СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Переход в хроническую стадию. Вчера парламент Кипра после долгих проволочек все же отказался утверждать даже более мягкую редакцию законопроекта о налогах на вклады и расчетные счета в банках, при этом Евросоюз продолжает настаивать на выполнении договоренностей. Параллельно власти островного государства ведут переговоры с Россией, в частности, сегодня в Москве состоится встреча кипрской делегации с представителями российского Минфина. Скорее всего, кредитные учреждения на Кипре останутся закрытыми как минимум до понедельника, пока власти страны будут разрабатывать план восстановления работы платежной системы, который позволил бы избежать банковской паники. С учетом сложной ситуации с государственными финансами Кипра национализация банков проблему не решит. Вчера ЕЦБ попытался успокоить рынки, пообещав предоставить Кипру необходимую ликвидность, однако это не сильно приободрило инвесторов. На данный момент нарастания панических настроений среди вкладчиков не отмечается, однако доходности по суверенным долгам Италии и Испании (которые первыми могут пострадать в случае дальнейшего ухудшения ситуации) движутся вверх, тогда как доходность десятилетних UST упала до 1,9%. Ситуация на Кипре в ближайшие несколько дней останется в центре внимания, а нормализация работы банковской системы на острове потребует значительных усилий от регулятора и может занять немало времени. Важных новостей из других стран не ожидается – германский индекс экономических настроений ZEW остался на прежнем уровне, по итогам заседания ФРС изменений в денежно-кредитной политике не предвидится. По нашему мнению, на рынках продолжат царить негативные настроения, и высокая волатильность сохранится.

Евробонды ВТБ оказались в аутсайдерах. Вчера на рынке вновь преобладали продажи, в очередной раз затронувшие в большей степени банковские выпуски. Впрочем, в суверенном сегменте цены также снизились: спред российского бенчмарка расширился со 116 б.п. до 126 б.п., при этом цена Russia’30 (YTM 3,1%) упала на 30 б.п. до 123,4% от номинала, а доходность 10 UST опустилась с 1,95% до 1,9%. В нефтегазовом сегменте цены изменились несущественно. Явными аутсайдерами вчера стали евробонды ВТБ: VTB’20 (YTM 4,9%) и VTB’22 (YTM 6,1%) потеряли по полпроцентных пункта, остальные выпуски эмитента подешевели в среднем на 30 б.п. Понижательную динамику показали и евробонды ВЭБа – VEBBNK’22 (YTM 4,4%) и номинированный в евро VEBBNK’23 (YTM 4,2%) подешевели на 35 б.п. Продажи в выпусках Сбербанка были умеренными и составили около 10–15 б.п. Среди банков второго эшелона заметно подешевел PROMBK’19 (YTM 8,7%), потерявший более 1 п.п. Бумаги металлургический компаний подешевели в среднем на 20–25 б.п. На кривой VimpelCom VIP’19 (YTM 4,9%) потерял почти 30 б.п. Сегодня утром внешний фон неоднозначный: рынки Азии демонстрируют рост, тогда как фьючерсы на американские индексы ушли в красную зону.

Внутренний рынок

Аукцион по ОФЗ 26208 вместо ОФЗ 26212. Вчера снижение цен в госсегмете продолжилось. Четырехлетние ОФЗ 26206 (YTM 6,3%) подешевели на 20 б.п., пятилетние ОФЗ 26204 (YTM 6,4%) – на 10 б.п., зато ликвидный четырнадцатилетний выпуск ОФЗ 26207 (YTM 7,5%) завершил торговую сессию в небольшом плюсе. Вполне ожидаемо Минфин отказался от идеи аукциона по пятнадцатилетним ОФЗ 26212 (YTM 7,5%) на 20 млрд руб., заменив их более короткими, шестилетними ОФЗ 26208 (YTM 6,5%) и сократив объем предложения до лишь 6,22 млрд руб. Столь небольшой объем связан с тем, что этот выпуск ОФЗ уже практически целиком присутствует на рынке. То есть Минфин решил не отменять аукцион, а попробовать полностью доразместить более короткую бумагу. На момент объявления ориентира, который составил 6,53–6,58%, выпуск торговался по 6,50–6,52%, однако к концу дня – уже по верхней границе диапазона. Мы считаем, что Минфин вполне в состоянии разместить такой небольшой объем по верхней границе, однако особых идей в бумаге не видим. Интереснее выглядит соседний и чуть более длинный ОФЗ 26210 (YTM 6,9%), также с погашением в 2019 г., который торгуется с доходностью 6,9%.

Роснефть установила купон 8%. Вчера Роснефть (ВВВ-/Ваа1/ВВВ) закрыла книгу заявок на два выпуска серий 07 и 08 совокупным объемом 30 млрд руб., установив ставку первого купона на уровне 8%, что эквивалентно доходности к оферте через пять лет в размере 8,16% и спреду к кривой госбумаг около 155 б.п. Результаты размещения новых выпусков Роснефти соответствуют нашим прогнозам – книга закрылась по середине ориентировочного диапазона 7,9–8,1%. Между тем, согласно нашим индексам URBI, спред между первым эшелоном корпоративного сектора и госбумагами расширился за последний год на 70 б.п. до 220 б.п., что достаточно много, и поскольку можно ожидать его сужения, новые выпуски Роснефти привлекательны для долгосрочного инвестирования.

НОТА-Банк предложит выпуск БО-03. НОТА-Банк (-/В3/-) планирует в конце марта – начале апреля провести сбор заявок на выпуск БО-03 объемом 2 млрд руб., размещение на бирже должно состояться в первую декаду апреля. Параметры выпуска отвечают критериям ломбардного списка ЦБ. Ориентир по ставке купона составляет 11,5–11,75%, что соответствует доходности к оферте через год на уровне 11,83–12,1% и спреду к кривой госбумаг в размере 590–620 б.п. В обращении сейчас находится один выпуск эмитента, НОТА-Банк-01 (YTM 11,5%). Недавно по нему прошла оферта, в ходе которой было выкуплено 18,6% объема. Из недавних размещений в категории «single B» отметим также размещение Азиатско-Тихоокеанского Банка (-/В2/-), рейтинг которого на одну ступень выше НОТА-Банка. Выпуск АТБ БО-01 (YTP 10,7%) с полуторагодовой офертой был размещен с премией к кривой ОФЗ на уровне около 475 б.п. Однако окончательные выводы о предложенных НОТА-Банком ориентирах можно будет сделать только после проведения кредитного анализа эмитента. Наш обзор будет опубликован в ближайшее время.

МАКРОЭКОНОМИКА

Рост цен производителей год к году замедлился, несмотря на положительную динамику месяц к месяцу

ИЦП вырос на 0,8% месяц к месяцу... Вчера Росстат сообщил о том, что после четырех месяцев снижения цены производителей выросли в феврале на 0,8% месяц к месяцу (в январе было отмечено падение на 0,4%). Тем не менее относительно уровня годичной давности рост замедлился до 4,7% с январских 5,1%. Февральский показатель практически точно соответствует ожиданиям рынка (консенсус-прогноз Интерфакса составлял 0,7% месяц к месяцу), но ниже нашей оценки (мы прогнозировали рост на 1,5% месяц к месяцу).

…но замедлил рост год к году из-за добывающего сектора. Положительную динамику месяц к месяцу обеспечил добывающий сектор, цены производителей в котором поднялись на 2,5% после снижения на 0,1% в январе. С этим же сектором связано и замедление роста ИЦП год к году – в добывающих отраслях темпы роста цен упали с январских 7,2% до 4,5%. В частности, цены на добычу и обогащение железной руды выросли на 12,6% месяц к месяцу, услуги по добыче нефти и газа подорожали на 5,5%, сырая нефть – на 2,7%. В обрабатывающем секторе цены производителей на 0,4% превысили январский уровень (в январе они снизились на 0,4% месяц к месяцу) и ускорили рост год к году до 4% с 3,7% месяцем ранее. В частности, цены на бензин увеличились на 6,3% месяц к месяцу. В секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды цены в феврале снизились месяц к месяцу на 0,2% после падения на 0,7% в январе, а год к году их рост замедлился до 8,4% по сравнению с январскими 8,6%.

От роста цен выиграют производители продовольственных товаров, газа, электроэнергии и нефтепродуктов. Как мы и ожидали, в феврале цены производителей начали расти. По нашим прогнозам, летом, после запланированного на 1 июля повышения регулируемых тарифов, темы роста цен производителей год к году станут двузначными. В феврале особенно быстро увеличивались год к году цены на продовольствие и нефтепродукты, и мы полагаем, что в следующие несколько месяцев эта тенденция сохранится, учитывая плохой урожай в прошлом году и относительно высокие цены на нефть. Быстрый рост цен год к году был также отмечен в секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды, а в дальнейшем его поддержит индексация тарифов. В этой ситуации, по нашему мнению, выигрывают производители продовольственных товаров, газа и нефтепродуктов, а также компании, занятые в производстве и распределении электроэнергии. На данном этапе мы подтверждаем наш годовой прогноз, предусматривающий рост цен производителей на 9,5%.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Московский кредитный банк (В+/В1/ВВ-)

Позитив от S&P

Агентство изменило прогноз по рейтингу банка на «Позитивный». Вчера рейтинговое агентство S&P объявило об изменении прогноза по рейтингу «В+» МКБ со «Стабильного» на «Позитивный». Основаниями для повышения прогноза стали продолжающееся укрепление конкурентных позиций банка в условиях сложной операционной среды, более высокое, чем ожидалось, качество активов и устойчивые показатели прибыльности. Также S&P ожидает, что МКБ продолжит наращивать свою рыночную долю и удержит риски под контролем.

В шаге от второго рейтинга категории «ВВ». По нашему мнению, вероятность того, что МКБ получит второй рейтинг «ВВ-», довольно высока. В последние годы банк демонстрирует высокие темпы роста, при этом поддерживая высокое качество активов (доля просрочки составляет 1,2%) и неплохие показатели достаточности капитала (CAR 13,9%), который регулярно пополняется различными способами. Повышение рейтинга S&P станет возможным, если банку удастся закрепиться на завоеванных позициях в корпоративном и розничном сегменте, при условии что его рост будет сопровождаться адекватными показателями капитализации, или же в случае повышения значимости МКБ для российской банковской системы. За 2012 г. МКБ нарастил активы на 34,4% (по РСБУ) до 322,8 млрд руб., сохранив за собой 21-е место среди российских банков, при этом капитал банка увеличился на 56,4%, в том числе за счет субординированных займов. По состоянию на 1 марта 2013 г. норматив Н1 у МКБ составлял 11,79%, что выше минимально допустимого значения.

МКБ БО-05 сохраняет привлекательность. Мы продолжаем рекомендовать к покупке рублевый выпуск эмитента МКБ БО-05 (YTP 10,02% на 15 мес.), который, несмотря на снизившиеся за последнее время доходность и спреды, по- прежнему торгуется с премией к облигациям ОТП Банка (финансовый профиль которого в целом слабее), составляющей в настоящий момент порядка 80–90 б.п.

МТС (ВВ/Ва2/ВВ+)

Результаты за 4 кв. 2012 г. по US GAAP: неплохо, как мы и ожидали

Показатели соответствуют прогнозам. Вчера МТС представила хорошие результаты за 4 кв. 2012 г. по US GAAP. Выручка увеличилась на 6% (здесь и далее – год к году) до 3,2 млрд долл., превысив наши и рыночные ожидания на 1%. OIBDA выросла на 1% до 1,3 млрд долл., что выше нашей оценки на 1,7% и консенсус-прогноза на 0,5% и предполагает рентабельность по OIBDA на уровне 40,7%. Чистая прибыль выросла на 39% до 547 млн долл., превзойдя наш и рыночный прогнозы на 15% и 25% соответственно благодаря неоперационным статьям и более низким, чем ожидалось, расходам на амортизацию. Финансовое состояние компании остается устойчивым – чистый долг не изменился (6,9 млрд долл.) и составляет 1,3 EBITDA за последние 12 месяцев. Несмотря на то что в 4 кв. свободный денежный поток из-за сезонных факторов стал отрицательным (-99 млн долл.), по итогам 2012 г. денежный поток, полученный от операционной деятельности, с запасом покрыл капитальные затраты и выплаченные дивиденды.

Ожидания компании на 2013–2015 гг. в целом совпадают с нашей моделью. Выручка от услуг мобильной связи в России увеличилась на 12% до 74,2 млрд руб. (2,8 млрд долл.) на фоне заметного роста выручки от мобильной передачи данных – на 35% до 9,3 млрд руб. (298 млн долл.). ARPU российского сегмента увеличился на 8% до 306 руб. (9,8 долл.), что отражает рост трафика на абонента (+14% до 323 мин./мес.), однако средняя стоимость минуты разговора снизилась – на 5% до 0,95 руб./мин. Оператор ожидает, что в 2013 г. выручка, выраженная в местной валюте, увеличится на 5–7% (по нашей оценке, – на 7%), а рентабельность по OIBDA составит порядка 41–42% (в нашей модели мы предполагаем 41,3%). Руководство также прогнозирует, что в 2013–2015 гг. капзатраты достигнут 18–19% выручки, что выше предыдущей оценки в 15–18% в связи с планами ускорить развертывание сетей LTE. Однако это несколько меньше, чем ожидаем мы – 20%.

Интересные возможности для инвестирования сохраняются. На внутреннем облигационном рынке МТС представлена довольно широко – в обращении находится семь достаточно ликвидных выпусков облигаций на общую сумму 85 млрд руб. Средняя величина спреда локальных выпусков МТС к кривой ОФЗ в настоящий момент составляет около 210–220 б.п., что слишком много для эмитента со столь хорошим кредитным качеством. Наибольший потенциал роста котировок – у короткого МТС-4, предлагающего доходность 7,9% на 14 месяцев и при этом обладающего неплохой ликвидностью. На рынке еврооблигаций торгуется один выпуск компании, MOBTEL’20 (YTM 4,18%), который выглядит довольно дорогим.