Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Минфин РФ не испытывает острой потребности в средствах


[22.07.2010]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Перспективы американской экономики туманны. Вчера европейские биржи завершили день на мажорной ноте, отыгрывая хорошую отчетность американских компаний, опубликованную накануне. Американские торговые площадки в преддверии выступления Бена Бернанке вели себя практически нейтрально, не реагируя на хорошие квартальные результаты Apple, Morgan Stanley и Wells Fargo. Однако после публикации тезисов выступления главы ФРС с традиционным полугодовым докладом в Сенате индексы резко пошли вниз, завершив торговую сессию снижением более чем на 1%. В ходе своего выступления Бен Бернанке заявил, что в настоящий момент считает перспективы крупнейшей экономики мира неопределенными. Денежные власти будут готовы принять ряд мер для стимулирования экономики, однако инвесторам не был направлен сигнал о готовности центробанка действовать уже сейчас. Возможны три сценария дополнительной поддержки экономики: оставить ставки неизменными в течение более длительного периода времени, снизить норму резервирования для банков или инвестировать поступления от погашаемых облигаций, находящихся в портфеле ФРС, в новые бумаги. Наиболее вероятным сценарием нам представляется продление периода низких ставок; мы думаем, что до конца года не стоит ожидать ужесточения денежно-кредитной политики. Безусловно, американской экономике потребуется немало времени для восстановления 8,5 млн рабочих мест, утраченных в 2008 и 2009 гг. На фоне падения рынков акций доходности десятилетних американских казначейских облигаций опустились ниже психологически важной отметки 2,9% – до 2,87%, а американская валюта начала дорожать. Однако оценить, как нестабильность на финансовых рынках и проблемы с суверенными долгами в Европе сказались на американской экономике, можно будет только в конце следующей недели, когда будет опубликована первая оценка ВВП США за II квартал текущего года.

Ралли в евробондах продолжилось. Вчера инвесторы продолжили активную скупку российских евробондов, цены выросли до максимума за последние три месяца, причем наиболее высокая торговая активность традиционно наблюдалась в сегменте суверенного долга. Так, цена выпуска Russia’30 выросла на 46 б.п. и составила 114,9% от номинала. Спред к десятилетним американским казначейским облигациям продолжал сокращаться, достигнув 207,6 б.п. И все же, несмотря на выросшую активность в российском сегменте евробондов, который долгое время не пользовался популярностью у инвесторов из-за проблем с европейскими суверенными долгами, мы считаем, что Russia’30 все ещё привлекательна, наш прогноз по справедливому уровню спреда к 10 UST находится в диапазоне 125–175 б.п. Вчера Минфин опубликовал статистику по внешнему долгу РФ, который за I полугодие вырос на 4 млрд долл. Еврооблигационные займы традиционно составляют наибольшую часть долга, но доля Russia’30 немного снизилась: с 53% на 1 января 2010 г до 47% на 1 июля 2010 г. В абсолютном выражении сокращение долга в Russia’30 составило 424 млн долл.

Внутренний рынок

Неожиданная отмена одного аукциона, результаты другого в рамках ожиданий. Вчера Министерство финансов должно было разместить в ходе аукционов по ОФЗ 45 млрд руб., при этом планировалась продажа нового пятилетнего выпуска ОФЗ 25075 на 30 млрд руб. Однако Минфин признал аукцион несостоявшимся без объяснения причин отмены. Известно также, что на облигации был предъявлен спрос в размере 25,3 млрд руб. по номиналу. Замминистра финансов Дмитрий Панкин ближе к вечеру заявил, что аукцион отменен, поскольку участники стали требовать слишком большую премию. Это подтверждает предположение, что Минфин не испытывает острой потребности в средствах. Мы уже не раз отмечали, что Министерство финансов вряд ли разместит до конца года весь запланированный объем – порядка 809 млрд долл. Об этом свидетельствует и динамика сокращения бюджетного дефицита, который по итогам июня уменьшился на 20,3 млрд руб. и, по последним данным, составил 2,1% ВВП. Согласно нашему прогнозу, по итогам нынешнего года бюджет будет сведен без дефицита, более того, с профицитом в размере 0,8% ВВП. При размещении допвыпуска ОФЗ 25072 объемом 15 млрд руб. спрос составил 18,2 млрд руб., и по итогам аукциона Минфин разместил 74% от предложения. Как мы и предполагали, доходность по цене отсечения составила 6,3%, Минфин предоставил рынку премию в размере 2 б.п., и доходность по средневзвешенной цене составила 6,28%. Таким образом, премия в доходности по цене отсечения к доходности бумаги в предыдущий день составила 6 б.п., на 1 б.п. ниже, чем на прошлом аукционе. Учитывая отмену вчерашнего аукциона по ОФЗ 25075, мы сомневаемся, что в дальнейшем Минфин будет предоставлять рынку более щедрые премии, более вероятен обратный процесс.

Сегодня ждем аукциона по ОБР. Cегодня Банк России планирует разместить ОБР объемом 20 млрд руб. На прошлом аукционе по размещению облигаций на 25 млрд руб., спрос составил 90% предложения, и в итоге ЦБ разместил бумаг на 15,9 млрд руб. На прошедшем аукционе средневзвешенная доходность составила 4,1% при доходности по цене отсечения на уровне 4,13%. Таким образом, Минфин дал рынку премию в размере 3 б.п. Поскольку на прошлом аукционе премия доходности по цене отсечения к доходности бумаги в предыдущий торговый день составила 9 б.п., на сегодняшнем аукционе мы ожидаем доходности по цене отсечения вблизи отметки 4,06%. Мы думаем, что ЦБ едва ли удастся разместить существенную часть объема – в конце месяца спрос на ОБР , традиционно падает, а уровень ликвидности снижается в преддверии налоговых выплат.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Сбербанк (BBB/Baa1/BBB): Банк увеличит портфель ценных бумаг

Несколько новостей. Вице-президент Сбербанка Андрей Голиков сообщил вчера, что к концу 2010 г. доля ценных бумаг в активах Сбербанка может быть увеличена на 5–10%, добавив, что во II полугодии Сбербанк планирует организовать выпуски инфраструктурных облигаций для трех-пяти эмитентов на сумму 50–100 млрд руб. Голиков не ожидает заметного изменения доходности ОФЗ по сравнению с текущим уровнем при сохранении нынешних ставок ЦБ.

В росте портфеля есть логика. С нашей точки зрения, планы Сбербанка по увеличению портфеля ценных бумаг напрямую связаны с намерениями Минфина предложить внутреннему рынку дополнительный объем новых ОФЗ. Напомним, что план внутренних заимствований на нынешний год был увеличен Минфином более чем на 500 млрд руб., и в итоге общий объем внутренних государственных облигаций, который должен быть предложен на продажу за год, составит приблизительно 1 трлн руб. По словам Голикова, на конец июня 2010 г. портфель ценных бумаг на балансе Сбербанка составлял 23,2%, то есть превышал 1,7 трлн руб. При этом, если мы правильно поняли вице-президента, речь идет об увеличении портфеля ценных бумаг на 5–10%, а не доли ЦБ в активах с 23 до 28–33%. В первом случае дополнительный спрос Сбербанка составит 100–200 млрд руб., во втором – 400–800 млрд руб.

Планы довольно скромные. Если мы правы в том, что Сбербанк гораздо лучше нас понимает намерения Минфина, его планы увеличить свой портфель во II полугодии на 100–200 млрд руб. отражают ожидания, что Минфин на самом деле не планирует размещать весь заявленный объем 1 трлн руб. в нынешнем году. Согласно нашему прогнозу, будет уже неплохо, если в 2010 г. (ниже см. ссылку наш отдельный отчет по этому поводу) Минфин разместит новые ОФЗ на 500 млрд руб., при этом на вторую половину года придется почти 400 млрд. Если учесть, что Сбербанк вполне может оказаться покупателем приблизительно половины предлагаемых госбумаг, наши расчеты практически совпадают с планами самого банка. Это косвенно подтверждает наше предположение, что дефицит бюджета в 2010 г. окажется гораздо ниже официального прогноза Минфина (5,4% ВВП). Напомним, что по официальному прогнозу УРАЛСИБа бюджет 2010 г. будет бездефицитным.

Публикации по теме: "Минфин обещает обойтись внутренними заимствованиями".

Мечел (В1): Сильные операционные результаты за II квартал 2010 г.

Производство концентрата коксующегося угля выросло на 29% квартал к кварталу. Вчера Мечел опубликовал положительные операционные результаты за II квартал 2010 г., в числе которых – высокий рост объема производства концентрата коксующегося угля на 29%. Добыча железной руды выросла на 15% квартал к кварталу, а производство стали выросло на 7% квартал к кварталу и составило 1,5 млн т – таким образом, загрузка производственных мощностей составила 100%. По нашему мнению, Мечел уверенно движется к выполнению плана по добыче угля на этот год – 30 млн т, включая 18–19 млн т коксующегося угля (+60–70% год к году). Рост в горнодобывающем сегменте продолжится, мы считаем, и в III квартале 2010 г. , после того как компания в мае 2010 г. достигла и превзошла докризисные объемы добычи коксующегося угля. В то же время, положительные операционные результаты за II квартал и дальнейший рост в III квартале в основном ожидались рынком и совпадают с прогнозом по добыче, представленным руководством компании в ходе недавней телефонной конференции.

Высокие показатели производства стали несмотря на слабую динамику в строительной отрасли. Мы хотели бы отметить высокие показатели сталелитейного сегмента Мечела, который продолжает работать с полной загрузкой производственных мощностей, несмотря на слабый спрос со стороны строительного сектора. Этого удается добиться благодаря наличию собственной сети дистрибуции, которая дает компании доступ к конечным потребителям. В результате производство сортового проката – главным образом арматуры для внутреннего рынка – выросло за квартал на 2% до 857 тыс.т.

Некоторая коррекция цен на коксующийся уголь ожидается в III квартале. В то время как внутренние цены в III квартале остаются без изменений, на экспортном рынке наблюдается некоторая коррекция – спотовые цены на азиатских рынках снизились с 220–225 долл./т до 200–205 долл./т на фоне снижения спроса со стороны Китая. Несмотря на эту коррекцию в ценах на коксующийся уголь, мы видим лишь ограниченный потенциал снижения цен на уголь в целом, которые во II полугодии 2010 г. не должны упасть ниже 200 долл./т.

Мы продолжаем считать привлекательными облигации Мечела. Облигации Мечела остаются в числе наших фаворитов среди выпусков эмитентов металлургического сектора, предлагая доходность порядка 8,0–9,8% в зависимости от срочности (спред к ОФЗ 360-380 б.п.). На наш взгляд, впечатляющие темпы роста добычи в 2010 г. и благоприятная ценовая конъюнктура на рынке коксующегося угля будут способствовать заметному улучшению кредитных метрик Мечела в 2010 г. и сокращению долговой нагрузки. Мы ожидаем, что к концу текущего года отношение «Чистый долг/EBITDA» у Мечела снизится до комфортного уровня, равного 3.

Акрон (NR/B1/B+): Moody’s присвоило компании кредитный рейтинг

Рейтинги от Moody’s и Fitch на одном уровне. Рейтинговое агентство Moody's присвоило Акрону рейтинг «В1», прогноз «Стабильный». Агентство указывает в том числе на позитивные ожидания в отношении российского и китайского рынка минеральных удобрений, одним из крупнейших игроков которых является Акрон.

Облигации не смотрятся интересно. На текущих уровнях рублевые выпуски Акрона не кажутся нам интересными – бумаги торгуются с доходностью 7,5–8,3% в зависимости от срочности, что предполагает спред к ОФЗ в размере 250–270 б.п., при том что размещаемые облигации сопоставимых по уровню кредитных рейтингов СУЭКа («В1»), Globaltrans («B1») и ПрофМедиа («В+») предлагают заметно более привлекательную доходность.

Аптечная сеть 36,6 (NR): В соответствии с условиями реструктуризации компания досрочно выкупит около трети совокупного объема обращающихся облигаций

Компания выкупит около трети выпуска. Аптечная сеть 36,6 объявила о том, что намерена направить 453,8 тыс. руб. на выкуп у инвесторов облигаций реструктурированного выпуска Аптечная сеть 36,6-2. Выкуп, который состоится 28 июля, будет осуществлен в соответствии с условиями реструктуризации, предусматривающими, что 50% средств, полученных от размещения акций, должны быть направлены на выкуп облигаций. Напомним, что в ходе доразмещения акций, состоявшегося 29 июня, компания привлекла порядка 930 млн. руб. Учитывая, что на начало 2010 г. в обращении находились облигации на сумму около 1,44 млрд руб., компания выкупит около трети выпуска.

Вчера облигации выросли в цене. Мы думаем, что компания постарается досрочно погасить и оставшуюся в обращении часть дорогого выпуска. Вчера на фоне сообщения об оферте облигации Аптечной сети 36,6 подорожали более чем на 1,5% до 96,8% от номинала. Мы полагаем, что компания постарается досрочно погасить и остальную часть облигационного займа, являющегося весьма дорогим – купон по выпуску составляет 18%, в то время как банки предоставляют Аптечной сети 36,6 кредиты под 12–13%.

Группа ЧТПЗ (NR): Компания планирует размещение акций для снижения долговой нагрузки

Вопрос об увеличении уставного капитала акционеры рассмотрят на внеочередном собрании 20 августа. По сообщению информационных агентств, ЧТПЗ планирует размещение акций. К сожалению, информация о том, будет ли это размещение допэмисии или инвесторам будут предложены существующие акции, не представлена. Вопрос об увеличении уставного капитала акционеры ЧТПЗ рассмотрят на внеочередном собрании 20 августа. На наш взгляд, привлечение средств в акционерный капитал – едва ли не единственный способ, при помощи которого компания может снизить значительную долговую нагрузку (на конец III квартала 2009 г. отношение Долг/EBITDA составляло порядка 8 при долге 58 млрд руб. ). Несмотря на довольно значительную информационную закрытость (консолидированная отчетность ЧТПЗ за 2009 г. всё еще недоступна), инвесторы, похоже, поверили в кредитоспособность компании – за последние два месяца доходность выпуска ЧТПЗ БО-1 снизилась с 16,5% до 12,4%. До появления актуальных данных о финансовом состоянии ЧТПЗ мы затрудняемся дать оценку справедливой доходности долговых обязательств компании. Мы также полагаем, что до публикации более конкретной информации допэмиссию рано учитывать в котировках.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 29 30 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: