9 млрд руб. до 1010,2 млрд руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России увеличились на 100,4 млрд руб. до 874,8 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ – на 12,5 млрд руб. до 135,4 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам выросла на 19 б.п. до 6,27%. Задолженность по РЕПО несколько сократилась – до 1,48 трлн руб., поскольку Центробанк продолжает жестко лимитировать объемы этих операций. На этой неделе прирост депозитов казначейства составит 50 млрд руб., а в среду планируется размещение ОФЗ на 20 млрд руб. Мы ожидаем, что до конца недели объем ликвидности продолжит расти, а ставки денежного рынка будут оставаться на текущем уровне, несмотря на то что в пятницу компаниям предстоит заплатить страховые взносы.

Рубль абсолютно стабилен. Стоимость бивалютной корзины относительно вторника прошлой недели не изменилась (34,92 руб.), а в течение недели колебания были минимальными. Это объясняется затишьем на мировых рынках и дополнительным выходным в России. Рубль подешевел к евро на две копейки до 40,05 руб./евро, но подорожал относительно доллара – также на две копейки до 30,72 руб./долл. Мы прогнозируем, что российская валюта будет оставаться относительно стабильной, пока сохраняется спокойствие на глобальных рынках.

МАКРОЭКОНОМИКА

Macro Monthly

Неожиданно слабое начало года. Макроэкономический обзор: март 2013 г.

Промпроизводство сократилось год к году из-за низкого внешнего спроса. За слабым ростом, отмеченным в декабре 2012 г., в январе последовало падение промышленного производства на 0,8% год к году, при этом отрицательная динамика была зафиксирована впервые с октября 2009 г. Такой результат обусловлен в первую очередь падением выпуска в добывающем секторе на 1,2%. Обрабатывающий сектор, который ранее был основным мотором роста, сократился в объемах на 0,3% год к году. Негативная динамика зафиксирована в добыче нефти, угля, производстве стали, черных металлов, труб, химической продукции, стройматериалов, машин и оборудования. На фоне снижения промпроизводства грузооборот транспорта также сократился – на 0,7% год к году. Рост в строительном секторе замедлился до 1,4% год к году. Потребительский спрос ослаб в связи с повышением уровня безработицы до 6% и замедлением роста реальных располагаемых доходов до лишь 0,7% год к году. Несмотря на динамично растущее розничное кредитование (+39,6% год к году), темпы роста оборота розничной торговли снизились до лишь 3,5% год к году (самый низкий показатель с февраля 2010 г.). В результате реальный ВВП в январе увеличился всего на 1,6% год к году после роста на 2,4% в декабре 2012 г.

Умеренные риски для нашего годового прогноза роста ВВП. Слабая динамика промпроизводства в январе стала большим сюрпризом, учитывая высокие значения индексов PMI и существенный рост уверенности производителей. Вместе с тем сокращение выпуска в российской промышленности выглядит не столь удивительным, если учесть неожиданно низкий ВВП Европы за 4 кв. 2012 г. Падение добычи нефти и угля и сокращение выпуска в металлургии обусловлено слабым внешним спросом, в то время как отрицательную динамику в производстве стройматериалов, машин и оборудования можно объяснить падением инвестиций в основной капитал во 2 п/г 2012 г. Несмотря на ухудшившиеся перспективы европейской экономики, мы по-прежнему ожидаем, что во 2 п/г 2013 г. ситуация в Европе изменится к лучшему и окажет поддержку российской промышленности. На помощь может прийти и ЦБ РФ: по нашему мнению, во 2 п/г 2013 г. регулятор снизит ключевые ставки на 25–50 б.п. На данный момент мы по-прежнему ожидаем роста ВВП на 3,1% по итогам 2013 г., но отмечаем умеренные риски для нашего прогноза.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

АФК «Система» (ВВ/Ва3/ВВ-)

Итоги аукциона частот – присутствие в Индии сократилось

SSTL получила лицензии на работу лишь в восьми регионах... Вчера АФК «Система» объявила о том, что по итогам аукциона по распределению частот ее индийская дочерняя компания SSTL получила сотовые лицензии на работу в восьми округах Индии. Таким образом, SSTL покинет еще три округа, в которых она ранее оказывала мобильные услуги (в дополнение к тем 10, о выходе из которых Система сообщила в феврале 2013 г.). В результате присутствие компании в этой стране сократилось с 22 округов до девяти (включая округ в Раджастане, где лицензия не отзывалась), на которые, тем не менее, приходится порядка 40% населения страны и 75% выручки SSTL.

…за что ей придется дополнительно заплатить около 370 млн долл., однако начального платежа не будет. Общая стоимость полученных SSTL лицензий для работы в восьми округах составит порядка 665 млн долл. Период действия лицензий – 20 лет. Согласно условиям аукциона, оператор должен внести первоначальный платеж в размере 25% полной стоимости, а оставшуюся часть ему предстоит погасить 10 равными ежегодными платежами начиная с 2016 г. Однако Система сможет зачесть ранее понесенные расходы на аннулированные лицензии (приблизительно 297 млн долл.) в счет оплаты стоимости новых, поэтому фактически компании не придется осуществлять какие-либо платежи за лицензии в этом году.

Риски по-прежнему есть, но их уже меньше, еврооблигации сохраняют привлекательность. Мы считаем новость позитивной для Системы, поскольку сокращение присутствия на индийском мобильном рынке позволит снизить будущие убытки по OIBDA и капзатраты SSTL. Шансы на построение успешного мобильного бизнеса в стране, на наш взгляд, невелики, принимая во внимание жесткую конкуренцию на этом рынке, и, кроме того, присутствие холдинга в Индии также несет некоторый риск для МТС, которая может стать конечным владельцем индийских активов. Среди облигаций Системы мы считаем привлекательным выпуск евробондов AFRSRU'19 (YTM 5,12%), который торгуется с чрезмерно широким, на наш взгляд, спредом около 100 б.п. к выпуску МТС MOBTEL’20 (YTM 4,16%). Учитывая, что долговая нагрузка последней немного ниже, а рейтинг выше, премия Системы к бумагам «дочки», по нашей оценке, не должна превышать 50 б.п.

НОВАТЭК (BBB-/Baa3/BBB-)

Контракты по «Ямалу СПГ» скоро будут подписаны

80% производства в рамках проекта «Ямал СПГ» будет законтрактовано во 2 кв. 2013 г. НОВАТЭК провел телефонную конференцию, посвященную опубликованным на прошлой неделе результатам 4 кв. 2012 г. по МСФО. В ходе конференции глава компании Леонид Михельсон заявил, что около 80% производства по проекту «Ямал СПГ» будет законтрактовано во 2 кв. 2013 г. – когда Газпром лишится монополии на экспорт сжиженного природного газа.

Ожидаются позитивные новости, связанные с проектом. До настоящего времени заключению контрактов по проекту «Ямал СПГ» и привлечению нового партнера препятствовала монополия Газпрома на экспорт сжиженного природного газа, которая должна быть устранена правительством нынешней весной. Когда это произойдет, можно ожидать прогресса в реализации проекта. В ходе телефонной конференции представители НОВАТЭКа, в частности, подтвердили, что большой интерес к участию в проекте проявляют китайские компании.

Позитивно, но риск пересмотра тарифного регулирования пока перевешивает. Поступившая информация свидетельствует о том, что в нынешнем году реализация проекта «Ямал СПГ» должна ускориться. Однако риск, что правительство ограничит рост тарифов компании сохраняется, и это, с нашей точки зрения, перевешивает позитивные новости по ямальскому проекту.

Возможности по снижению долговой нагрузки ограниченны. Капзатраты на 2013 г. запланированы компанией в размере 60 млрд руб., или 2 млрд долл. (+36% год к году), что на 13% выше ожидающегося нами уровня 1,6–1,7 млрд долл. Операционный денежный поток по итогам текущего года, по нашему прогнозу, составит не менее 3 млрд долл., но с учетом текущего коэффициента дивидендных выплат (30% неконсолидированной чистой прибыли по РСБУ, порядка 800 млн долл. за 2012 г.) возможности НОВАТЭКа по снижению объема задолженности мы считаем ограниченными в краткосрочной перспективе.